高管激勵、研發投入與企業績效——基于創業板高新技術上市公司的經驗數據

西安科技大學　王新紅　石欣欣

高管激勵、研發投入與企業績效——基于創業板高新技術上市公司的經驗數據

西安科技大學王新紅石欣欣

本文以創業板高新技術上市公司為研究樣本，選取來自2011-2014年的數據，對高管激勵、研發投入與企業績效三者之間的相關性以及中介效應進行研究，研究表明：高管激勵與企業績效呈顯著正相關關系，研發投入對企業績效有正向促進作用，薪酬激勵與研發投入也是正相關關系，而股權激勵與研發投入相關但不顯著。研發投入作為薪酬激勵影響企業績效的中介變量，起到良好的傳遞作用，而股權激勵對企業績效的影響并未通過研發投入進行傳遞。

高管激勵研發投入企業績效

一、引言

研發投入作為企業的一項戰略選擇，其影響因素有很多。作為企業研發活動最為重要的發起者、組織者和推動者的高層管理人員，對企業研究起著關鍵作用。因此，在對企業開展研發創新活動的決策中，高管人員充當著十分重要的角色。而高管人員的決策在很大程度上受到高管激勵水平的影響，激勵的內容和強度不同，高管做出的決策也會隨之不同。由于在創業板上市的公司多數從事高科技業務，擁有很強的創新性和發展潛能，其中高新技術企業所占的比重相當大，已經超過了90%。鑒于此，本文以創業板高新技術上市公司為研究對象，探求在這類企業中高管激勵、研發投入與企業績效三者間的相關關系、中介效應以及作用機制等。

二、文獻綜述

（一）高管激勵與企業績效到目前為止，基于不同行業、時期、指標、分析方法的研究來看，高管激勵水平與公司績效的關系呈現出不同的結論。一些學者對高管持股比例與企業績效的關系進行探究時，發現兩者之間存在著正向的促進關系，如Morck等（1988）、Houston（1995）、Jensen、Murphy（1997）、李維安、李漢軍（2006）、武敏（2015）等的研究。而有些學者得出高管激勵與企業績效呈現曲線相關關系甚至不相關關系，如李向榮（2015）基于動態內生性視角得出公司績效與第一大股東持股數量不相關。對于薪酬激勵對企業績效的影響，孫萬欣（2013），薛求知、韓冰潔（2007）研究發現兩者呈正相關關系。與此同時，羅華偉（2015）、蘭松敏（2015）以不同行業為研究對象得出兩者呈負相關。

（二）高管激勵與研發投入高管是公司戰略的決策者，同時也是公司執行層的最高決策者，其決策對企業未來發展起著重要作用。高管激勵對決策的影響已經引起學術界的廣泛重視，現已發展成為學術研究中重要的研究領域之一。研發投入作為企業長期戰略決策的重要內容，學者們以不同的視角為出發點研究股權激勵對研發投入的影響。Wu和Tu（2007）從行為代理觀的角度出發；周杰和薛有志（2008）則把激勵機制和監督機制作為研究的起點；喬軍華等（2015）對戰略性新興產業進行研究等，均得出股權激勵與研發投入正相關。除了研究得出的結論呈正相關外（Balkin等，2000；Ryan和Wiggins，2002；張業韜等，2012；盧闖等，2015），也有一些學者得出不相關的結論，如馮根福、溫軍（2008）的研究；得出負相關的結論有趙洪江等（2008），魏鋒、劉星（2004）等的研究。在關于薪酬激勵與研發投入關系的研究方面，大部分學者得出正相關的結論，如王燕妮（2011）、唐清泉、甄麗明（2009）、何霞、蘇曉華等（2012）的研究。

