庫存股制度立法現狀之評析

孫慧敏

摘 ? 要：庫存股制度作為公司股份回購制度的重要組成部分，隨著公司股份回購的普遍實踐而出現。然而不同國家或地區(qū)面對庫存股制度的態(tài)度有所不同，本文通過研究國內外立法現狀，就這一問題進行分析。針對庫存股制度，我國雖在立法上否定，但實質上允許其建立并不斷放寬實施事由。規(guī)范并發(fā)揮庫存股制度的最大功效，有助于公司的健康發(fā)展。

關鍵詞：庫存股;股份回購;資本制度

2019年12月28日全國人民代表大會常務委員會通過了新修訂的《證券法》。此次修訂歷經六年，從2013年提交全國人大常委會審議至頒布通過可謂曲折。如何在“保護投資者”和“企業(yè)融資發(fā)展”之間取得平衡，并進一步推行供給側改革，化解金融風險，促進證券市場健康發(fā)展始終是證券研究不斷追尋的目標。以庫存股為例，中國證監(jiān)會曾在2018年9月6日公布《中華人民共和國公司法修正案（征求意見稿）》及其說明，該修正案明確提出“建立庫存股制度”，以庫存方式持有。但在最終通過的《公司法》修改決定中，刪除了“以庫存方式持有”之規(guī)定。由此可見我國在立法上確立庫存股制度立場存疑，并最終否決了庫存股制度的建立。這一變化深刻地反應了當下證券市場及公司發(fā)展的“通病”，即如何在企業(yè)結構性調整、投資者保護、金融市場發(fā)展之間找到平衡點。本文主要研究什么是庫存股以及庫存股的功能性定位;通過與國內外相關立法制度的對比以及從庫存股自身角度考量，闡述我國立法為什么取消“以庫存方式持有”之規(guī)定，并結合此次《證券法》修訂所體現的精神與宗旨，展望庫存股制度未來的立法趨勢。

一、庫存股制度的歷史緣起及功能分析

（一）庫存股制度的歷史緣起

庫存股制度作為公司股份回購制度的重要組成部分，隨著公司股份回購的普遍實踐而出現。在奉行法定資本制度的早期，因股份回購會減少公司資本，最早被許多國家的公司法所禁止。但自20世紀70年代起，美國經濟狀況低迷，資本市場中敵意收購的情況較多，加之政府對企業(yè)支付現金紅利設置了限制性條款，導致很多上市公司欲通過回購股份來保持公司經營管理的控制權或規(guī)避政府的高額稅收。此后，各國立法者逐漸認識到股份回購之于資本市場經濟調控的工具意義，許多國家紛紛放寬股份回購的法律管制，擴大了公司回購股份的適用條件。隨著股份回購這一金融工具的廣泛適用，庫存股制度也浮出水面。

庫存股制度是指公司已經發(fā)行，通過回購或其他方式取得，由公司持有尚未被取消為未發(fā)行股份，根據公司特定需要可供再行出售、轉讓之股份。這一制度最早出現在美國，得益于1982年國會頒布的10b-18“安全港”規(guī)則。該規(guī)則將正常的回購股份與操縱市場兩種行為加以區(qū)分，從而發(fā)揮了庫存股制度的真正價值。因此，美國全面允許庫存股的建立與實施。比如美國《標準公司法》第6.31節(jié)規(guī)定，公司可以收購自己的股份，而被收購的股份構成授權但未發(fā)行的股份。但也有些國家采取“有限允許”的立法模式，比如德國，甚至有些國家到目前也還是全面禁止實施庫存股制度。

（二）庫存股制度的功能性分析

庫存股制度伴隨著股份回購制度的盛行被越來越多的國家接納和實施，主要歸因于其具有以下功能：

1.抑制股價非正常波動，平穩(wěn)股價

整體上說大多數實行庫存股制度的國家，在股票市場持續(xù)低迷、股價大幅度脫離基本水平的情況下，公司可以從二級市場購買股票作為庫存股，以提升股價、增加市場信心;在市場出現過度投機而導致股價偏離基本面的情況發(fā)生時，公司就有必要動用先前回購的庫存股份進行適當干預，促使股價向本身價值回歸。這是庫存股設立的最主要的的功能定位。

