國內網貸平臺為什么沒有實現普惠金融

胡古月

摘 要：網貸平臺為融資者直接提供資金，避開商業銀行中介體系，實現了金融脫媒。因為參與門檻低、手續便捷，網貸平臺提升了我國民間金融的活躍度，成為傳統金融體系的補充。針對市場自發產生和發展的網貸平臺能否實現普惠金融，綜述相關文獻，發現我國網貸平臺雖然增加了金融多樣性，但是由于我國信用認證機制欠缺、投資者未經篩選、行業監管長期真空等原因，導致我國網貸平臺信息披露機制失效。因此認為，有效信息披露機制的缺失，會導致投資者和融資方嚴重的信息不對稱，引發網貸平臺的歧視行為、羊群效應、風險收益錯配和剛性兌付等問題，進而通過影響金融服務的公平性和可得性，最終無法實現高質量的普惠金融。

關鍵詞：網貸平臺;普惠金融;信息披露機制;歧視性行為;剛性付款;失效

中圖分類號：F832? ? ? ? 文獻標志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2020）18-0086-05

引言

2020年2月25日，銀保監會相關負責人再次強調，堅持P2P專項整治以“退”為主的方向不變、節奏不變。這次疫情，使得以中小企業和個人借款主的P2P網貸平臺加速出清，也標志著中國網貸平臺行業已不可逆轉地進入尾聲。從2007年中國首個P2P平臺拍拍貸出現，中國網貸平臺歷經13年，從萌芽到勃興，再到衰落的過程。2013年，隨著中國移動互聯網崛起，2014年12月美國網貸行業巨頭Lending Club在紐交所上市，中國網貸創業企業如雨后春筍般出現。最鼎盛的時候，中國網貸平臺數量超過6 000家，行業貸款余額接近1.3萬億元。隨著2016年11月銀監會聯合工信部、工商總局發布《網絡借貸信息中介備單登記管理指引》，行業監管驅緊后，大量網貸平臺密集“爆雷”、創始人跑路。截至2019年12月，全國正常運營平臺數量僅剩343家。2020年4月，國內已有13個省和直轄市全面取締了轄區內的網貸業務。網貸行業頭頂“金融創新”光環，肩負推動中國普惠金融的使命，卻最終以失敗告終。其中原因，值得深刻總結。

一、網貸平臺與普惠金融

P2P（Peer-To-Peer）網貸平臺通常認為起源于英國，鼎盛于美國，通過互聯網信息平臺，投資人把閑置資金以無抵押信用貸款的形式出借給借款人。P2P網貸平臺本質上是一種融合了互聯網技術的民間小額借貸。借款人可以是個人，也可以是非金融企業[1]。

普惠金融也稱包容性金融（inclusive finance），2005年由聯合國正式提出，指在合理成本的約束下，滿足社會上各個群體的有效金融需求。通常認為，微型企業、低收入群、社會弱勢群體是主要對象。長期以來，我國民間閑散資金多，但投資渠道少;而中小企業融資難、融資貴問題一直沒有得到有效解決，農村和城鎮低收入群體更是“被傳統金融服務業遺忘”的長尾市場。王博等（2017）認為，網絡借貸作為傳統融資模式的有效補充，具有很強的社會效益，對實踐普惠金融具有積極的戰略意義[2]。李蒼舒、沈艷（2020）的研究也提出，應當重視網貸行業等新業態風險對正規金融市場系統性風險和金融不確定性的溢出效應[3]。

普惠金融在金融服務方面有三個主要特征，即資金運用的便捷性、貸款的可得性和融資成本的公平性。

相比傳統金融模式，網貸平臺在資金運用便捷性和貸款可得性兩個方面體現出普惠金融的特點。對于資金需求方，我國以銀行間接融資為主體金融體系難以很好滿足小微企業和個人的資金需求;而網貸平臺申請借款以信用借款為主，手續便捷，放款周期短等優點為資金需求方緩解了壓力。對于資金供給方，傳統的理財方式，如國債、銀行存款等利息收益過低，在考慮到通貨膨脹因素后，真實利率更低，居民傾向尋求獲取更高收益的投資途徑;而股票等金融產品對投資人本身有一定的金融專業素質要求;信托、私募等投資門檻遠超普通居民的閑置資金水平。相比而言，網貸平臺有著高收益、操作簡單、參與門檻低的優點，為居民理財提供了有效途徑。因此，網貸平臺在資金運用的便捷性和貸款可得性方面有較強的普惠金融特征。