（三）研發投入與企業績效在對研發投入與企業績效的關系進行研究時，一些學者研究得出正向相關的結論，如Bosworth、Rogers（2001）、張永海、常勇等（2006）、張濟建（2009）、葉建木等（2015）的研究，認為加大研發投入力度可以極大的促進企業績效的提高，利于企業的中長期發展。如趙暉（2010）選取2008年139家高新技術企業作為樣本進行研究，通過對研發資金與企業績效的關系方面進行分析時，得出兩者呈現顯著的正相關關系的結論，而技術人員則和主營業務利潤率有著明顯的相關關系。還有一些學者得出相反的結論，如郭斌（2006）以中國軟件產業為研究對象，在探究研發投入強度與企業績效的關系時發現，研發強度與代表企業績效的利潤率和產出率均存在著負相關關系，因而不應把研發投入作為提高績效的落腳點。在對上述文獻的回顧過程中我們能夠發現，國內外學者在研究高管激勵、研發投入以及企業績效三者之間的關系時，尚無得出統一的定論。這可能是由于學者們進行研究時采用的研究樣本、研究變量和研究時間不同所造成的。創業板高新技術上市公司因其行業有著自身的獨特性，相對于其他企業來說，它們更加注重研發活動。目前關于創業板高新技術企業高管激勵、研發投入與企業績效之間關系的研究較為罕見，因此本文以創業板高新技術上市公司為研究樣本，研究在這類上市公司中高管激勵、研發投入與企業績效相互間的關系和影響機制，以期通過有效的高管激勵、合理的研發投入對企業的長遠發展產生正能量。

三、理論分析與研究假設

隨著現代企業的發展，由于管理權與經營權的相互分離，使得經營者產生的風險和利益選擇與所有者有所不同，以及信息不對稱的存在與不完備的契約，這就為高管尋求個人利益提供了便利。實現個人利益最大化一直都是高管作為一個理性“經濟人”所尋求的目標，所以，委托人對高管的期望只能從高管實現自身利益的行為來實現，高管的激勵相容約束便是如此。由于對高管進行完全的監督是不可能實現的，由信息不對稱所產生的代理成本委托人也只能選擇承擔，給予高管適當的激勵，以期其在追求自身利益的同時兼顧委托人的利益，從而提高公司績效。因此本文提出假設：

假設1：提高高管的激勵水平有利于企業績效的提高，兩者呈正相關關系

根據代理理論，高管個人的利益函數及預期也影響企業的R&D投入決策。通常高管在進行研發投入決策時，會對投資項目進行評估，當預期到進行研發投入給自己帶來的收益會大于當前不進行研發投入的收益時，高管才會傾向于對研發投入活動進行投資決策。由于高新技術行業自身的特點，加大研發投入可以極大的促進企業業績的提升，而高管也會從中收益?；诖吮疚奶岢黾僭O：

假設2：提高高管的激勵水平有利于企業增強研發投入的強度

根據創新理論，企業能夠進行技術創新的前提是資源的有效投入，缺乏強有力的資源投入，企業進行技術創新就是無米之炊、無本之木，也不可能取得較好的經營業績。通過技術創新，可以使企業在瞬息萬變的市場競爭中脫穎而出，及時開發新技術，生產出迎合市場需求的新產品，增強盈利能力，使企業立于不敗之地。由此本文提出假設：

假設3：研發投入對企業績效能夠產生積極的促進作用，即研發投入與績效正相關

從以上的理論分析中可以看出，高管激勵可以促使企業加強研發投入力度，而研發投入進而可以對企業績效的提高產生利好作用。通過影響管理者的行為對企業績效產生影響，高管激勵對企業績效的影響通過研發投入進行傳遞，因此本文提出假設：

假設4：高管激勵對企業績效的影響是通過研發投入進行傳遞的，即研發投入是高管激勵影響企業績效的中介變量

四、研究設計

（一）樣本選取與數據來源本文以2011-2014年期間創業板的高新技術上市公司為研究樣本。考慮到各研究變量在影響企業績效的過程中存在著滯后效應（陳棟，2014；王雨晨，2014），本文以1年作為滯后期，即如果因變量選2014年的數據，則自變量選取2013年的數據。在研究過程中對原始樣本遵循以下原則進行篩選：（1）剔除所有ST、*ST和PT的樣本企業。（2）剔除各變量數據值存在缺失、異常以及無法計算的樣本企業。經過上述原則進行篩選，本文最終得到812個樣本數據，形成一個平衡面板數據。數據處理采用Excel2013和SPSS19.0統計軟件。研究數據來源于國泰安（CSMAR）數據庫及樣本企業2011-2014年的年報。

