上市公司社會責任履行與現金持有量的關聯性研究

孟越 陳晨 張梓行

摘 要：文章以社會責任表現指標為出發點，探討上市公司社會責任履行程度與現金持有量之間的關聯性作用，從而為上市公司價值提升和規避風險起到引導作用。首先闡述了社會責任履行和現金持有量對上市公司的重要作用及兩者的研究現狀，然后采用指標表現法和主成分分析法對上市公司社會責任履行程度加以量化，研究其與現金持有量之間的關聯關系，最后得出社會責任的履行能夠增加上市公司的現金持有量，從而有效增加公司價值，規避經濟市場大幅度異常變動的風險。

關鍵詞：社會責任 現金持有量 主成分分析 關聯性分析

中圖分類號F830.91 文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2016）02-109-04

近幾年，經濟狀況發展良好同時也孕育著危機，而此時如果上市公司擁有合理的現金持有量，將能夠有效避免經濟環境惡化情況下現金鏈的斷裂，從而能使企業順利應對各種突發狀況，維持公司正常的生產經營，保證上市公司的成長和可持續發展，最終實現公司價值的增加。因此，現金持有量是上市公司應對突發狀況和維持日常運轉的重要資產，對公司價值增加的作用是其他資產不能比擬的，如有水資源對人類的作用，看似平淡卻保證著生命的延續。同時在當今要求經濟可持續發展時代，上市公司在保證公司存續和價值增加的前提下，還要實現環境污染的治理和資源的可持續利用，就需要保證社會責任的履行以至于實現社會效益增加。因此，探究上市公司社會責任的履行對現金持有量的作用關系有著重要意義，驗證社會責任的履行在增加社會價值的同時對公司利益的影響作用，從而對完善上市公司責任履行提供指導建議。

上個世紀六七十年代，西方企業中工業污染狀況頻發，對社會效益的影響重大，從而相關學者提出了社會責任投資理論，使得公司開始注重社會責任的履行，保證公司籌資現金流的順暢，從此開啟了國內外學者對社會責任披露和履行狀況對公司生產經營不同方面影響的研究。西方對社會責任的研究要早于我國，Ruf（2001）{1}以美國銀行上市公司年報數據和披露的社會責任指標為樣本，研究社會責任履行與公司業績的相關關系，結論顯示社會責任履行狀況良好、信息披露完善的公司業績也要相對更高，證明了社會責任履行對公司價值的積極作用。緊隨其后，我國學者姚海鑫等（2007）{2}以利益相關者理論為出發點，以實證研究方法驗證了社會責任的履行對公司股東價值的實現，滿足了利益相關者對公司利益的預期。其后的學者對社會責任對公司價值的影響進行了深層次的拓展，尤其重點展開了特殊行業社會責任履行對公司經營的影響研究。田虹（2009）{3}同樣以實證研究方法為指導，驗證了社會責任的履行不僅能增加公司的會計業績，而且對公司的成長性、競爭力和可持續發展能力的作用也不容忽視。孫清亮，張天楠（2010）{4}著重研究了公眾熱切關注的需要全面履行社會責任的重污染行業社會責任信息披露對公司收益的影響，得到了同上述研究結果一致性的結論，驗證了社會責任履行小幅度增加會計成本，但是使得公眾更為相信社會責任履行效果良好的公司，從而增加其財務績效。在其后的年度內，鹿翠、匡慧探究了兩者的相互影響過程，兩者共同促進，能夠保證公司的雙贏目標。

面對市場經濟機遇與風險并存的時代，僅僅以公司經營業績的高低已經不足以衡量一個公司的生產經營狀況的好壞，還要注重公司應對風險的能力，而其中現金持有量在公司應對突發狀況中的作用引起了學者的重視。我國學者彭桃英、周偉（2006）{5}以上市公司為樣本，以實證研究的方式詳細闡述了經營管理狀態良好的上市公司大量現金持有量的深層原因。在委托代理理論和公司風險觀念下，高額的現金持有量可以增加公司的經營業績和應對風險的能力，但同時要注意盡量避免高額現金持有量下公司融資成本和代理成本問題。西方學者Al-Najjar（2013）{6}拓展了地域限制，以國際視角研究發現股東權益保護與現金持有水平的作用，結論顯示股東權益保護與現金持有量存在正相關關系。

