啤酒業拐點悄啟

吳新竹

啤酒業上市公司正在迎來股價反轉行情。燕京啤酒（000729.SZ）于2017年12月初觸底反彈，半年來從5.76元/股震蕩拉升至9.33元/股的高位;青島啤酒（600600.SH）也在同期大幅上漲，從每股30元左右漲至接近60元/股;珠江啤酒（002461.SZ）的股價拉升發生在近一個月，漲幅為38%;重慶啤酒（600132.SH）5月漲幅達到28%，向好趨勢明顯。

股價上漲與業績向好密不可分，啤酒行業經歷了多年洗牌之后，有望在消費升級的帶動下迎來下一個風口。

基本面轉好

青島啤酒一季度實現營業收入72.52億元，同比增長3.01%;實現歸屬于上市公司股東的凈利潤6.67億元，同比增長15.16%;扣非凈利潤同比增長4%。

當季，公司累計實現啤酒銷量203萬千升，同比增長1.3%，其中，主品牌“青島啤酒”實現銷量108萬千升，同比增長2.4%，“奧古特、鴻運當頭、經典1903和純生啤酒”等高端產品共計實現銷量53萬千升，同比增長6.9%。

一季度，青島啤酒經營活動產生的現金流量凈額同比增加49.81%，一季報稱，主要原因是銷量增長使得銷售商品收到的現金同比增加，以及預收款項減少額同比減少所致。

青島啤酒的預收款在2018年一季度為10.24億元，2017年年底為11.78億元，減少1.54億元;2017年一季度為6.96億元，2016年四季度為13.21億元，減少6.25億元。可見公司在2018年一季度的預收款項減少額相比2017年同期減少4.71億元，新增的預收款將為公司之后的會計期間貢獻銷售收入。

燕京啤酒一季報稱，該季度為啤酒消費淡季，報告期內公司實現啤酒銷量 114.27萬千升，實現營業收入32.80億元，同比增長3.35%;實現歸屬于上市公司股東凈利潤5415萬元，同比增長0.83%，扣非凈利潤同比增長43.9%。

據Wind金融終端測算，燕京啤酒一季度的存貨周轉率達到5年同期的最大值，應收賬款周轉率與上年同期相比有所回升，說明產品的銷售狀況出現了轉機，且賒銷狀況有所減少。Wind顯示，公司一季度的資產負債率達到5年同期的最低值，這在財務費用中有所反映。根據一季報，燕京啤酒的財務費用比上年同期降低了76%。此外，一季度，公司的流動資產周轉率和固定資產周轉率均達到5年同期的最高水平，體現了公司運營效率的提升。

從Wind的運營能力指標來看，重慶啤酒和珠江啤酒一季度的存貨周轉率和應收賬款周轉率均得到了很大提升，達到10年同期的最高水平。

重慶啤酒一季報披露，公司在報告期內實現啤酒銷量21.41萬千升，比上年同期增長3.33%;實現營業收入8.13億元，比上年同期增長10.37%;實現歸屬于上市公司股東的凈利潤7556萬元，比上年同期增長56.95%;扣非凈利潤同比增長6.51%。

珠江啤酒一季度實現歸屬于上市公司股東的凈利潤1786萬元，比上年同期增長47.21%，但扣非凈利潤僅為-2255萬元，同比下降1041.68%。公司的資金來源依賴于政府補助，計入當期損益的政府補助在2018年一季度為1682萬元，2017年一季度為1781萬元，2016年一季度為1.5億元;凈利潤在2018年一季度為2090萬元，2017年一季度為1389萬元，2016年一季度為1173萬元。通過比較可知，公司在2018年一季度能夠從政府補助之外獲取利潤，盈利狀況實際上是有所好轉的。

價格重塑

啤酒業上市公司的業績普漲與提價有直接關系，而提價并非空穴來風。自2017年四季度起，啤酒產品的原材料價格經歷了不同程度的上浮。國家發改委公布的36個大中城市日用工業消費品平均價格顯示，瓶裝啤酒在2017年8-10月為4.49元，截至2018年3月，上漲至4.65元左右;而2017年一季度在4.44元左右。瓶裝啤酒的原材料主要有大麥、玻璃瓶和紙箱，其中，大麥價格自2017年年底開始上漲，但其運輸和貯藏成本計算起來較為復雜，僅從瓶裝啤酒的包裝成本來看，其價格的上漲便不可小覷。

國家統計局公布的流通領域重要生產資料價格顯示，瓦楞紙的市場價格自2017年下半年起迅速攀升，沖高回落后仍持續上行，2018年3月末達到4376元/噸，遠高于上年同期的3158元/噸。另一方面，從期貨行情來看，近3年玻璃的價格處于震蕩上漲之中，即使包裝玻璃瓶有一定的回收率，玻璃價格的走高也會抬升瓶裝啤酒的生產成本。