（二）變量定義（1）解釋變量。對高管的界定有廣義與狹義之分，委托代理關系中所指的高管是與企業所有者相對立的擁有企業經營權的經營者。鑒于本文是將委托代理理論作為研究的起點，因此文中提到的高管僅指總經理一人。本文論述的高管激勵包括股權激勵和薪酬激勵兩個方面。第一，高管股權激勵。高管持股激勵可用高管年末持有股權的市值衡量，但考慮到不同公司間的可比性及我國資本市場較強的波動性，本文采用高管持有的股份數與公司總股數的比值來衡量。第二，高管薪酬激勵。以高管年薪的自然對數來衡量。（2）中介變量。第一，研發投入。由于研發人員投入具有穩定性、連續性的特點，本文采用研發人員投入強度測度研發投入強度。（3）被解釋變量。即企業績效。能夠對企業績效進行衡量的指標有很多，本文選取凈資產收益率，因為它能有效反映股東權益的收益水平，并與資本的利用效率成正比。（4）控制變量。影響企業績效的因素很多，借鑒已有的研究，本文選取資產負債率和主營業務收入的對數作為控制變量，兩者分別反映了企業的資本結構和企業規模。各變量的具體定義如表1所示：

表1　研究變量

（三）中介效應的識別過程假設自變量X對因變量Y的影響通過中介變量M進行傳遞，也就是說變量M是X作用于Y的傳遞路徑，則稱M為中介變量。中介效應的模型構造和函數表達見圖1：

圖1　中介效應的檢驗方法

溫忠麟等（2004）建議的驗證中介效應的步驟如下，第一步先檢驗方程y=cx+e1中c是否顯著，假設c不顯著，則停止檢驗，說明中介效應不存在；如果c顯著，則進行下一步的檢驗程序。第二步對a和b的顯著性進行檢驗，如果都顯著，則需要區分是部分中介效應還是完全中介效應并進行驗證；如果都不顯著，則停止檢驗；如果a或b其中只有一個較顯著，則進行sobel檢驗。

（四）模型構建根據以上分析，結合圖1，構建了如下模型，分別檢驗上述的3個假設和中介效應。第一，構建高管激勵與企業績效的計量模型如下（X是影響企業績效的控制變量）：

第二，構建高管激勵與研發投入的計量模型如下：

第三，構建研發投入與企業績效的計量模型如下：

第四，構建高管激勵、研發投入與企業績效的計量模型如下：

五、實證分析

（一）描述性統計對各變量進行描述性統計分析，結果如表2所示。從表2可以看出：（1）在創業板高新技術上市公司中，高管的持股比例分布存在著嚴重的不均衡現象，有的公司沒有對高管實施股權激勵，有的公司持股比例過半，最高的到達59.17%，均值為14.24%。薪酬激勵中，中位數和均值大致相同，對應的薪酬為40萬，說明創業板高新技術上市公司總經理薪酬總體上合理。（2）在對企業研發投入統計中，均值為25.16%，極小值僅1.45%，極大值為96.6%，可以發現個別高新技術上市公司研發投入明顯不足，但整體上研發投入還是保持在合理的區間，相對于其他行業來說比重較大，這與高新技術企業注重科研創新的行業特點相適應。（3）在企業績效方面，各企業差別較大，也呈現出不均衡的分布，凈資產收益率最小值僅為-53. 24%，存在嚴重的虧損；有25家收益率為負值，經營存在嚴重風險，業績不容樂觀；最大值為53.37%，收益和資本運用效率非常高；均值為8.69%，行業整體績效情況良好，發展潛力大。