綜上所述，現階段國內外學者對社會責任的研究還主要局限于對公司經營業績的影響，對現金持有量的研究相對較少。只有黃亞楠（2014）{7}對社會責任與公司現金持有價值的作用加以研究，但在其研究結論中顯示，對兩者的相關關系沒有得出最終一致性的結論，因而本文在借鑒黃亞楠研究成果的基礎上，考慮現金持有量對公司日常經營和應對突變風險的顯著作用，從利益關系者理論出發，以實證研究的方式探究兩者的內在聯系及社會責任履行對現金持有量的最終作用效果。

一、研究設計

1.樣本選擇與數據來源。本文選擇深圳證券交易所所有上市公司2012年至2014年報表披露的相關數值作為原始樣本，然后按照以下標準提出了相關數據最為實證的分析的最終樣本：

（1）剔除了ST上市公司樣本。由于股市中的特殊處理行為，此類公司的連續虧損狀況可能影響利益相關者對公司基本情況、經營信息判斷，同時連年的虧損公司可能出現舞弊行為，披露信息的可信性不足，因此將此類公司數據剔除。

（2）剔除金融行業上市公司樣本。以公允價值激勵資產的金融行業性質的特殊性，使得該行業上市公司數據于其他公司不具有可比性，從而將其剔除。

（3）剔除數據資料缺失上市公司樣本。因為數據的缺失等對研究結果的可靠性將會產生顯著影響。

最終得到1124家上市公司的有效數據資料。其中本文數據資料來源于國泰安CSMAR和中國上市公司財務指標數據庫。

2.變量設計。被解釋變量為上市公司的現金持有量。通過整理現金持有量研究的相關文獻不難發現，在實證研究中對其的量化沒有統一方法，但有被廣大學者認可的三種主流思想。首先為Opler{8}提出的公司現金持有量主要指指年度財務報表披露的現金和現金等價物合計的資產總額；其次為Faulkende{9}提出的將銷售收入中現金所占有的比重作為現金持有量的替代變量；最后為Ozkan{10}等人定義的以現金和現金等價物之和與總資產的比值來量化現金持有量。參考上述現金持有量的主要量化方法，本文主要選擇第一種由Opler提出的方法，將現金和現金等價物的總和作為縣級持有量的量化指標，但是由于其可能存在數據樣本金額過大情況，本文加以簡化，采用其對數作為現金持有量，展開后續研究。摒棄其他兩種方法主要是考慮消除可能存在舞弊風險下銷售收入不準確對本文研究結果的影響，以及主要考慮研究的可比性影響。

解釋變量主要是社會責任履行程度的表現指標。對社會責任指標的量化方法有很多，分別有聲譽指數法、內容分析法、KLD指數分析法，而本文采用國內形成的對社會責任的評價指標體系來量化社會責任履行程度，具有與相關研究的可比性，該指標體系下突出上市公司社會責任對股東、供應商、客戶、債權人、政府和員工的利益相關者的考慮。上述指標分類方法以社會倫理理論和利益相關者理論為基礎，同時考慮我國社會責任制度的要求，將企業對股東的責任、對債權人的責任、對供應商的責任、對員工的責任、對客戶的責任和對政府的責任{11}進行綜合，采用主成分分析法計算其綜合得分，將其作為社會責任履行性替代變量。該指標體系構建所用的主要相關指標，如表1所示。

控制變量主要選取了公司規模、公司成長性、資產負債率及年度虛擬標量指標。因為對上市公司現金持有量有影響的因素眾多，本文主要選取了對其有主要明顯影響的指標變量，對其進行回歸分析。其中，公司規模和公司成長性與現金持有量成顯著正相關關系，因為在生產經營活動中，公司規模越大、成長性好的公司為了維持日常管理活動和不可預測性變動，對現金持有會顯著增加。而資產負債率對現金持有量成負相關關系，公司的負債越多，還款壓力越大，公司的現金儲備可能更多地應用于還款，從而對現金持有量下降。年度最為虛擬變量對現金持有量的影響有待驗證。

