是銀行信貸緊縮造成了金融危機嗎？

阿蒂夫·米安 阿米爾·蘇菲 王宇

摘 要：“銀行借貸”理論認為，如果讓銀行繼續發放貸款，經濟危機便會自動消除。但2008年金融危機后銀行業被救助，但美國經濟繼續下行，銀行貸款急劇下降，這與“銀行借貸”理論是相悖的。經濟衰退是由家庭支出急劇下降造成的，假如要拯救銀行，最有效的方法是降低家庭杠桿率。

關鍵詞：銀行借貸理論；金融危機；房地產；杠桿率

中圖分類號：F830 文獻標識碼：B 文章編號：1674-2265（2015）12-0024-03

“銀行借貸”理論認為，如果讓銀行繼續發放貸款，經濟危機便會自動消除。經濟大衰退并不是由于家庭支出大規模緊縮造成的；公司和家庭只需要獲得更多的銀行借貸就可以渡過難關。這種做法如同為了治療宿醉而需要再次酗酒一樣。通過更多銀行借貸來渡過因債務過多而引發的大衰退，這種方法是行不通的。當整個經濟都面臨崩潰時，公司和家庭真的迫切需要銀行貸款么？

為了回答這個問題，我們從全美獨立企業聯盟（NFIB）所做的調查結果中找到了證據。“銀行借貸”理論的支持者都非常關注中小企業貸款。因為中小企業所需要的資金大都依靠銀行獲得，大型企業則可以通過發行債券或者商業票據等籌集資金。全美獨立企業聯盟提供給我們的信息是非常有用的，因為它所調查的這些中小企業，無法獲得銀行借貸的風險最大。當調查者要求中小企業列舉出最擔心的事項時，“糟糕的銷售額”、“法規和稅務”以及“融資利率”是其中的幾個重要選項。在整個經濟危機中，作為主要擔憂事項的“融資利率”從來沒有超過5%。事實上，從2007年到2009年，“融資利率”持續下跌。這個事實與“中小企業迫切需要銀行信貸支持”的理論相悖。另一方面， 2007—2009年，將“糟糕的銷售額”作為頭號擔憂點的中小企業從10%增加到35%。當負債家庭大幅度削減開支時，企業的銷售額也急劇下降。那些以“糟糕的銷售額”為頭號擔憂點的區域，正是家庭凈值下降幅度最大的區域。

“銀行借貸”理論是否可以解釋失業問題，我們也進行了探討。在家庭凈值下降幅度最大的那些國家，在符合當地消費需求的產業中，失業率也更高。如果我們忽略了“銀行借貸”問題，我們應該看到，這些失業集中于中小企業中（中小企業嚴重依賴銀行借貸）。我們發現的情況正好與之相反，在那些受危機沖擊較大的國家中，大量裁員的公司正是那些大型公司。這些企業并不缺少獲得銀行貸款的能力，它們缺乏的是消費需求。

在經濟大衰退中，真實情況是：家庭經營的商店并沒有因為無法獲得銀行貸款而削減員工。相反，正是那些大型連鎖商店大量削減員工，主要原因是負債家庭已經不再來這些大型商店購物了。凱思琳·卡勒（Kathleen Kahle ）和雷內·史圖斯（Rene Stulz）對“銀行借貸”理論進行了詳細的調查研究，從而為反駁“銀行借貸”理論提供了更多的證據。他們的研究表明：公司在其資產負債表中積累了大量資金，并且在經濟大衰退中繼續這種行為。我們可以假設，受危機影響，許多公司無法獲得絕佳的投資項目，但它們并不缺少銀行借貸，我們希望看到這些公司使用他們大量的庫存資金進行投資。然而，卡勒和史圖斯發現了截然相反的現象，即“銀行借貸”理論根本無法解釋企業財務和投資決策的特點。

各類證據也反駁了“銀行借貸”理論，例如，短期金融商業票據的利率（美國政府發布）與短期國債利率之間的差額。短期金融商業票據利率反映的是銀行為了獲取短期債務融資而支付的價格。短期國債利率反映的是美國政府愿意支付的價格。當銀行系統受到威脅時，商業票據的價格可能會遠高于短期國債的價格。

