房地產企業的財務杠桿與財務風險研究

劉瑩

[摘要]房地產行業是具有高資產負債比的行業，在眾多籌資方式中，貸款比例較大，多利用負債的財務杠桿效應。如何運用財務杠桿獲益并規避財務風險是極其重要的，也是有關房地產企業可持續發展的關鍵之一。選取保利地產近三年的財務數據為數據樣本案例，探究房地產行業相關的財務杠桿與財務風險的影響關系。

[關鍵詞]房地產;財務杠桿;財務風險

[中圖分類號]F275[文獻標識碼]A

1 文獻綜述

美國經濟學家Modigliani&Miller（1963）在新MM理論基于負債利息是在稅前扣除的，加入了所得稅因素，債務資本越高越降低綜合資本成本，企業價值會隨之而上升。

Bidet et.al（2008）通過對于英格蘭300余家房地產企業有關資本結構的研析，證明了如果要對開發房產的公司做有關于資本結構的影響因子的數理計量，依據權衡理論為基礎得到的反饋，更加符合實際。而如果從優序融資理論入手則沒有那么精準。每個專家對于財務風險都有自己的認知照收點，只有博采眾長才能思考全面。

邪姝媛（2011）與金昌旭（2012）等學者本著實現以最微少的財務風險成本做到企業增值最多的財務風險管理目的，對財務風險系統性與非系統性成因進行分析，從風險機制、資金流動和財務杠桿方面提出了針對財務風險應對與預警而專門設立的周全而生效的體系。

張蕊（2014）與梁珍華（2014）則分別證明了相關人員可以通過財務報表顯示的數據來進行有關財務風險的數據分析，依據財務指標的分析對于財務風險做到預警，并根據具體情況開展相關體系建設。

2 理論基礎與背景分析

財務杠桿的利用通常都是使用負債型籌資工具。財務杠桿可分為正負兩種，正財務杠桿促進企業效益的增長，而負財務杠桿則會阻礙企業發展。財務風險是客觀的存在于企業經營過程中的，負債中的固定利息和優先股的固定股利會發生財務杠桿作用，同時也是財務風險產生的直接因素。企業要想更好的利用財務杠桿，就需要把握好最優的資產負債比，以促進企業利潤增長并降低資金成本與財務風險。

從目前官方發布的數據來看，房地產類企業負債率在2017年中國的均值達到了近乎79%。國內的房地產類運營企業負債率均值已經是連續8年以上超出理論數值50%的標準。目前對于國內房地產類企業中，多數上市公司對于財務杠桿的控制水平還夠不上正常理論水準，但不同上市房地產企業利用的水平和程度有著較大的差別。國家政策對于房地產的財務杠桿有著重要影響。政策導致資金周轉速度減慢，負債融資成本上升，導致很多企業開始調整結構，更科學的降低成本，向最佳區間靠攏。

3 案例分析

保利房地產集團股份有限企業（以下簡稱保利地產）主要經營房地產開發，屬于房地產行業的龍頭企業。

3.1 財務杠桿分析

由于房地產行業中資產負債比是影響財務杠桿系數的重要因素，本文選取保利地產2015～2017年披露的財務數據，對保利的財務杠桿效應進行了深入分析，具體分析指標見表1。

衡量財務杠桿水平最為直觀的指標是資產負債比和產權比，從表1中可以得知，保利地產的資產負債比從2015年75.95%到2017年77.28%，近三年的數據雖然有波動，但基本維持在75%到78%左右。還反映出保利地產的產權比在三年間一直在2.9倍左右浮動，這也表明保利地產通過借貸將財務風險的一部分轉嫁給債權人并獲得潛在利潤，從這一方面來講，保利地產的財務杠桿發揮了較好的正效應，通過債務資本的運營有效的促進了企業發展。從表 1的數據來看，房地產行業在三年的資產負債比一直從77.7%增長到78.3%而后又增長到79.1%，整體的資產負債比一直在逐年逐步的增長。保利地產三年的資產負債比平均值為76%，同時期房地產行業的資產負債比平均值為78.37%，保利地產的資產負債比在行業中處于一個中等偏低的水平，盡管保利地產的資產負債比表現出小幅度波動，但財務風險仍不容忽視。