二、研究假設與研究模型

1.作用機理分析及研究假設提出。從公司經營運轉的現實狀況可以看出，資產的流動性也是公司經營中需要的實現的目標，而所有資產中現金及現金等價物的流動性最強，對公司的經營周轉和債務償還的作用很大，因此對公司可持續發展的貢獻作用不容忽視。但是由于現代公司主要以委托代理經營為主，公司中極易出現員工和經理的在職消費行為的舞弊行為，其中現金就為其中主要的利益操縱資產，會造成現金持有量的減少，從而使得公司價值的下降。可以有效緩解上述經營不端行為的一種有效方法就是盡量減少公司中股東和經營者之間的信息不對稱，而社會責任的履行和披露，就可以有效減少上述行為的出現，保證各方利益的實現，也就增加了公司現金持有量{12}。其中社會責任履行對現金持有量主要有以下兩個方面的影響作用。

一方面，較好的社會責任的履行能夠有效地滿足員工的利益訴求，減少公司中出現的內部員工的機會主義思想{13}，從而減少在職消費，避免對通過現金流的舞弊行為。同時增加員工的努力程度，降低信息不對稱的程度，實現了公司現金持有量的充足，保證股東和債權人對現金持有量的需求，進而減少舞弊行為下的現金成本，公司現金持有量將會增加。因此，在委托代理理論下，社會責任的履行可以有效增加上市公司現金持有量。

另一方面，公司社會責任有效履行的同時，也就向利益相關者披露了與社會責任履行相關的生產經營信息，有能力實現更多利益者的需求，證明公司經營活動良好，從而現金持有量有增加趨勢。而且社會責任的有效履行，證明了上市公司信譽狀況良好，也證明公司注重長遠利益目標的實現{14}，促進公司的可持續發展，從而就既要保證債務在有效期內得到償還，也要有應對各種突發狀況的能力，為長遠的融資活動和有序的經營活動奠定良好基礎，因此就要保證公司現金持有量的充足甚至實現其有序增長。從而可以得出，社會責任的有效履行，在公司長遠利益目標實現的基礎上，對公司現金持有量有顯著的促進作用。

綜上所述，上市公司責任的有效履行，通過社會責任報告合理披露得以反應，實現公司經營的合理化和透明化，提升公司內控的可靠性，減少利益相關者和公司內部員工間的信息不對稱程度，減少了公司現金流不必要的浪費，同時實現公司的有序經營，保證現金持有量的有效增長，也能增加公司的良好聲譽，促進公司可持續發展，實現公司價值的穩步增長。因此本文提出如下假設：上市公司社會責任履行程度對現金持有量有增加作用；社會責任履行程度越高，現金持有量越大。

2.模型構建。本文運用EXCEL和SPSS 20.0軟件對樣本數據進行整理，為了驗證社會責任履行程度與現金持有量的相關關系，構建如下回歸模型：

Cash=β0+β1SRC+β2SIZE+β3GRO.+β4ALR+β5Year+ε

其中，Cash為現金持有量；SRC為社會責任履行程度的綜合變量，可由上述圖1中所述各項指標用主成分分析后的綜合得分來衡量；SIZE為上市公司規模變量；GRO.為公司成長性指標變量；ALR為資產負債率；Year為年度的虛擬變量；ε為隨機干擾項。

三、實證結果及分析

1.社會責任履行度的主成分分析。由于社會責任的履行程度是一個綜合性指標，需要由多個變量來進行衡量，因此，在本文中首先對社會責任表現指標進行了主成分分析，得出社會責任指數，再建立相應的多元回歸模型，分析企業社會責任較高的履行程度是否會對其上市公司現金持有量帶來積極的影響。

本文對上市公司近三年的數據進行主成分分析前，首先要先利用KMO和Bartlett球形檢驗結果，查看所選擇的社會責任指標是否適合進行主成分分析。將上市公司的社會責任履行程度的相關數據輸入到SPSS中，得到的相關結果如表2所示：

上表中KMO值等于0.616，根據因子分析檢驗的標準，當KMO值大于0.6時則顯示為適合做主成分分析，可以得出本文對社會責任履行程度進行的綜合得分算法合理有效。而且上表中球形度檢驗中Sig.等于0.000明顯小于顯著性水平0.05，從而表明因子分析中衡量社會責任履行程度的各個變量之間存在相關關系，可以提取大量的共有信息，適合進行因子分析，可以進一步采取下面的提取公共因子的程序。

由表3可以看出，選取代表社會責任履行程度的八項指標之間存在的共有信息很大，大部分指標共有信息的提取均在60%以上，因此可以將八項指標進行整合，計算綜合得分。所以對后續過程中提取的公共因子中可以涵蓋八項指標中的大部分重要信息，因子分析的有效性很強。