2008年秋天，商業票據利率與短期國債利率之間的差額急劇擴大。銀行資金成本大幅上升，必然造成企業（希望進行投資）的借貸成本上升。然而，美國財政部和美聯儲的積極干預，很快就平息了銀行資金成本上升的趨勢。最早至2008年12月底，商業票據利率與短期債利率之間的差額已經消失。財政部和美聯儲成功地遏制了此種現象的蔓延，而這正是銀行系統的主要功能。2008年以后，沒有證據表明，美國銀行系統受到新的威脅。

盡管銀行系統的壓力測試效果不錯，但是，2009年和2010年，美國卻出現了銀行貸款急劇下降。這更加符合以下論據：銀行借貸之所以崩塌，是因為公司拒絕繼續貸款，這正是公司銷售額急劇下降的后果。分析揭示了銀行困境和銀行借貸之間的關系。如果有什么區別的話，在金融危機高峰期間，銀行其實提供了更多的資金，但是，一旦銀行轉危為安后，銀行借貸數量會有明顯的增長么？沒有，銀行借貸是在2009年和2010年崩塌的。另外，美國就業狀況是在2009年惡化的，當時零售支出仍然非常微弱，這種情況甚至持續到2011年。在銀行業被救助之后，美國經濟繼續下行，這與“銀行借貸”理論是相悖的。2008年以后，美國銀行業并沒有受到其他新的沖擊，但美國經濟仍然不景氣。

既然這么多政府官員都反對“銀行借貸”理論，為什么這一觀點依然如此流行呢？我們知道，最憤世嫉俗的觀點就是債權人行使政治權利，并且有確實的證據給予支持。我們同弗朗西斯科·特雷比（Francesco Trebbi）聯合進行了一次調研發現，金融公司資助的競選獻金使得國會議員更容易為銀行救助投贊成票。二者之間不僅僅具有相關性。例如，我們的調查結果表明：將要退休的國會議員與尋求連任的國會議員相比，后者更容易受到競選獻金的影響。許多急于獲得競選資金的國會議員，很明顯被金融界和銀行業收買。

但是，經濟學界并沒有提出具有說服力的觀點來辯駁“銀行借貸”理論。在經濟學界，“銀行借貸”理論非常流行。在經濟大蕭條中，其支持者將“銀行借貸”理論引入關于救助政策的公共討論之中。所有討論都集中于銀行業危機，然而，人們卻忽視了家庭債務危機的可能解決方案。

亞當·戴維森（Adam Davidson）是美國國家公共電臺“地球財富”節目的一名優秀記者，他對金融危機的許多報道都很受公眾歡迎。在2009年5月對參議院議員伊麗莎白·沃倫（Elizabeth Warren）的一次訪談中，亞當·戴維森重述了他對經濟學主流觀點的看法。

“對于信貸中介的本質需求接近于每位嚴肅的思考者一致同意的原則。你堅信的原則—美國家庭正遭受全方位的攻擊……這不是公認的智慧。我同許多左派、右派、中間派以及中立的經濟學家進行過交談。在這一年中，在我報道全球金融危機時，在同我交談的人們中，只有你認為我們將有兩場同樣嚴重的危機：全球金融危機和家庭債務危機，并且在同種方式上具有同等嚴重性?！?。

亞當·戴維森是一名非常出色的記者，他同許多經濟學家進行過深入的理論探討，但是，不知道還有哪位專家可以支持從數據中得到的事實：不斷升高的家庭債務危機是家庭支出危機的幕后推手。這是經濟學的失敗。

回想起來，經濟學界一直大力支持“銀行借貸”理論。例如：我們曾經強調了2000年科技泡沫所造成的經濟后果與2007年房地產市場崩潰的經濟后果之間的差異。房地產市場崩潰的后果之所以更為驚心動魄，主要原因在于邊際消費傾向的變化，即自房地產財富受到沖擊之后，邊際消費傾向更高（房地產財富是一種杠桿資產，由資產凈值較低的家庭主導）。中產階級是技術股的主要擁有者，他們對于財富縮水的反應不是那么強烈。之所以房地產泡沫崩潰的后果要比科技泡沫崩潰的后果更為嚴重，是因為負債家庭所有者那更大的MPC 是至關重要的。