表2　相關變量描述性統計

（二）回歸分析本文運用SPSS19.0統計軟件研究高管激勵、研發投入與企業績效三者之間的相關關系并且探求高管激勵通過研發投入影響企業績效的路徑，根據上述構建的4個方程式所做的回歸分析結果見表3。（1）高管激勵與企業績效。表3中的（1）（2）是樣本數據根據公式1所做的回歸分析結果，可見，股權激勵、薪酬激勵與代表企業績效的凈資產收益率均呈現出正相關關系，相關系數分別為0.095、0.098，t值分別為2.763、2.919，且均在1%的水平上顯著。假設1得到驗證，同時佐證了理論分析，通過對高管進行有效的激勵，可以促使高管在最大限度的追求個人利益的同時能夠兼顧委托人的利益，從而降低代理成本，提高公司績效。（2）高管激勵與研發投入。從數據結果（6）可以看出高管薪酬激勵強度對企業研發投入強度有著顯著正向影響，這說明高管薪酬激勵是企業高管加強研發投入的強勁動力。從（7）得出，股權激勵與研發投入的系數為0.01，雖然呈現正相關關系，但是并不具有顯著性。因而，假設2部分得到驗證。原因可能是我國股權激勵起步晚，資本市場制度尚未完善，對研發活動的投入未發揮很好的激勵作用。（3）研發投入與企業績效。樣本數據根據公式3計算的結果見表3中（5），能夠看出研發投入對企業績效存在顯著的正向影響，企業在研發方面投入的越多，就越有助于提高企業收益。同時說明了高新技術企業應該根據自身行業的特點，把握企業發展的命脈，把提高研發投入增強創新能力作為促進企業發展的重中之重。

表3　實證回歸結果

（三）中介效應分析根據中介效應檢驗模型，將對研發投入的中介效應予以分析，以探討高管激勵對企業績效的作用路徑，具體檢驗結果如圖2所示：

圖2　中介效應檢驗結果

根據前文對驗證中介變量方法的介紹，將分析高管激勵是如何通過研發投入影響企業績效。根據公式4，從圖2可以得出，指標一即薪酬激勵的回歸系數c=0.098，說明薪酬激勵對高新技術上市公司的績效影響顯著；由此對第二步進行檢驗，對系數a和b依次檢驗，a=0.09，b=0.093，均顯著；第三步，檢驗c'的顯著性，c'=0.09并且顯著，則可以得出中介效應顯著的結論，另外，基于不同指標的作用，c的絕對值均大于c'的絕對值，因此，研發投入在薪酬激勵影響企業績效的傳遞路徑當中呈現出部分中介效應。在指標二中股權激勵的回歸系數c=0.095并且具有顯著性，由此進入第二步的驗證程序；a=0.01且不顯著，b=0.1顯著，根據檢驗程序，當a和b至少有一個不顯著時做sobel檢驗。檢驗統計量是，此處a^=0.01，sa=0.036，b^=0.1，sb=0.033，計算得z=0. 28，p>0.05，不具備顯著性，所以研發投入在股權激勵對企業績效的影響中，中介效果并不顯著。假設4部分得到驗證。由此，可以得出，在高新技術企業中薪酬激勵是通過研發投入的作用進而對企業績效產生影響的，而股權激勵對企業績效的影響并未通過研發投入進行傳遞。這可能是在傳遞的路徑中，雖然研發投入能夠顯著影響企業績效，但股權激勵與研發投入的關系并不顯著，由此造成傳遞路徑出現斷裂，這一問題與我國股權激勵的現狀是密不可分的。

