黃金白銀波動溢出效應研究

□文/伏天媛

黃金白銀波動溢出效應研究

□文/伏天媛

（遼寧對外經貿學院遼寧·大連）

黃金、白銀作為貨幣屬性存在于經濟中已經是時過境遷的事情，但其作為投資產品在當下確深受廣大投資者的歡迎。本文重點研究我國現貨市場中黃金和白銀的聯動關系，選取上海黃金交易所2008年9月26日至2015年10月25日間黃金、白銀現貨價格數據，運用協整、格蘭杰因果檢驗、脈沖函數方程等方法，分析黃金、白銀現貨價格之間的關系，并以此為廣大投資者提供貴金屬交易投資建議。

黃金現貨；白銀現貨；協整檢驗；脈沖函數方程

收錄日期：2016年9月29日

一、引言

2002年10月30日，上海黃金交易所正式成立，這是黃金白銀等貴金屬第一次以金融屬性登上我國資本市場的舞臺。黃金和白銀作為貴金屬產品，由于其特殊的屬性一直受到國內外投資者的廣泛關注。無論是各國的中央銀行、國際間流動的機構資本還是個人投資者的投資資本金都不同程度的進入到這一市場中。黃金作為安全系數較高的投資商品，一直是投資者保值增值的首選，而白銀作為黃金的替代品同樣具有較強的貨幣、金融屬性，在目前的貴金屬市場中也很受投資者的青睞。由于白銀自身價格較低，投資進入門檻低這一特點，致使近幾年白銀投資交易規模不斷增長，出現井噴現象。并且由于貴金屬市場價格不是由國家統一制定而是受到各市場因素共同影響，這一機制大大加劇了黃金和白銀的價格波動，而且對企業及投資者都造成了極大的影響。與此同時，黃金、白銀由于其各自屬性上的不同，漸漸地出現了需求結構上的差異，因此對于黃金現貨和白銀現貨之間價格波動是否存在相互關系，兩者之間如何相互影響成為了現代投資領域研究的一個重要課題。

圖1 Response of RAG to RAG

圖2 Response of RAG to RAU

圖3 Response of RAU to RAG

圖4 Response of RAU to RAU

二、文獻綜述

國內外有很多學者對黃金、白銀價格的相關性進行了研究。像Xu和Fung（2005）就曾對日本與美國的貴金屬期貨市場價格之間的波動溢出效應進行了研究，得出其價格波動存在著相互影響；Michael（2009）曾運用VAR與MGARCH-BEKK模型對東京商品交易所的橡膠、鈀與汽油期貨品種進行實證分析，指出三種期貨品種相互作用，且橡膠期貨與汽油期貨都在一定程度上受到鈀期貨波動率變化的影響。而在國內，鄭秀田（2009）同樣就國內黃金市場的波動特征利用不同的模型進行了實證檢驗，結果表明，通過對不同模型的相比發現EGARCH（1，1）模型能夠更好地擬合價格的波動，并且其還指出我國黃金市場上存在顯著地非對稱效應，就是說當消息面發生變化時，其變動的方向會對價格波動程度及幅度有很大的影響。孫兆學（2008）同樣運用E-GARCH模型對我國黃金現貨價格的波動率及其風險特征進行研究，通過實證得出其波動聚集特征的存在。而劉澄、張均東（2007）也通過分析黃金和白銀價格的線性特征，得出兩者之間具有線性相關性的結論，并且指出兩者的長期變動趨勢基本保持一致。曾建華、王燁（2007）利用分段數據進行研究，具體分析了國內外不同市場上黃金現貨價格的波動，其利用份額信息模型進行實證研究，指出我國上海黃金交易所的貴金屬價格發現功能的缺陷。

綜上所述，分析國內外關于黃金白銀現貨關系的有關研究，我們可以發現以往的研究多是對黃金價格的波動性進行分析，有關黃金和白銀的動態相關性研究相對匱乏。對于黃金市場與其他市場價格波動的實證研究，絕大多數都是在國內市場與國外市場之間進行比較研究的，對于國內市場上黃金白銀的聯動關系研究相對較少。本文正是基于這樣的現狀，著重于對國內黃金、白銀現貨市場價格的分析，同時對于其相互的影響機制給出進一步的解釋。本文的創新之處在于從不同市場參與者的角度對這一現象給出解釋，并給出對應的政策、投資建議。

三、實證研究

本文主要研究我國貴金屬現貨市場中，黃金與白銀價格波動的聯動關系及其波動溢出效應。因此，我們選取上海黃金交易中心2008年9月26日至2016年10月25日期間黃金、白銀的現貨價格，剔除個別沒有數據的日期，共得到1，721個日數據。具體選取日收盤價作為當天行情的代表。

對數據進行直觀分析，可以得出黃金、白銀現貨價格的大體趨勢基本一致，為了進一步分析兩者之間的關系，先對數據進行簡單的處理，對基本數據取對數求出收益率，得到黃金、白銀現貨價格收益率，可以看出兩者的收益率存在一定的差異。為了更深入的分析問題，先對收益率數據進行平穩性檢驗，結果顯示黃金與白銀現貨收益率都是平穩序列。進一步研究兩者之間的相互關系，檢驗兩數據的協整關系，結果證明兩品種在5%顯著水平下，具有協整關系（p=0.0001），與前人所得結論相一致。

