信息披露質量與公司代理成本
——基于深市A股上市公司的經驗數據

河南牧業經濟學院會計學院　耿 敏

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信息披露質量與公司代理成本
——基于深市A股上市公司的經驗數據

河南牧業經濟學院會計學院耿 敏

信息不對稱會導致逆向選擇和道德風險，進而提高企業的代理成本，信息披露是解決信息不對稱的有效途徑。基于此，本文選取2009～2014年深圳證券交易所上市公司作為研究對象，采用多元回歸分析和二階段回歸進行實證分析，結果表明：信息披露質量與公司代理成本顯著負相關，提高信息披露質量對我國上市公司及資本市場均有重要意義。

信息披露質量 代理成本 二階段回歸

一、引言

經營者在經營活動中未必選擇所有者利益最大化的決策，從而導致代理成本的產生。解決這一問題的途徑主要有：一是管理層激勵，二是加強監管。從加強監管的角度看，信息披露無疑是最重要的監管依據，信息披露是監管部門了解公司經營活動的重要途徑，也能夠對管理層的經營活動產生制約，因此，信息披露質量與公司代理成本之間存在密切的聯系。本文以深圳證券交易所上市公司為研究對象，以2009～2014年的信息披露質量和代理成本數據為樣本，分析我國上市公司信息披露質量對公司代理成本的影響。

二、理論分析與研究假設

關于信息披露質量與代理成本關系的研究較少，Verrecchia（2011）認為更高水平的信息披露降低了市場上信息不對稱程度，從而有利于降低股東間的代理成本。Bushman（2010）從內部控制信息披露降低股東與管理者之間信息不對稱程度的角度分析，認為內部控制信息披露質量提高了對公司的約束機制，降低了道德風險，從而降低企業的代理成本。高質量的內部控制信息披露使得信息使用者更好地了解內部控制存在的問題，提高內部控制水平，有助于公司治理水平的提高，這也能間接降低公司的代理成本。Botosan（1997）以134家制造業上市公司的資源披露作為信息披露質量的替代變量，發現公司信息披露與公司代理成本顯著負相關。Botosan and Plumlee（2002）進一步擴大樣本范圍，發現信息披露質量與權益資本成本負相關，但信息披露越及時，資本成本越高。Bushman和Smith （2001）從公司業績的角度來分析信息披露質量對公司的影響，研究表明信息披露水平的提高通過三個途徑來提升企業經營業績：一是項目確認功能，即幫助公司識別好的投資機會；二是激勵管理者努力工作的治理功能；三是減少逆向選擇進而提高公司績效。Habib（2008）通過實證檢驗證明財務信息披露可以促使管理層更加有效的配置公司資源繼而提升公司業績。國內相關研究也主要圍繞這兩方面進行。程榮（2004）以零時公告和季報數量作為評價公司信息披露質量的標準，證明上市公司信息披露水平與公司權益資本成本負相關。唐瑩（2008）從公司盈利能力與公司成本費用兩個方面考慮公司的代理成本，選擇凈資產收益率和成本利潤率，以盈余質量計量信息披露質量，發現信息披露水平越高，邊際股權融資成本越低。通過已有研究結論可以發現高質量的信息披露能夠降低公司代理成本，而公司代理成本的降低從兩方面來考慮：一是減少費用開支，這是代理成本的絕對降低；二是提升費用的使用效率，這是代理成本的相對降低。因此，本文提出假設1：

H1：上市公司信息披露質量能夠降低公司代理成本，且表現為成本費用的降低和經營效率的提升

其中：b1=6 m，L=57.5 m，H=26 m，B=160 m，i1=1∶2，i3=1∶1.75，經過初步計算i暫按8%考慮。

三、研究設計

（一）樣本選取與數據來源本文以2009～2014年深圳證券交易所上市公司財務數據為樣本，對樣本數據進行如下處理：剔除ST、PT、*ST的上市公司；剔除金融、保險類上市公司；剔除中小企業板上市公司；剔除數據缺失的上市公司，共得到2011個樣本觀測值。本文財務數據來自國泰君安的CSMAR數據庫，公司信息披露質量的相關信息來自深交所發布的信息披露評估報告。

