格力電器增長隱憂

郭永清

2019年，格力電器（000651.SZ）的大事件不少，前有大股東格力集團計劃出讓控制權、銀隆之爭，后有與奧克斯之間的“口水戰”。更值得注意的是，這家占據空調霸主地位的公司業績增速降至三年最低。那么，格力電器未來能保持持續增長嗎？

從細分業務看未來增長

格力電器是一家多元化、科技型的全球工業集團，旗下擁有格力、TOSOT、晶弘三大品牌，產業覆蓋暖通空調、生活電器、高端裝備、通信設備四大領域。要判斷格力電器的未來增長情況，就必須分析其不同業務的未來發展趨勢。

首先來看看格力電器在歷年年報、半年報中的細分業務的增長情況，具體如表1所示。

表1：格力電器細分業務收入

根據格力電器定期報告中的數據，我們可以計算出格力電器細分業務的歷史增長情況如表2所示。

表2：格力電器細分業務同比增長

從這些數據可以看出，從2013年到2019年上半年這一段時期內，格力電器的營業收入在2015年大幅下滑，從2016年開始恢復增長，2017年和2018年增長幅度均超過了30%以上，2019年上半年增長幅度放緩。

從細分產品來看，2019年上半年格力電器空調增速大幅下滑，生活電器依然保持高速增長，智能裝備和其他業務的增速也大幅下滑。

從分地區來看，格力電器2019年上半年外銷業務幾乎是零增長，內銷則從高速增長下滑為6.87%的增長。

從細分產品角度，格力電器的空調業務，未來想要保持類似2017年和2018年的高增長應該可能性不大，大概率將保持在個位數的增長。因此，如果格力電器想要保持高增長，必須拓展新的產品領域。過去幾年里，格力電器在這個方面做出了嘗試和努力，不斷拓展生活電器和智能裝備業務，以降低對空調主業的過度依賴。

生活電器的市場空間很大，智能裝備在未來的市場空間甚至會超過空調的。但是，如表3所示，從2018年和2017年的數據來看，格力電器在這些方面取得了一定的進展，不過由于這些產品在總體收入中所占的比重很低，因此，要發揮新產品領域引領公司增長的作用，短期內顯然還不太現實。從地區角度，由于世界貿易形勢的不確定性，外銷大幅增加的不確定性非常大。

表3：格力電器還是依賴空調業務

近期公布的多份空調行業數據報告指出，空調市場已處于相對飽和的狀態。整體上看，國內空調市場的增速已呈現出明顯放緩的趨勢。奧維云網的《2018年家用空調市場分析報告》顯示，2018年空調市場總銷售額達2010億元，同比增長4.1%，銷售量達到5703萬臺，同比增長1.6%。近幾年電商渠道的高速發展和消費者消費習慣的變化，對線下渠道產生了一定的沖擊。

因此，從保守的角度看，格力電器在未來保持類似2017年和2018年的高速增長的可能性不大。如果公司想要繼續保持自己的優勢，需要有和空調一樣的核心產品，才能成為持續增長的保證。

空調競爭已經白熱化

五力模型是哈佛大學邁克爾波特教授在《競爭戰略》一書中提出的分析行業和企業未來的一個工具，包括從現有競爭格局、新進入者、替代品、上游供應商和下游經銷商五個方面來看企業的未來競爭力。如前所述，由于生活電器、智能裝備對格力電器的未來增長影響相對有限，因此，我們著重分析空調業務?？照{還沒有替代品，因此，主要分析空調的競爭格局、新進入者、上游供應商和下游經銷商四個方面。

第一，現有競爭格局激烈。

源于6·18空調大促前夕的格力與奧克斯之爭，背后是空調行業愈加激烈的競爭。回顧上半年空調市場營銷情況，奧維云網數據顯示，國內家用空調零售量增長1.5%，零售額下降1.4%;拆分來看，線上渠道銷量和銷售額同比增長20%左右，線下渠道銷量和銷售額同比下跌約10%。

根據半年報，格力空調業務上半年營收793.25億元，同比增長4.62%，相比之下，美的集團（000333.SZ）空調業務表現亮眼，上半年暖通空調營收714.39億元，同比增長11.84%。而2018年上半年，兩者空調營收還有近120億元的差距，分別為758.20億元和638.74億元。

根據中怡康數據，2019年一季度家用空調線下市場零售額排名，格力、美的和海爾分別為35.4%、30.2%和12.7%，格力與美的可謂“貼身肉搏”。但格力在線上市場的表現不如奧克斯，更不及美的，格力線上占據16.3%的份額，與奧克斯差距拉大。美的集團空調內銷降價促銷，份額提升明顯。

國家發布新的空調能效標準，廠家逐步消化部分低端機產品。龍頭企業為了實現年度目標，下半年經營策略可能會調整，下半年空調均價下降概率大。

從現有競爭格局看，格力空調能夠保持當前份額就相當不錯了。

第二，新進入者增多。

2018年7月，小米推出第一款米家空調。米家互聯網空調作為小米大家電戰略的重要一環，已經發布了多款空調產品，擁有定頻、變頻、一級能效、三級能效、1.5匹、2匹等多種產品。

