BDI指數與干散貨運輸市場盈利性關系

武嘉璐+徐迪

【摘 要】 分析干散貨運輸企業的成本構成、BDI指數的構成及其計算方法的變化，剖析近年來船舶企業資本成本、營運成本和航次成本的影響因素及變動趨勢，構建對應租金及運費的成本模型。以2017年BDI指數對應的租金和運費進行測算，得出2017年干散貨運輸市場實現微利的結論，提出應當更為理性地對待BDI指數對干散貨運輸市場反映程度的觀點。

【關鍵詞】 BDI指數；海運成本；資本成本；營運成本；航次成本；租金；運費

0 引 言

海上運輸鐵礦石、煤炭、糧食等物資的干散貨船是國際海運市場中重要的船型之一，干散貨運輸是全球供應鏈的重要組成部分。干散貨海運價格一方面反映海運市場的供需關系，另一方面在大宗物資國際貿易價格中產生重要的影響。波羅的海干散貨運價指數（以下簡稱“BDI指數”）作為干散貨運輸市場運價的綜合指標，是運輸行業反映全球經濟貿易的重要風向性指標之一。進入21世紀后，BDI指數的波動幅度遠遠超過了國際經濟走勢波幅，BDI指數在2008年5月20日達到點峰值，之后，于同年12月8日跌至671點，市場進入極度蕭條階段，其間指數雖有所反復，但總體處于低位。2016年2月10日，BDI指數跌落至290點的歷史最低點。具有國際經貿形勢風向標作用的BDI指數竟然發生如此大的波動，不禁使業內外人士對BDI指數的代表性和內涵意義產生疑問。本文從分析BDI指數的編制方法入手，剖析BDI指數與市場行情的關系，提出以持船成本與租金、運費收入的對比來衡量市場盈虧狀況的觀點，希望通過更客觀的角度來看待航運市場的波動變化，更理性地使用BDI運價指數。

1 航運成本構成

國際船舶運輸成本分為固定成本和變動成本兩部分，其中固定成本包括資本成本和營運成本，變動成本指航次成本。資本成本包括船舶折舊及償還船舶貸款的利息費用，營運成本包括備件費、維修費、船員薪酬、潤滑油物料費、保險費及管理費用，這兩部分成本不隨船舶具體航行路線的變化而改變。航次成本則包括港口費和燃油費，隨著船舶掛靠港口的變化和航行速度的不同而變化。

對資本成本、營運成本和航次成本承擔的主體不同則形成了實踐中不同的租船方式。航次租船是租船方式中比較常見的一種模式，船舶所有人承擔完成指定航次運輸任務所需要的費用，承租人以租船合同方式支付給船舶所有人相應的費用；定期租船下船舶所有人提供船員配備及相應的費用，船舶的資本成本和營運成本歸船舶所有人支出，而在租期內發生的航次成本則由承租人承擔，船舶的租金按照船舶的裝載能力和租期長短計算；光船租賃下船舶所有人向承租人提供不配備船員的船舶，在約定的期間內由承租人占有、使用和營運，并支付租金，船舶所有人僅僅承擔船舶的資本成本，而營運成本和航次成本均由承租人承擔。

2 BDI指數的計算方法

BDI指數選取海岬型、巴拿馬型、大靈便型和小靈便型等4種船型的典型航線的典型貨物，由選定的資深經紀公司預判這些貨物的運價，再進行加權平均計算，得出每日的BDI指數。各航線運價是經紀人對市場行情的短期預測而非實際發生值，因此，指數值更反映市場情緒。

隨著造船技術、貿易航線的調整，BDI指數選取的船型、航線及參數也作過若干次調整。2009年7月1日起，BDI指數由海岬型、巴拿馬型、大靈便型和小靈便型等4種船型的期租水平進行折算得出。[1]以新舊兩種計算方法計算得出的2017年4月3日―5月31日BDI數值比較見圖1。從圖1可以看出，新方法求得的BDI指數比舊方法算出的指數低許多。

3 如何看待BDI指數

3.1 BDI指數的局限性

BDI指數是反映干散貨市場運價走勢的綜合指數，其對市場的解釋有其局限性，原因在于：（1）BDI指數是由分項指數（BCI、BPI、BSI、BHSI）的算術平均計算得來的，并未就運量或者周轉量份額為各個分船型市場賦權，因此，計算公式中各個分市場對BDI指數的影響力相等，與市場的實際結構有一定的偏差；（2）BDI指數反映的是即期市場運價狀況，而市場中相當多的貨量采用的是長協合同運輸，因此，這部分貨物運價的變化情況并未反映在指數中。

