2021紅周刊投資峰會(huì)圓桌論壇2021年市場大猜想留在消費(fèi)和科技賽道，迎接財(cái)富到來

“價(jià)值·新思”2021紅周刊投資峰會(huì)在12月20日于北京成功舉辦，在圓桌論壇上，《紅周刊》執(zhí)行主編謝長艷與《紅周刊》榮譽(yù)顧問、深圳市林園投資管理有限公司董事長林園，華泰柏瑞基金副總經(jīng)理兼基金經(jīng)理李曉西，深圳市新思哲投資管理有限公司董事長韓廣斌共話2021年投資方向。

林園說，2020年板塊輪動(dòng)行情驗(yàn)證了牛市初期判斷，當(dāng)市場的防范心理減弱（表現(xiàn)為波動(dòng)平滑）后，牛市的趨勢就會(huì)蔓延開來。他秉持一貫的風(fēng)格——滿倉以待。

李曉西說，聚焦高質(zhì)量成長股是有機(jī)會(huì)挖掘出長期的投資機(jī)會(huì)的，而且即便有黑天鵝出現(xiàn)也是可以穿越的。

韓廣斌說，結(jié)構(gòu)性牛市一定會(huì)來，而識(shí)別能給投資人創(chuàng)造回報(bào)的卓越公司的簡單方法是：像在人群中找“姚明”那樣去找數(shù)千家公司里的卓越公司，“不會(huì)超過100家”。

萬億級(jí)理財(cái)和保險(xiǎn)資金“等待”入市投資要圍繞有定價(jià)權(quán)的公司展開

《紅周刊》：我們先從李曉西總開始，據(jù)您觀察，2018年以來A股市場有哪些比較大的變化？

李曉西：我覺得主要有三方面明顯變化，一是我們財(cái)富管理行業(yè)在走向成熟與機(jī)構(gòu)化，很多金融產(chǎn)品都會(huì)變得更加標(biāo)準(zhǔn)化。以銀行理財(cái)產(chǎn)品為例，2018年銀行理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模將近32萬億，其中有22萬億是非保本的，當(dāng)時(shí)公募基金中權(quán)益類基金（股票基金及偏股混合基金）的規(guī)模不到兩萬億，如果非保本理財(cái)中有10%的份額轉(zhuǎn)到權(quán)益市場，就等于公募基金的權(quán)益類規(guī)模要翻倍了。財(cái)富管理市場十分巨大，除了銀行理財(cái)，還有保險(xiǎn)（目前規(guī)模將近20萬億），所以這個(gè)市場的規(guī)模就擺在那里。

二是養(yǎng)老金市場發(fā)展正進(jìn)入一個(gè)新的階段。目前，我國的養(yǎng)老金市場的發(fā)展還處于起步階段。如果我們國家在養(yǎng)老金稅收制度方面，給予在職員工一定的免稅額度，或者免稅優(yōu)惠來推進(jìn)個(gè)人養(yǎng)老儲(chǔ)蓄，那么這個(gè)市場將是巨大的。如果說美國養(yǎng)老金是從100到101，是微小的量變，它已經(jīng)很成熟了，那么中國則是從0到1的質(zhì)變。未來，公募基金是養(yǎng)老金的重要投資方向。

三是從我國專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的投資理念和體系來說，正在逐漸走向成熟。

《紅周刊》：您在投資中強(qiáng)調(diào)公司要有定價(jià)權(quán)，這類公司有什么特點(diǎn)？

李曉西：舉個(gè)例子，公司定好了自己的產(chǎn)品或者服務(wù)的價(jià)格后，基本不受外部的影響。相反的例子是大宗商品如鋼鐵、煤炭、石油，這些商品是全球性的，這些行業(yè)的上市公司較難擁有這類商品的定價(jià)權(quán)。我們要找的標(biāo)的，在很大程度上你可以說是壟斷也好，或者客戶粘性也好，最終定價(jià)權(quán)在公司。就算你在別的地方找到替代品，轉(zhuǎn)換成本可能會(huì)特別高。這類公司即使遇到了經(jīng)濟(jì)危機(jī)，遇到了市場的大幅波動(dòng)，包括2008年、2009年的全球金融危機(jī)，2014年的歐債危機(jī)，以及2020年的疫情，是可以穿越危機(jī)的。也只有這類公司，才有可能真正給我們提供持續(xù)穩(wěn)定、可復(fù)利增長的回報(bào)，其他缺乏定價(jià)權(quán)的公司極有可能長期下來投資回報(bào)不高。

在4000家公司中找到那100家“眼球公司”最簡單的識(shí)別方法是“發(fā)現(xiàn)”人群中的“姚明”

《紅周刊》：曉西總所說的公司好多都是目前跑出來的頭部公司，韓廣斌總之前接受《紅周刊》采訪時(shí)也提到市場里的錢越來越聚焦頭部公司，接下來請韓廣斌總談一談注冊制下的頭部公司價(jià)值。

韓廣斌：大家知道價(jià)值投資是關(guān)鍵，我就不在這里重點(diǎn)展開了。其實(shí)，投資還有很重要的一點(diǎn)就是關(guān)注“眼球公司”，目前市場有4000多家公司，能吸引眼球的公司不會(huì)超過100家。在發(fā)行注冊制之下，公司多到看不過來，有的公司連名字都沒聽過，這個(gè)時(shí)候市場很可能會(huì)把注意力聚焦于頭部公司。頭部公司不一定是大公司，還可能是數(shù)一數(shù)二的細(xì)分公司，第三名以外就沒人看了，如果有基本面支撐，就比較容易走出來。

《紅周刊》：您2021年重點(diǎn)關(guān)注的頭部公司都在哪些方向？

韓廣斌：比如手機(jī)行業(yè)，我們了解到的情況是，在歐洲，三星被中國手機(jī)企業(yè)“圍毆”，雖然華為受到制裁，但是手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈跑不出中國，把華為摁住，其他的又起來了。我們的研究結(jié)果顯示，三星各方面的產(chǎn)業(yè)鏈雖然比較全，但未來兩三年，在手機(jī)方面會(huì)被中國公司打敗。不過，中國企業(yè)起來之后可能又會(huì)被美國制裁，因此要適時(shí)糾錯(cuò)。

