起底七倍股“隱形冠軍”的競爭優勢

吳立

堅朗五金（002791.SZ）主營高端建筑五金系統及建筑構配件等相關產品的研產銷，定位于建筑配套件集成供應商，以“研發+制造+服務”的全鏈條銷售模式滿足客戶需求和市場變化，是國內建筑五金行業的大型企業、規模最大的門窗幕墻五金生產企業之一。

公司自2016年3月上市以來，股價整體走勢可分為三個階段：第一段是上市后至2016年12月，公司上市后走勢震蕩升高;第二段是2016年12月至2018年10月，公司盈利一路走低拉低股票表現;第三段是2018年年底至今，受益公司業績爆發，量價齊飛。

天風證券發現，公司自2019年業績爆發背后的根本原因在于其自2016年來對技術、產品、產能、渠道多個維度的不斷優化，而這些都需要大量的資金投入。在優化未落實前，反映在業績上，就呈現出總營收的持續上升和凈利潤的不斷下降;在優化完成后，大額的費用投入漸減，從此凈利潤與總營收共同大幅向上。

歷年業績拆分

2016年4月19日，公司發布2015年年報，營收+15%，歸母凈利潤-2%。根據年報，當年國內宏觀經濟增速下行，對建筑五金需求產生了一定的影響，但國內中高端建筑五金的市場需求仍不斷擴大，需求總體量仍在增加，因此公司主營收入仍然保持穩定增長。為增強核心競爭力，包括業務創新、技術和產品研發等的投入，拓展與深挖銷售渠道，完善公司內部管理和內部控制等，公司在報告期內投入費用較大，導致凈利潤下降2.11%，但公司表示這為未來的持續性發展提供了良好的基礎。

公司此時正值上市初期，盡管股價一度回落，但受到公司2016年業績表現良好，尤其是一季度凈利潤增速達至81%，市場對公司預期整體向好。及至2016年年末，公司股價始終保持震蕩上行的趨勢。

2017年4月24日，公司發布2016年年報，營收+16%，歸母凈利潤+20%。根據年報，國內受寬松的信貸政策和國家穩增長政策措施的不斷落地，房地產開發投資和基礎設施投資回暖，進一步促進建筑五金市場需求穩定增長。報告期內，公司憑借銷售渠道布局和豐富公司產品線等優勢，持續加大對業務創新、技術和產品研發等的投入，以及受益公司上市帶來的品牌效應，公司經營業績同比實現穩定增長。

2016年年報與2017年一季報同日發布，其中披露公司2017年一季度營收繼續增長，同比增17%，而扣非歸母凈利潤降幅達264%。此后公司股價打斷自2016年12月后的回調，繼續下行。

2018年4月27日，公司2017年年報發布，營收+17%，扣非歸母凈利潤-28%。報告期內建筑五金行業處于一個集中度快速提高的時期，市場價格競爭激烈。公司的眾多新產品在培育期內收入增長迅速，但是新產品初期營銷費用較高，毛利水平仍有較大的提升空間。報告期內收入增長未能完全消化期間費用增長和原材料價格大幅上漲的影響，導致公司營收仍保持17%的增長，但歸母凈利潤同比下降24.52%。

自2017年至2019年4月2018年年報發布，公司股價在公司接連不斷的利潤負增長背景下持續走低。其中，在2018年第一季度，公司扣非歸母凈利潤降幅一度擴大到1520%。截至2018年10月中旬，公司2018年三季報發布，歸母凈利潤降幅為37%，較前度大幅收窄。公司此時總市值也達到最低值，僅為28.36億元。

2019年4月19日，公司2018年報發布，營收+21%，歸母凈利潤-10%。2018年，中國宏觀經濟平穩發展，隨著城市化進程的快速推進，為建筑五金帶來持續的市場需求和發展空間。報告期內，公司處境與2017年類似，其所在的建筑五金行業仍處于集中度快速提高的時期，市場價格競爭激烈，同時公司眾多新產品在培育期內仍然收入增長迅速，但是新產品初期營銷費用較高，毛利水平仍有較大的提升空間。這些原因導致公司營收有21%的增長，但歸母凈利潤同比降10%。

公司凈利潤降速至此已經明顯大幅收窄，其背后的原因值得注意。盡管2016年年底至2018年中旬公司股價表現慘淡，但公司在此期間始終堅持實現了每年制定的發展目標。

同時，公司的存貨結構變化自2016年起也同樣值得注意。2017年，與大幅擴大的利潤降幅形成對比，公司的原材料、庫存商品等出現大幅增加，其總庫存2017年同比增34.69%，2018年同比增29.57%，而2015、2016年的增幅僅在11%左右。存貨結構和數量的變化從一定程度上也反映出公司正處蓄勢待發階段。