2.推動員工持股計劃和股權激勵政策的實施

上市公司開展員工持股計劃或者進行股權激勵需要公司有充足的流動股份，公司實施股份回購只是開展員工持股計劃的第一步，所回購的股份當即被注銷，員工持股計劃仍是無從實施。在國內，上市公司在推行員工持股計劃或者進行股權激勵的過程中所遇到的最大障礙之一便是缺乏股份來源。而庫存股制度的建立恰恰可以解決這一問題。股份回購制度與庫存股制度兩者對于員工持股計劃或股權激勵政策的實施相輔相成，缺一不可。

3.為公司推進資本結構調整增加靈活性

在公司運營過程中，會因治理方針的轉變和資金決策的需要增發(fā)新股、配股、發(fā)行可轉債或者兼收并購。一般而言，公司因融資需要在增發(fā)新股或者配股時，其價格一般低于市價且要向中介商支付中介費用。此時，公司持有庫存股，可以當前市價出售股份，以較低的成本換取所需資金。再比如，公司由于缺乏資金發(fā)行可轉債，如果某一時間段債券持有人看好公司股票增值空間和發(fā)展?jié)摿Γ梢园凑帐孪燃s定的價格將債券轉換成股票，此時發(fā)債公司不得拒絕。因此，公司需要留有一定的股份用于轉換，而庫存股的存在恰好可以解決這一問題。

對于庫存股的實施可以有效防止敵意收購這一點，筆者并不贊同。上市公司通過二級市場回購自身股份，此時所帶來的影響之一是股價上升，而股價的上升代表著收購成本的增加，這樣可以有效遏制收購者的收購意圖。但這是股份回購制度對公司所帶來的影響。至于如何處理回購之后的股份，用這些股份解決公司治理難題則是庫存股所要解決的。因此，防止敵意收購與庫存股之間沒有必然的聯系，更無促進之功效。

二、庫存股制度的立法現狀

（一）庫存股制度的立法爭議

總體來看，多數國家對庫存股制度的建立和存在持以肯定并不斷放寬的態(tài)度，但尚且還存在以下幾個爭議焦點：

1.庫存股對持有期限是否有強制性要求

在持有期限這一問題上，各個國家或地區(qū)的規(guī)定各有不一。美國、英國在持有期限上未做規(guī)定，由公司根據具體情況自己決定;德國規(guī)定，所持有的庫存股分情況，一年或三年內轉讓，有的則不受限制;我國臺灣地區(qū)規(guī)定，庫存股因員工持股計劃而回購必須在三年內轉讓，其余在半年內出售或變更登記。從這些建立庫存股制度的國家和地區(qū)來看，庫存股的持有期限各有不同。當庫存股存在情形滿足之后，一般要求在一定期限內轉讓或變更出售。因此，庫存股在持有期限這一問題上并無強制性要求。

2.回購庫存股資金來源是否有限制

針對資金來源問題，《美國特拉華州普通公司法》明確規(guī)定，庫存股回購的資金來源有限制，即必須是公司收入盈余或資本盈余，且若公司資本已經處于虧損狀態(tài)或可能造成公司資本嚴重貶值受損的情形下不得回購股份。日本、德國公司法要求在可分配利潤范圍內回購股份。我國臺灣地區(qū)要求回購總金額不得超過留存收益、發(fā)行股本溢價及已實現資本公積金的總和。從上述規(guī)定來看，基本上每個國家都對回購資金來源進行了限制，即來源于公司資本盈余或可分配利潤。

3.公司持有庫存股的處置方式，即庫存股份的去向問題

針對庫存股份如何處置的問題，主要爭議于公司回購自身股份將其注銷是否屬于庫存股份的處置方式之一。從學者對庫存股的界定可以看出，有的學者認為庫存股的處置方式不包括注銷這一情形，即庫存股是指公司以非注銷為目的收回的、已發(fā)行在外的股票。而有學者認為，庫存股是指公司通過各種方式重新獲得可供再行出售或注銷之用的股票。筆者認為，公司持有自身股份將其注銷，顯然不符合庫存股“已發(fā)行，但又不屬于發(fā)行在外之股份”的定義，同時將股份注銷顯然不能發(fā)揮庫存股之作用，于公司而言回購效力大打折扣。因此，未被注銷可供再行出售或轉讓的股份方可稱之為庫存股。