據此，對兩數據做格蘭杰因果檢驗結果得出：在10%的顯著水平下，黃金變量能Granger引起白銀變量；反之，白銀變量不能Granger引起黃金變量。也就是說，黃金現貨價格收益率的波動能引起白銀現貨收益率的波動，而白銀現貨收益率的波動不能引起黃金現貨收益率的波動。為了更進一步地探究其引導的過程，繼續對兩現貨價格收益率數據做脈沖響應函數，其結果如圖1～圖4所示。（圖1～圖4）

由圖1～圖4可以看出：滯后一期白銀現貨價格對當期白銀現貨價格存在正的影響，其影響值為0.02，而當期黃金現貨對于當期白銀現貨存在正影響，影響值為0.01，但是當期黃金現貨對下一期白銀現貨卻存在較小的負影響；同樣，滯后一期黃金現貨價格對當期黃金現貨價格存在正影響，影響值為0.008；而當期白銀現貨價格對于當期黃金現貨價格不存在影響關系，反而在第二期出現正的影響作用，但是這種正影響并不顯著趨近為零。對比四個脈沖響應函數的結果，可以發現黃金現貨價格的波動對于白銀現貨價格的波動有顯著的正影響；而白銀現貨價格對于黃金現貨價格沒有影響關系，反而白銀自身滯后一期價格對于當期的影響作用更大。

四、結論

本文選取上海黃金交易所上市交易的黃金及白銀現貨為樣本，利用Granger因果檢驗及脈沖響應函數對兩品種價格之間的影響進行分析，得出結論：

第一，黃金現貨與白銀現貨價格之間存在長期的協整關系。單位根檢驗可得兩序列都是平穩序列，并且Johanse協整檢驗證明兩者之間存在長期的協整關系，其價格變化和趨勢具有長期一致性。分析產生這種現象的原因，很可能是由于黃金、白銀同樣具有貨幣避險屬性，都是投資者保值投資時會投資的品種。

第二，黃金現貨價格是引起白銀現貨價格波動的因素。格蘭杰因果檢驗可得黃金現貨是引起白銀現貨價格波動的原因，分析其原因主要有兩點：其一，黃金作為國際儲備的重要組成部分，其避險屬性要遠高于白銀；其二，黃金的交易規模要遠大于白銀。

第三，白銀現貨價格的波動不是引起黃金現貨價格波動的因素。這主要是因為在當前的貴金屬市場中，白銀以工業屬性進行交易的規模不斷增強，其避險功能漸漸趨弱，也因此造成了白銀價格的波動不能對黃金價格波動產生影響的特點。

第四，白銀現貨自身的價格對未來價格的形成具有顯著的影響。脈沖函數檢驗得出前一期白銀現貨價格的變動會對后一期價格的波動產生較大的影響。這極有可能是由于白銀現貨市場不夠完善，引起價格波動的信息不能及時被價格消化，出現反應不足的情況。

五、政策建議

總的來說，我國黃金現貨與白銀現貨市場價格間存在密切的關系，兩者之間交互影響現象表現明顯，根據以上所得四點結論，本文得到以下啟示及建議：

（一）在我國貴金屬交易市場上，投資者可以根據黃金現貨的價格預測白銀現貨的價格，同樣也可以根據白銀往期的價格去預測未來的價格。除此之外，由于黃金和白銀同樣是國際資金追逐的產品，因此在當前國際經濟一體化的背景下，我們同樣可以通過分析國外貴金屬市場價格的變動趨勢去指導投資。

（二）黃金是一種集貨幣、金融及商品屬性于一身的特殊商品，它不僅可以作為全球支付的工具，而且也是非常重要的金融商品。無論在商品市場還是金融投資領域，許多人出于保值增值的角度去購買黃金。而白銀作為黃金的替代品，同樣具有貨幣及商品屬性。只不過由于其自身價格較低、投資進入門檻低等特點導致其具有較強的投機性，表現為價格波動大、投資持續期短等特點。因此，市場上很多風險偏好的投資者尤其是投機者往往會選擇白銀進行投資，利用其遠大于黃金的價格波動在現貨及期貨市場上快速套利。目前，市場上黃金與白銀的價格整體趨勢保持一致，但是由于白銀工業屬性的不斷增強，其屬性逐漸向商品偏移，而黃金的貨幣金融屬性則更為突出。因此，在面對信息的沖擊時，往往黃金對數據的反應更大一些。

（三）提高我國貴金屬市場投資者水平。雖然當前黃金白銀現貨的市場交易已經走向成熟，但是由于其進入門檻低，投資所需資本金較少，導致我國貴金屬市場投資者操作水平參差不齊，不能夠達到理性投資引導價格趨向均衡發展，進而不能真正地發揮貴金屬市場的規避風險、保值增值的作用。因此，提高我國貴金屬市場投資者的水平就是我們刻不容緩的任務。而對于投資者素質水平的提高可以從糾正投資者投資理念，指導投資者制定與自身匹配的投資規劃及風險閥值出發，與此同時，貴金屬交易機構也要積極展開對相關金融產品的宣傳。

除此之外，在交易所內部建立嚴密的監管機制，提高資源的有效配置。而對于政策的制定者來說，建立合理有效的監管體系可以有效地防范風險，降低風險事件的影響范圍。

主要參考文獻：

［1］Stephen Harmston.Gold as a Store of Value［R］.World Gold Council Research Study No.22，1998.

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遼寧對外經貿學院校級青年課題項目（項目編號：2016XJLXQN003）

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