Pre—ABS業(yè)務(wù)探討——助力企業(yè)融資發(fā)展

趙（王瑩）

隨著ABS業(yè)務(wù)的持續(xù)升溫，Pre-ABS業(yè)務(wù)正逐漸成為市場上資金投資的熱點(diǎn)對象。Pre-ABS業(yè)務(wù)是ABS業(yè)務(wù)的前端，最終是以ABS為退出路徑的投融資方式，它有效的結(jié)合了市場的資產(chǎn)方與資金方的需求，提高了資產(chǎn)的流動性。

Pre-ABS 資產(chǎn)方

資金方 投資主體

Pre-ABS是指為資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人形成基礎(chǔ)資產(chǎn)而募集資金，是投資方基于融資人主體信用而發(fā)放的一筆信用貸款，原始權(quán)益人承諾將其正式資產(chǎn)證券化募集的資金作為主要還款來源，也就是說最終要以ABS的投融資方式退出。這類業(yè)務(wù)有利于機(jī)構(gòu)通過合理運(yùn)用資源、優(yōu)化配置、并取得相應(yīng)超額利潤。資產(chǎn)方需具備較強(qiáng)的創(chuàng)造資產(chǎn)能力、可持續(xù)的資產(chǎn)運(yùn)營能力以及完善的風(fēng)險控制能力，Pre-ABS投放可幫助資產(chǎn)方在原有資產(chǎn)規(guī)模上做出增量，促進(jìn)企業(yè)資產(chǎn)穩(wěn)健增長，從而推動實體經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展。資金方進(jìn)行Pre-ABS業(yè)務(wù)，還可參與到后續(xù)ABS承做，進(jìn)一步擴(kuò)大收入來源，而且Pre-ABS是有明確退出路徑的投資方式，在風(fēng)險部門認(rèn)可的風(fēng)控措施下，會成為一種較好的創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式。

Pre-ABS業(yè)務(wù)概述

Pre-ABS是一種定制化的融資服務(wù)，發(fā)起主體可能是資產(chǎn)方，也可能是為了獲得資產(chǎn)進(jìn)行套利交易的投資人，資金方提供Pre-ABS融資的目的是為了協(xié)助ABS資產(chǎn)生成。Pre-ABS具有抵押和過橋融資的雙重特性，因此要兼顧靈活性與安全性。

Pre-ABS是具有絕對優(yōu)勢的信用融資工具。首先，從服務(wù)實體角度Pre-ABS是以能夠ABS為前提，是一種“資產(chǎn)”前置的“信用貸款”，融資的目的是以資產(chǎn)為依托，實實在在幫助企業(yè)形成增量資產(chǎn)，而不會將融資去借新還舊或者投人金融市場；其次，從資金流動的環(huán)節(jié)上來看，Pre-ABS直接面向?qū)嶓w企業(yè)，而且是實體企業(yè)中特定項目的特定資產(chǎn)，目的性明確不會形成“空轉(zhuǎn)”、“嵌套”等拉長鏈條，增加實體企業(yè)成本和金融風(fēng)險問題；最后，從資產(chǎn)端的角度上來看，Pre-ABS雖然是信用貸款，但是以形成資產(chǎn)為目的，有一定“專款專用”的性質(zhì)，所以比一般信用貸款風(fēng)險小。Pre-ABS到ABS業(yè)務(wù)的主要參與方

沒有好的基礎(chǔ)資產(chǎn)就沒有基礎(chǔ)收益，交易結(jié)構(gòu)和盈利能力就成為空中樓閣。投資機(jī)構(gòu)需不斷向產(chǎn)業(yè)走，與資產(chǎn)端企業(yè)更緊密結(jié)合，以主動識別風(fēng)險為前提，以主動收購資產(chǎn)和創(chuàng)設(shè)資產(chǎn)為手段，獲取產(chǎn)業(yè)鏈上的超額收益，打造與其他金融同業(yè)的差異化定位和先發(fā)優(yōu)勢。Pre-ABS一是集中在形成快的消費(fèi)信貸、融資租賃債權(quán)資產(chǎn)；一是為了進(jìn)入一些資產(chǎn)較重、形成資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流較長的行業(yè)，例如已經(jīng)發(fā)電的分布式光伏電站、分布式燃?xì)夤帷⒁约拔鬯幚淼纫呀?jīng)產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)。目前較多的Pre-ABS不是零到壹參與到最初的資產(chǎn)形成過程，而是資產(chǎn)形成后，在ABS前的這段時期進(jìn)入，雖然不是準(zhǔn)確定義的Pre-ABS，但也是以ABS的方式退出；最后是盈利要好，經(jīng)過Pre-ABS和ABS兩次資本市場融資，相比自有資金和銀行貸款成本更高，所以要求這個項目的盈利起碼能保證兩次融資的利潤空間，項目本身的IRR要高于融資成本。