普惠金融所要求的融資成本的公平性，指以合理的成本有效滿足經濟生活中多個階層的金融需求。在當前資本市場，尤其是信貸市場中存在很多歧視現象，一般體現在交易難易程度和交易價格兩方面。具體是指，對具有特定年齡、性別、職業、學歷等不同自然特征或者社會特征的某些群體，出現貸款成功率過低或者貸款利率過高的現象。因為利息收入是對投資人風險的補償，所以貸款公平性一般指是否對不同風險人群收取了合理的利率。在信息完全對稱的情況下，P2P網貸業務實現了收益和風險的匹配，符合普惠金融公平性的要求。

二、網貸平臺中的信息披露機制

金融中介在信貸業務中的作用，是對于消除借款人和出借者的信息不對稱、提高交易效率和減少交易成本。相對于商業銀行等傳統金融中介，網貸平臺提供點對點的信貸服務，具有簡便、高效的優點，但是網貸平臺中介職能的有效發揮，核心還是在于是否通過建立完善的信息披露機制解決了信息不對稱問題，即網貸平臺的主要職能應當是信息中介。然而，中國網貸平臺的諸多問題也源于此。

根據信息不對稱理論，交易雙方對掌握與交易相關的信息可能是不對稱的，信息優勢方可能利用劣勢方不掌握或不完全掌握的信息，通過交易而獲取更大的利益，反之亦然。Jensen和Meckling（1976）很早便指出，投資人與借款人之間存在的信息不對稱，在一定條件下很容易觸發逆向選擇和道德風險的發生[4]。網貸交易中的道德風險是指，為獲得貸款，借款人隱瞞對自己不利的信息，甚至提供虛假的信息。在網貸交易中，逆向選擇是指因為償還借款意愿低，惡意借款人會為了盡快取得資金而接受高利息的訂單;這樣，會引致投資人預期利率增高，導致償還借款意愿高的普通借款人貸不到款。這個過程會不斷加劇，最終普通借款人越來越少，而惡意借款人越來越多。道德風險和逆向選擇不僅會使借貸雙方的利益受損，而且降低市場效率，嚴重打擊網貸市場的運行。

建立一套行之有效的信息披露機制是解決信息不對稱問題的關鍵。發達國家通常會在網貸交易中采用信用認證機制來控制風險。信用認證機制至少包括三方內容：一是信用評級。通過搜集借款人的基本資料、借款用途、過往借款記錄狀況等信息，對借款人進行畫像，確定借款人的信用級別。二是激勵相容機制。對于違約或者出現負面信息的借款人，應當有適當的懲罰機制，包括但不限于調高借款利率、提前到期、一段時期不允許再次借貸等等;也應當有相應的獎勵機制，包括把借貸信息推薦到首頁置頂、提高借款額度，允許下次借款降低利率等等。進而對借款人后續的融資帶來負面或正面的影響[5]。三是保證機制順利運行的網貸平臺內控機制。信用評級的有效必須建立在網貸平臺內控有效的基礎上，包括有清晰、穩定的評價制度和操作流程，通過多層復核保證評級的準確性。為了保證網貸平臺嚴格執行這套信息披露機制，監管部門需要加強對網貸平臺的監管[6]。例如在美國，對于P2P行業聯邦政府和各地州政府從行業建立之初，就具有監管權限。2008年，美國證券交易委員會認為Prosper和Lending Club兩家網貸平臺的業務涉及證券發行，也納入其監管范圍，并規定了高昂的注冊費用和嚴格的信息報送要求。

三、信貸平臺的信息披露機制失效的原因

在發達國家，網貸平臺更多的是信息中介平臺，而中國的網貸平臺卻或多或少地介入交易，發揮信用擔保作用，成為了信用中介，有的甚至異化成資金池、虛假標的、自融等。這其中有信用文化的問題，有投資者識別力的問題，也有平臺實際控制人居心不良的問題，但是背后導致信息披露機制失靈，才是信貸平臺異化的深層次原因，主要可以從以下幾個方面進行考量。