需要說明，于大多數國家而言，庫存股制度的建立是通過市場買入或公開收購方式。在這里我們所探討的庫存股制度相關問題主要就上市公司通過市場回購股份而展開的。

（二）庫存股制度的立法模式

如前所述，每個國家或地區(qū)對庫存股的持有期限、回購資金來源等都有不同的規(guī)定，但這只是國家基于公司發(fā)展現狀及證券市場需求的考量，對于是否實施庫存股制度并不產生決定性影響。評價一個國家或地區(qū)對實施庫存股制度的態(tài)度主要通過對股份回購事由的規(guī)定加以體現。股份回購事由的有無和多寡基本上決定了是否建立庫存股制度。庫存股作為股份回購制度的“衍生品”，其與股份回購制度的聯系最為密切。通過立法比較發(fā)現，一些國家對股份回購之態(tài)度與對庫存股之態(tài)度完全相同。也有個別地區(qū)允許股份回購制度的實施，但不準公司持有自身股份，建立庫存股制度。世界上針對股份回購制度主要存在兩種立法模式，全面允許模式和有限允許模式。在有限允許模式下，面對庫存股問題又存在兩種區(qū)分，一種是回購的股份必須注銷，即不允許庫存股制度的建立;另一種則是基于股份回購的幾種事由，允許庫存股制度的建立。因此，世界各國或地區(qū)對于庫存股制度主要有三種立法模式：全面允許模式;有限允許模式和全面禁止模式。

1.全面允許模式

（1）全面允許立法模式的代表性國家是美國。美國不僅是最早實施庫存股制度的國家，而且除對回購資金、數額等限制外，一般情況下無論基于何種事由公司都可以庫存方式持有自身股份。美國公司制度運行的根基及一切制度的設計與規(guī)定都以授權資本制為核心。美國公司立法倡導自由、追求高效率。因此在追求經濟利益為宗旨的公司法設立過程中，國家尊重公司自治，由公司根據自身經營狀況自我決策。加之美國對市場的監(jiān)管、信息披露有自己強大的規(guī)范群，因此美國對一切制度的設立與運行以組織和監(jiān)管為主，而不是事前禁止亦或限制。

（2）英國在1948年《公司法》中明文規(guī)定只有基于四種情形允許公司取得自身股份，同時規(guī)定凡購回公司股份必須予以注銷。在此之后，英國通過對其他成員國股份回購的立法調研和經驗總結，意識到股份回購的重要性。到目前為止，英國對公司購買及持有自身股份基本上持全面允許的態(tài)度。英國2006年《公司法》明確規(guī)定，公司可以根據決議在場外購買其自身股份，同時亦規(guī)定公司可以持有自身股份作為庫存股用于再出售或者轉讓，但有相應的一些限制性規(guī)定，如股份必須是合法的，回購資金來源于可分配利潤等等。

除美國、英國之外，日本當前亦采取“全面允許”的立法模式。日本針對公司持有自身股份歷經了從全面禁止到有限允許再到全面解禁的發(fā)展過程。1994年以前日本對公司持有自身股份持否定態(tài)度，之后日本對商法及有限公司法的一部分內容進行了修改，放寬了公司取得自身股份的事由。本世紀初期，日本經濟持續(xù)低迷，為喚醒證券市場活力，日本國會重新審視企業(yè)股份制度之合理性，對日本商法進行修訂，其中改革力度最大一項便是完全摘除企業(yè)回購股份事由之限制，只要經過股東會決議便可回購公司股份，并可繼續(xù)持有公司股份。

2.有限允許模式

世界上實行這種立法模式的國家和地區(qū)主要有：德國及我國臺灣地區(qū)。這些國家和地區(qū)對股份回購采取“有限允許”立法模式，針對庫存股制度的建立也采取同樣的態(tài)度，這也充分印證了兩者之間產生的先后順序以及聯系的緊密度，一起作用于公司的發(fā)展。下面是這些國家和地區(qū)的立法總結：

（1）德國作為大陸法系代表性國家之一，其很多法律制度被大陸法系國家和地區(qū)所繼承。《聯邦德國公司法》規(guī)定只有在六種情況下公司才可以持有自身股份，且公司持有自身股份不得超過公司總股本的10%。除因違反規(guī)定購回自己的股份需在1年內轉讓，以及以允許的方式購進且超過公司總股本的10%之外的股份需在三年內轉讓外，公司可以庫存方式持有自身股份。