2013年4月，有人問本·伯南克（Ben Bernanke）：宏觀經濟學需要進行怎樣的變革才能應對經濟大蕭條。本·伯南克指出，房地產泡沫崩潰在比科技泡沫崩潰的后果更為嚴重。他從中汲取了什么教訓呢？他說，“我們早已知道，它的破壞性之所以更為嚴重，是因為信貸中介系統、金融系統、制度、市場對房價的下跌以及房屋抵押貸款的相關影響的抵抗力，要遠遠低于對股票價格下跌的抵抗力。”他還指出：“金融體系發揮中介作用的能力受到破壞，導致第二次經濟衰退要比第一次嚴重得多。”在他的回答中，他提出，房地產泡沫破滅的后果更為嚴重，因為房地產價格直接影響到低凈值家庭所有者。在我們國家經歷的最為嚴重的一次經濟危機中，伯南克熟練地通過美聯儲的貨幣政策操作應對危機。我們對他的貢獻以及他本人懷有極高的敬意。但是，即便是他，也相信銀行借貸能力受損是此次經濟衰退的主要原因。

全球金融危機爆發之后，立法者和管理者必須在銀行系統內部解決問題。他們必須努力避免擠兌，保持市場流動性。但是，政策制定者采取了進一步措施，好像保護銀行債權人和股東的價值是制定政策的唯一目標。“銀行借貸”理論的影響力如此之大，從而使幫助金融消費者的做法十分不受歡迎。這是無法讓人接受的事實。業主（負債者）財富受到巨大損失，是導致全球金融危機爆發的主要推動力。當時，美國面臨兩種選擇，一是通過拯救銀行來拯救經濟；二是通過直接解決杠桿損失問題來促進經濟發展，方能拯救銀行。

我們不是說銀行不重要。事實上，在經濟衰退之前，我們的研究就發現，在調節借貸方面，銀行發揮著十分重要的作用。在全球金融危機的關鍵時間段中，許多宏觀經濟指標嚴重惡化，重要原因在于銀行部門的問題。但是，“銀行借貸”理論的影響力如此之大，許多措施旨在幫助減輕危機中的家庭債務負擔（其導致了經濟衰退），都因為這一理論沒能得到實施。政策制定者一直以來都認為，幫助負債家庭是一種沒有結果的游戲，即制定有利于負債家庭的政策就意味著對銀行的傷害，傷害銀行將會對宏觀經濟造成更嚴重的傷害。

奧巴馬執政時期，因為堅持銀行借貸理論，房地產政策受到嚴重的阻礙。彭博社的克力·班森（Clea Benson）曾經對奧巴馬總統的房地產政策進行過報道，他認為：在美國經濟衰退中，奧巴馬的（房地產）政策受到削弱，該政策也缺乏一些框架性的救助措施。救濟項目在房地產金融體系邊緣小打小鬧，其原因在于早些時候，奧巴馬的經濟顧問選擇了不擴張政治資本而迫使銀行免除抵押債券。

在《國家雜志》中，克里斯汀·羅伯特（Kristin Roberts）和史戴西·開普（Stacy Kaper）對經濟衰退期間美國的房地產政策進行了大量研究，他們得出了相似的結論，即在奧巴馬政府執政初期，房地產政策的指導原則是：政府不能強迫銀行修改貸款，對房屋抵押貸款條款所做出的任何改變，除了房屋擁有者之外，只能有利于投資者。為此，“政府官員”再一次受到激勵，他們真心想要幫助那些處于困境中的銀行，這些銀行一方面掙扎著擺脫全球金融危機的影響，另一方面，希望減少借款人和債券投資人的損失。

從杠桿損失觀點來看，使用納稅人的錢財幫助銀行債權人和股東擺脫困境，同時卻忽視家庭債務問題，結果只能是事與愿違。請記住，消費支出下降是由低凈值房屋所有者造成的。銀行債權人和股東是整個經濟體系中最富有的家庭。 對銀行債權人和股東進行救助，將納稅人資金提供給邊際消費傾向最低的人。銀行借貸理論提倡，將納稅人的禮物贈送給那些最不需要救助的家庭。銀行遭受損失的最主要原因在于：經濟衰退是由家庭支出急劇下降造成的，假如我們要拯救銀行，最有效的方法就是降低家庭杠桿率。

（責任編輯 耿 欣；校對 GX）