債務融資、債務來源與企業風險承擔

劉志遠+郭瑾+彭濤

摘要：企業風險承擔水平在極大程度上決定了企業未來的預期收益或現金流水平，是企業的一項關鍵決策。企業風險承擔水平的選擇受到企業內外部因素的影響。文章分析債務融資影響企業風險承擔決策的具體機理，并進一步探討了不同來源的債務融資對企業風險承擔水平的異質性影響。文章的分析豐富了企業風險承擔水平的影響因素，對企業借貸決策各方也具有實際參考價值。

關鍵詞：債務融資；債務來源；企業風險承擔；資產替代；相機治理

一、引言

企業風險承擔水平是企業在投資和經營過程中對未來預期收益或預期現金流波動性水平的一種選擇（Boubakri et al，2013；Faccio et al，2016），反映了企業為了獲得未來的預期回報而愿意承擔多大程度的風險。在充滿不確定性的投資和經營過程中，風險承擔是企業必須面對并且需要作出的一個重要選擇。CAPM模型等經典的財務理論已經證明，在充分競爭的市場條件下，高風險與高收益必然是相伴而生的。人們也可以從大量的經濟現象中充分理解風險承擔與收益之間的這種正相關關系。因此，合理選擇高風險、高收益的投資項目既是微觀企業成長和發展的先決條件，同時也是國民經濟得以成長和發展的重要基礎（Acemoglu&Zilibotti，1997）。這也意味著企業作為一個贏利性組織，需要在變化莫測的市場環境中不斷尋找市場機會。若不能夠恰當地承擔風險，則幾乎不可能在市場競爭中獲得成功。

正因為如此，近些年以來國內外的學者開始關注企業風險承擔水平決策過程中的影響因素研究（John et al，2008；……