一是中國信用認證機制欠缺。與歐美國家相比，中國個人信用數據共享率低，征集比較困難。舉例來說，一個在很多網貸平臺有逾期貸款和違約記錄的借款人，他的銀行征信記錄可以是良好的，這類借款人可能在其他網貸平臺繼續借款、繼續違約。如果這種事情是個例，那么危害有限，但因為目前我國對于信用貸款違約的懲罰機制并不完善，造成違約成本過低，個案會大幅增多，可能引發從眾效應（Bandwagon effect）和破窗效應（Broken windows theory），形成市場性系統風險。

二是網貸平臺對于投資者不加以區別。投資者適當性理論強調，要了解你的客戶，從而將“合適產品賣給合適的人”。對比證監會監管的公司債市場。公司債的發行需要經過證券公司、律師事務所、會計師事務所的專業核查，然后經交易所注冊;公司債券分為大公募、小公募和私募債，不同的種類投資者群體是不同的，其中私募債只能銷售給合格機構投資者。從這一點講，國內的網貸平臺做得遠遠不夠，對于投資項目沒有專業的中介機構核查把關，全靠網貸公司自身。做得比較好的網貸平臺會標識出每個標的項目風險等級供個人投資者自我對照“下單”，更多的網貸平臺僅僅標識了標的項目的收益率和借款用途，個人投資者無從知曉項目的風險等級。此外，沒有經過在線或是線下評估的平臺投資者甚至不知道自己適合的風險偏好等級。

三是網貸平臺行業長期缺乏有效監管。一方面，網貸行業一直行走在違法的邊緣：在資金端如果設有資金池有“非法吸收公眾存款罪”的風險，如果募集資金用于自融則有“集資詐騙罪”的風險;在資產端面臨“非法經營罪”和“暴力催收”的風險。另一方面，我國網貸平臺尚且存在監管措施滯后、監管制度不健全、監管職責不明確等問題[7]。國內網貸行業的監管主要經歷了三個階段：在初始階段，網貸平臺作為一種金融創新，金融監管部門基本不管，地方工商系統只當作一般商戶看待;后來行業出現了一些問題，人民銀行、銀監會、證監會、所在地政府和協會都開始關注，但是各監管部門之間的職責分工并不清楚，監管繼續真空化;最后不得不管了，監管陸續提出整改要求，并且力度很大，不僅要求禁止資金池、禁止“大額標的”等，還要求要求“三降”即降余額、降人數、降店面。對一家網貸平臺來說，“三降”很容易引起連鎖反應：投資人減少，流入的資金減少，項目到期無法續貸，項目逾期。可見，國內網貸行業長時間監管機構缺位，大部分時間行業都處在自生自滅的狀態。

此外，也有不少學者從網貸平臺內控有效性角度分析信息不對稱問題，并指出其中蘊含的巨大風險[8]。

四、信息披露機制失效導致的嚴重問題

（一）歧視行為

信息披露機制失效產生的第一個問題就是，就是歧視行為。根據不確定性減少理論（Uncertainty reduction theory），交易過程中交換信息可以降低不確定性，并且可以預測對方的態度和行為。基于拍拍貸平臺的研究，李悅雷等（2013）發現，影響借款是否成功的因素主要有訂單信息、借款人基本特征和借款人社會關系三類[9];蔣先玲等（2018）通過建立Tobit模型研究表明，借款人的可認證的信息為有效信息，未認證的信息對于借款的核心指標沒有顯著影響[10]。根據Herrero和Lopez（2009）的觀點，當財務信息不足以成功申請貸款時，借款人提供的社會性信息增加了其獲得貸款的機會[11]。對于借款人在貸款過程中提供的信息，根據是否能是客觀信息，可以劃分為硬信息和軟信息，前者可以通過調查和搜集被直接證實，后者則不能[12]。

硬信息方面的研究主要集中在年齡、性別、學歷和地域等。Ravina（2012）發現，老年人需要提供更高的利率才能獲得同樣的貸款機會[13]。陳霄和葉德珠（2016）發現，在控制了其他因素的條件下性別差異與借款成功率不存在顯著的影響，但是單身女性的借款成功率顯著低于男性，但女性的借款違約率相比男性低38%[14]。廖理等（2015）通過實證研究發現，高學歷和還款率正相關，但從投資人的角度并不會對借款人的高學歷而有特別的偏好[15]。蔣彧和周安琪（2016）的研究也表明，學歷對交易有正面影響[16]，這可能是因為受過高等教育的人違約后的綜合成本更高的緣故。廖理等（2014）以“人人貸”網站為研究對象，通過比較省際之間的差別發現，各省份訂單完成率存在明顯的區別，但是違約率則不像完成率一樣有那么大的差別[17]。