表3顯示了主成分分析中公共因子的特征值和貢獻率情況。所提取的公共因子要滿足特征值大于1的標準。從表中看出，從八項指標中提取了三項公共因子，所有因子對綜合得分的總體貢獻率為60.038%，其中第1個因子的特征值最高，為2.103，從而在綜合得分中的貢獻率也最大，為26.289%，其他兩項公因子的特征值均小于2，貢獻率在15%左右，提取的3項公共因子可以滿足對綜合得分的貢獻率要求，能夠有效表示原來的多項指標。

根據表5中得分系數矩陣中各個變量指標在各主要因子的系數，對各主要因子建立線性函數，得出如下方程：

F1=0.505*職工福利率+0.417*納稅貢獻率+0.537*利息支付率+0.254*營業成本率+0.028*應負賬款周轉率-0.261*速動比率-0.085*資本積累率+0.374*每股營業收入

F1=0.233*職工福利率+0.357*納稅貢獻率+0.262*利息支付率-0.597*營業成本率-0.122*應負賬款周轉率+0.477*速動比率+0.239*資本積累率-0.327*每股營業收入

F1=0.034*職工福利率-0.093*納稅貢獻率-0.041*利息支付率-0.030*營業成本率+0.749*應負賬款周轉率+0.359*速動比率+0.357*資本積累率+0.413*每股營業收入

根據上述函數可以計算出各個上市公司樣本的各主要因子的數值樣本量，最后本文再根據上文表4解釋的總方差表格中的各主要因子的方差貢獻率和三項因子的累積方差貢獻率得出社會責任履行程度的替代標量指標函數如下：

社會責任系數=（F1*26.289%+F2*18.874%+F3*14.875%）/60.038%

將根據上述函數計算出的各個上市公司社會責任系數作為社會責任履行的樣本總體，利用其展開后續對上市公司現金持有量的回歸分析。

2.相關性分析。表6為社會責任履行程度在選取的相關控制變量影響下與現金持有量間的相關性表。

根據表6顯示，由上述主成分分析得出的社會責任履行程度與上市公司現金持有量之間在顯著性水平1%下存在相關性系數為0.274，從而可以得出，社會責任的履行與現金持有量之間存在顯著正相關關系，可以進行下面的多變量線性回歸分析驗證具體相關性結果。

3.回歸分析。相關性分析是回歸分析的前提，相關性分析只可以得出解釋變量和被解釋變量的相關關系，而變量間的實質性的數量關系還有待在回歸分析中得出。本文對選取的上市公司樣本進行整理，考慮公司成長性等控制變量因素影響下，根據上文構建的回歸模型，利用SPSS20.0軟件對上市公司社會責任履行程度和現金持有量進行回歸分析，從而得出兩者具體數量關系。

根據從SPSS回歸分析中輸出的上表數據可知，根據構建的顯性回歸方程，社會責任系數和現金持有量之間的回歸系數為0.120，證明了社會責任履行對現金持有量的積極影響作用。同時回歸分析中的調整R2等于0.621，說明上述變量對現金持有量的解釋力度達到60%以上，方程的擬合優度良好。并且VIF符合要求，共線性小，F值等于1104.636，在顯著性水平1%上顯著相關，從而說明回歸模型符合要求，也驗證了社會責任履行對現金持有量的作用大小關系。

四、實證結論

本文經過對樣本數據進行整理和篩選，最終選取了1124家上市公司披露的近三年數據作為最終樣本總體，展開了實證分析。先利用主成分分析將多項社會責任履行指標進行整體，得出社會責任系數，再根據相關性分析和構建模型下的回歸分析得出如下結論：在將公司成長性、公司規模、資產負債率和年度虛擬變量最為控制變量的回歸方程中，上市公司的社會責任系數與現金持有量對數之間存在顯著正相關關系。所以，上市公司更好地履行社會責任，增加社會責任的信息披露，可以增強企業信息的透明度，減少股東和代理人之間的信息不對稱，減少了代理人利用現金及現金等價物的在職消費行為，從而增加公司的現金持有量，增加公司的整體價值。因此社會責任的履行通過現金持有量中間變量作為橋梁，對上市公司的價值和風險的作用意義重大，本文前述的相關假設得到有效的驗證。

