我國上市公司并購績效及其影響因素的文獻綜述研究

蔣華春 王海俠

【摘要】目前國內(nèi)外對上市公司并購績效研究的方法主要有：事件研究法、財務(wù)指標(biāo)法和個案研究法。相對于西方國家中國企業(yè)起步晚，對并購相關(guān)問題的研究也較晚。

【關(guān)鍵詞】并購 會計研究法 影響因素

一、公司并購績效的研究綜述

（一）事件研究法文獻綜述

Bruner（2002）對從1973年開始直至2001年間的數(shù)百篇同并購相關(guān)的文獻資料進行了檢索與分析，并了解到發(fā)生于成熟市場內(nèi)的并購活動中，同收購企業(yè)的股東收益對比而言，待收購企業(yè)的股東收益明顯更高。待收購企業(yè)的股價持續(xù)上漲，其股票的超額收益率大都保持在10%～30%；而收購企業(yè)的股票收益率存在著極強的不確定性，甚至有負(fù)增長的趨勢，并且在時間不短推移的過程中，收購企業(yè)的長期財務(wù)業(yè)績將會出現(xiàn)遞減的勢頭，普遍而言，收購雙方的股東收益均有著極為顯著的不確定性。

李善民等（2002）對上海與深圳在1999與2000兩年間的并購交易進行了分析，并據(jù)此得到了同普通研究相對立的結(jié)論：就整個事件期而言，目標(biāo)公司出現(xiàn)了超額收益的負(fù)增長，而并購公司則實現(xiàn)了超額收益的正向提升。

李丹（2012）系統(tǒng)的探索了2009、2010以及2011三年間滬深兩市的并購重組數(shù)據(jù)，并據(jù)此了解到，不管是從并購雙方的整體樣本來講，還是就某一方的樣本來講，并購公告宣布前，雙方的股東財富均出現(xiàn)了不同程度的增長，然而真正發(fā)出公告后，股票價格將呈現(xiàn)出負(fù)增長的趨勢，企業(yè)股東財富明顯減少，累計異常收益率將呈現(xiàn)反向增長的態(tài)勢。

楊毅（2015年）采用事件研究法對我國2008年金融危機后制造業(yè)并購進行了專門性研究，結(jié)果表明在制造業(yè)并購使得總體長期績效有一定的促進作用，而且國有股并購較好。

（二）會計研究法文獻綜述

Healy等（1992）從業(yè)績計量的角度來講，并未對財務(wù)數(shù)據(jù)的人為因素進行考慮，針對自1979年開始直至1984年間的50項并購交易，通過經(jīng)營現(xiàn)金流報酬的內(nèi)涵進行了探討，并據(jù)此了解到伴隨并購活動的發(fā)生于發(fā)展，現(xiàn)金流量收益率將呈現(xiàn)出逐年遞減的趨勢，充分說明了通過并購活動無法提升企業(yè)經(jīng)營效益。

Manson、stark、Thomas（2000）從現(xiàn)金流量的角度入手對1985 ～1987年的38個并購交易進行了分析，并據(jù)此了解到并購活動同現(xiàn)金流量間存在著正相關(guān)關(guān)系，同時并購過程，伴隨現(xiàn)金流的增加并購雙方的超額收益也呈現(xiàn)出逐步遞增的趨勢。

葉璋禮（2013）采用財務(wù)指標(biāo)法對我國2008年滬深兩市發(fā)生的70多個并購案例進行研究，實證研究結(jié)果表明長期看，并購有利于企業(yè)總體經(jīng)營績效的提升。

（三）個案研究法文獻綜述

R.Bruner（1999）研究1993年發(fā)生的AB與Volvo未成功并購的案例，發(fā)現(xiàn)沃爾沃股票市值下跌，造成這種現(xiàn)象的原因是沃爾沃公司認(rèn)為企業(yè)并購活動的控制權(quán)轉(zhuǎn)移以及協(xié)同效應(yīng)無法促進股東資產(chǎn)的正向提升。

