跨境貿易人民幣結算影響因素的實證分析

劉麗娟，趙 恒，王麗佳

(1.吉林財經大學 國際經濟貿易學院，吉林 長春 130117； 2.長春財經學院，吉林 長春 130117)

一、引 言

自2009年7月中國人民銀行等六部委開啟了跨境貿易人民幣結算試點開始，到2011年8月銀發〔2011〕203號文出臺，跨境貿易人民幣結算地區范圍擴大到全國。2018年跨境貿易人民幣結算穩中有升，業務發生額5.11萬億元，同比增長18%。在國內經濟面臨下行壓力的背景下，貨幣政策保持穩健，2018年年末M2余額為182.67萬億元，美元兌人民幣匯率中間價在波動中呈現下行趨勢。世界經濟延續復蘇趨勢，中美貿易摩擦持續發展，“一帶一路”倡議穩步推進，全年貨物進出口總額30.5萬億元，同比增長9.7%。在當前國內經濟新舊動能轉換和外部經濟環境明顯變化的形勢下，跨境貿易人民幣政策繼續促進貿易、投資便利化，跨境貿易人民幣結算影響因素的分析也成為值得研究的課題。

目前，對跨境貿易人民幣結算影響因素的研究多為定性研究和針對某一影響因素的研究。本文在貿易結算貨幣選擇的研究框架下，結合我國經濟和貨幣政策，運用誤差修正模型對跨境貿易人民幣結算影響因素進行實證研究，在此基礎上針對繼續提升跨境貿易人民幣結算量、促進貿易便利化提出政策建議。

二、文獻綜述

對跨境貿易人民幣結算影響因素的研究，其實是對國際貿易結算貨幣選擇的研究。國際貿易結算貨幣選擇相關研究出現在布林頓森林體系崩潰之后。通過研讀國內外學者文獻，提煉出影響國際貿易結算貨幣的因素包含以下幾方面：商品出口國的市場地位、貿易國商品的差異化、金融市場的完善程度、出口國商品的市場份額以及匯率相關制度。

Grassman(1973、1976)基于瑞典的數據和實踐得出：國際貿易結算貨幣一般選擇貿易交易國貨幣，幣種的選擇取決于交易國的競爭優勢，且所有交易方都傾向于增持易升值貨幣的頭寸，并減持劣勢貨幣的頭寸。[1，2]Mckinnon(1979)、Krugaman(1980)、Giovannini(1988)、Tavlas(1991)等認為貿易國商品的差異化、市場地位決定了國際貿易結算貨幣的選擇。若出口國出口的商品差異化程度高，則在國際貿易結算中多采用出口國貨幣進行貿易結算。在發達國家與發展中國家的國際貿易中，多選擇發達國家的貨幣作為貿易結算貨幣。[3]Viaene和De Vries(1992)引入戰略性討價還價和遠期市場的概念，得出出口企業的先發優勢和在境外市場的壟斷能力決定貿易結算貨幣選擇的結論。[4]Bacchetta(2005)、Fukuda(2006)認為，貿易出口國的產品在國際市場上份額越大，影響力越強，就能在國際貿易結算貨幣的選擇中居于有利地位，該國貨幣在貿易結算時被選擇的機會也就越多。[5，6]Kiyotaka Sato(1998)認為，出口價格和匯率之間的相關性可以揭示發票貨幣的選擇。當匯率波動時，出口企業根據出口商的貨幣來區別國內銷售價格和出口價格。[7]李稻葵(2008)認為匯率變化波動較小且在長期內有升值預期的貨幣，更容易被作為國際貨幣所接受。[8]李波(2013)研究發現人民幣匯率的波動率以及離岸市場人民幣升貶值預期與跨境貿易人民幣結算量存在長期均衡關系，但也不是影響跨境貿易人民幣結算量的唯一主導因素。[9]鐘珍、朱娜(2018)認為跨境貿易人民幣結算與貿易規模、匯率和通貨膨脹存在均衡關系。[10]

通過研讀國內外學者關于國際貿易結算貨幣的研究，可以得出：雖然國內外學者關于國際貿易貨幣結算影響因素的研究成果豐碩，但是針對這些因素如何影響跨境貿易人民幣結算的研究仍有不足，多體現在定性研究和針對某一影響因素的研究，在結合中國經濟和貨幣政策實際方面有所欠缺。因此，結合我國經濟和貨幣政策的實際，研究各因素對跨境貿易人民幣結算的影響，是本文的重點。

三、跨境貿易人民幣結算業務現狀及影響因素

(一)跨境貿易人民幣結算業務現狀

跨境貿易人民幣業務自2009年試點以來得到了快速發展，并逐漸規范成型。跨境人民幣結算業務涉及企業、商業銀行以及自然人等使用者，其中商業銀行通過國際結算系統進行人民幣跨境收付，并通過RCPMIS系統進行報備。開辦的業務也由經常項目擴充到資本項目，跨境人民幣結算的業務種類增多。跨境人民幣結算比外幣結算手續簡單，同時也可以規避匯率變動帶來的損失，相當數量的國內企業傾向于以人民幣結算。自2009年以來，中國人民銀行頒布了多個政策文件，將跨境貿易人民幣結算試點擴大到全國，逐步便利業務開展，規范業務流程。現將2009年以來貿易方向跨境人民幣結算相關政策文件匯總如表1。

