貿易摩擦下的匯率風險中性政策

管濤

中美貿易摩擦不必然導致人民幣匯率貶值，而且，現階段主要是由美元走強引起的雙邊匯率貶值，但并沒有引起做空，市場正在逐漸適應匯率雙向波動，并和政府形成風險中性的共識。

近期，市場很關心中美貿易摩擦對人民幣匯率有何影響。5月19日中美聯合聲明后，短期來看有利于市場情緒改善，是利好人民幣的。不過，近期主導人民幣匯率走勢的其實是美元升值。短期來看，聯合聲明里中方承諾大幅增加從美國的商品和勞動采購，減少美方對華的貿易逆差。這樣，中國的貿易順差會減少，對人民幣匯率肯定會有負面影響。

但是，有兩點市場應注意。首先，在匯率預期分化的情況下，大家不一致地認為這是壞的事情，有人看好有人看壞，那么，資本流入就有可能彌補貿易順差的減少。其次，如果中國經濟不出現過熱，儲蓄投資關系短期沒有大變化，中國的貿易收支就不會有大變化，那么，有可能中國從美國進口增加的同時減少了從其他國家和地區的進口。中國對美貿易順差減少，不等于中方貿易順差等額減少。所以，人民幣不必然會貶值。長期來看，中國的貿易收支狀況還是要看儲蓄投資關系，取決于人口結構變化等等。

在討論雙向波動的情況下，講升值和貶值的背景和時間概念非常重要。4月底以來，人民幣兌美元出現了一定程度的回調。由于通脹和加息預期，美元大幅度反彈，美元指數已經破了94。在這個時期美元反彈，人民幣匯率中間價下跌，但人民幣匯率指數仍然偏強。這種情況下，并不像2016年下半年那樣，美元指數走強，人民幣兌美元單邊下跌，最后市場上造成恐慌。

4月23日至5月25日，雖然人民幣兌美元中間價下跌了將近1000點，但是收盤間相對于中間價目前總體是偏強的，貢獻了升值約300點。而且，收盤價相對于中間價貶值的天數比較多，但是境外的人民幣匯率相對于境內的人民幣匯率總體是偏強的，占了73.9%，這意味著2018年4月中旬以來的美元反彈在境內市場沒有刺激新一波的做空。

再看外匯市場的反應，從總量來看，在4月人民幣貶值的情況下，銀行即遠期結售匯順差200多億美元，這是2014年7月以來第二次順差，收匯結匯率上升。很多企業一看人民幣貶了，趕快賣掉外匯，付匯購匯率下降。可見，人民幣越貶的時候，賣外匯的人越多，買外匯的人越少，匯率杠桿調節作用正常發揮。與傳統觀念不同，匯率走向雙向波動以后，企業逢高賣出，逢低買入，市場中性的變化也使得政府的調控政策更趨中性。

根據近期市場運行情況有幾點結論和建議。第一，當前的外匯市場運行總體良好，匯率有漲有跌雙向波動，而不是人為的升值或者貶值。所謂政策中性，就是政策上不偏不倚，是尊重既定規則下的市場選擇和市場結果，而不是對某個具體匯率水平的立場或意見。

第二，長遠看，中國將形成經常項目與資本項目差額互為鏡像關系的國際收支自主平衡格局，資本內流或者外流不等于人民幣必然升值或者貶值。

第三，匯率市場化改革是既定方向，人民幣走向清潔浮動是大勢所趨。實體企業賺的利潤非常薄，如果不重視金融風險的管理可能會吃大虧。外匯市場是有效市場，匯率是隨機游走的，非線性變化的，很難預測。包括最近一段時間美元走勢市場分歧也很大，有人認為是下跌中繼反彈，也有人認為是長期重新走強。

所以，市場要樹立風險中性的意識，不賭升值還是貶值，要把風險敞口管理好。套期保值的好處不是幫助企業賺錢，而是在支付專業機構一定成本以后，把不確定性變成確定性，讓企業專注主業經營。

匯率風險管理迫在眉睫，大家有不同的風險偏好和特點，外匯市場也有很多工具，包括遠期、掉期、期權。2017年全國金融工作會議提出“完善外匯市場體制機制”，“優化結構，完善金融產品體系”，將來也不排除有推出外匯期貨的可能性。