學者們也對投資人對軟信息的反應進行了研究，已有文獻主要集中在外表、借款陳述信息、相似性和社會關系。Duarte、Siegel 和Young（2015）研究發現，超重人士必須提供比非超重人士高出360個基點的預期回報才能得到貸款[18]。彭紅楓等（2016）的研究發現，信用等級低的借款人更傾向于提供借款陳述以贏得貸款人青睞，借款陳述可以降低借款的利率但是對于借款是否可以完成的影響并不顯著[19]。Lin 和Viswanathan（2015）發現，P2P 網絡借貸平臺上存在本地偏好，而本地偏好更多是情緒上因素，并沒有經濟上的解釋，投資于本地借款并不能給投資人帶來更高的收益[20]。Li等（2015）得到了同樣的結論，而且發現擁有更高信用等級朋友的借款人，可以獲得更低借款利率和更高借款的成功率[21]。可見，借款人的社會關系中高信用等級的朋友作用顯著。

以上研究表明，歧視行為廣泛存在于網貸交易過程中。但也有實證結果表明著信息披露質量的逐步完善，歧視會被減弱[22]。所以，信息披露質量是網絡借貸健康發展的基礎。網貸平臺歧視行為會隨著信息披露機制的失效而越發嚴重，網貸平臺甚至出現僅依靠歧視行為進行融資者篩選，破壞了普惠金融的公平性特征。

（二）羊群效應

國內外學者證明了羊群行為在網貸市場中普遍存在。Banerjee（1992）研究發現，投資人的決策會受到其他投資人的影響從而出現趨同的趨勢[23]。Bikhchandani和Sharma（2013）發現，金融市場中的信息不對稱會導致投資人的羊群效應[24]。李悅雷等（2013）發現，中國網貸市場中投資人表現出明顯的羊群行為特征，而且投資人的羊群行為是影響訂單完成的一個重要的因素[9]。

羊群效應的存在可以從信息發現、平臺運營和從眾心理三個個方面來解釋。一是信息發現機制。廖理等（2015）的實證結果表明，項目信息不對稱性與投資人早起的羊群效應呈正相關關系，但是這種羊群效應持續的時間較短[25]。二是P2P 網貸平臺運營機制。借款人的籌資項目只有在滿標后才開始交易，所以投資人更偏好向投資人較多且已經接近滿標的項目投資，從而可以盡快得到利息收益，因此產生已籌資金規模越大，籌資速度越快的羊群效應。三是從眾心理。P2P 網貸平臺存在信息不對稱，而大部分的投資人缺乏專業金融知識，他們傾向于通過模仿其他投資人來規避風險，他們認為隨著同一筆交易中投資人的增加，可以增強借款人被社會監督的壓力，督促其按時還款。

然而，羊群效應會導致投資人行為非理性，投資行為并非出于項目風險和收益，而僅僅出于從眾心理，這對于融資者是極其不公平的，更優質的標的可能無法獲得資金，這與普惠金融的可得性和公平性相背離。

（三）風險收益錯配

信息披露機制失效導致的另一個嚴重的問題是風險和收益錯配。假設市場上有高中低風險的項目（Rhigh、Rmed、Rlow），信息披露機制有效的情況下，網貸平臺將這三類項目分別打包成高收益的產品、中等收益的產品和低收益的產品（Phigh、Pmed、Plow）。市場上不同風險偏好的投資者（Lhigh、Lmed、Llow）可以選擇對應風險程度的產品（見下頁圖1）。但是，在信息披露機制失效的情況下，產品的收益率不代表產品的風險（例如，高風險的項目可能對應低收益率的產品，低風險項目可能對應高收益的產品），此時收益和風險出現錯配：投資者無法通過產品的收益率來區分對應標的項目風險的高低，既然如此投資者與其選擇低收益率的項目不如選擇高收益的項目，因為風險可能差不多。在通過羊群效應和從眾心理的驅動，高收益的產品成為市場的主要產品，低分險和中等風險的項目因為不劃算逐步退出網貸市場。正像中國網貸行業出現的情況一樣。最后，市場上只剩下高風險的項目，高收益率的產品和低中高風險的投資者（見下頁圖2）。此時，網貸平臺已經很難體現普惠金融的公平性，并伴隨中低風險項目的退出，普惠金融的可得性也逐漸喪失。