（二）變量定義深圳證券交易所對上市公司的年度信息披露考評結果相對于其他指標而言更為客觀、權威，因此本文以此作為信息披露質量的代理變量。代理成本的計量參考Singh和Davidson（2003）的做法，選取總資產周轉率和管理營業費用率作為代理成本（管理營業費用率為營業費用與管理費用之和占銷售收入的比重）。本文的變量定義如表1所示。

（三）模型構建為了檢驗上市公司信息披露質量對代理成本的影響，本文構建回歸模型1：

（二）相關性分析對變量間的相關性進行檢驗，變量的Pearson相關系數如表3所示，從表中數據可以看出變量間的相關性較弱，存在顯著相關的變量間的相關系數最大值為0.116，總體看，變量之間不存在嚴重的多重共線性問題。

本文采用Heckman的兩步回歸模型進行分析來避免可能存在的自選擇問題，估計上市公司選擇高質量信息披露的概率模型并確定lambda，并以lambda作為控制變量代入方程以解決自選擇問題。估計上市公司高質量信息披露的概率模型如下：

（2）信息披露質量與總資產周轉率的回歸統計。表5顯示了信息披露質量與總資產周轉率的多元回歸統計和兩階段回歸統計結果。模型的F/Wald Chi2（P）為16.32和234.88，且均在1%水平上顯著相關，表明模型的回歸結果理想。多元回歸的結果顯示，信息披露質量與總資產周轉率AGENCYCOST2在5%水平上顯著正相關，表明信息披露質量越高，越能促使管理層提高公司經營效率進而降低公司的代理成本。兩階段回歸的結果表明，控制自選擇問題之后，Lambda值在1%水平上顯著（p值為0.00），控制自選擇之后的回歸統計結果表明，信息披露質量與管理營業費用率在1%水平上顯著相關，兩者的顯著性程度明顯提升。

表1　變量定義

保羅·斯特蘭德(Paul Strand，20世紀美國攝影藝術界一位承先啟后的重要人物。)認為，純粹客觀主義是包括“藝術攝影”在內的一切攝影藝術的終極追求。崇尚古典主義的現代人十分尊崇這一定義，但這位后現代主義攝影師卻恰恰相反，表現出對設計的迷戀。談到攝影藝術的趨勢問題，戈特弗里德·雅格(Gottfried Jager，德國攝影師、攝影理論家)指出：“此刻，我們的原創攝影藝術正面臨著‘能力表演’的過剩。”他列舉道：“舞臺結構、蒙太奇、拆拼貼等各種擴展手段，與攝影的初衷完全背離，且正在破壞與消解這種藝術的初衷。攝影作品‘客觀反映現實’的價值開始動搖，面臨著將“真實”本身融入主題等激進問題。”

其中，AGENCY COST為代理成本，TRAN為信息披露質量，CONTROL為控制變量，ξ為殘差項。

2011年9月，民政部評估專家組到我協會進行了現場檢查驗收和評估，對協會的基礎條件、內部治理、工作績效進行了全面評估。協會領導高度重視，秘書處認真組織，積極準備，嚴格按要求準備和報送相關材料。經過考察和評定，專家組認為協會內部管理扎實，認真遵守各項規章制度，財務管理規范，在推動行業共同進步、行業自律、信息交流、國際交流與合作等方面給予了高度評價。

四、實證結果與分析

（三）回歸分析

表2　描述性統計數據

我校地處城鄉結合部，是一所對學生實行全程管理的農村寄宿制學校，1000多名學生來自全區各個鄉鎮和周邊縣區。根據我校現有資料統計，學生寄宿的原因有以下幾個方面。

TRAN=F（GOVERNANCE，DTA，SIZE，DPT，YEAR）（2）

表3　變量的Pearson相關系數

（一）描述性統計表2的描述性統計結果表明上市公司信息披露質量較高的比例高達65.77%，我國上市公司信息披露質量總體優秀。董事會規模普遍較小，最多為20人，最少為3人，兩職合一現象較為普遍，約占43.66%，獨立董事的比例均值為33.34%，接近中國證監會規定的獨立董事最低比例不低于董事會總人數的1/3的要求，獨立董事的設置更趨向于“合規性”。公司高級管理層持股比例很低，均值僅為1%，而第一大股東持股比例均值為45%，表明“一股獨大”現象突出，管理層股權激勵實施程度較低。