2019年8月28日，公司發布2019年半年報，報告期內，公司眾多新產品在培育期內收入仍然增長迅速，同時受益公司不斷加大投入整合行業優質資源、夯實渠道建設，拓展三四線市場，利用“一帶一路”的有利契機，積極布局海外建立子公司等各項措施的有序推進，公司2019上半年實現營收同比增32%，歸母凈利潤增284%。

公司股價自2018年年底、2019年年初，隨公司利潤降幅收窄以來，逐漸企穩回升。

此后隨著2019各時期財報的發布，股價被不斷超出預期的業績增幅快速帶動，至2020年年初，公司市值最高已達到196.78億元，與谷底的28.36億元相比，實現了近7倍的增長。

“隱形冠軍”競爭優勢

公司業務聚焦高端五金件，現已構成以五金件為基，配件&配套品為輔，同時引進國際先進品牌產品，并向家居智能化升級方向的產品矩陣。

目前，公司已形成產品集成優勢，其整體解決方案覆蓋公共建筑，包括機場、展覽館、體育場、交通運輸等;商業及住宅建筑，包括商業綜合體、多功能綜合大樓、酒店公寓、住宅公寓、別墅;市政類工程，如鄭州航空港區、成都地鐵7號線、沙特利雅得地鐵站。

公司產能仍在增加中，以應對市場漸增需求。公司現有生產基地面積超過30萬㎡，2018年產量為5590.83萬套，同比增12.39%。2018年9月，公司再發公告，擬建華北生產基地，新增產能1500萬套建筑五金及配套產品/年。

公司自成立之初便十分重視研發與創新，研發投入持續增加，2018年占總營收比例達4.77%。公司實驗中心于公司成立初期就已建立，其建筑面積共達2000余平方米，并于2009年獲得國家實驗室認可。

該中心自主研制了國內建筑五金一系列的建筑五金類檢測設備達10余種，目前檢測能力范圍覆蓋金屬材料、塑膠材料、包裝材料及門窗五金、點支幕墻配件、衛浴五金、門控五金、鎖具、護欄等建筑五金領域，國家認可檢測能力項目參數達42類420項。此外，公司還建有廣東省省級企業技術中心，并設立了專門的研發中心進行產品的研究開發工作，建立了以市場需求為導向的產品開發機制。

公司被認定為高新技術企業。截至2019年上半年，公司累計獲得專利700余項。依托強大的技術研發及檢測實力，公司還積極參與國家標準、行業標準及地方標準的編制工作，已完成180多項標準編制工作。

五金行業客戶零散，根據2018年年報，公司前五大客戶營收僅占總營收的3.51%。為應對五金市場客戶特點，公司長期持續通過多渠道開發國內外市場，構建全球星級服務體系。

人員方面：公司擁有超過4000多人的銷售服務團隊，超過700多名管理技術人員，對開發市場、服務客戶、解決工程項目的復雜性問題起到了關鍵作用。

渠道方面：在線下，公司在國內外市場，共設立500多個銷售服務機構。公司采取直營模式，著重自建渠道，實現營銷網點廣闊覆蓋。目前在針對國內市場進行細分，同時積極拓展海外市場，產品現已遠銷100多個國家和地區;在線上，堅朗云采平臺在2019年3月上線，定位為客戶端服務平臺。目前，線上品類以標準化產品為主，比如發泡膠、地彈簧、門鎖、衛浴等產品，但公司已開始籌劃將部分配置類產品上線。

物流方面：為使營銷渠道運轉高效，公司同時搭建了完善的物流服務體系，并配備了專業化倉儲物流團隊。公司擁有集倉儲、物流、計劃于一體的倉儲物流中心，截止目前在全國各省會及直轄市建立了30多個備貨倉，使訂單供應鏈條長度大為縮短。公司還于2016年全面啟動物流配送服務項目，進一步提高客戶滿意度。

管理方面：公司不斷致力于信息化管理的升級，2014年，升級核心信息系統到國際領先的Oracle甲骨文系統，引領日常業務處理進入規劃化、流程化、系統化。2015年，實施OA研發平臺與BI商業智能系統，不斷增強產品研發及數據分析能力，提升整體競爭優勢。

公司認為核心競爭力是持續學習的能力，對人才的需求和培養始終是公司賴以生存并高速發展的有力保障。公司為每位員工提供培養方案，打造學習型組織是主要工作方向及重要任務。同時，根據公司公告，公司自成立以來對核心團隊做了兩次股權激勵：一次是上市股改前，一次是2019年底的員工持股計劃，合計已有三四百人受益。