對于中低風險偏好的投資者來說風險收益出現了嚴重錯配。這時候理性的中低風險偏好的投資者會選擇退出網貸市場，但是對網貸平臺來說，投資者的流失幾乎是致命的，所以網貸平臺就從信息中介異化成信用中介，在國內就表現為通過剛性兌付的方式來挽留中低風險的投資者。

（四）剛性兌付

“剛性兌付”是我國金融市場的一個“特色”，曾廣泛地存于信用債、信托、集合資管計劃等金融產品領域。網貸市場因為信息透明度低，監管薄弱，更難以跳脫出剛性兌付的怪圈。在P2P平臺上，“剛性兌付”是指項目產品到期后，平臺必須償還投資人的本金以及收益;即使借款人發生逾期或者違約，平臺也要墊資償還投資人資金。P2P網絡借貸平臺是直接融資，作為中介的第三方網貸平臺，不對借款人的違約風險承擔連帶責任。但是，我國的很多網貸平臺為了吸引更多的資金，都宣傳保本保息，這一方式讓中低風險偏好的投資人更愿意將資金投向網貸平臺，同時問題叢生。暫且不論以“剛性兌付”為誘餌的詐騙平臺，很多合法運營的網貸平臺實際上并沒有資金能力滿足“剛性兌付”的條件。“剛性兌付”的承諾會導致很多低風險資金進入網貸平臺，一旦發生借款人違約，P2P平臺為了保證兌付，往往做出拆標、自融、自擔保、發假標等行為，這些行為加劇了平臺的風險，最后導致很多平臺資不抵債、破產，甚至跑路。

張海洋（2017）認為，在信息披露缺乏有效監管的情況下，平臺只有通過擔保作為正向信號，才能保證項目的正常運營[26]。此外，我國金融市場存在“剛性兌付”的另一原因是我國大部分投資人金融知識薄弱，對風險認知較差，沒有收益與風險并存的理念。因為P2P網貸平臺的投資利息收益較其他投資渠道高，所以從金融本質來講，網貸平臺的投資人應該相應承擔較高的風險，而不是享受無風險的“剛性兌付”。對于風險承受能力較低的網貸投資人應當選擇投資預提風險準備金或者預交保險的平臺，同時接受相對較低的利息收益。“剛性兌付”的出現，徹底將網貸平臺從一個承擔信息中介的互聯網信息交換平臺，變成了信用中介，并在自身積累金融風險，徹底脫離了普惠金融范疇。

結語

綜上所述，由于網貸平臺信息披露機制的失效，產生了歧視行為、羊群效應、風險收益錯配、剛性兌付等嚴重問題，網貸平臺也從信息中介異化信用中介，積累了不可承受的金融風險。相關監管部門曾經試圖通過提高準入門檻、接入征信系統、監管資金流向等方式規范行業，但是無論是政策力度還是政策的執行效果來看，都不盡如人意。癥結是無法建立起有效的信息披露機制，更無力解決已經積重難返的行業問題。中國網貸行業是金融和科技融合的一次嘗試，曾肩負推進普惠金融的重任。但是事實證明，由于沒有建立有效的信息披露機制，導致與普惠金融可得性和公平性出現背離，并最終未能實現自身使命。

然而，國內普惠金融仍在路上，網貸行業作為金融科技創新的一次有益嘗試值得鼓勵。我們應當關注到互聯網金融和金融科技提供了金融運作的新渠道，提高了金融的效率，正在對整個金融行業帶來深刻的改變。這次疫情可以看出中小企業融資難，抗風險能力差的困境。如何合理利用科技手段，解決中小企業生存和發展問題，解決普羅大眾的閑置資金配置需求，最終實現高質量的普惠金融，還需行業專家和學者的共同努力。

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[責任編輯 晨 丹]