各方參與Pre-ABS，目的是讓融資變得更有效率，或者從中套利獲取利潤，Pre-ABS涉及到風(fēng)險定價和機(jī)會成本。第一，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)套利，銀行以自營資金投資Pre-ABS需按照100%風(fēng)險權(quán)重進(jìn)行資本計提；若以理財資金投資Pre-ABS，則會占用非標(biāo)投資額度，銀行投資非標(biāo)額度限制為銀行總資產(chǎn)4%或理財產(chǎn)品余額35%的額度熟低原則，對資產(chǎn)規(guī)模較大的股份制銀行與城商行非標(biāo)投資額度相對充裕，而中小型銀行則會受到較大影響，導(dǎo)致非標(biāo)投資額度補(bǔ)足而無法投資。而標(biāo)準(zhǔn)化投資銀行風(fēng)險資本計提標(biāo)準(zhǔn)為20%。第二，資產(chǎn)出表溢價（發(fā)起人）：對金融機(jī)構(gòu)來說，是有自身風(fēng)險資本的考核，也要提高ROE，降低負(fù)債率。所以一個資產(chǎn)通過Pre-ABS，后續(xù)接續(xù)ABS，有可能將全部業(yè)務(wù)流程都做到表外，設(shè)計成結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，風(fēng)險上可與其他機(jī)構(gòu)共享分擔(dān)，就通過體外的SPV直接對中低客戶發(fā)放信貸，然后從里面再獲取一個相應(yīng)的收益，風(fēng)險計提與表內(nèi)貸款差異也十分大。所以，對銀行等金融機(jī)構(gòu)來說，資產(chǎn)額度騰挪和風(fēng)險資本占用上就會變得非常有意義。第三，Pre-ABS出資的機(jī)會成本溢價（發(fā)起人）：相較于直接取得Pre資金與等待存量資產(chǎn)發(fā)行ABS募集資金之間，融資客戶樂于支付溢價獲得更加便捷的資金使用方式。Pre-ABS支付的是杠桿成本，ABS發(fā)行后償還Pre資金可以降低企業(yè)后續(xù)資金成本，而前后加權(quán)綜合成本低于企業(yè)投資資產(chǎn)的ROE。第四，現(xiàn)金流重新切割以后的風(fēng)險溢價，有發(fā)行能力的機(jī)構(gòu)，在承擔(dān)之前提到的各種風(fēng)險以后，會拿到這個溢價，當(dāng)然如果發(fā)行失敗，要承擔(dān)風(fēng)險實現(xiàn)帶來的損失。

從Pre-ABS到ABS的核心投資主體主要有商業(yè)銀行、保險資管以及公募基金。

（1）商業(yè)銀行資管

新規(guī)落地之后，銀行理財投資非標(biāo)收到限制，未來將以自營資金投資為主投資Pre-ABS。資管新規(guī)要求金融機(jī)構(gòu)對資管產(chǎn)品實行凈值化管理，同時凈值生成應(yīng)符合公允價值原則，因此未來銀行理財將被迫轉(zhuǎn)型為凈值型，這與很多投資者要求保本理財?shù)脑竿嚆＃珹BS目前流動性不高，缺乏明確的公允價值和向凈值型轉(zhuǎn)型的基礎(chǔ)，在一段時間內(nèi)仍然可以以成本攤余法計價，這樣一來銀行仍可為產(chǎn)品收益擔(dān)保，因此銀行會在監(jiān)管指標(biāo)允許的范圍內(nèi)加大ABS的投資力度。從Pre-ABS到ABS投資是商業(yè)銀行非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的重要渠道之一。