（2）我國臺灣地區(qū)在1966年公司法修改采用折衷的授權資本制（沿用至今），即折中資本制。但是我國臺灣地區(qū)的整個體例和內容是在承襲舊中國公司法的基礎上發(fā)展起來的，隸屬大陸法系公司法。因此在股份回購及公司持有自身股份這一問題上，亦采取保守態(tài)度，主張安全第一，規(guī)定只有在特定情形之下，公司才可持有自身股份。

3.全面禁止模式

我國香港地區(qū)公司法是以英國公司法作為參照并根據香港當地的經濟發(fā)展狀況形成的特殊結合體，因此香港地區(qū)公司法在法源上隸屬于英美法系。然而香港地區(qū)公司法規(guī)定凡贖回或收購之股份必須注銷。1998年11月，香港證券及期貨事務監(jiān)察委員會向社會發(fā)布“庫存股份咨詢文件”，圍繞著庫存股實施的必要性與現實性、如何修改相關規(guī)則、如何構建監(jiān)管框架等問題廣泛征求社會意見，但最后仍未允許公司以庫存方式持有本公司股份。2014年《香港公司條例》進行了修改，但仍規(guī)定：“凡贖回或回購的股份，須視為在贖回或回購時被注銷“。2019年12月6號香港立法會制定了《香港公司條例修正案》，仍未對此項作出修改。因此，在我國香港地區(qū)禁止公司以庫存方式持有自身股份。究其原因，將在下一部分展開論述。

三、庫存股制度立法現狀之原因剖析

綜上，通過對各個國家立法現狀的具體研究，不難發(fā)現，大多數國家和地區(qū)的公司基于特定情形持有公司股份、實施庫存股制度，同股份回購事由的規(guī)定如出一轍。國家解除或者有條件的允許庫存股制度的建立恰恰是因為對股份回購制度的建立及放寬適用。通過剖析，我們發(fā)現實行法定資本制和折中資本制的國家基本上對庫存股持以有限允許的態(tài)度。而實行授權資本制度的國家和地區(qū)則大不相同，如：美國無例外情形允許庫存股制度的建立，并配套了相關規(guī)定;而香港地區(qū)則完全禁止。三種截然相反的立法模式背后，究其原因，筆者認為主要從三方面進行分析：一是源于資本制度的不同;二是實行庫存股制度存在負面影響;三是各國出于自身原因的考量。

（一）不同資本制度下對公司治理的影響

目前在世界范圍內主流的資本制度主要有三種：普通法系國家所采用的授權資本制;部分大陸法系國家所適用的法定資本制以及吸收和借鑒授權資本制與法定資本制若干精神與規(guī)則的折中資本制。

為保證公司經營能力，保護債權人利益和交易安全，大陸法系國家公司立法中確立了公司資本設立與運行三原則，即資本確定原則、資本維持原則和資本不變原則。同時，以“資本三原則”為指導，大陸法系國家確立了法定資本制度。這些成為公司各項制度設立的基石以及重要價值導向因素。公司從設立、運行到終止，各項制度與條款的建立必須遵循這些基本要素。資本三原則相互關聯、相互作用，以保證公司建立在穩(wěn)定的財產基礎上。

庫存股面臨的問題之一即庫存股是否屬于公司財產？針對這一問題，理論界存有不同的觀點。一種觀點認為庫存股不是公司財產，否認庫存股的財產性。目前國際上建立庫存股制度的國家，明確規(guī)定公司持有庫存股不享有剩余財產分配請求權、股息分配請求權等各種權利，這從側面表明這些國家否定庫存股的財產性。在這種情形下，當以公司資本盈余或其他資本收回公司股份并以庫存方式持有時，庫存股的存在必然會減少公司資本額，使得公司資本處于不確定、不穩(wěn)定狀態(tài)，動搖了大陸法系國家公司設立與運行的根基。因此，大陸法系國家面對庫存股這一問題，采取保守的態(tài)度，可謂必然。

而英美法系國家采用的授權資本制往往不對公司成立的最低注冊資本和數額進行限制，其方便了公司的設立，體現了以自由、競爭、高效為目標的個人本位理念。因此公司回購公司股票的通道較為通暢，基于庫存股可以快速地調整流通股數量，平穩(wěn)股價，為融資、兼收并購增加靈活性，庫存股制度的實施則是大勢所趨，恰恰符合授權資本制的精神與規(guī)則。