3.2 財務杠桿效應下的財務風險分析

LeunglungChan（2018）OthmarMLehner（2015）都承認財務風險是企業必須面對的一個現實問題，財務風險是客觀存在的。楊晶（2018）也強調了企業在籌資、投資和生產經營活動各環節中無不承擔一定程度的風險，只是承擔風險程度因負債方式、期限及資金使用方式等不同面臨的償債壓力也有所不同。潘麗麗（2015）則將房地產企業財務杠桿效應下的財務風險分為了籌資、投資、資金回收三大風險。

3.2.1 籌資風險分析。WangYumei&LiuDandan（2011）對于籌資風險的定義是指企業因借入資金而產生的喪失償債能力的可能性和企業利潤（股東收益）的可變性，所以籌資風險又叫財務風險。本文選取了表 2中的指標來對籌資風險進行分析。

從表2數據中可以看出，保利的流動比在1.7左右，速動比在0.5左右。相對于理論值，保利的流動比與速動比都低于理論值。保利的現金比在16.90%～18.73%浮動。這表明保利地產對于到期償債的能力控制不足，而流動資產比控制不佳，會影響企業勢整體的發展速度。三年的籌資、經營、投資活動的現金流量凈額，表明了保利大幅利用籌資來維持現金流的平衡，使得籌資風險對企業的影響一直影響深遠。所以總體來看保利大量依靠籌資來平衡現金流，對于資產結構的控制不足，所以保利還是具有較大的籌資風險。

3.2.2 投資風險分析。保利地產的盈利能力較為突出，其特有的規模經營帶來較高的投資回報，在房地產行業整體利潤率明顯下滑的情況下，保利地產的凈資產收益率一直維持15%左右，且一直高于行業水平。但從三年間的資產報酬率總體上呈下降趨勢;營業利潤率2015～2016年下降，2017年雖有所回升卻遠低于行業水準。

3.2.3 資金回收風險分析。從表 4中的保利地產存貨周轉率與應收賬款周轉率的對比分析，可以看出兩項指標的變動呈現反向變動，很容易使得企業資金鏈運轉不利，資金流不能充分利用，使保利地產資金回收的難度加大，進而影響資金鏈的正常運作，使財務風險增大。

3.3 小結

企業在資產結構中負擔的債務越重，遭遇財務風險的可能性與規模就越大。資產結構的負債比重是能對于引發財務杠桿系數變動的重要條件之一，在息稅利潤比于債務利率不變的情況下，因子資產負債結構比和因子財務杠桿系數是正相關，因此財務杠桿系數會隨著資產負債結構比的改變而改變。保利地產的資產和負債總額均逐年上升，資產負債比最高達到70%以上，再加上偏緊的經濟形勢和融資環境都會使保利地產的財務風險逐年增加。因此要保利地產穩步增長就必須維持一個適度的負債比率。由于房地產行業的獨特性，使房地產企業適應用高水平的財務杠桿。但財務杠桿過高容易導致資金鏈的風險，盈利能力與資金流動性也隨之下降，出現資不抵債的危機。外部環境的變化，也會影響財務杠桿過高的企業對于財務危機的反應速度大幅降在市場競爭中，只有平衡好收益和風險，企業才能實現可持續發展。

4 意見及建議

在房地產行業依靠自有資金是不夠的，需借助各種籌資渠道和手段來獲得大量的資金支持。但是資本結構的失衡會擴大財務風險實現的可能性，所以對于企業而言資本結構的調整和財務杠桿的運用是必不可少的。如果企業是全資產或者全負債運管，那么財務杠桿就無法發揮作用。我國房地產行業的外部經濟環境一直較為復雜，利率變化、政策變更、消費者需求等都影響企業經營生產。整體上來講，我國大多數房地產企業的自有資金的支持較弱，房地產企業更應衡量自身的經營狀況和變動的外部環境，調整本資本結構。當債務資本比例過小時，財務杠桿的正效應就不能得到充分發揮，負債經營的利益就無法最大化;相反，當負債超過一定限度時，發生財務風險的未來就會越靠近。

在籌資過程中，因為國家近年來的目標是經濟下行“軟著陸”，這一政策的之下，行業環境不明朗，籌資的困難程度也在升高。通過合理安排資本結構，可以穩固企業資本根基。同時，加強運營資金管理，合理有效地吸引資本市場關注，拓展多元化的籌資渠道，減少籌資成本，進而降低籌資風險和財務風險。通過提高產品庫存、應收賬款等周轉速度，減少企業內部占用資金，提高自身償付能力;建立應收賬款的管理制度，使資金在可靠的范圍內流動，降低壞賬的可能性。

[參考文獻]

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