資產證券化的法律風險探析

(山西財經大學法學院 山西 太原 030006)

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資產證券化的法律風險探析

郭安琦

(山西財經大學法學院山西太原030006)

2012年資產證券化在我國重新啟動，在關注資產證券化給經濟帶來流動性的同時需要關注資產證券化的法律關系以及法律關系中資產證券化的運作過程中所引起的法律風險。

信托法律關系；買賣法律關系；風險隔離

一、資產證券化的概念

資產證券化，是針對某項能夠在未來產生可預期的現金流的資產，構建針對該項資產或大量該類資產組合的收益的權利憑證，并且使得這些憑證被眾多投資者購買并在這些投資者之間轉讓的過程。這里的資產證券化能被證券化的基礎資產是在未來能獨立的產生可預期的現金流的資產。

二、資產證券化的運作流程

第一，發起人組建基礎資產池，即原始權益人將擁有的基礎資產進行整理組合，打包成為一項或幾項具有穩定現金流入的資產或資產組合；。

第二，構建特殊目的載體SPV(special purpose vehicle)，SPV可以采用不同的形式，具體需要關注各國證券法對其國內商業組織的規定，無論采用哪種形式的SPV，最基本的要求是要利用其本身將基礎。資產與發起人的其他資產隔離開來，防止發起人破產對基礎資產的影響。

第三，基礎資產轉讓，原始權益人將其所有的資產通過轉移給SPV，喪失了其對于該部分資產的所有權，SPV在獲得該部分資產后對其進行重新包裝，并以此為基礎在證券市場上發行證券，將所獲得的證券收入通過受托銀行支付給發起人作為購買基礎資產的對價。

第四，信用增級和信用評級，為了降低融資成本，同時也為了吸引投資者進行投資，SPV會采用信用增級技術使得擬發行證券的信用等級提高，并在此基礎上會聘請獨立的第三方信用評級機構進行評級，以期獲得良好的信用評級；第五，證券發行與上市，一般情況下，SPV都不具有直接發行證券的主體資格,SPV會與具有證券發行資格的證券公司或者信托公司簽訂協議，由證券公司或者信托公司依據法律規定發行某種類型的證券產品。

第六，本息償付，根據合同約定，SPV將基礎資產所產生的現金流向投資者償付本金和利息，并根據合同約定向會計事務所、律師事務所等中介機構支付一定的服務費用。

三、資產證券化涉及的法律關系

發起人與SPV之間的信托法律關系。信托法律關系中，發起人將基礎資產信托給SPV后，發起人及其債權人不能對已經信托的基礎資產主張權利，以此實現發起人與SPV的風險隔離。

1.SPV與投資者之間的投資法律關系。投資者在購買資產支持證券后，享有按期獲得收益、轉讓債券、了解資產信息等相關權利，發行人負有按期支付證券收益，并依法披露信息的義務。實踐中，由于SPV發行的證券多數以債券的形式出現，因此這種投資法律關系又稱為債權債務法律關系。

2.SPV與證券交易商之間的買賣法律關系或代理法律關系。根據證券經營商在承銷過程中承擔的責任和風險不同，承銷分為包銷和代銷。包銷是指包銷人從SPV處購買全部或銷售剩余部分的證券，承擔全部銷售風險，其發行費用較高；代銷則指代銷人代理發行SPV的證券，與SPV之間僅是代理關系，如證券在約定的期間內未全部售出，剩余的可退還SPV，代理人不承擔任何風險，相應的其發行費用也較低。

3.SPV與信用增級機構之間的擔保法律關系。為增強資產支持證券的信用等級，通常由第三人、發起人或者發行人提供各種形式的擔保來吸引投資者。這些提供信用增強的機構可以使銀行、專業擔保公司、保險公司或其他金融機構。這屬于擔保法律關系。

4.SPV與其他中介服務機構的法律關系。資產證券化過程中需要聘請相關中介機構進行財務核算、資產評估，并對相關法律問題提出法律意見等服務，它們之間形成的是委托代理法律關系。

四、資產證券化交易過程中的法律風險分析

按照《巴塞爾新資本協議》的規定，法律風險是一種特殊類型的操作風險，它包括但不限于因監管措施和解決民商事爭議而支付的罰款、罰金或者懲罰性賠償所導致的風險敞口。

資產證券化的法律風險是指在法律實施過程中，由于資產證券化交易過程中外部的法律環境發生變化，或由于包括各個法律主體自身在內的各種主題未按照法律規定或合同約定行使權利、履行義務，而對整個交易過程的環節造成負面法律后果的可能性。主要有以下幾方面：

1.資產證券化交易結構的風險隔離。在資產證券化中，通過信托法律關系的架構，將發起人、受托人、投資人都納入到信托法律關系當中，發起人將基礎資產信托給受托人，成為信托的受益人，根據信托原理，基礎資產經信托轉變為信托財產后，與發起人分離不再作為發起人的破產財產，同時在信托存續期間，信托財產也不屬于受益人，不會作為受益人的破產財產。這就使得發起人與基礎資產達到了風險隔離。同時根據我國《信托法》的規定：“信托財產與屬于受托人所有的財產，(以下簡稱固有財產)相區別，不得歸入受托人的固有財產或者成為固有財產的一部分。”故信托財產亦獨立于受托人的資產，受托人也可以與基礎資產風險隔離。最后，投資者在信托法律關系下，亦是受益人的身份，投資者也可以達到與基礎資產的風險隔離。

所以，信托法律關系中的資產證券化可以達到基礎資產與發起人等資產證券化參與人的風險隔離。

2.券商資產證券化的法律風險。券商資產證券化交易結構中，主要的法律關系有兩個：意識投資者與管理者建立的委托代理法律關系；二是管理人代投資者與原始權益人建立的買賣法律關系。其交易結構是，管理人設立專項計劃，與投資者建立委托代理法律關系后，管理人代理投資者向原始權益人購買基礎資產，全體投資者按份共有基礎資產。委托代理法律關系下券商資產證券化存在計劃資產無法與投資者、管理人、原始權益人風險隔離的法律風險。委托代理型券商資產證券化存在計劃資產風險隔離法律風險。

郭安琦(1991-)，女，漢，山西財經大學法學院學碩士研究生，研究方向：經濟法學。