值得注意的是，啤酒業的產能近年來經歷了回調的過程。國家統計局數據顯示，啤酒累計產量的峰值出現在2013年12月，達到5062萬千升，但月產量逐年下滑。以3月產量為例，2013年3月產量為422萬千升，2018年3月僅336萬千升。

那么，啤酒行業上市公司如何在產量收縮、成本升高的環境下擴大利潤呢？中原證券研報指出，啤酒行業普遍提價以應對成本上升，但是提價須通過市場渠道落實到銷售中。

中泰證券在研報中表示，一季度，啤酒成本仍處于高位，提價效應體現不明顯，二三季度是消費旺季，提價效應有望逐步凸顯。

從青島啤酒的經營狀況來看，一季度，公司的營業成本增速比營業收入增速高出1.5個百分點，剪刀差并沒有持續拉大;同期，銷售商品收到的現金增速比購買商品支付的現金高出10.1個百分點;盡管行業的成本壓力猶存，但是銷售增長卻在提速，部分對沖了成本的增長;公司的費用率整體呈高位回落態勢，尤其是銷售費用中的廣告宣傳費用得以大幅削減;公司的存貨低位平穩，在建工程和固定資產下降，資產的運營效率提升，費用率大幅下降，從而使凈利率上升。

提高產能利用率也是一個重要的抓手。根據國金證券研報，燕京啤酒于2017年6月完成董事會換屆，換帥后公司調整了戰略發展思路，提價+關廠成為主題。在關廠上，2017年，公司提出“抓兩頭、帶中間”的策略，一邊繼續支持優勢企業，一邊在關閉劣勢企業上投入更多精力。

重慶啤酒于2015年被嘉士伯要約收購，爾后開展產能改革，關閉低效工廠。公開資料表明，2015年，公司關停6家分子公司，2016年關停安徽亳州工廠，并在2018年一季度完成股權和債權的處置。

國金證券認為，前些年，啤酒行業產能無序擴張是近年行業產能利用率快速下滑的主要原因。在需求端未出現有效回暖之前，企業擴建產能意愿降低，資本開支降至冰點，供給側自我收縮開啟。近年來，百威、華潤等大廠商關小廠開大廠的趨勢非常明顯，意在提升產能效率、擴大輻射范圍，有助于降本增效。長期看來，如果啤酒廠商開始集體縮減產能，供給端自我收縮，產能利用率逐步上升，將降低惡性價格戰的風險，有利于啤酒品牌利潤率的提升。

據華創證券預測，在行業格局逐漸清晰、龍頭企業市場份額逐步提升的背景下，提價周期有將可能延續5至6年，后續提價幅度和提價范圍將進一步擴大，業績彈性逐漸顯現。

消費升級

中泰證券分析指出，啤酒行業跑馬圈地時代已過，結構升級成為行業主題。隨著國內人口老齡化進程推進，啤酒主要消費群體占總人口的比例不斷下滑，人口紅利逐步消失，銷量明顯增長已經不現實。前期的產能釋放不斷拉低行業的開工率和利潤率，虧損的企業也逐步增加，啤酒行業資本投入也明顯減少。站在消費升級的今天，優化產能和產品結構有望成為行業的主要發展方向。

信達證券指出，經濟型啤酒消費量在近5年內下降趨勢顯著，中高端啤酒占比由2012年的55.50%到2016年的59.24%，側面印證了消費者在啤酒領域的消費偏好由經濟型消費轉變為品質型消費。

據東興證券測算，以精釀啤酒、特色啤酒和進口啤酒為代表的高端產品市場不斷提升，并保持良好的發展勢頭。申萬宏源則預計，隨著人均可支配收入的不斷提升，精釀啤酒的市場滲透率將不斷提高。

種種跡象表明，消費升級將推動啤酒行業進一步整合，以適應日益壯大的追求品質消費的顧客群體。華創證券研報顯示，2000年，400余家啤酒企業中，年產量20萬噸以上的企業僅18家，占全國啤酒總產量的30%左右，2017年，華潤啤酒、青島啤酒、百威英博、燕京啤酒、嘉士伯市占率合計達到77%，集中度大幅提升;且與發達國家比較，中國啤酒行業集中度還有上升空間。另一方面，東興證券指出，中國啤酒市場生廠商積極應對口味日益復雜化的消費者群體，不斷加大研發力度，并從國外引進新技術，使得中國市場的產品越來越豐富，一方面企業自身提高了產品力和品牌力;另一方面也推動了整個市場向前發展。