投資，不能想著一勞永逸，還是要適時(shí)糾正，選擇天時(shí)地利人和，前瞻一點(diǎn)。如果你真有這種思維，你是不會(huì)焦慮的。我們基本上不糾結(jié)，糾結(jié)一定有問題，要解決糾結(jié)在哪里，股票不太對，那你就研究原因?；蛘呓M合不太對，或者杠桿太高了。這么多年，我們基本上不用杠桿，年化百分之幾十的回報(bào)，除了2008年和2018年虧錢，別的時(shí)候沒虧過。做投資，就要把風(fēng)險(xiǎn)控制好，天生要厭惡風(fēng)險(xiǎn)，不要想一下幾十倍，所謂“慢就是快”就是這個(gè)意思。

《紅周刊》：您喜歡投資卓越的企業(yè)，因?yàn)檫@個(gè)企業(yè)在走向偉大或已經(jīng)變得偉大了嗎？

韓廣斌：我們說“卓越”很少說“偉大”，你說一個(gè)東西很偉大的時(shí)候你就被它框住了，定為“卓越”比較好一些。任正非的理論就是熵增和熵減的理論，熵減就是往好的方向走的企業(yè)，我們講就是跟運(yùn)氣好的在一起，華為的運(yùn)氣最好，如果（上市且）不是很貴就買它。卓越不等于偉大，每個(gè)企業(yè)都有生命周期，我們在企業(yè)處于熵減的狀態(tài)下參與，把組合優(yōu)化，這個(gè)時(shí)候就屬于不會(huì)輸?shù)臓顟B(tài)，中國的卓越企業(yè)不會(huì)超過50家。投資有時(shí)候很難做，需要在全球七八千家公司中做選擇;有時(shí)候也很容易，姚明很高，你一眼就看出來了，聚焦在真正的卓越公司上就不太容易出錯(cuò)。

牛市初期是“療傷期”我們的操作方式是顛覆性的

《紅周刊》：謝謝韓總。林園總一直強(qiáng)調(diào)當(dāng)前是牛市初期，那么2021年會(huì)有全面牛嗎？

林園：現(xiàn)在有一些特征，比如板塊輪動(dòng)，很多人因此賺了錢，基本上都是板塊龍頭公司輪番表現(xiàn)，這就是牛市初期的跡象。我們把牛市初期叫作“療傷期”，因?yàn)榇蠹以谛苁兄惺軅ㄌ濆X）需要慢慢療傷，這就需要龍頭公司帶熱市場，我們看，許多龍頭公司基本上都在創(chuàng)新高，這就是牛市初期的跡象。但是，大部分公司還在持續(xù)下跌。

牛市初期會(huì)持續(xù)多長時(shí)間，我們不做判斷，也判斷不了，大概率是往牛市方面推進(jìn)。牛市初期還有一個(gè)大的特點(diǎn)，它的波動(dòng)性非常大，包括一些龍頭公司，會(huì)反復(fù)，但是在股市掙錢的人不斷增加，就會(huì)慢慢地平復(fù)這種波動(dòng)性。這是全球規(guī)律。

《紅周刊》：波動(dòng)平穩(wěn)了就是進(jìn)入全面牛市的信號(hào)之一嗎？

林園：對。防范心理減弱的時(shí)候，大家都覺得跌也跌不到哪里去了，牛市的趨勢就蔓延開來。這還需要時(shí)間，療好傷以后，人的積極性才高。

現(xiàn)在市場一漲，就有很多說“這是在割韭菜”，我覺得挺好笑的。

《紅周刊》：在牛市初期，資金往哪個(gè)方向流？

林園：牛市初期，這一段時(shí)間還會(huì)往龍頭流，不管你服氣不服氣。

《紅周刊》：您關(guān)注的還是醫(yī)藥消費(fèi)？

林園：我們對周期性行業(yè)沒有辦法應(yīng)對，炒股的人做12個(gè)月的投資決定，不做長期打算的。因?yàn)樗谕Ｊ蟹较虬l(fā)展，比如說2008年到現(xiàn)在的熊市，我們的操作方法是顛覆性的，熊市我們可能就是守株待兔，跟著企業(yè)的發(fā)展而發(fā)展。既然定義它為牛市初期，實(shí)際上我們的思維方式在擴(kuò)散。

《紅周刊》：因時(shí)而異。

林園：不局限。

《紅周刊》：有投資者問，如果中藥也被納入藥品集采的話，會(huì)不會(huì)給中藥龍頭的估值帶來壓力？

林園：集采對中藥影響不大。中醫(yī)藥是輔助治療，它不是必需品，但是讓你活得更舒適，老年人愿意在這上面多花錢的。年輕人不會(huì)想調(diào)理養(yǎng)生的，養(yǎng)生的差不多都是老人，可能接近50歲的就開始養(yǎng)生了，你不用教他。因?yàn)檫@個(gè)時(shí)候身體就有反應(yīng)了，很多方面會(huì)覺得不如以前舒服了。我們認(rèn)為這是個(gè)約4億人規(guī)模的市場，還會(huì)逐步擴(kuò)大——這就把所有的風(fēng)險(xiǎn)都給規(guī)避掉了。

食飲和醫(yī)藥機(jī)會(huì)遍地我們超過五成的倉位在消費(fèi)

《紅周刊》：其實(shí)，李曉西總對醫(yī)藥也有研究，您專門提到了醫(yī)療服務(wù)外包CRO（CXO）行業(yè)，這些行業(yè)有哪些比較優(yōu)勢？

李曉西：從全球角度來說，醫(yī)療服務(wù)業(yè)績的波動(dòng)性遠(yuǎn)比創(chuàng)新藥小得多，因?yàn)閯?chuàng)新藥永遠(yuǎn)都有成功和失敗兩種結(jié)果，而CRO、CXO更多的是做流量，就是只要訂單完成就會(huì)收到錢。為什么全球的CXO醫(yī)療服務(wù)外包會(huì)轉(zhuǎn)移到中國來？