表1 2009年以來跨境貿易人民幣結算相關政策文件匯總

資料來源：根據中國人民銀行政策文件整理。

在當前國內經濟新舊動能轉換和外部經濟環境明顯變化的背景下，跨境人民幣結算政策不斷完善，跨境貿易人民幣結算量在2015年之前穩步上升，2015年末到2016年初受國內經濟周期影響，跨境貿易人民幣結算量大幅下降，隨后一直穩定波動，2018年呈穩步增長趨勢。2018年，跨境人民幣收支金額合計15.85萬億元，同比增長46%，其中收入8萬億元，支出7.85萬億元。經常項目下跨境人民幣收支金額合計5.11萬億元，同比增長18%。其中，貨物貿易收支合計3.66萬億元，服務貿易及其他經常項下收支合計1.45萬億元；資本項目下人民幣收支合計10.74萬億元，同比增長65%。2012年以來月度跨境貿易人民幣結算量情況如圖1。

圖1 2012年以來月度跨境貿易人民幣結算量數據來源：中國人民銀行。

(二)跨境貿易人民幣結算影響因素

跨境貿易人民幣結算影響因素復雜，首先會受本國本外幣進出口貿易結算總量的影響，本國產業結構、市場地位和國際化水平等因素通過本外幣進出口貿易結算傳導，進而影響跨境貿易人民幣結算。匯率變動同樣是跨境貿易人民幣結算的重要影響因素，人民幣結算最大的一個優勢就是居民企業可以規避匯率變動帶來的風險，短期內的人民幣匯率變動會影響跨境貿易人民幣結算。國內經濟周期、宏觀經濟狀況和逆周期調節的貨幣政策也是貿易跨境結算幣種選擇時考慮的因素之一，M2和CPI等指標可以說明一國目前的貨幣政策情況和經濟環境，穩定的經濟預期會促進跨境貿易人民幣結算量增長。實踐中我們還發現居民企業與非居民企業在簽訂合同時，往往會簽訂時間跨度比較長的一份大合同，其中包括每一年貿易關系的小合同，合同中往往也會規定結算貨幣的種類，所以跨境貿易人民幣結算量的變動也存在一定的時間趨勢，前幾期的跨境貿易人民幣結算量會對當期或未來幾期產生影響。

四、實證分析

結合上文分析得出的跨境貿易人民幣結算影響因素，選用了跨境貿易人民幣結算量、匯率、進出口貿易、居民消費價格指數和貨幣流通量等數據，并建立影響跨境貿易人民幣結算量的模型，模型的基本形式如公式(1)：

KJRMBt=f(KJRMBt-i,Et-i,TRADEt-i,CPIt-i,M2t-i),其中i=0,1,2,…,t

(1)

本文查找了跨境貿易人民幣結算量、匯率、進出口貿易、居民消費價格指數和貨幣流通量等2012～2018年的月度數據，原始數據中存在一個缺漏值，對其前后兩期數據做算術平均數進行填補，并針對處理后的數據進行描述統計，結果如表2，未出現需要進行縮尾處理的離群值。

表2 描述性統計

注：數據來源簡寫如下，a:中國經濟社會發展統計數據庫；b:Wind數據庫。

為了避免各變量之間出現偽回歸的情況，本文對各變量及其進行一次差分之后的變量進行ADF檢驗，結果如表3所示，M2、CPI在5%的顯著水平下為平穩的變量，△KJRMB、△E、△CPI在1%的顯著水平下為平穩的變量，△TRADE在10%的顯著水平下為平穩的變量，因此M2、CPI為零階單整序列，△KJRMB、△E、△CPI、△TRADE均為一階單整序列，而M2、CPI、△KJRMB、△E、△TRADE則為同階單整序列。

表3 ADF檢驗

注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%的顯著性水平下拒絕原假設，下表同。

通過JJ協整檢驗法檢驗△KJRMB、△E、△TRADE、M2、CPI等變量之間是否具備長期均衡關系。滯后階數的確定是JJ協整檢驗法的重要一步，通過最大對數似然性值(LogL值)、修正的似然比檢測統計值(LR)、最終預測誤差(FPE)、Akaike(AIC)Schwarz(SC)以及Hannan-Quinn統計量(HQ)等判斷準則來確定滯后階數。由表4可以看出無約束VAR模型的最佳滯后階數為2，由于JJ協整檢驗和誤差修正模型的建立，都是針對于無約束VAR模型的一階差分變量的滯后期，故接下來的JJ協整檢驗與誤差修正模型的滯后階數都是一階。