3.2 計算方法調整前后的BDI指數不具備可比性

2009年7月，BDI指數采用新的計算方法計算，計算指數時調整成分航線，并將原先的航次租船的運費調整為定期租船的租金，這樣處理后，將航次租船運費中的油價、港口使費等航次成本排除在指數之外（不同的航線航次成本不可比），使得指數更加反映船舶的造船和營運等持船成本。因此，計算方法調整前后得出的BDI指數不具備可比性，在指數的走勢表現上，新方法計算得出的指數在數值上有較為明顯的降低。

3.3 更需要關心市場實際的運費、租金水平

近10年，BDI指數曾經突破點，也曾經下探200點，雖然指數值出現巨大的差距，但從實際的干散貨運費和船舶租金水平看，這其間的變化并沒有如此之大。受指數編制的方法和數據采集的樣本所限，指數容易出現較大波動，因此，更應從變化趨勢的角度去看待指數，而要分析市場的盈虧狀況，則應從成本、收益的角度去測算。

4 干散貨海運成本分析

4.1 資本成本

單船資本成本主要取決于造船價格、融資方式及融資利率。市場船舶整體的資本成本水平由各種成本結構船舶的成本加權構成決定。隨著造船能力的快速提升，以及船隊運力的過剩，造船價格持續走低。在2008年BDI指數從歷史高點跌落之后，全球經濟持續面臨著次貸危機、歐債危機的沖擊，各國普遍采取釋放流動性的貨幣政策來應對經濟下滑風險，過剩的流動性也對造船市場帶來一定的沖擊，大量低融資成本的資金進入造船市場，資本成本總體回落。

4.2 營運成本

據馬施云國際會計公司（Moore Stephens）統計，干散貨船營運成本自2000年以來不斷攀升，2008年后總體居于高位，在航運市場不景氣的背景下船舶所有人壓縮、控制成本，營運成本總體略有下降；德魯里[2]的研究結果與前者的統計結果類似，2011年營運成本有所回落后再次上升。endprint

4.3 航次成本

航次成本是船舶在完成指定航次過程中發生的費用，主要包括燃料費用、港口及運河費用等航次費用。盡管港口及運河費用近幾年呈上升趨勢，但在航次成本中占比有限，因而總體影響有限。船用燃油價格與原油價格走勢大體相同（2000―2017年新加坡380 cSt油價走勢見圖2），金融危機后2011―2013年船用燃油價格仍保持歷史高位，2014年起下滑，2017年有小幅上升。排放控制區對船用燃油要求提高增加了航次成本，但占比有限。隨著新造船舶燃油能耗的下降，近年來航次成本有所回落。

5 典型干散貨船運營成本效益匡算

5.1 匡算目的

船舶所有人（不從事運輸）需要支付的成本是船舶的資本成本和營運成本，能夠獲得的收益是期租租金，因此，通過兩者的比較能夠了解當前作為船舶所有人持有船舶的盈利狀況。

航運企業（擁有船且從事運輸）需要支付的成本是船舶的資本成本、營運成本和航次成本，能夠獲得的收益是運費收入，因此，通過這兩者的比較能夠了解當前航運企業的盈利狀況。

測算選取海岬型船，以圖巴郎至青島礦石運輸作為假設運輸航線。

5.2 測算假設

假設條件：（1）船舶建造期2年；（2）貸款在船舶建造期內均勻投放，自船舶下水開始運營時還款；（3）貸款利率為LIBOR + 0.5%服務費；（4）貸款占新造船價格比例為60%；（5）船舶折舊年限25年；（6）船舶折舊殘值為原值的5%；（7）貸款年限20年，還款付息方式采取等額本金，按年付息。

5.3 船舶所有人持船成本、效益匡算

2000―2017年，船舶所有人持船成本呈現持續上升隨后高位回落的走勢。2000―2010年，繁榮的航運市場出現了“大造船、造大船”的趨勢，由此推升的船價帶動了船舶所有人持船成本的上揚。據匡算，海岬型船的營運成本和資本成本（利息、折舊等）從2000年的約美元/d上漲至2010年美元/d，上漲幅度超過50%。隨后隨著市場運價迅速從高點快速回落，船價也快速跌落，相關成本也隨之高位回落，2017年營運成本和資本成本已回落至不足美元/d。從結構上看，2000年以來，營運成本在船舶所有人持船成本中的占比上升明顯，隨著人工費用、船舶保險、維護等費用的上漲，營運成本在總成本中的比重從2000年的37%左右上升至2017年的51%；隨著2008年之后船價大跌，以及金融危機之后的金融市場量化寬松貨幣政策帶來流動性過剩，利率持續下滑，船舶的資本成本呈現下滑的勢頭。海岬型船期租成本構成及盈利水平見圖3。