主要有三方面原因，一是成本，如果美國藥企自己內(nèi)部做醫(yī)療服務(wù)，比如臨床，一個(gè)工程師的成本一年下來大概45萬美元;如果外包給美國本土的或者歐洲的醫(yī)療服務(wù)外包企業(yè)，一個(gè)人的成本大約為25萬美元;如果外包到中國，大概是10-15萬美元，僅為美國的四分之一到三分之一。二是我們國家培養(yǎng)了大量高素質(zhì)人才，從上世紀(jì)90年代到現(xiàn)在，醫(yī)藥專業(yè)人才大幅增長，能夠?yàn)獒t(yī)療服務(wù)外包行業(yè)的人才需求提供支撐。三是，我們國家醫(yī)療服務(wù)外包行業(yè)的效率很高。比如員工經(jīng)常加班加點(diǎn)，項(xiàng)目完成周期比較短;又如，因?yàn)槲覀儑胰丝诙?，病癥也多。所以對于醫(yī)療服務(wù)外包行業(yè)，我覺得是有比較長期的一些機(jī)會(huì)。

我們做投資尋找的是確定性，往后看五年或者更長時(shí)間，如果每年都有20%～30%的增長并且是確定的，這就是很好的投資機(jī)會(huì)。在公募基金行業(yè)，年化收益率達(dá)到20%，可能就是全行業(yè)排在最前面的管理人之一。

《紅周刊》：接下來我們再聊聊消費(fèi)行業(yè)的投資機(jī)會(huì)，韓廣斌總說，不論什么時(shí)候新思哲都會(huì)給消費(fèi)股留有一定的倉位，您具體說說吧？

韓廣斌：投資最終要戰(zhàn)勝的是通貨膨脹，消費(fèi)是剛需，中國這幾年也跑出來不少好的消費(fèi)股，但是某些行業(yè)估值太高了，可我們還是會(huì)留一定倉位。比如，我們覺得中國有些嬰兒奶粉也還可以。我們會(huì)沿著消費(fèi)升級(jí)主線找一些標(biāo)的，不做消費(fèi)降級(jí)的，像茅臺(tái)那樣賣的貴還買不到的消費(fèi)股就要重視起來。

在中國做投資很幸福，14億人的市場是全世界最大的單一大市場，比美國市場還大，我們這里的消費(fèi)股任何一個(gè)單品冠軍超過千億市值都是很正常的。中國可能將來還會(huì)有化妝品、奢侈品的冠軍品牌，所以我們在這個(gè)賽道上一直很關(guān)注，也會(huì)有一些倉位。

還有一點(diǎn)，中國消費(fèi)升級(jí)同時(shí)疊加了進(jìn)口替代的趨勢。我們這代人說洋品牌好，新生代就不這么看，比如現(xiàn)在很多人穿李寧的服裝，十幾年前不可想象，這就是國潮。

《紅周刊》：林總說，投資消費(fèi)就投跟“嘴巴”相關(guān)的。請問林總，現(xiàn)階段，消費(fèi)行業(yè)還有沒有處于娃娃階段的公司。

林園：投跟嘴巴有關(guān)的行業(yè)，符合投資的基本常識(shí)。我們認(rèn)為，目前和嘴巴有關(guān)系的消費(fèi)公司，還是很便宜的。我現(xiàn)在超過五成的倉位都在消費(fèi)，而且是和嘴有關(guān)的。

《紅周刊》：有沒有相當(dāng)于2006年茅臺(tái)的機(jī)會(huì)？

林園：關(guān)于嘴巴的，我看遍地都是。

《紅周刊》：聊聊具體行業(yè)。

林園：吃的喝的。在海外，包裝食品是很普遍的，但國內(nèi)基本上是農(nóng)貿(mào)市場。我經(jīng)常逛菜市場，早上一遍，晚上七點(diǎn)鐘還要走一下。為什么有這么明顯的對比？我給你點(diǎn)一下，這就是我們做投資的重要依據(jù)，就是人工的變化，一定是人工的變化。2010年以后，說的準(zhǔn)確一點(diǎn)，從2015年以后，老百姓感覺有閑錢了，愿意多付一點(diǎn)錢買一些包裝的東西，這就是趨勢。那么相關(guān)的企業(yè)不是“兒童”或者“嬰兒”那是什么？我也不知道，所以這個(gè)賺錢是一定的，而不是可能。

科技股的機(jī)會(huì)像消費(fèi)股一樣眾多和長久要從全球的角度觀察行業(yè)空間和公司質(zhì)量

《紅周刊》：聚焦完消費(fèi)，我們和李曉西總聊聊油漆和小家電，以及食品飲料之外的方向？

李曉西：目前我們小家電的投資較少，重點(diǎn)關(guān)注的是消費(fèi)品。你說的涂料是我們關(guān)注的個(gè)別案例，這個(gè)主要還是從國外的發(fā)展經(jīng)歷來看，我舉個(gè)例子，涂料市場到最后也是不斷集中的市場。以美國宣威為例，用十幾年時(shí)間拿到了整個(gè)市場50%左右的份額，它和美國建筑涂料生產(chǎn)商PPG合起來的市占率約為65%。宣威在2C端很強(qiáng)，因?yàn)槊绹习傩談?dòng)手能力很強(qiáng)，這是涂料零售市場比較大的基礎(chǔ)，總體來說涂料市場越來越集中。在國內(nèi)，我覺得隨著新房全面精裝化，對于一線涂料品牌——主要是日本品牌和國內(nèi)品牌，有更多機(jī)會(huì)與大型房地產(chǎn)開發(fā)商合作，并最終誕生贏家。我覺得個(gè)別涂料品牌的機(jī)會(huì)是長期的。

在消費(fèi)板塊，食品飲料是大頭，別的領(lǐng)域可能有一些機(jī)會(huì)，但從確定性和穩(wěn)定性方面來說，重點(diǎn)還是要關(guān)注食品飲料里面的機(jī)會(huì)。

