格力困局

詩與星空

7月14日晚間，格力電器（000651.SZ）發布了上半年業績預報。由于疫情的影響，預計2020年1-6月歸屬于上市公司股東的凈利潤盈利63億元至72億元，同比上年下降48%至54%。

最近格力電器的各種消息應接不暇，而這份糟糕的業績預報，更是反映出格力電器走到了前所未有的低谷。

在董事長董明珠直播帶貨后接受采訪時，她就針對業績向投資者提前打了預防針： “我們在一季度也是損失比較大，我們損失了300多億元的銷售，按照我們原來的預期目標，2020年整體來說現在已經少了300多億元”。

超高的成長性往往會隱藏很多發展中的問題，當公司發展緩慢的時候，再回過頭來看，不僅僅是業績出現了問題，綜合對比公司近年來的財務數據，疑點也越來越多。

2005億元營收，強弩之末?

2019年，格力電器營收2005億元，和上年同期的2000億元營收額相比，幾乎是原地踏步。同行美的集團（000333.SZ）、海爾智家（600690.SH）的營收都有200億元左右的增幅，格力已經掉隊了。

而在2018年年底，董明珠喊出了5年后營收突破6000億元的口號。從2019年年報和2020年半年報業績來看，和這一目標相去甚遠。

成立于1989年的格力電器，經過30年的發展，如今站在了分水嶺：在空調領域，公司已經獨霸天下，而且早已走出國門，具有較高的全球市占率;其余領域，格力還是“小學生”，無論是小家電，還是新興的智能裝備業務，都還沒有太強的競爭力。

作為曾經的家電雙雄，格力和美的十年前業績差不多。而如今美的集團的產品線全面開花，更是跨國并購了庫卡集團，其抗風險能力遠超格力。

隨著地產行業的降溫，以及城市化的放緩，格力越來越接近空調行業的天花板。別說6000億元了，這么下去2023年能否保住2000億元都是未知數。

神秘的經銷商聯盟

從已經公布的財報看，雖然業績成長性不佳，好在格力電器的現金流依舊靚麗，公司賺錢能力還在。

但也從側面說明公司和經銷商的關系比較緊密，經銷商在一定程度上承擔了格力利潤、資金“蓄水池”的作用。

Wind顯示，除去港股通外，公司的第二大股東是河北京海擔保投資有限公司。這其實是一家由格力經銷商合資成立的投資公司，是董明珠的堅強后盾。

正是由于這個強大的經銷商聯盟的存在，多年來，格力的業績也飽受質疑，因為公司的銷售對象并非最終消費者，而是經銷商。如果經銷商在公司效益比較差的時候多囤一些貨，就能讓公司當年的業績好看一點。

如何判斷公司是否真的這么操作？收現比可以很好地展示出來。

經營性現金流入和主營業務收入的比值，被稱作收現比。理想狀態下，賣出一塊錢的貨，收到一塊錢現金，收現比就是100%。收現比越高，說明公司賣出的貨能收到的現金越多，這個指標可以說明公司的產品競爭力。與之對應的，收現比越低，應收賬款則越多，壞賬風險越大，同時因為資金周轉不佳，公司可能會有較大額的貸款，有很重的利息支出。

十年來，格力電器的收現比大致相同，除了2015年。2015年格力電器的收現比甚至大于100%。

對于一家經營模式沒有太大變化的企業來說，收現比的異常劇烈變化，預示著公司做了一些小動作。比如，代理商預付款增加，或者對上游供應商拖欠更多欠款。

從收現比趨勢圖來看，2019年的收現比也出現了輕微的異常，顯示出經銷商面臨的壓力比較大。

7月以來，公司連續發布多次減持公告，減持方正是河北京海擔保投資有限公司。截至目前，持股比例已經從8.91%下降到8.2%。或許，這意味著資金鏈重壓之下，經銷商聯盟意見沒有達成一致？

缺錢的證據

家電行業是高資金周轉行業，暢銷產品很容易成為“現金奶牛”。比如美的集團，資金充裕，以2020年一季報為例，賬面有785億元現金的同時，還有600多億元結構性存款（較高收益的一種存款，類似理財產品）計入其他流動資產。

在同行們大把現金進行跨境并購的時候，格力電器的賬面卻時不時暴露出“捉襟見肘”的跡象。

同樣以2020年一季報為例，格力電器賬面現金1217億元，似乎非常充裕，但公司短期借款高達206億元。更難以理解的是，應收款項融資119億元。通過核對歷年年報，發現公司用于融資的應收款項為應收票據。

