百舸競爭流 花開直須折

兩大投資機會：風格切換下的估值修復機會與“區域主題”和“轉型牛”所帶來的價值提升和估值切換機會。

基本面：波瀾不驚，平穩過渡

2015年是房地產政策逐步放松的一年，預計2016年政策仍有進一步放松的空間。投資偏弱之下，政策仍可進一步放松，包括降息降準、推行資產證券化和REITs、地產項目債放開等等。

中國經濟整體仍偏弱，加上通脹率較低，市場對降息降準的預期仍存。整體寬松之下，房地產資金成本持續改善。

房地產投資增速預計仍然低迷，預計2015年、2016年投資增速分別為3%、2%。預計2016年新開工面積增速為5%；拿地方面，2015年全年土地購置偏弱，市場逐漸回暖，預計2016年全年拿地同比有所改善，新增住宅供應將有所下降。

房地產市場整體仍處于去庫存階段，截至2015年10月底，12個城市新房去化時間11.6個月，較前期有所下降。

銷售方面，在政策助力之下，有望繼續回暖，預計2015年、2016年銷售額同比增速分別達到12%、10%。

房價方面，在資金面寬松+政策托底之下，市場情緒已有所好轉，預計到2016年上半年，伴隨庫存去化以及新增供應相對較少，房價會有所上漲。從各線城市來看，一線城市房價最先筑底回升。

房地產板塊估值方面，2015年估值有一定的恢復，整體PE在10倍左右。預計2016年，房地產板塊整體仍將隨著市場波動，在市場風格未有明顯切換的情形下，我們更加看好結構性行情的演變。

區域主題：花開直須折

在都市圈逐漸成熟、人口趨緩的環境下，房屋、土地價格指數仍然有較好表現。世界級都市圈形成過程中都會經歷人口增長放緩同時房價上升的過程。

大都市圈將持續地吸引周圍人口的流入，小的城市未來將面臨衰落與收縮的困境。其中，京津冀、東部沿海區域、湖南和江西人口增長較好。中小學在校生能夠比較真實反映區域人口變化情況，可以看到東北、中西部區域的人口增長較弱。

不同區域對房地產的依存度差別較大：北京、上海的依存度上升較慢，而且有人口增長支持，房地產市場景氣可期；山西、陜西、黑龍江、寧夏、甘肅等省份對房地產依存度大幅提高，而同時人口流出較為嚴重，這些城市的房地產市場將來容易陷入蕭條。

京津冀都市圈仍然有極大的增長潛力，未來房地產市場仍有較大空間：（1）從人口密度來看，北京都市圈的人口發展潛力巨大，吸納力很強。從GDP總量來看，京津冀地區的經濟尚有很大的發展空間。（2）從產業情況看，北京產業結構較為成熟，天津和河北第二產業仍然占有很大的比例，產業升級空間巨大。（3）都市圈形成的過程中都經歷房價快速上漲的過程，房價增速最快的時期正好是人口達到飽和的時期。北京仍處于人口增長較快時期，未來房屋上漲空間較大。

珠海區域將是粵港澳一體化最大的受益區域。交通方面，港珠澳大橋形成“半小時生活圈”，建成后，珠海距香港的車程將縮短至半小時，大大加強港珠澳三地經濟聯系，經濟社會效益值得期待。

產業方面，珠海區域正在形成“三高一特”的現代化產業體系。即高端制造業、高新技術產業、高端服務業、特色海洋經濟和生態農業，后續發展動力足。

同時，橫琴自貿區面向港澳，定位明確、特殊且創新，政策力度上相比其他自貿區將更為優惠，體制建設上將更為創新和先行，開放力度上將更為積極。珠海區域房價仍然遠遠低于深圳房價，未來仍然有巨大的升值空間。

長江中游區域，自貿區或帶來新的增長潛力，而武漢則是長江經濟圈核心城市。據報道，武漢自貿區總體方案研究已正式得到商務部專家組審議通過。武漢作為長江中游經濟帶最具潛力的城市，是長江中游城市圈的核心。其GDP增長始終高出全國平均5個百分點，需求擴張，未來房地產市場仍然具有較大的潛力。