2019年一季度，蘇寧的自有品牌蘇寧極物開啟了小Biu空調的預約，并公布了售價，高調宣布進軍空調行業。

雖然新進入者對美的、格力等原有競爭者短期內不會形成巨大的沖擊，但是，中長期而言，新進入者加入后將引起更加激烈的競爭是必然的趨勢?？纯葱∶纂娨曔@個典型案例就會發現，米家空調也許會引起空調市場份額的很大變化。小米電視從2013年推出第一款以來，就一直受到消費者的喜歡。小米電視在京東、天貓和蘇寧均斬獲了銷量/銷售額雙冠軍，總銷量比第2名和第3名加起來還多，堪稱一家獨大。

從新進入者看，未來空調業務有可能會面臨著過去二十年類似電視機的發展路徑，技術越來越成熟，技術和品牌的差異化越來越難，價格戰難以避免。如果上述情形一旦成為現實，不僅僅是格力電器，包括美的集團、海爾智家等，都將面臨著較大的挑戰。

第三，上游的供應商轉向。

空調業務的上游供應商足夠多，這對于空調整機企業來說是顯而易見的好事。因此，格力電器、美的集團等公司都充分利用這一優勢，大量占用上游供應商的資金。據格力電器2019年半年報披露，其占用了供應商的資金，即應付票據和應付賬款合計為792.43億元，應付賬款周轉天數在180天左右。

占用供應商的資金，是把雙刃劍，一方面可以產生占用資金的收益，另一方面如果供應商無法賺取足夠的利潤，則供應商生態會遭到破壞。而對于供應商而言，顯然歡迎小米、蘇寧等新進入者，以爭取提高自己與空調整機企業的談判能力。

上游供應商不僅為格力電器提供零部件，同時提供了巨額的資金支持，會對格力電器的現金流產生“順周期”效應——當格力空調業務高速增長的時候，采購零部件的金額增加，占用的資金也會高速增加，經營活動產生的現金流量流入也會高速增加，占用資金產生的收益大幅增加，從而使得報表利潤和現金流會非常漂亮，可能會導致估值虛高。但是，一旦格力空調的業務無法增長甚至下滑，則會形成現金流“雙殺”：空調業務本身的現金流無法增長甚至下滑，同時因為無法占用更多的供應商資金甚至需要吐出前期占用的供應商資金，兩者疊加，從而導致報表利潤和現金流以更快的速度下滑。

最后，再看下游的經銷商和消費者的變化。

格力電器在過去的十幾年自建銷售渠道，獲得了很好的效果和競爭優勢。自建銷售渠道的好處，是可以掌握流通環節的話語權。一般的家電企業通過國美、蘇寧、京東、天貓等銷售，命運不是掌握在自己手里，而是掌握在渠道手里，甚至流通環節的利潤超過了生產制造環節的利潤。與國美、蘇寧等大客戶相比，格力電器的經銷商的談判能力和地位要弱很多，更多只能聽從格力電器的條件。格力電器2019年半年報顯示，銷售返利欠款為618.78億元，可以說格力電器的經銷商為格力電器提供了巨額的資金支持。這對格力電器來說，是顯而易見的好事情：通過銷售渠道管理，不僅賺取生產制造空調的利潤，還可以賺取巨額的資金收益。但是，一旦經銷商的壓力過大，則銷售生態可能會遭到破壞。

另外，空調的最終客戶不是經銷商，而是消費者。因此，還需要考慮終端消費者的變化趨勢。毫無疑問，終端消費者未來線上購買空調的比例將越來越高，這是一個無法扭轉的趨勢。在線上消費比例提高的情況下，線下實體經銷商的日子將越來越困難，在這種情況下，如果格力電器依然延續原有的模式，經銷商生態將難以為繼。

銷售模式的變化，也將極大地影響到格力電器的財務表現。同樣的道理，經銷商不僅為格力電器銷售空調，同時也提供了巨額的資金支持，導致格力電器的現金流“順周期”效應——當格力空調銷售高速增長的時候，經銷商的銷售量增加，占用的經銷商資金也會高速增加，經營活動產生的現金流量流入也會高速增加，占用資金產生的收益大幅增加，從而使得報表利潤和現金流會非常漂亮，可能會導致估值虛高。但是，一旦格力空調的銷售無法增長甚至下滑，則會形成現金流“雙殺”：空調業務本身銷售收到的現金流無法增長甚至下滑，同時因為無法占用更多的經銷商資金甚至需要支付前期占用的經銷商返利，兩者疊加，從而導致報表利潤和現金流以更快的速度下滑。

從近幾年的家電銷售數據來看，線上銷售份額不斷上升、線下銷售份額不斷下降已經成為現實。在線上空調銷售市場份額中，格力電器低于美的和奧克斯。因此，上述經銷商模式下的“雙殺”情形，發生的可能性比較大。