格力電器的票據均為銀行票據，到期后銀行會無條件兌付，期限通常6個月以內，風險極低，幾乎等效于銀行存款。也就是說，公司收到的銀行票據都進行了融資，說明公司的資金周轉比較緊張，連到期都等不到了。應收款項融資是有成本的，公司2019年全年利息支出15.98億元，接近美的集團的一倍。

美的集團也有類似應收款項融資的操作，但金額相對來說非常小，只有30億元左右。

應收款項融資項目過高，體現了公司資金比較緊張的現狀。

多元化轉型的困境

任何行業的龍頭企業，在面對市場天花板的時候，都有多元化轉型的需要。一方面是企業為了自身發展的需要，必須做大規模;另一方面也是投資者對上市公司成長性的需求，沒有成長性的上市公司，在A股往往不會受到追捧。

如果認真拆解美的的年報會發現，假如剝離掉庫卡機器人的營收，其營收也是原地踏步的，比格力好不了多少。所以，把握住好的投資機會，對于公司的營收規模的擴大至關重要。

在美的、海爾通過大規模并購進行多元化轉型的同時，格力也在做多元化轉型的努力。

2010年，格力注冊了“大松”品牌，嘗試在高端小家電尋找突破;2015年，格力發布格力手機，后來成了供應商和員工內購專用機;2018年，董明珠因為收購銀隆在股東大會上發火;2019年，在資本運作方面動作頻頻，參與收購安世集團，董明珠親自注資成立格力電商公司，認購三安光電（600703.SH）20億股……

可惜的是，這些廣撒網的投資，目前仍沒有回饋到賬面上來;甚至從披露的財務信息看，相當一部分投資有泡湯的嫌疑。

結合公司2019年年報，應收款項融資中，有相當一部分（年報為8.67億元）來自銀隆新能源。年報顯示，格力電器向銀隆等關聯方企業的銷售額達到了3.2億元，產品以智能裝備和大巴空調為主。和上年同期26億元的關聯交易額相比，銀隆新能源等關聯方的采購額大幅縮水，似乎也顯現出董明珠個人投資的銀隆新能源并不成功。

和巨頭同行相比，公司的幾乎所有投資都不算成功。2019年，公司的投資收益中，來自聯營公司的收益為-2098萬元，意味著公司的參股公司整體虧損。

長期以來，格力給消費者的印象就是“掌握核心科技”，公司很多核心技術主要依賴自研。從另外一個角度看，這也說明格力在行業合作方面有一定的欠缺。

2018年以前，格力極少并購、參股其他公司。迫于營收規模的壓力，2018年才開始把觸角伸向新能源，但股東大會并未通過收購銀隆新能源的決議。

之后格力開始轉換風格，嘗試參股半導體、新能源等先進科技的公司。只是似乎有些后知后覺，這些投資距離變現還有比較長的距離。

最典型的對比是美的收購庫卡機器人，帶來250多億元營收的時候，格力在自研機器人生產線。雖然最終也成功了，但格力的機器人銷售額只有21億元左右，不及對手的十分之一，營收主要來自關聯方，和2018年相比，2019年的智能裝備營收甚至還下滑了十多億元。

當然，格力的投資并不是單純的財務投資，比如對銀隆新能源的投資，如果后者能夠經營改善的話，會從格力采購大量的智能裝備，從而帶來一定的銷售額。

在投資三安光電時，格力的公告中顯示，有助于公司中央空調、智能裝備、精密模具、光伏及儲能等板塊打入半導體制造行業。

由此可見，格力并未忘記初心，為實現6000億元的營收目標還在努力，不過很顯然不完全依賴空調業務，而是通過智能裝備等新興產品線來實現。

因為疫情的原因，上半年的家電行業尤其是空調行業，受到的打擊非常大。董明珠通過各種直播活動來為產品引流，但無奈市場環境極端殘酷。

目前的格力電器暴露了最大的弱點：產品線過于單一，尤其是在市場形勢不佳的情況下。從已經公布的一季報來看，格力電器的營收甚至不足美的集團、海爾智家同期營收的一半，這樣的產品結構已經嚴重束縛了公司的發展，制約了公司的盈利能力。

作為國產民族品牌的佼佼者，期待格力能夠重整旗鼓，在多元化轉型過程中找到適合自身發展的最佳模式。