《紅周刊》：我們知道，巴菲特投資蘋果是按照消費(fèi)邏輯估值的，韓廣斌總也是按照消費(fèi)的邏輯選擇科技股的，韓總您介紹一下投資科技股的經(jīng)驗(yàn)？

韓廣斌：這個(gè)問題沒有系統(tǒng)地想過?？萍脊捎肋h(yuǎn)有機(jī)會(huì)，像消費(fèi)股永遠(yuǎn)有機(jī)會(huì)一樣。大家都知道，科技股大致有幾種，有的是做To B業(yè)務(wù)的，這種往往很難體驗(yàn)，也很難跟蹤;有的是做To C業(yè)務(wù)的，這種比較好，蘋果手機(jī)賣得怎么樣很容易知道，騰訊的微信好不好也都能感知。對做To C的公司，我們相對有些研究，比如中國手機(jī)品牌，誰比誰好一些，出了哪些款式，用研究消費(fèi)品的方式來研究這些公司，大概這個(gè)意思。

我想說說巴菲特買蘋果這個(gè)事，巴菲特91歲了，買蘋果的時(shí)候是87歲，這說明他是一個(gè)有開放思維的人。他以前是不看手機(jī)的，應(yīng)該說他的朋友們影響了他，他就用消費(fèi)品的思維買了科技含量很高的蘋果。這個(gè)事給我們的啟示是，要有一個(gè)活的思維，不要被某個(gè)人或某種想法框住。投資科技股方面，我們挺感激微信的，因?yàn)榫褪强粗車硕荚谟梦⑿?，短信突然就沒人用了，之后我們的科技股持倉就漲了不少。

《紅周刊》：很多人說科技股的估值太高了，您覺得呢？

韓廣斌：一般來講，好的科技股估值永遠(yuǎn)是高的，因?yàn)榇砦磥恚鶎儆谕度肫?，沒有多少利潤，PE就永遠(yuǎn)下不去，等你覺得合適的時(shí)候可能股價(jià)也差不多了?？萍脊桑矣X得總體還是看市場空間，比如說在全球是什么地位，行業(yè)天花板在哪里，甚至感覺行業(yè)是一萬億美元空間，可能公司已經(jīng)一千億美元了，你還覺得不貴，包括我們做的特斯拉，都做飛了，我們是在特斯拉市值為31億美元時(shí)買的。

投資是社會(huì)科學(xué)，沒有一個(gè)統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，某種程度上可以說是藝術(shù)。剛才說的股票我們不一定有，沒有推薦的意思。我的邏輯是，公司漲了也不代表對了，可能過幾年大潮退去，科技股也不一定好，所以還是得小心。不像消費(fèi)股，你覺得比如它在全球市占率能達(dá)到多少，20%、30%或者10%？大概可以給多少數(shù)值，可能要輕松一些。

《紅周刊》：請李曉西總接著韓總的問題談一談，怎么來做好科技股投資？

李曉西：科技股，因?yàn)榧夹g(shù)變化太快，技術(shù)迭代、創(chuàng)新往往是顛覆性的，所以我覺得科技股投資永遠(yuǎn)都是高度選擇性的投資，很少有公司能夠持續(xù)很長時(shí)間保持技術(shù)優(yōu)勢或者產(chǎn)品優(yōu)勢。不只是科技股，創(chuàng)新藥也是一樣的，我舉個(gè)例子，美國有家公司在2014年底成功生產(chǎn)出治療丙肝的新藥，在這款新藥之前，所有治療丙肝的藥只有“治療”的效果，但這個(gè)新藥卻可以達(dá)到“治愈”的效果。市場有了“治愈”效果的藥，就會(huì)把之前“治療”效果的藥給顛覆了。

因此，不管創(chuàng)新藥還是科技，對我們而言，真正要選牛股最主要的還是要考慮長久的可持續(xù)增長和生態(tài)。剛才大家談到蘋果，蘋果最重要的護(hù)城河是它自己建立的生態(tài)系統(tǒng)，它掌握這套系統(tǒng)的定價(jià)權(quán)。安卓系統(tǒng)有生態(tài)，但手機(jī)公司沒有定價(jià)能力，也就沒有壁壘，沒有護(hù)城河。我覺得，我們投資科技公司要經(jīng)常想到這個(gè)問題，無論市場怎么變化，都有可能穿越。

國內(nèi)科技股方面，以電子股為例，很多股票波動(dòng)性比較大，公司喜歡講未來，但是我們做投資，最后一定要有業(yè)績兌現(xiàn)的。作為機(jī)構(gòu)投資者，賺的更多的是業(yè)績的錢。所以，投資科技股，我們關(guān)注那些有護(hù)城河的，能在很長時(shí)間內(nèi)每年保持20%、30%的業(yè)績增長的標(biāo)的。我們認(rèn)為，包括交易系統(tǒng)軟件、建筑施工方面的云化的軟件，以及一些還在成長中的辦公軟件等，在長期邏輯下可能建立起自己的護(hù)城河。其他的科技股，我們投的比較少。

投資科技股要關(guān)注標(biāo)的質(zhì)量，質(zhì)量好壞來自標(biāo)的的產(chǎn)品或服務(wù)的定價(jià)能力，以及它的護(hù)城河情況。正如前面所說，很多科技股存在交易性機(jī)會(huì)，缺乏長期成長性機(jī)會(huì)，這些股票常常是瘋漲一輪，然后再打回原形。我們作為機(jī)構(gòu)投資者，管理資產(chǎn)規(guī)模不斷擴(kuò)大，投資體量也是越來越大，我們必須考慮資產(chǎn)的持續(xù)回報(bào)能力，而不是參與很多交易性的機(jī)會(huì)。剛才舉例說的交易系統(tǒng)軟件公司，每年的漲幅看起來不高，但如果你從上市買入并持有到現(xiàn)在，回報(bào)至少在100倍以上。這就是有護(hù)城河和沒有護(hù)城河、有定價(jià)權(quán)和沒有定價(jià)權(quán)之間的差別。

