A股三家鐵路公司有啥不一樣

孫庭陽

京滬高速鐵路股份有限公司（下稱“京滬高鐵公司”）IPO 11月14日過會，公司主要運營京滬高速鐵路。

京滬高鐵公司是京滬高速鐵路及沿線車站的投資、建設、運營主體。未來上市后，A股市場將有3家鐵路運輸公司，另兩家是大秦鐵路（601006.SH）、廣深鐵路（601333.SH）。3家相比，京滬高鐵公司資產規模最大，人員配備精干。但京滬高鐵費用高，壓低了凈資產收益率，只有大秦鐵路的一半，排在3家公司中間位置。

2018年京滬高鐵公司平均每位員工創1.53億元凈利潤

從報送申報稿到過會，京滬高鐵公司用時很短。近兩年在40天內走完申報過會流程的公司只有3家，第一名是京滬高鐵公司，23天;排在第二名的是湖南鹽業（600929.SH），32天;第三名工業富聯（601138.SH），35天。

京滬高鐵公司10月22日申報，證監會11月4日對申請文件給出反饋意見，次日（11月5日）公司就更新了招股說明書。

一位券商研究員對《中國經濟周刊》記者表示，京滬高鐵公司上市，加快了高鐵資產證券化進程。2017年11月，國家發改委等四部門發布了《鐵路“十三五”發展規劃》。對實施規劃的保障措施，其中有“全面推進鐵路投融資體制改革，落實各項鼓勵社會資本建設經營鐵路的重大政策措施，研究推動東部地區有穩定現金流、資產質量優良的高速鐵路企業資產證券化和優質資產股改上市等相關工作”。

京滬高速鐵路沿線具有得天獨厚的優勢。根據國家統計局2018 年數據，京滬高速鐵路所經省份的行政區域面積約占全國陸地總面積的 6.5%，卻擁有全國 27.32%的常住人口，創造了全國GDP的 35.20%。2018年，京滬高速鐵路營業里程占全國營業里程的1%，全線發送旅客占比卻為總發送旅客人次的 5.69%;客運周轉量完成占比6.26%。

京滬高速鐵路是世界上一次建成里程最長、技術標準最高的高速鐵路，正線長1318公里，設計目標時速為350 公里，設計區間最小列車追蹤間隔為3分鐘。有了京滬高速鐵路，北京至上海全程最短運行時間目前已經縮短到4.5小時以內。

2011年6月京滬高速鐵路建成通車到現在，也是全國高速鐵路快速發展期。2011年以來，全國高速鐵路的飛快發展，鐵路周轉量占比也在提高，從2011年占比31%提升至2018年41%。截至今年三季度末，京滬高速鐵路全線（含本線和跨線）累計開行列車99.19萬列，累計發送旅客10.85億人次。

在招股說明書中，京滬高鐵公司列舉了同行業可比上市公司大秦鐵路、廣深鐵路。大秦鐵路主要經營貨運業務。廣深鐵路客運和貨運業務均有，還提供線路服務，是自營模式。京滬高鐵是委托運輸管理模式。

3家公司員工數量相差更大。京滬高鐵公司員工只有67 人，還包含了借調人員。2018年底時，大秦鐵路、廣深鐵路的員工數量分別是9.9173萬人、4.2738萬人。

京滬高鐵公司人員數量少，源于委托運輸管理模式。京滬高鐵公司認為，委托運輸管理模式有利于充分利用相關鐵路局既有資源、確保運輸安全、充分發揮高速鐵路的運輸能力、提高運營效益等優勢。

京滬高鐵公司2018年平均每位員工對應著22億元的凈資產，創1.53億元的凈利潤。京滬高鐵公司人均管理資產是大秦鐵路（107萬元）的2059倍、廣深鐵路（69萬元）的3153倍。人均創造的凈利潤差距更大，京滬高鐵公司是大秦鐵路（14.67萬元）的1043倍、是廣深鐵路（1.83萬元）的8337倍。 3家公司相比，京滬高鐵公司毛利率也最高，但其資產規模最大，凈資產是大秦鐵路1.4倍、廣深鐵路5倍，再加上費用高，其凈資產收益率并不高。

凈資產收益率不如大秦鐵路

京滬高鐵公司的毛利率，在三家同類公司中最高，但凈資產收益率排行只在第二。

京滬高鐵公司2018年毛利率47.69%，是大秦鐵路（24.82%）的1.9倍、廣深鐵路（7.59%）的6.3倍。

京滬高鐵公司收取跨線車毛利率高于旅客運輸服務。京滬高鐵公司的收益來自兩部分，一是旅客運輸;二是收取其他使用京滬高速鐵路的跨線車（編者注：除了始發北京終到上海之外，經由京滬高速鐵路的列車）形成的收益，公司稱為提供路網服務。后者比旅客運輸服務毛利率高。2016年，差距曾近31個百分點。近3年，這兩個毛利率差距在縮小，主要源于旅客運輸服務毛利率上升。

但是，京滬高鐵公司資產規模大，外加借款較多，壓低了凈資產收益率。3家鐵路運輸公司凈資產收益率從高到低，依次是大秦鐵路、京滬高鐵公司和廣深鐵路，基本上依次減半態勢。

從2016年到今年前三季度，京滬高鐵公司的凈資產收益率也在提升，特別是今年前三季度，凈資產收益率已經和2017年全年持平，接近2018全年，如果沒有意外，將會比2018年有較大提升。但是，距離大秦鐵路，仍有差距。

上市后，大秦鐵路凈資產收益率逐年走高。從2006年上市到2010年時，提升了6個百分點，凈利潤增長135%。

3家鐵路運輸公司資產收益對比（億元）

數據來源： Wind 編輯制表：《中國經濟周刊》 采制中心

京滬高鐵近4 年毛利率（%）

數據來源： Wind 編輯制表：《中國經濟周刊》 采制中心

3家鐵路運輸公司凈資產收益率對比（%）

數據來源： Wind 編輯制表：《中國經濟周刊》 采制中心

編輯：陳惟杉 chenweishan@ceweekly.cn編審：張偉美編：孫珍蘭