因此，基于資本制度的不同，以資本制度為價值導向和精神支柱的公司相關制度的設計與運行也存在重大不同。實行法定資本制度的國家如德國、中國以及實行折中資本制度的國家和地區(qū)（如我國臺灣地區(qū)）對庫存股制度的建立與運行采取保守態(tài)度，一部分原因在于維護資本的穩(wěn)定和公司運行的基石。

（二）庫存股制度實行之負面影響

庫存股制度的實施既有其積極作用，也會產生負面影響。各個國家對庫存股制度的態(tài)度亦反映出其不可控制的一面：

第一，增加操縱市場的風險。如果公司手中持有庫存股，公司可能會基于不正當目的而操縱股票交易量和交易價格，尋求短線利潤，這勢必損害證券市場中其他關聯人員的利益，破壞市場秩序。

第二，增加內幕交易風險。無論基于什么目的，當公司通過股份回購或其他手段持有公司股份來操縱股價時，公司董事或其他內幕人員可能通過事先采取行動從中獲取利益。

第三，導致資本不當流失。當公司用資本盈余或者其他資本有償回購自身股份，用公司資本換股東股份，此時必然導致資本的流失，動搖公司財產基礎。

第四，可能導致股票價值虛增，獲取不當優(yōu)勢。當允許公司持有庫存股，公司可基于特定目的縮小股本規(guī)模，從而提升每股價格，營造市場假象，造成與公司實際經營狀況不符的現狀。

第五，回避優(yōu)先購買權。當公司新增股本時，原股東享有優(yōu)先購買權。但是，允許公司持有庫存股，當公司出售庫存股時，原股東并無優(yōu)先購買權。因此，庫存股的存在可能成為規(guī)避股東優(yōu)先購買權的工具。

（三）各國和地區(qū)自身因素之考量

各個國家和地區(qū)基于資本制度的不同，決定了它們允許公司回購并持有自身股份態(tài)度的不同，這是最主要的原因。但是，國情的不同，證券市場發(fā)展現狀以及經濟運行環(huán)境的不同隨時隨地影響著國家政策的調整，公司制度的變更。接受或反對某一種制度的實施最直接的動力來自于市場傳遞的信號和反饋的信息。因此，每一個國家或地區(qū)在選擇某種制度時必須結合自身發(fā)展現狀，切實回應市場變化。下文是對不同立法模式下各個國家特殊現狀的分析：

1.全面允許模式的考量

采取全面同步模式的國家主要有美國、英國、日本。美國、日本兩國允許庫存股制度的建立，都是國家在經濟持續(xù)低迷，為了刺激證券市場，加強企業(yè)競爭力所采取的手段。日本在2001年商法修訂中解除對庫存股的限制，日本法務行政當局通過對美國等其他國家的考察，認為全面解禁對庫存股的限制符合世界潮流之立法，主要基于以下兩點原因：第一是加強企業(yè)競爭力。上世紀90年代中期，為提升企業(yè)競爭力，日本選擇通過企業(yè)合并、股份分割等方式對公司進行再打造。而此時公司通常要發(fā)行新股支付對價，然而新股發(fā)行會導致公司每股股利下降，允許以公司之前所持有之股份取代新股發(fā)行則可解決上述問題。第二是證券市場改革之需，日本公司相互間持有大量股份是其特有背景，公司間相互持股關系消解時大量股份流入市場，容易使投資者誤以為公司股價下跌急于出手，傳遞利差消息。允許公司持有自身股份，有利于股價的提升和傳遞利好消息。

同樣，對于英國，雖未像美日所面臨的環(huán)境，急需對公司經營、證券市場進行改革，但是英國亦是崇尚自由、追求效率，倡導個人本位主義的國家。因此在公司的制度模式選擇上保持著開放包容的態(tài)度。同時，經過立法者的調研及在歐共體的影響下，英國逐漸意識到股份回購的重要性，實施股份回購及建立庫存股制度也不會動搖公司設立運行的資本制度，因此經過多次立法，最終選擇“全面允許”的立法模式。