我們始終用長期價(jià)值的理念尋找高質(zhì)量的有護(hù)城河的標(biāo)的，無論在任何領(lǐng)域，我們都是這樣思考的。巴菲特最核心、最底層的理念，最后都會(huì)歸結(jié)到質(zhì)量，沒有質(zhì)量的東西，長期價(jià)值極有可能是不存在的。對科技股，我覺得最主要的還是要關(guān)注質(zhì)量和業(yè)績。

平臺(tái)經(jīng)濟(jì)反壟斷對互聯(lián)網(wǎng)龍頭長期影響輕微行業(yè)龍頭最有耐力的將贏得比賽終局

《紅周刊》：對于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)反壟斷，比如對互聯(lián)網(wǎng)公司會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響？

李曉西：對平臺(tái)巨頭加強(qiáng)監(jiān)管的案例，可以觀察美國之前的一些做法。我覺得可以從短期和長期來看，在反壟斷初期或接下來幾個(gè)月，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)類標(biāo)的可能機(jī)會(huì)不會(huì)特別多，因?yàn)閺?qiáng)監(jiān)管就是直接限制這類公司不能做某些生意，這些生意可能是公司計(jì)劃好或正在實(shí)施的項(xiàng)目，這時(shí)候就面臨調(diào)整了，這是短期影響。長期來看，這些公司是能找到符合監(jiān)管要求的且實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)成長的途徑的。像微軟、谷歌都面臨過或正面臨反壟斷的問題，可并沒有影響它們繼續(xù)做大做強(qiáng)。我認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)巨頭是有資源和辦法慢慢的適應(yīng)反壟斷的規(guī)定，適應(yīng)新的監(jiān)管環(huán)境，然后找到新的增長路徑。所以我覺得短期它們會(huì)受到一定影響，會(huì)有波折;長期極有可能走美國巨頭走過的路，以后還是龍頭，成長性不會(huì)受影響。

強(qiáng)監(jiān)管不僅僅針對平臺(tái)經(jīng)濟(jì)，金融行業(yè)現(xiàn)在也是強(qiáng)監(jiān)管，你會(huì)發(fā)現(xiàn)這些行業(yè)內(nèi)的龍頭最后還會(huì)是龍頭，真正受更大影響的是之前的非龍頭們。如果龍頭都沒法生存，其他的同業(yè)豈不是更加艱難？

《紅周刊》：韓廣斌總，反壟斷政策對您研究科技股有沒有影響？

韓廣斌：肯定是有影響的。最近我們重點(diǎn)研究的就是這個(gè)事，只要投科技平臺(tái)的都要擔(dān)心這個(gè)事。在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，在江湖未定的情況下都有機(jī)會(huì)，就是要判斷平臺(tái)公司中到底誰是老大，可能有三四個(gè)競爭者，大家比著燒錢搶市場，最后引起社會(huì)反響。這種競爭最終是提高社會(huì)效率的，你在家里點(diǎn)一下手機(jī)，東西就送來了（社區(qū)團(tuán)購），肯定比你去菜市場方便。凡是能提高效率的最后都會(huì)長期走下去的，也會(huì)產(chǎn)生很多送菜人的就業(yè)機(jī)會(huì)，當(dāng)然也會(huì)傷害一些傳統(tǒng)的商業(yè)和就業(yè)人員。在這里面找機(jī)會(huì)就看誰是龍頭，最終就比的是耐力。

投資其實(shí)不是腦力活，是體力活。林園總看起來很輕松，可他每天跑兩趟菜市場，我們跑調(diào)研也經(jīng)常碰到林總，老話說“背后用功才能人前輕松”。投資還是要有專注力、洞見力，才能前瞻到未來。不要跟巴菲特比，也不要跟索羅斯比，跟周圍人比就可以了。我有一個(gè)理論是“次好理論”，不要做到最好，做到次好就行了，比旁邊人好就行了。

《紅周刊》：再聊聊周期行業(yè)，比如工程機(jī)械很多人不看好，但三一重工漲得很好，您能不能以這只股票為例說說，投資者在認(rèn)知上為何有如此大的差異？

韓廣斌：你要知道，首先是我們自己充滿了偏見，你要消除偏見是很難的，比如你看一個(gè)人不順眼，就是怎么看都很難再順眼，很怪的，非常奇怪。投資做不好，屬于社會(huì)學(xué)的范疇，心理學(xué)的范疇，哲學(xué)的范疇。

講到周期股，周期股需要觀察兩個(gè)周期，就是行業(yè)周期和企業(yè)周期，如果企業(yè)本身周期好的時(shí)候，行業(yè)周期可以看得寬一點(diǎn)。

中國處于周期向上的階段，像三一重工——我們不見得持有這只股票，漲很多，我們看的時(shí)候是它處于最低階段的時(shí)候。你要在周期底部的時(shí)候看誰是龍頭，還要有全球視野。工程機(jī)械是全球競爭，能對標(biāo)的龍頭就幾家，三一重工在市場上把卡特彼勒、日本小松打的不行。消費(fèi)升級(jí)，很多中國企業(yè)把海外品牌也是打的不行。中國很多行業(yè)現(xiàn)在處于從中國走向世界的擴(kuò)張周期，你不參與這樣，那你參與什么？但有些確實(shí)漲的太多了，不見得好（性價(jià)比）。在早期不管哪個(gè)行業(yè)都有機(jī)會(huì)，并在這個(gè)周期中漲的比茅臺(tái)多。但是周期股就是周期股，做的時(shí)候要明白，只看12個(gè)月是容易的，非要看十年，最后只能有一個(gè)股票那就是茅臺(tái)了，因?yàn)槭旰竽阋膊恢莉v訊會(huì)怎么樣，所以有時(shí)候我們投資是要?jiǎng)討B(tài)觀察和動(dòng)態(tài)調(diào)整的。

“娃娃階段”的中國資產(chǎn)很多外資進(jìn)來也買中國稀缺資產(chǎn)

《紅周刊》：市場有一個(gè)現(xiàn)象，市場好的時(shí)候，海內(nèi)外的知名投資者都會(huì)發(fā)表觀點(diǎn)，反之就冷清，林總最近有沒有參加這種交流活動(dòng)？