六、結論

本文分析了創業板高新技術上市公司中高管激勵是如何影響研發投入，進而影響企業績效，探究了研發投入的中介作用，得出以下結論：（1）在創業板高新技術企業中，高管激勵水平與企業績效顯著正相關，這與一些學者的研究結果一致。研究結果表明，提高高管的激勵水平對企業績效的提高有著有利的影響?；诖私Y論，企業所有者可以通過對高管實施合理有效的激勵，使經營者與所有者的利益趨向一致，從而降低監督產生的代理成本，提高企業績效。（2）高管薪酬激勵可以顯著提升企業的研發投入強度，而股權激勵雖然與研發投入呈現出正相關關系，但效果并不顯著。這可能是由于我國股權激勵尚不健全，同時高新技術企業其風險性、收益跨期性和信息不對稱性的特質使實施股權激勵的企業很不均衡，從而導致股權激勵不能產生其應有的激勵效果。同時，相對于西方國家的高管來說，我國高管有著自身獨特的階段特點，他們目前處于財富的積累階段，薪酬激勵對他們來說十分重要并且穩定性高，需要承擔的風險小，所以吸引力也就更高。這就要求高新技術企業能夠有效運用薪酬激勵措施，使其更好的發揮作用；同時健全股權激勵制度，開發出應有的激勵潛能。（3）加大研發投入力度可以極大的促進企業經營績效的提高，為企業的中長期發展保駕護航。第四，研發投入是薪酬激勵影響企業績效的中介變量，高管薪酬水平的提高對于提升企業的創新能力進而提高盈利能力有重要意義。因此，創業板高新技術上市公司可以通過有效的薪酬激勵提高企業的研發投入強度和創新能力，從而使企業得到長遠發展。（4）研發投入作為股權激勵作用于企業績效的中介變量，相對于預期效果而言存在著較大差距，產生的效果并不顯著。究其原因，在于股權激勵作用于研發投入的傳遞路徑不暢通，從而使股權激勵對研發投入的影響并沒有達到預期效果。這與我國股權激勵的現狀是密不可分的。一方面，我國股權激勵起步晚，直到2006年股權分置改革完成之后才算得上是真正意義上的股權激勵，資本市場制度仍不完善，后發優勢尚未顯現。另一方面在于股權激勵制度在向我國企業推行的過程中，產生了一些特別的問題：行權條件過低、股權激勵變成股權福利（激勵過度）、實施效果不明顯（激勵不足）等，這些問題都嚴重偏離了股權激勵的初衷。因此，高新技術企業需要設計合理的股權激勵契約，來引導高管人員關注企業持續競爭力的取得，從而增強企業技術創新的源動力，為企業的長遠發展贏得有力局面。

［1］武敏：《上市公司股權激勵與公司績效實證研究》，《經濟研究導刊》2015年第14期。

［2］李向榮：《股權結構與公司績效關系研究——基于動態內生性視角的經驗證據》，《現代工業經濟和信息化》2015年第8期。

［3］孫萬欣：《內部治理機制與績效相關性——基于傳播與文化產業上市公司的實證研究》，《宏觀經濟研究》2013年第2期。

［4］薛求知、韓冰潔：《高級管理人激勵與上市公司經營業績關聯性實證檢驗》，《財貿研究》2007年第4期。

［5］羅華偉、宋侃、干勝道：《高管薪酬外部公平性與企業績效關聯性研究——來自中國A股上市房地產公司的證據》，《中國軟科學》2015年第1期。

［6］蘭松敏、戴建華：《高管薪酬與公司績效——基于傳媒行業上市公司的實證》，《財會通訊》2015年第4期。

［7］喬軍華、符棟良、楊忠直：《股權激勵對戰略性新興產業研發投資的促進作用實證研究》，《現代管理科學》2015年第6期。

［8］張業韜、王成軍、劉漸和：《高管持股對企業創新投入的影響研究——來自創業板上市公司的經驗證據》，《財會通訊》2012年第6期。

［9］盧闖、孫健、張修平、向晶薪：《股權激勵與上市公司投資行為——基于傾向得分配對方法的分析》，《中國軟科學》2015年第5期。

［10］王燕妮：《高管激勵對研發投入的影響研究——基于我國制造業上市公司的實證檢驗》，《科學學研究》2011年第7期。

［11］何霞、蘇曉華：《高管團隊背景特征、高管激勵與企業R&D投入——來自A股上市高新技術企業的數據分析》，《科技管理研究》2012年第6期。

［12］葉建木、陳峰：《融資約束、研發投入與企業績效——基于主板和創業板高新技術上市企業的比較分析》，《財會月刊》2015年第12期。

［13］趙暉：《高技術企業的研發投入與組織績效關系的實證分析》，《產力研究》2010年第5期。

［14］Wu J F,Tu R T.CEO Stock Option Pay and R&D Spending:a Behavioral Agency Explanation.Journal of Business Research,2007.

（編輯文博）