2.有限允許模式的考量

采取有限允許模式的國家主要有德國、我國臺灣地區(qū)。筆者認為，經過立法研究，德國和我國臺灣地區(qū)采取“有限”的立法模式，主要源于公司歷史發(fā)展進程中，資本制度的采用對公司治理的影響。大陸法系國家對法定資本制度的嚴守必然影響公司制度、結構的設計。此外，庫存股是否具有財產性至今存在爭議，即使建立庫存股制度的國家仍否定庫存股份不享有投票權、剩余財產分配請求權等權利。因此，為防止對公司資本制度的動搖，對庫存股制度的實施也只能基于特定事由而存在。

3.全面禁止模式的考量

我國香港地區(qū)立法規(guī)定，基于特殊情形公司可以回購自身股份，但是必須注銷，即否定庫存制度的建立。香港作為全球金融中心之一，由于歷史因素等的影響，其立法體系和法律制度建設深受英美法系國家尤其是英國的影響。面對歐美地區(qū)為吸引外資紛紛進行體制改革和不斷安排新的制度和制定新的政策條例，香港地區(qū)也不斷修訂法律，降低投資門檻，形成具有本土化的法律體系。這一點也影響著香港股份回購與庫存股制度的建立與否。大部分在香港聯合交易所上市的公司并非在香港成立，自然也不受《香港公司條例》關于股份回購制度的規(guī)定。同樣，這些公司所在的區(qū)域大多數并不允許庫存股制度的建立。若香港建立庫存股制度，在香港成立的公司可以持有自身股份，而那些隸屬其他國家和地區(qū)的公司禁止實施庫存股制度，會導致香港地區(qū)的公司運行機制的混亂。因此，長期以來香港面對庫存股制度的建立，基于自身特殊環(huán)境的考量，遲遲未建立庫存股制度。

四、我國庫存股立法現狀之分析

此次修法在最終通過的文本中取消了“以庫存方式持有”之規(guī)定，可以看出我們國家從立法上肯定庫存股制度之猶豫。修法規(guī)定，股份回購后在員工持股激勵、用于轉換上市公司發(fā)行的可轉換為股票的公司債券、上市公司維護公司價值及股東權益這三種情形下要求三年內轉讓或注銷。從條文分析，基于這三種情形公司回購自身股份并在三年內轉讓這一規(guī)定，完全符合庫存股制度的運行條件。尤其是最后一項，為維護公司價值及股東權益所必需，是本次修法的亮點之一，為公司應對股價波動等市場行為增加靈活性，放寬了股份回購事由，也擴大了庫存股制度的實施空間。2019年1月11日，上海證券交易所發(fā)布《上市公司回購股份實施細則》，實施細則第22條、23條再次重申上市公司應當設立回購專用賬戶，回購專用賬戶僅限于存放所回購的股份。且上市公司回購專用賬戶中的股份，不享有股東大會表決權、利潤分配、公積金轉增股本、認購新股等權利。回購專用賬戶中的股份即為庫存股，從這一方面亦可印證我國已建立了庫存股制度。同時，從企業(yè)會計財務處理上可以印證庫存股制度的實際運行。因此，就目前立法現狀而言，我們對庫存股制度的建立和實施形式上否定而實質上已經存在。為何在立法層面取消“以庫存方式持有”之規(guī)定及如何看待此次修法，下文予以介紹。

（一）我國立法否定庫存股制度之原因

通過對上述國家面對庫存股制度不同態(tài)度的分析，結合我國國情、市場環(huán)境以及法律發(fā)展現狀，筆者認為我國之所以不在法律層面上建立并實施庫存股制度主要歸于以下兩點：

1.防止對資本制度的動搖

我國公司立法嚴格遵循法定資本制度的要求，目的在于保證公司資本的充足和穩(wěn)定，促進公司的長遠發(fā)展和保護債權人的合法權益。因此在對公司具體制度的設計和運行問題上，我國立法基本上保持嚴謹、審慎的態(tài)度。例如對于上市公司股份回購制度，我國對于股份回購事由的放寬經歷了很長時間的消化。經過幾十年的發(fā)展，仍然只有在法律規(guī)定的情形下方可回購公司股份。正如前所述，在否定庫存股的財產性和庫存股份不享有普通股份所代表的權利時，公司以盈余公積或其他資本回購并持有自身股份，意味著公司資本的減少，動搖公司設立的根基。