五、思考建議

通過上文的實證分析可知，采用指標表現法下，上市公司社會責任的履行對現金持有顯著的積極作用。但是，在數據的整理過程中發現，我國上市公司的社會責任的履行程度不高，還存在很多缺陷，因此筆者提出以下兩點建議：

1.提高我國上市公司履行社會責任的自覺意識。根據對上市公司社會責任數的收集和整理發現，雖然我國對上市公司社會責任的披露制度已經建立，但是各個行業和企業對社會責任的披露水平差距很大，有些公司僅僅是為了完成相關制度安排指標，對社會責任報告敷衍了事，沒有自主意識。但是，良好的社會責任水平的披露，可以更好地解決企業乃至我國現存突出的環境治理問題和勞工關系問題，從而實現公司和國家的向善治理。而且自覺和強迫行為下社會責任的履行效果差距很大，因此上市公司深刻理解社會責任履行的內在含義和意義，增強社會責任的履行的自覺意識，避免法律制度環境下的敷衍行為，可以有效提高社會責任的履行程度，增加公司應對風險的能力，也實現價值的提升。

2.規范和完善我國上市公司社會責任信息披露制度。近幾年，我國深圳和上海證券交易所根據社會和公司發展的狀況，發布了一系列相關規定鼓勵上市公司披露社會責任的履行情況。但是現存的制度和規定都不具有強制措施，主要以鼓勵性為主，這樣就增加了上市公司社會責任的披露自主選擇性。如果降低了社會責任信息披露的質量，可能導致社會責任履行質量也有所下降。因此，合理規范和完善我國上市公司社會責任信息披露制度，可以增加上市公司社會責任信息披露的強制性，保證社會責任的履行質量，使得上市公司不再僅僅實現自身價值，增加對社會更多利益相關者價值的考慮，實現國家和其他民眾的利益價值的增長。

（基金項目：沈陽經濟區資源循環型經濟增長方式研究； 項目編號：F12-276-5-37）

注釋：

{1}胡海波，胡玉明.企業社會責任績效：創造價值還是毀滅價值——基于“兩型社會”建設試驗區上市公司的經驗證據[J].國際化與價值創造：管理會計及其在中國的應用——中國會計學會管理會計與應用專業委員會年度學術研討會論文集，2012，1-12

{2}姚海鑫，陸智強，李紅玉.企業社會責任對股東財富影響的實證研究[J].東北大學學報（社會科學版），2007（9）：315-319

{3}沈洪濤，王立彥，萬拓.社會責任報告及鑒證能否傳遞有效信號？——基于企業聲譽理論的分析[J].審計研究，2011（4）：87-93

{4}向見明.市場環境、社會責任履行與企業成長性關系的實證研究[D].西南財經大學，2014，23-29

{5}納鵬杰，納超洪.企業集團財務管控與上市公司現金持有水平研究[J].會計研究，2012（5）：29-39

{6}王福勝，宋海旭.終極控制人、多元化戰略與現金持有水平[J].管理世界，2012（7）：124-136

{7}黃亞楠.上市公司社會責任表現與現金持有價值研究[D].南京理工大學，2014，18-20

{8}劉鵬.公司治理水平、現金持有量與公司價值[D].西南財經大學，2014

{9}柴茂良.現金持有量對企業價值的影響研究[D].山東大學，2013.

{10}Qzkan A， Qzkan N. Corporate Cash Holdings ： an Empirical Ivestigation of UK Companies[J].Journal of Banking and Finance，2004，（28）：2103-2104

{12}陳翩翩.我國上市公司現金持有量的影響因素研究[D].廈門大學，2014，15-18

{13}楊婧哲.企業社會責任履行度與成長性的相關性研究——來自我國創業板的經驗數據[D].天津財經大學，2013，15-23

{14}Jo，H，and M.A.Harjoto.The Causal Effect of Corporate Governance on Corporate Social Responsibility.Journal of Business Ethics，2012.（1） ： 53～72

（作者單位：1.沈陽理工大學經濟管理學院 遼寧沈陽 110159；2.遼寧大學新華商學院 遼寧沈陽 110036）

（作者簡介：孟越，沈陽理工大學教授，研究方向為會計理論與實務、公司理財理論與實務；陳晨，沈陽理工大學經濟管理學院碩士研究生，研究方向為公司理財理論與實務；張梓行，遼寧大學新華商學院。）

（責編：若佳）