林園：我們沒有跟別人交流，倒是有人問我，大概錢到底往哪方面流，資金流向。

《紅周刊》：有沒有可以跟大家分享的？

林園：這個(gè)還真不能分享，這是我們核心的東西，是我們的核心競爭力。大方向市場一定會(huì)告訴你，抓大方向。

《紅周刊》：哪類公司？

林園：哪方面牛，肯定知道，但是不能說。

《紅周刊》：您海外資產(chǎn)配置也是跟嘴巴相關(guān)的？

林園：是。但和國內(nèi)的情況不一樣，在海外我們投資一些設(shè)計(jì)、創(chuàng)新類的資產(chǎn)，基本上是早期投一些，因?yàn)榘l(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的設(shè)計(jì)和創(chuàng)新是有相對優(yōu)勢的，這和國內(nèi)的情況是不一樣的。所以，你說國外資金的走向，這么多年，A股和國際早就接軌了，一看就知道了。明年怎么走，大家是有共識(shí)的。

《紅周刊》：哪幾個(gè)人的共識(shí)呢？

林園：方向性的絕對不會(huì)錯(cuò)，這也不是說我們猜謎語，不是碰運(yùn)氣。我要提醒大家的是，我們投資的平臺(tái)公司，我們認(rèn)為的風(fēng)險(xiǎn)跟剛才兩位想法不一致的地方在于，我們認(rèn)為中國的人工（成本）。實(shí)際上，研究一個(gè)國家的競爭力，一個(gè)是人，一個(gè)是人工——這是非常重要的指標(biāo)。過去幾十年，中國為什么一直保持很好的競爭力？就是人工便宜。這些年來，人工成本急劇增加，我們的競爭力實(shí)際是在削弱，那么投資跟人工成本有緊密關(guān)系的公司是有風(fēng)險(xiǎn)的。不管馬云搞這個(gè)還是那個(gè)，都離不開人，離不開配送，發(fā)展到一定程度一定會(huì)抑制這個(gè)行業(yè)的，這是非?？膳碌摹Ｈ绻f你網(wǎng)上買一個(gè)東西還需要再跑一趟去取，那還不如到實(shí)體店了。

我說自己是個(gè)悲觀的人。當(dāng)市場要調(diào)整，你要坐到一個(gè)非常平衡的位置，千萬不要一根筋。我提醒大家，投資在目前這個(gè)位置，人工是重中之重，你不要覺得什么事不會(huì)發(fā)生，什么事都會(huì)發(fā)生，況且它本身就是有問題。比著燒錢，一旦這種模式或者二級(jí)市場的股價(jià)有趨勢下跌的時(shí)候，沒人敢投了，到那時(shí)候再注意你已經(jīng)來不及收手了，所以我們要控制風(fēng)險(xiǎn)，把中國的人工成本研究清楚了，這些行業(yè)我們就不會(huì)去做。

我反復(fù)說，銀行地產(chǎn)是貴的，但是大家都認(rèn)為它便宜。我說的貴是在長期的，比如說十年、二十年，就是因?yàn)槲覀兛吹降娜斯こ杀驹谠鲩L，你雇了那么多人，最后把你的資產(chǎn)消耗沒了，最后你不掙錢還要花錢，這是最急人的。思維方式要往這邊想。

《紅周刊》：長遠(yuǎn)來看銀行、地產(chǎn)比較貴？

林園：我不會(huì)說錯(cuò)，至少存在看不到的風(fēng)險(xiǎn)。

《紅周刊》：您之前說券商處于“娃娃階段”，未來會(huì)不會(huì)出現(xiàn)像高盛或者摩根這種航母級(jí)的券商？

林園：一定會(huì)的，但是具體哪一個(gè)不敢說，因?yàn)檫@個(gè)行業(yè)還是充分競爭的。它們的利潤不好，不好的原因有很多，歸根到底是中國的資管管理的錢都不多，都跑到房地產(chǎn)去了。我預(yù)計(jì)，固定收益的錢，信托的錢，等到房子賣不掉的時(shí)候的地產(chǎn)的錢，都會(huì)涌入資管行業(yè)。

但還是要小心，因?yàn)檫@個(gè)思想變化是慢慢的過程，我今天說便宜，你覺得很貴，但我絕對沒有瞎說。有些風(fēng)險(xiǎn)不是一下子就能看到，像互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，這些平臺(tái)不可能一下子就賺錢，人工是一個(gè)導(dǎo)火索，現(xiàn)在能看到的就是人工。

《紅周刊》：未來無人配送呢？

林園：現(xiàn)在看一下就知道了，我就想要看看，不該搞就回避。你想想就是不可能的。

韓廣斌：其實(shí)該說的都說了，我沒什么要補(bǔ)充的，但是我覺得還是要區(qū)別對待，偏互聯(lián)網(wǎng)和偏科技的好一些，偏人工的我們也不看好?；ヂ?lián)網(wǎng)就是省人工的，是提高效率的，偏互聯(lián)網(wǎng)的我會(huì)看好一點(diǎn)?？咳斯さ脑挻_實(shí)是比較重一點(diǎn)，很多企業(yè)其實(shí)是沒有價(jià)值的，別看幾萬億資產(chǎn)、幾萬人，真的是負(fù)資產(chǎn)，賺不到錢也不分紅。很多企業(yè)是處在熵增狀態(tài)，沒有戰(zhàn)斗力，不要看它很大，表面上很好，但一定要清楚，有競爭力能提高社會(huì)生產(chǎn)效率的好企業(yè)非常少。

李曉西：我和林總、韓總總體的看法是一致的，我覺得最后還是會(huì)有比較大的分化，可能還會(huì)再等一段時(shí)間，我們對平臺(tái)經(jīng)濟(jì)研究很多，但是投的比較少。