2.監(jiān)督和信息披露機制的缺失

庫存股的實施雖可以靈活控制公司股本流通量，平衡股價波動，但操作不當則會導致操縱市場、內幕交易、資本流失等嚴重問題的出現。而我國證券市場對于如何打擊和規(guī)避經營管理人員利用自身信息優(yōu)勢或基于不當目的進行內幕交易或其他損害公司利益的行為并沒有嚴密的防控監(jiān)督管理機制。在《證券法》修訂草案中研究會指出，證券交易、信息披露是修改之重點，并提出許多具體性建議。盡管最終通過的《證券法》加大了對違法行為的懲罰力度，但仍然只是其中一環(huán)。因此，我國對于庫存股制度的建立，尚未形成完善嚴密的防范機制，此時肯定庫存股制度的實施極易加劇證券市場的混亂，也不利于公司整體的治理。

（二）此次修法之評析

如前所述，此次修法最終取消了“以庫存方式持有”的規(guī)定，在立法文本中否定了庫存股制度的建立。但是，實質上我國已經存有庫存股，只是尚未在法律層面予以確立并完善。如此“矛盾”的做法，必有我國立法機關的考量。但是，從此次修法的相關變動中，我國對庫存股制度的態(tài)度愈漸緩和。首先，我們對基于股權激勵、用于轉換上市公司發(fā)行的可轉換為股票的公司債券、上市公司維護公司價值及股東權益這三種情形下所購回的股份從一年內轉讓或注銷變?yōu)槿陜绒D讓或注銷。其次，我們對于股份回購的決策權從股東會下放到由公司章程規(guī)定或股東大會授權董事會決議。這兩項規(guī)定的變動顯然有利于公司根據自身發(fā)展現狀回購股份，并展開處理。

需要指出的是，2014年3月1日由全國人大常委會通過修訂的《中華人民共和國公司法》正式生效。眾所周知，此次我國對于注冊資本相關制度的法律修訂被認為系中國資本制度的重大改動，而且很大程度上反映出中國由全盤堅持法定資本制逐漸開始接受授權資本制的相關理念和制度設計。我國資本制度的變革，汲取授權資本制度的精華與規(guī)則是市場發(fā)展、經濟進步的必然要求。中國以目前的市場環(huán)境和公司經營形態(tài)全盤采納和實施授權資本制度，必然會對債權人利益及相關司法系統(tǒng)產生重大沖擊，但是，對授權資本制中相關精神與規(guī)則的繼承與汲取是符合中國國情的資本制度改良方式。

所以，筆者認為，我國作為大陸法系國家之一，捍衛(wèi)公司運營和存在制度的基石——法定資本制度固然重要。但環(huán)境國情的變化和需求也是我國優(yōu)化資本市場、促進經濟發(fā)展必須考量的重要因素。庫存制度的建立和運行，看似突破了法定資本制度下資本充實原則、資本不變原則的要求，但是庫存制度的存在對穩(wěn)定公司股價、控制公司流通股的數量以及激勵公司員工持股計劃的實施具有其必要性和作用。當然庫存股的實施也有其負面影響，容易增加市場操作的風險和內幕交易的可能性。我們應當考慮的是從立法層面如何建立和實施庫存股制度，并完善相應配套規(guī)定，防止庫存股制度的濫用。

正如此次《證券法》修訂強化“寬進嚴管”的市場機制，全面推進注冊制改革，更加尊重市場運營規(guī)律，強調從事后建立嚴格的違法懲戒機制，從而實現市場化導向的資本市場生態(tài)機制。庫存股制度的發(fā)展亦應如此。從立法上建立和運行庫存股制度，只是時間問題，如何規(guī)范和監(jiān)管庫存股制度的運作則是我們關注的焦點和需要解決的核心問題。

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Abstract：As an important part of the company's share repurchase system， the treasury stock system has emerged with the general practice of the company share repurchase. However， different countries or regions have different attitudes towards the treasury stock system. This article analyzes this issue by studying the status of domestic and foreign legislation. Regarding the treasury stock system， although China has negated it in legislation， it essentially allows it to establish and continuously relax the reasons for its implementation. Standardizing and exerting the maximum effect of the treasury stock system will help the company's healthy development.

Key words： Treasury stock; Share repurchase; Capital system

責任編輯、校對：羅慧媛