（2）保險資管

2018年4月1日起開始實施的《保險資金運(yùn)用管理辦法》（保監(jiān)會令[2018]1號文）明確規(guī)定保險資金可以投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。因為保險對資金安全性要求高，ABS本身有穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)支撐、底層資產(chǎn)分散和破產(chǎn)隔離的結(jié)構(gòu)設(shè)計，風(fēng)險小。險資費(fèi)率較高，尤其是財產(chǎn)險，因此要尋找收益率高的出口，優(yōu)質(zhì)的ABS在保證安全性的前提下，收益率相比債券要高，是一個較好的配置點(diǎn)。保險資管投資ABS或Pre-ABS的主體評級最低起點(diǎn)是AA+，而AAA評級更受青睞。

（3）公募基金

公募的債基不能投資私募債、PPN等私募品種，流動性不高但是收益高、安全性高的ABS就成為公募基金，尤其是債基、貨基等的重要選擇，雖然一定程度上犧牲一些流動性，但是可以增厚收益。并且基金的負(fù)債也相對比較穩(wěn)定，沒有太大的流動性壓力，公募基金配置ABS還有較大潛力，從現(xiàn)實來看，純債基金和貨幣基金是配置ABS的大戶，在過去兩年也實現(xiàn)了較快的增長。所以未來從基金方面來看，基金可能會配置不同期限（ABS不同類型底層資產(chǎn)，期限差別較大）的ABS，兼顧流動性和收益率的要求。

政策利好ABS推動Pre-ABS發(fā)展

2018年4月24日上交所發(fā)布《上海證券交易所中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司債券質(zhì)押式三方回購交易及結(jié)算暫行辦法》對即將推出的上交所債券質(zhì)押式三方回購模式進(jìn)行規(guī)范。政策利好ABS可質(zhì)押增加流動性，從而更加促進(jìn)Pre-ABS業(yè)務(wù)的發(fā)展。具體操作方式如下：

（1）在參與機(jī)構(gòu)安排上，與協(xié)議式回購無限制不同，三方回購只允許金融機(jī)構(gòu)（證券自營、銀行、信托公司、保險等）、公募基金和銀行理財參與，券商資管、基金專戶等產(chǎn)品戶無法參與。

（2）在參與前，機(jī)構(gòu)需要進(jìn)行投資者適當(dāng)性備案，證明滿足三方回購市場的參與條件。正式交易時，正回購方（融人方）需要取得逆回購方（融出方）的授信，否則雙方無法交易。

（3）在質(zhì)押券的要求上，《暫行辦法》采取質(zhì)押券籃子的做法，將在上交所交易的債券品種分為8個籃子（含ABS，且新增了AA級的信用債），并統(tǒng)一設(shè)立了折扣率，但比協(xié)議質(zhì)押要低些。如何以Pre-ABS模式為客戶提供服

務(wù)思考

為滿足資產(chǎn)方客戶新增資產(chǎn)創(chuàng)投規(guī)模需求，應(yīng)需整合各金融機(jī)構(gòu)同業(yè)資源，從Pre-ABS到ABS設(shè)計完善的系統(tǒng)融資方案，明確交易流程中各個環(huán)節(jié)的時間節(jié)點(diǎn)與資金成本，完全規(guī)避資金錯配風(fēng)險，使資金與資產(chǎn)的實時匹配，實現(xiàn)零合規(guī)風(fēng)險、高發(fā)行效率、低運(yùn)行成本，最大化優(yōu)化資源配置。

（1）定制一攬子和定制化融資方案，以共享平臺的形式，為核心客戶提供一攬子和定制化融資方案，真正滿足融資需求并提高忠誠度，形成資產(chǎn)證券化優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)資產(chǎn)導(dǎo)人。

（2）打通資產(chǎn)證券化全流程。真正打通Pre資產(chǎn)形成、發(fā)行、承銷、投資、賬戶管理、存續(xù)管理等環(huán)節(jié)，提供綜合收益的同時加強(qiáng)資產(chǎn)風(fēng)險檢測和存續(xù)管理，真正做到風(fēng)險與收益并重。

（3）創(chuàng)造規(guī)模效益收益。業(yè)務(wù)全部環(huán)節(jié)中積少成多、拼盤優(yōu)勢等，可以壓縮成本、放大收益，實現(xiàn)成本收益比最優(yōu)。

（4）共享平臺內(nèi)資金資產(chǎn)互動。共享平臺每位參與者將優(yōu)先進(jìn)行資金融通和資產(chǎn)交易，以保障參與者的流動性和收益。