《紅周刊》：李曉西總，據(jù)您觀察，海內(nèi)外機(jī)構(gòu)都怎么看2021年A股市場以及方向？您怎么看呢？

李曉西：我們覺得自己看國內(nèi)市場的時(shí)候，經(jīng)常是過于悲觀，但是海外機(jī)構(gòu)看中國市場總體是比我們樂觀的。

我覺得，中國市場可能確實(shí)值得樂觀，而不應(yīng)該悲觀。在主要經(jīng)濟(jì)體里，我們國家是率先且真正把疫情控制住的國家，我們國家在穩(wěn)步推進(jìn)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)全面進(jìn)步。而國家經(jīng)濟(jì)增速和證券市場的投資回報(bào)是正相關(guān)的，因?yàn)橐咔橛绊懹行﹪业漠a(chǎn)能沒有恢復(fù)，我們國家出口型的企業(yè)因?yàn)橐咔榭刂频煤枚サ搅税l(fā)展的機(jī)會(huì)，為什么我們國家貿(mào)易順差破紀(jì)錄？就是這個(gè)原因，例如，家電海外業(yè)務(wù)疫情期間大幅增長。在打贏疫情這場仗中，實(shí)質(zhì)是進(jìn)一步提高了我們國家的競爭力。

股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，也可以說是先行指標(biāo)。跟海外同行交流時(shí)，基本上還是比較看好中國的。從全球的角度來看，看好中國的資產(chǎn)包括消費(fèi)、醫(yī)藥，我再舉個(gè)醫(yī)療服務(wù)的例子，由于疫情影響，國外很多醫(yī)院的臨床試驗(yàn)做不了，只能到中國來做。還有消費(fèi)，在疫情之前，雀巢、聯(lián)合麗華銷售增長是負(fù)1%到正2%、3%左右，我們國家的消費(fèi)增長都是百分之十幾、二十幾、三十幾，持續(xù)很長時(shí)間，所以外資投中國，一定要投在國外沒有的東西，國外有就不需要到中國來了，而且對中國比較稀缺的資產(chǎn)比較感興趣。

應(yīng)對市場波動(dòng)沒有“偏方”研究好公司基本面、做好賺慢錢的準(zhǔn)備

《紅周刊》：關(guān)于投資中的一些困惑，我們請三位嘉賓談一談。比如股票很好，結(jié)果買入就出現(xiàn)波動(dòng)，這時(shí)候該怎么操，就是如何面對手里持有股票的下跌？

林園：就做組合，而且平常心。如果賺錢就好辦了，所以不要賠錢。我們的投資者賺了錢但沒有賺很多時(shí)，很容易出現(xiàn)這種情況。但是，他沒賺錢，你給他處理好這個(gè)事，他還會(huì)怪你，覺得你沒有把握好。

還是從公司的基本面，就是價(jià)值投資出發(fā)。價(jià)值投資不會(huì)錯(cuò)，從心理學(xué)上講，當(dāng)這個(gè)企業(yè)在經(jīng)營上犯錯(cuò)了，或者這段時(shí)間利潤不是那么好，股價(jià)可能就下跌了。下跌的原因多數(shù)是因業(yè)績跟不上，或者沒有看好，又或者是好公司但我們的能力圈本身解決不了，高估了自己的能力。

為什么我們自己解決不了？我們連自己的基金都不愿意發(fā)，比如說銷售渠道條條框框的得順從它，也有你說的這個(gè)問題，我自己心里也沒底，一只股票漲漲跌跌的，除了平常心，也沒有好辦法。我們怎么拿住呢？只能做組合投資，不是分散投資，當(dāng)然你賺錢了就拿著。

最后我說了，真正的賺錢是靠泡沫，一下賺幾十倍上萬倍你就發(fā)財(cái)了，只要有一只這樣的就可以了。能碰上的概率是非常大的，這個(gè)到底是好還是壞非常清楚，特別是跟嘴巴有關(guān)系的，很容易做判斷，都是常識(shí)。

《紅周刊》：新思哲是不設(shè)止損線的，廣斌總怎么面對這個(gè)問題？

韓廣斌：很多投資者欲望太高，說你是股神怎么還虧錢？但是哪里有什么神啊。關(guān)于設(shè)止損線，我可以說自己完全不行，八毛錢止損線，跌到九毛錢肯定就不做了。可再想想，投資就應(yīng)該在“別人恐懼的時(shí)候你貪婪，別人貪婪的時(shí)候你恐懼”，我們后來就不設(shè)止損了。我們的產(chǎn)品都是自主發(fā)行的，如果有八毛錢止損線，那我們有三分之一的產(chǎn)品都會(huì)停掉了，投資者還是要長期收益率，我們就簡單處理，也不發(fā)產(chǎn)品了。

做投資賺錢是很慢的，我們都50多歲才掙到點(diǎn)錢，像王興做互聯(lián)網(wǎng)30多歲就是首富了。投資是慢活，想掙快錢不要做這行。

我覺得，如果你是投資者，要成為頂級(jí)投資人，自己就是（自己的）基金經(jīng)理，要做組合。我們在海外市場投資，信心是很強(qiáng)的，因?yàn)楣饨箲]沒有用，要采用合適的投資策略。投資方法就那么幾種，投資者肯定要把組合做好，公司研究做好，我們上市公司也不少，做投資也挺好，可以每天24小時(shí)都在工作，永遠(yuǎn)有年報(bào)信息看，當(dāng)然也可以天天休息。看你怎么選擇，我們選擇變成專業(yè)投資者，這條路也是不歸路，前路漫漫，因?yàn)榍懊娑际琼敿?jí)投資人?，F(xiàn)在許多精英回國，要想一想你的對手是誰，然后選擇容易一點(diǎn)的或者難走一點(diǎn)的，只要方法對還是有機(jī)會(huì)的，因?yàn)榫⒁矔?huì)做傻事。

《紅周刊》：林總最近在招聘，想招一些工科的人？

林園：數(shù)據(jù)說話，而且只相信數(shù)據(jù)，做研究的相信數(shù)字就不會(huì)錯(cuò)。再一個(gè)是嚴(yán)謹(jǐn)，學(xué)工科的不會(huì)想當(dāng)然。

《紅周刊》：作為普通投資人，如何面對波動(dòng)的市場。

李曉西：剛才韓總講的特別好，我也很贊成。林總提到的做組合是個(gè)特別好的建議，其實(shí)不管是公募基金還是私募基金都在做組合，如果遇到這種波動(dòng)，幅度會(huì)小很多。