表4 無約束VAR最佳滯后階數檢驗

選擇有截距無線性趨勢的協整模型進行檢驗，JJ協整檢驗結果如表5，結果表明至少存在2個協整關系，各變量間存在長期協整關系，其標準化協整方程估計結果如表6。

表5 Johansen特征值的跡檢驗結果

表6 以△KJRMB為被解釋變量的協整方程估計結果

注：括號內為標準誤差。

由表6可以看出，△E、CPI、M2與△KJRMB具有長期的正向關系，△E、CPI、M2在長期都可以促進△KJRMB的增長；△TRADE與△KJRMB具有長期的負相關關系。建立以△KJRMB為被解釋變量的誤差修正模型，具體形式如公式(2)，括號中為t統計量的值，并得出調整后的擬合優度R2為0.7963，說明各解釋變量可以很好地解釋跨境貿易人民幣增長率的變動。

(2)

對建立的誤差修正模型進行脈沖響應分析，在已經建立的誤差修正模型基礎上生成一張復合的脈沖響應圖，如圖2。

圖2 △KJRMB對其他變量的響應

△KJRMB在第一期對自身有一個正向的沖擊，然后回落，△KJRMB圍繞坐標軸正負波動，其波動最后趨于平穩，表明跨境貿易人民幣結算量當期值受之前幾期值的影響，自身存在一定的時間趨勢。△E對△KJRMB起初是正向沖擊，后呈現出波動趨勢，長期穩定為負值，說明人民幣貶值有利于跨境貿易人民幣結算量的提升。△TRADE對△KJRMB起初是正向沖擊，隨后變成負向沖擊并穩定，結果表明，中國進出口貿易的擴大，會在短期促進跨境貿易人民幣結算，若要持續促進，還需實施貿易結構調整等措施。CPI對△KJRMB起初是正向沖擊，后正負波動，逐步穩定在一個較低的正值，說明一定的通貨膨脹率會刺激跨境貿易人民幣結算量的增長。協整檢驗得出M2與△KJRMB具有長期的正向關系，脈沖響應圖得出M2對△KJRMB起初是負向沖擊，后正負波動，逐步穩定在一個較低的負值，說明寬松的貨幣政策在短期會在一定程度上拉低跨境貿易人民幣結算量，隨著貨幣政策傳導機制的疏通，貨幣政策在長期會促進跨境貿易人民幣結算。

五、結論及政策建議

(一)結論

結合跨境貿易人民幣結算業務的實踐和實證研究結果，可以得出如下結論：一是跨境貿易人民幣結算量是一個具有一定時間趨勢的指標。結算當期值往往也會受到前幾期結算量的影響。二是隨著我國的產業結構升級、貿易結構調整和國際化水平不斷提升，中國企業在國際上的話語權和主動權也逐漸變強，國際市場上也越來越認可中國品質，使得本外幣進出口貿易結算總量提升，同時跨境貿易人民幣結算量由短期上升趨勢變為長期上升趨勢。三是人民幣貶值有利于跨境貿易人民幣結算量的提升。人民幣貶值既促進貿易出口，同時匯率波動時，使用人民幣結算可以規避匯率風險，為企業節省財務成本。四是一定的通貨膨脹會刺激跨境貿易人民幣結算量的增長，寬松的貨幣政策在短期會在一定程度上拉低跨境貿易人民幣結算量，隨著貨幣政策傳導機制的疏通，貨幣政策在長期會促進跨境貿易人民幣結算。由于貨幣政策往往是逆周期調節宏觀經濟，其政策效果具有一定的滯后效應。當國內經濟周期上行階段，宏觀經濟形勢往往向好，此時逆周期調節的貨幣政策適度緊縮，居民企業與非居民企業之間以人民幣結算的貿易往來也會增多。相反，國內經濟周期下行階段，宏觀經濟形勢往往稍差，此時逆周期調節的貨幣政策適度寬松，居民企業與非居民企業之間以人民幣結算的貿易往來也會減少。

(二)政策建議

一是繼續推進我國產業結構升級、貿易結構調整、提升中國市場地位和國際化水平。去產能、調結構雖然短期對宏觀經濟產生了一些影響，長期積累的風險隱患被暴露出來，但是優化國內產業結構是一項百年大計。通過繼續推進改革開放、落實“一帶一路”倡議等政策方針，提高中國的市場地位和國際化水平。二是通過國內貨幣政策等逆周期調節政策，使用好數量型、價格型和創新型貨幣政策工具，維持一個上行的經濟周期和良好的宏觀經濟環境，為跨境貿易人民幣結算的發展提供一個穩定的大環境。三是維持匯率穩定，運用人民幣匯率報價“逆周期調節因子”穩定匯率市場預期，適時調整外匯風險準備金率等政策手段，避免人民幣匯率大幅升值。四是繼續完善跨境貿易人民幣政策，不斷提高貿易便利化水平，促進貿易朝著自由化方向發展，這也利于企業發展、人民幣國際化水平的提高和社會主義經濟強國的建設。