西南區域是面向東南亞地區的窗口，貴陽高鐵的開通，將使區域一體化加速，西南經濟圈呼之欲出。成都、貴陽、重慶經濟增長一直保持較高水平，人均GDP增長水平都高于全國。貴陽、成都兩地對人口的吸引較強，有利于地產的升溫。

自貿區作為國家級戰略，有望引領地產新行情。繼上海自貿區后，中國又設立了廣東、天津、福建自貿區。有力地促進了內陸與外界的交流，帶動經濟發展。北部灣自貿區、重慶自貿區、武漢自貿區有望引領新的行情。

細分行業與“轉型牛”標的

房地產在經過十年的高速增長后，未來將進入大分化時代，其特點主要呈現在以下幾個方面： （1）強者恒強，匠心獨運。房地產開發走向精細化時代。開發商將通過細節處理，以工匠心態獲取更高溢價。（2）多元探索，協同發展。房地產開發商將積極尋找符合自身的創新業務模式，圍繞細分市場做多元化發展。（3）弱則思變，華麗轉型。小房地產開發企業由于競爭力有限，會尋求地產之外的業務轉型，華麗轉身。

順“勢”而為的開發商將搶占先機，多元化發展就是現在的勢頭之一：（1）老齡化之“勢”催生夕陽產業的發展。養老地產和安樂地產將順應老齡化之勢走向舞臺。（2）互聯網之“勢”催生地產后服務的發展。互聯網增強了人與社區的互動，物業管理服務已成為眾多開發商爭奪的焦點。（3）輕資產之“勢”催生地產商業模式的創新。隨著房地產利潤區域平穩，開發商更多的尋找新的盈利模式，催生了小股操盤、售后出租、共享經濟等模式的誕生。

存量時代漸行漸近，地產服務大有可為。

隨著主要城市的城鎮化進入后期，大部分一二線城市將率先進入存量房時代。地產存量房時代，對專業化分工的要求更高，預計地產服務行業將在城鎮化后期起飛。

保守估計，地產中介服務業務至少在千億級別，如果再加上O2O等地產后服務，地產中介服務將擁有更廣闊的空間。

大平臺、大數據、大金融，三位一體。（1）得數據者得天下。中介服務本質是信息生意，因此好的數據處理和挖掘對信息的傳遞效率尤為重要。（2）金融服務解決最后一站的難題。金融服務可以變相降低首付比例，對激活地產市場、搶占份額擁有重要意義，也是新的盈利增長點。（3）大平臺是中介服務的終極目標。形成買賣撮合平臺，建立公司的護城河，方能立于不敗之地。

隨著房地產企業重心向一二線城市收縮，一二線城市的爭奪將愈發激烈。小型開發商在市場競爭中仍處于劣勢地位。窮則思發，越來越多的開發商正在積極尋求轉型。現階段看來，與房地產比較契合的轉型方向主要有：（1）大健康產業。老齡化時代的開啟以及政策的大力支持，使得大健康產業以及相應的產業鏈蘊含著巨大的市場空間，而這一產業成熟度也不高，如果能夠得到資源支持，將是很好的轉型方向。（2）大文體產業。文化體育作為高附加值產業，隨著第三產業的占比加大，具有十分誘人的空間。（3）大金融產業。因為房地產開發企業的現金流優勢，金融控股也是眾多房地產開發商喜愛的方向。（4）新借殼公司。市值較小的開發商會成為比較好的殼資源，被借殼上市后，將會有巨大的機會。

區域主題和“轉型牛”標的

在系統性機會乏善可陳的情形下，我們認為區域主題是房地產行業未來最大的機會之一。重點推薦以下幾個區域：珠海區域、北京區域、武漢區域、西南區域。

轉型標的也是未來機會之所在，我們推薦轉型堅定、質地優良、資源豐富的地產轉型標的，預計未來轉型標的將持續跑贏行業及滬深指數。標的選擇標準為：轉型堅定、質地優良；大股東資源豐富，具有較高安全邊際；其他受益者，如新借殼的公司和B股轉A股公司。

作者為2015年賣方分析師評選水晶球獎房地產行業第一名