將一年期期租費率與海岬型船期租成本對比可發現，除2004―2008年航運超級繁榮期外，期租費率基本圍繞100%水平線上下波動，符合行業微利的特性。2016年期租費僅為成本的59.4%，遠低于營運成本與利息構成的現金成本。從上市公司業績看，2016年我國干散貨運輸上市公司中僅有“長航鳳凰”和“寧波海運”盈利，而這兩家企業的遠洋運輸收入占營業收入比例均不足5%，其余國際遠洋運輸干散貨企業均報虧損。2017年船舶所有人的租金與成本之比達99.8%，基本實現盈虧平衡。

5.4 航運企業的成本、效益匡算

航運企業除了要支付船舶資本成本和運營成本之外，還要承擔每次運輸所產生的燃油費、港口靠泊費等。2000年以來，燃油費、港口費在總運輸成本中占相當大比例，在油價高企的年份更是如此。2000年，燃油費占總成本比重為36%，2011年該比重隨著油價的上漲升至66%，之后隨著國際油價的下跌，2017年燃油費占總成本比重降至48%。

2015年運費水平占保本運費的85.9%，2016年該比例進一步下降至76.2%，而2017年市場好轉，能夠覆蓋99.8%的成本，即行業基本實現盈虧平衡。

6 結 論

（1）資本成本下降。新造船價格在2006―2008年居于高位，即使不考慮峰值2010年以后水平也高于2005年前。因此其他條件不變，2010年以后船舶折舊高于2005年前建造的船舶，但較2008年高峰時期有所回落。在各國量化寬松貨幣政策下，資金利率水平整體下行，利息成本總體占比下降。

（2）營運成本上升。營運成本逐年上升，在2008年達到頂峰，在航運市場低迷、技術進步的情況下，船舶所有人努力壓縮該成本，出現小幅下滑，但該成本可降空間有限。由于人員成本、物料成本上升，營運成本、船舶保險等費用保持較為穩定水平或連續小幅上升。

（3）航次成本下降。燃油成本變化走勢與原油成本變化走勢正相關。受到燃油成本下降、新造船能效提升等因素影響，燃油成本下降。盡管港口費標準小幅上調，但港口費在航次成本中占比較小，因而航次成本仍是下降的。

（4）固定成本和總成本下滑有助于盈利水平改善。綜合考慮資本成本和營運成本，2010年船舶的固定成本達到最高，此后逐步下降。航次成本下行使得船舶總成本有所回落，高價船舶的交付和運營推高了整體成本，隨著折舊、利息償付市場總成本逐漸下行而逐漸下行。

（5）把握造船時機，降低資本成本。船舶經營發生的營運成本在不同公司相似船型間價格差別不大，這是由于這些物料和服務都是由當時的市場所決定的，因此，對運營船舶成本影響最大的是造船的時機。在低船價、低利率情況下購入船舶，可以降低資本成本，提升盈利性。

（6）非傳統船舶所有人在資金成本方面具備優勢。2004―2008年船舶租金的暴漲，吸引了大量逐利資本的流入，也吸引了大量非傳統船舶所有人與貨主的加入，目前市場仍處在消化這些過剩運力的過程中。與傳統船舶所有人相比，非傳統船舶所有人對船舶的經營管理能力較為欠缺，但他們大部分具備一定的金融背景，獲取資金成本低。

（7）2017年干散貨運輸業能夠實現微盈利。2016年多種船型期租租金跌至2000年以來最低水平，船舶營運成本較2000年有所上升，干散貨運輸業全面虧損，在運價回升和低成本情境下行業收支能夠基本持平。由于不同公司經營管理能力不同，行業中經營能力較強的公司能夠實現盈利。隨著過剩運力的消化，行業保本點將繼續下滑，贏利水平有望進一步提高。

參考文獻：

[1]The Baltic Exchange.The Baltic exchange manual for panelists：A guide to freight reporting and index production[R].London，2011.

[2] DREWRY.Ship operating costs annual review 2016/17[R/OL].[2017-09-16] http：//www.drewry.co.uk/maritime-research-products/ship-operating-costs-annual-rewew-and-forecast-201617.endprint