商譽風險“爆雷”

李東霖

截至目前，公開數據顯示A股整體商譽超過1.45萬億，占同期上市公司凈利潤總額2.92萬億元的一半（49.6%），商譽風險正考驗A股承受力。

2018年11月16日，證監會緊急提示風險，發布了《會計監管風險提示第8號——商譽減值》（簡稱8號文）。

2019年1月7日，財政部一則關于“商譽及其減值”議題反饋意見的公開消息，A股商譽減值還是攤銷的議題開始發酵。

2019年1月10日晚間星普醫科（300143.SZ）發布公告，19億商譽暗藏洶涌，商譽“地雷”危機暗伏；

2019年1月12日，鳴志電器（603728.SZ）存商譽減值風險遭上交所問詢；

2019年1月11日，萬家樂（000533. SZ）發布業績預虧公告，因商譽減值致凈利虧逾8億元。

如同寒冬里的“一壺沸水”潑向資本市場，關于今年遭遇商譽減值巨大壓力的公告以及相關新聞甚囂塵上，其影響可見一斑，也從側面證實了商譽減值的壓力。

前期大量并購重組業績對賭期的結束，商譽的達摩克利斯之劍似乎即將落下。商譽對A股的壓力茲事體大，它的風險究竟是如何產生的？又該如何規避？

前世今生

商譽的形成，離不開上市公司的外延并購：付出對價大，享有的權益比例越小。那么這個差額，就可以被看作收購者所得到的商譽，它表現為超出原始計量的一種溢價。

舉個例子，以100元收購某公司，但是該公司的凈資產（股東權益）只有60元，那這次收購的多出來的40元是不是我就虧了？

答案當然不是，如果被收購公司每年穩定產生盈利，這40元就是它未來能產生的經濟價值，在會計報表中就產生了40元的商譽。

2012年以來，伴隨著傳統行業逐漸見頂，越來越多的上市公司轉型訴求愈發強烈，通過外延式并購，進行轉型升級以及產業整合。

2014年《上市公司重大資產重組管理辦法》《上市公司收購管理辦法》等一系列政策舉措出臺，放開并購重組權限、取消行政審核、豐富支付工具等為手段使得A股上市公司并購重組開始井噴增長。

到如今，業績承諾期結束，相關數據顯示，被收購標的業績普遍下滑逾30%，“高估值、高商譽、高業績承諾”的三高并購產生了商譽減值的后遺癥。

業績承諾不達標后造成的商譽減值，一旦測試后證明需要減值，幾十億商譽可瞬間歸零，這成為當前市場重要擔憂因素，因而帶給投資者一種“爆雷”的感覺。

導火索

對被并購公司過高估值，直接導致日后的商譽減值。但商譽減值作為“黑天鵝”，也會有一些“蛛絲馬跡”可尋。

被收購企業業績和現金流惡化，特別是業績承諾未實現導致“洗大澡”、“變臉”的把戲，最知名的莫過于堅瑞沃能（300116.SZ）46億巨額商譽計提減值。

2018年4月19日晚間，堅瑞沃能披露業績快報修正公告，公司2017年的凈利潤由盈利5.22億元修正為虧損36.89億元。

虧損原因為子公司沃特瑪利潤未達預期。堅瑞沃能對收購沃特瑪時所形成的商譽計提了全額減值。

時間倒回至2016年2月29日，堅瑞沃能發布并購及定增預案，擬以52億元收購沃特瑪100%股權，相對于沃特瑪9.29億元的賬面凈資產，該交易對價大幅溢價4.6倍。

類似這種有著高溢價收購、收購后業績未達標，現金流惡化特征的公司，大多會在未來某一時刻發生商譽巨額減值，拖累公司業績的“變臉”事件。

另一種情況，是發生在技術升級階段，或技術壁壘較低，身處完全競爭市場的公司。

例如東方通（300379.SZ）曾在其2017年報中表述，對可能發生資產減值損失的商譽計提了3.85億元減值準備，其中原因之一，是被并購企業惠捷朗核心的網絡優化測試業務，因為5G的技術升級導致未來業務量存在諸多不確定性，以及惠捷朗2017年度業績大幅下滑，且進入2018年后原有核心人員相繼離職，惠捷朗商譽存在減值跡象。

相關業務技術壁壘較低或技術快速進步，產品與服務易被模仿或已升級換代，會使得盈利現狀難以維持，科技類公司尤其如此，這是商譽減值風險的重要誘因之一。

風險規避

2018年11月16日，證監會發布了《會計監管風險提示第8號——商譽減值》文件，規范了商譽減值的會計處理、信息披露、商譽減值事項的審計和與商譽減值事項相關的評估三方面事項。

以往，被收購公司業績承諾不達預期，上市公司也會以并購重組相關方有業績補償承諾、尚在業績補償期間為由，不進行商譽減值測試。而“8號文”的出臺，有助于A股商譽減值風險防范，讓商譽減值信息更加真實和及時，商譽減值規模的波動會更加平滑，減少出現風險集中爆發的情形。

除了政策“加持”，投資者還可以通過一些指標來判別企業商譽風險。通常有三個商譽指標來反映其減值風險：商譽/總資產、商譽/凈資產、商譽/凈利潤。

前兩個指標表明公司前期進行了越高的溢價并購，區別在于總資產這個指標包含了杠桿水平，而商譽/凈資產、商譽/凈利潤是從商譽對股東權益和利潤侵蝕角度去分析考量的。

以申萬二級行業分類標準，2018年三季報為基準進行篩選，可以看到商譽/總資產≧50%的公司一共有22家公司，大多為互聯網和傳媒行業，指標區間大于70%的公司有兩家，分別是星普醫科和順利辦；

指標區間位于60%之間有三家公司，分別為眾應互聯、高升控股、迅游科技；指標大于50%小于60%的公司有16家。

商譽/凈利潤≧80%的公司一共有974家，行業分布多為互聯網傳媒，營銷傳播，可以看出商譽對凈利潤拖累的影響之廣，數據大于100倍的就有18家，ST銳電甚至達到了3613倍的指標數。

商譽/凈資產≧80%的公司總數有33家，集中分布在互聯網和傳媒行業。

以上數據分布看，互聯網、傳媒、營銷傳播，是目前商譽風險的重災區，除此之外，暗藏了巨大的減值風險，引發業績變臉的個股也應該規避。