我們做投資的時(shí)候，確確實(shí)實(shí)在做基本面，找的是高質(zhì)量的公司，是那些有業(yè)績的公司，不是炒題材、炒熱點(diǎn)。我覺得很多時(shí)候，你可能要做的就是要堅(jiān)持，你發(fā)現(xiàn)那些好的公司，長期下來，它的投資回報(bào)就是比較高。如果你是炒作，比如說軍工漲的時(shí)候你炒軍工，低估值漲了炒低估值，它一跌就真是跌下來了，你買它本身就有很大問題，投資邏輯不存在。如果你是找的真正的高質(zhì)量、有定價(jià)能力、有業(yè)績的公司，這類公司如果它還有一個(gè)比較好的成長確定性，接下來五年、十年，這個(gè)公司還是能讓你有信心的。

如果你真正挖掘出來了一個(gè)有業(yè)績的、有長期成長性的公司，你持有它應(yīng)該是大體是不會(huì)錯(cuò)的，就是說耐心是一種美德。我們做投資，聚焦于業(yè)績，聚焦于高質(zhì)量，聚焦于長期，那么堅(jiān)持就是美德，必會(huì)有回報(bào)。只要你有標(biāo)的，就從基本面著手。

要用平常心回應(yīng)噪音的“騷擾”用充足的信心迎接“牛年”到來

《紅周刊》：我們在投資過程中會(huì)經(jīng)常面對很多噪音，怎么來篩選有效信息呢？這些噪音有時(shí)候會(huì)不會(huì)創(chuàng)造出很好的買入機(jī)會(huì)？

李曉西：市場上每天都有噪音，不管是中國還是國外，噪音有的時(shí)候會(huì)影響行情，比如你看到因?yàn)槟承┰胍簦凸乐禎q了，軍工漲了，或者新能源漲了。沒有業(yè)績支持的信息基本上都是噪音。

每天都可能有政策、規(guī)定出臺(tái)，根據(jù)這些政策，比如加大軍工和新能源科技投入，如果每天做這種反應(yīng)型的交易，我們就不需要基本面研究了。大部分時(shí)候或者絕大部分這類的信息就是噪音，我們做投資一定要盡量規(guī)避。根據(jù)這些噪音去做反應(yīng)型的交易，在短期內(nèi)經(jīng)常反映出投票機(jī)制，就是說，由于某個(gè)噪音，投資者和機(jī)構(gòu)蜂擁而入某一個(gè)行業(yè)或某只股票，就可能遭遇損失。如6月底、7月初的那個(gè)星期，包括銀行、地產(chǎn)、建筑等股票漲了不少，但是那個(gè)時(shí)候這些行業(yè)是沒有業(yè)績支持的，市場表現(xiàn)出來的是典型的投票機(jī)制，資金蜂擁而入。但接下來的一個(gè)月，包括銀行板塊在內(nèi)收獲跌幅都在15%左右，這就是參與投票機(jī)制的結(jié)果。如果我們牢牢把握基本面，不管是醫(yī)藥還是食品飲料，有業(yè)績支持的，你保持不動(dòng)，我相信你到現(xiàn)在的投資回報(bào)有可能更高。

長期下來，市場體現(xiàn)的最重要的是業(yè)績，只有上市公司持續(xù)的業(yè)績增長，它才能決定天平最終往哪方傾斜，這是幫助我們規(guī)避噪音，克服噪音最主要的一個(gè)方面。

韓廣斌：我覺得李曉西總把基本理論都講完了，沒什么補(bǔ)充的，都很好。我剛才講的方法論就是解決這個(gè)問題的，解決似是而非的問題，你要有一個(gè)框架。

還有一個(gè)趨勢大家要了解，現(xiàn)在財(cái)富管理升級(jí)、消費(fèi)升級(jí)，投資者結(jié)構(gòu)機(jī)構(gòu)化的趨勢。機(jī)構(gòu)就一定厲害嗎？很多美國機(jī)構(gòu)我也看不上，他們8%的年化收益率就不得了了。巴菲特說個(gè)人投資者做投資還不如買ETF。有一次，我聽一個(gè)管理很多養(yǎng)老基金的機(jī)構(gòu)會(huì)議，聽到一半就走了。我覺得個(gè)人投資者和專業(yè)投資者的轉(zhuǎn)變，是一樣的，是可以實(shí)現(xiàn)的。投資做的好，其他就樂觀點(diǎn)，還要有智慧，悲觀者掙不到錢的。悲觀者獲得智慧，樂觀者掙到錢。

林園：容易滿足就可以，它就是波動(dòng)，觀察它、不受它影響，用平常心去對待。

《紅周刊》：林總說，投資的東西兩三個(gè)小時(shí)搞不懂就不要投了，怎么確定自己研究清楚了？

林園：“投資”和“投機(jī)”都兩個(gè)字，最終也是趨同的。投機(jī)，我們理解就是我們實(shí)踐中的投機(jī)，也就是你要有強(qiáng)大的理論支持，回答為什么要做這件事？投資也是這樣，最后是趨同的。我們投資最重要的是什么？最重要的就是壟斷，所以兩三個(gè)小時(shí)不知道它是壟斷的，就不要投了。

《紅周刊》：最后，請三位嘉賓每人說兩句話：一句方向，一句給《紅周刊》讀者的寄語。

李曉西：祝大家在新的一年取得良好的投資回報(bào)。我認(rèn)為聚焦高質(zhì)量成長股是有機(jī)會(huì)挖掘出長期的投資機(jī)會(huì)的。

韓廣斌：我們的判斷是，A股市場結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)是存在的，美股暫時(shí)也不會(huì)有太大變化。我們中國的結(jié)構(gòu)性牛市肯定有。?！都t周刊》的讀者們身體健康，方法論記住，明年會(huì)更好。

林園：明年是牛年，在座的趕緊跑步?jīng)_。（笑）

《紅周刊》：謝謝三位嘉賓，我們的圓桌論壇到此結(jié)束。