（1）信息披露質量與管理營業費用率的回歸統計。表4顯示了信息披露質量與管理營業費用率的多元回歸統計和兩階段回歸統計結果。模型的F/Wald Chi2（P）為11.65和179.68，顯著性水平為1%，模型的整體回歸擬合度較好。多元回歸結果顯示，信息披露質量與管理營業費用率AGENCYCOST1在10%水平上顯著負相關，表明信息披露質量越高，公司的期間費用越低，公司的代理成本越低。兩階段回歸的結果表明，控制自選擇問題后，Lambda值在1%水平上顯著（p值為0.00），控制自選擇偏差對于本研究非常必要。再從控制后的回歸統計結果看，信息披露質量與管理營業費用率在1%顯著相關，二者的顯著性程度明顯提升。

表4　信息披露質量與管理營業費用率的回歸統計

何大爺像往常一樣把大半個炕讓了出來，可我們誰也沒動，既不上炕，也不走，仿佛不知道這姑娘的底細不甘心似的。何大爺似乎看出來了，嘿嘿一笑：“這丫頭是從縣里來看我的。”

表5　信息披露質量與總資產周轉率的回歸統計

五、結論與建議

本文以深交所上市公司2009～2014年相關數據為樣本，檢驗了信息披露質量與代理成本之間的關系，結果表明高質量信息披露有助于降低公司代理成本，加強信息披露有利抑制經營管理者因道德風險和逆向選擇導致的經營效率不高和成本費用上升，對保護投資者利益意義重大。鑒于此，應從以下方面提升上市公司信息披露質量。

電壓短時中斷對用戶負荷影響可按停電持續時間對負荷的影響劃分為4類[15-16]：1)一般敏感負荷，分鐘級的短時停電即暫時中斷就會對其造成影響和危害；2)敏感負荷，秒級的短時停電即瞬時中斷就會對其造成影響和危害；3)特別敏感負荷(幾十至幾百毫秒)，即瞬間中斷就會對其造成影響和危害；4)嚴格負荷(毫秒級，0.02 s內)，即短時停電就會對其造成影響和危害。

（一）完善公司治理機制

（1）完善公司股權結構。“一股獨大”的股權結構是我國國上市公司股權結構的普遍現象，與“一股獨大”的股權結構并存的是“二職合一”的管理結構，在這一結構下，公司管理層權力高度集中，公司的約束機制形同虛設，公司更有可能進行選擇性披露，進而損害中小股東的利益。因此，應優化上市公司股權結構，增加機構投資者的持股比例，形成有效的制衡機制。

（2）完善董事會制衡與決策機制。回歸分析的結果表明董事會規模與公司信息披露質量的相關性不顯著。因此，董事會職能的發揮更應依賴于合理的結構而非董事會成員數量。董事會結構由公司股權結構決定，在股權結構不合理的情況下，董事會的決策權由大股東掌控，因此，在現階段優化董事會制衡與決策機制的可行性方法是加強公司獨立董事建設和監事會制度。

（二）發揮信息披露鑒證機構的作用會計師事務所在上市公司信息披露方面發揮著重要作用，但在我國，原本應作為有效監督管理者的中介結構往往與上市公司聯合以應對證券監管部門的監督。因此，從我國的現實情況出發，加強注冊會計師以及會計師事務所的管理十分必要，要通過會計師事務所的輪換制度提升制度安排的獨立性，促成會計師事務所的業務整合，鼓勵會計師事務所跨地區執業，加強會計師事務所變更管理，避免上市公司通過審計費用來影響會計師事務所的審計活動。

（三）強化信息披露監管要明確信息披露監管責任，做好工作日記記錄，強化日常監管。對上市公司信息披露過程中發生的違規行為要落實責任，依法追究相關人員的責任。要提高違規披露的成本，及時向社會公眾、媒體公開違規情況，及時公布處理結果，通過社會監督形成有力的威懾。違規處罰不僅針對上市公司，還應對公司責任人、注冊會計師及會計師事務所、直接監管人員進行調查，同時還要特別對其應該承擔的民事責任進行追究，維護投資者的利益，使投資者的損失可以有所補償。

［1］程榮：《信息披露質量與股權融資成本》，《經濟研究》2004年第2期。

［2］唐穎：《上市公司信息披露質量提升能否改進公司績效》，《會計研究》2008年第10期。

（編輯 朱珊珊）