苗璐（2013）研究了汽車行業(yè)并購重組，發(fā)現(xiàn)依靠擴張公司規(guī)模、強化管理水平、重視重組后企業(yè)整頓、資產(chǎn)置入以國有股的注入，企業(yè)并購后的績效快速增加。依靠集團資產(chǎn)注入，集中于工程機械生產(chǎn)，利潤明顯提高，節(jié)省了大量成本，增強了公司競爭優(yōu)勢。

二、公司并購績效影響因素的研究綜述

（一）國外公司并購績效影響因素研究

Clark、Ofek（1994）對80年代30家面臨破產(chǎn)的企業(yè)進行了被并購活動的探討，進而了解到對比經(jīng)營效益不理想的企業(yè)來講，財務(wù)情況不理想的企業(yè)更易被并購；主并公司支付給被并公司的溢價越高，并購失敗的可能性越大，并購后公司的杠桿率越高，目標(biāo)公司并購的績效越不理想。很好的吻合了Cakicieta（1996）在1983～1992年在美國發(fā)生的195個上市公司并購案例研究過程中所得出的結(jié)論。

Megginson（2000）對自1977年開始直至1996年間的200余起并購事件進行了探討，進而了解到企業(yè)集中度同長期并購績效間存在著十分顯著的正向關(guān)聯(lián)，并購活動完成后的短期時間里，伴隨企業(yè)集中度的降低，經(jīng)營績效會隨之減少，同時股東財富也會受到一定侵害。

Louis（2002）通過研究了解到，如果并購企業(yè)的并購交易是通過現(xiàn)金支付的方式實現(xiàn)的，那么其能夠獲得更高的收益，假如是通過股票支付的方式來完成的，極易面臨著收益負(fù)增長的情況。

（二）國內(nèi)公司并購績效影響因素研究

劉芳（2007）則表示，影響上市企業(yè)并購的因素主要包括：行業(yè)相關(guān)性、支付方式、并購次數(shù)以及企業(yè)性質(zhì)，而且研究表明現(xiàn)金支付方式高于非現(xiàn)金支付方式；并購次數(shù)多少并不會增加效益；整體而言，國有企業(yè)通過并購均取得了相對理想的績效，流通股與國有股的比例關(guān)系同并購績效間也存在著緊密的關(guān)聯(lián)。

葉麗娟（2011）針對我國自2005年開始直至2007年的上市企業(yè)并購樣本開展了多元線性分析，發(fā)現(xiàn)我國上市公司的并購績效受自由現(xiàn)金流量、目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率、關(guān)聯(lián)交易程度、目標(biāo)企業(yè)的規(guī)模、支付方式以及并購溢價程度等影響顯著。

劉京虎（2013）研究分析了2005～2009年支付方式單一的78個上市公司并購樣本，得出結(jié)論：我國上市公司的短期并購績效同普通企業(yè)存在一定區(qū)別；并購支付方式直接決定了短期并購績效；同其他決策方式對比而言，證券支付以及水平一體化戰(zhàn)略在并購短期績效上更具優(yōu)勢。

三、文獻評述

當(dāng)前企業(yè)并購的研究過程中最常見的兩種方式就是事件研究法與會計研究法。事件研究法要求市場必須達到相對更高的水平，國外已經(jīng)建立起相對完善的證券市場，且在市場效率方面也有著極強的優(yōu)勢，以此可通過事件研究法進行并購研究。財務(wù)指標(biāo)法的運用必須滿足一個前提，即財務(wù)報表能夠?qū)⑵髽I(yè)的財務(wù)情況客觀真實的呈現(xiàn)出來，國外財務(wù)報表在信息量上有著極強的優(yōu)勢，所以同時通過上述兩種方式進行研究，同時與客觀情況相結(jié)合，必定能夠?qū)⒉①徥袌龅那闆r客觀真實的呈現(xiàn)出來。

就并購能否促進企業(yè)以及股東財富提升的研究結(jié)果而言，受國情間的差異，加之在行業(yè)、樣本數(shù)量以及時間等方面的不同，一些研究并未取得定論。

作者簡介：蔣華春（1990-），男，漢族，畢業(yè)于東華大學(xué)，研究方向：金融統(tǒng)計學(xué)。