內外融資對企業不同階段創新投資的異質性效應
——基于中國制造業上市公司的數據

劉家樹，范從來

(1.南京大學 商學院，江蘇 南京 210093；2.安徽工業大學 商學院，安徽 馬鞍山 243032)

一、 問題提出

當前，隨著支撐中國經濟發展的要素條件發生轉變，經濟發展方式也由“要素租金”驅動模式轉向“創新租金”驅動模式(張杰,2015)[1]，客觀上要求創新成為驅動經濟增長的核心動力。然而，創新能否成為核心動力，需要高度關注什么樣的制度環境才能夠驅動創新，并促使創新行為成為現實(范從來,2016)[2]，2017年全國金融工作會議指出金融要回歸本源并把為實體經濟服務作為金融工作的落腳點和出發點。企業是國家創新系統的重要主體，其創新活動是提高企業生產率，提升核心競爭力，促進經濟良性、高質量和可持續發展的重要保障。企業創新活動受到各種內外部因素影響，其中，資金投入是諸多因素中至關重要的因素。但是，必須高度關注的是，針對企業研發活動，一方面，由于其不確定性、高風險性、投資成本不可逆性等(袁建國等,2015)[3]，導致市場在企業研發過程中的資金配置低于社會最優值，即企業研發投資更易受到融資約束影響(Guariglia和Liu,2014)[4]，形成企業研發投資所需資金供給不足的局面。另一方面，在以銀行為主的金融體系中，主要以債務的方式向企業提供資金，企業創新融資過程中的股權融資渠道相對有限，即“權益錯配”(李揚,2017)[5]；同時，以銀行為主導的金融結構的資金供給期限較短，而研發經費投入具有持續性與累計性(盧馨等,2013)[6]，企業研發過程中對長期性和穩定性資金需求尤為迫切，即“期限錯配”?！?br>