新政下政府平臺投融資策略探索

刁品權

2014年10月2日，國務院正式發布了《關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發[2014]43號文，以下簡稱43號文）。繼國發18號文之后，該《意見》再次強調“剝離融資平臺公司政府融資職能”，并且首次提出“融資平臺公司不得新增政府債務”。結合近期出臺的一系列相關政策，從城投行業的角度，提出以下建議：

一、過去采用的主要投融資方式

過去在銀行為主導的金融體制下，由于地方政府合法融資渠道不暢，地方政府只能轉而加強對國有金融體系的控制或其他“創新”方式，試圖用金融手段來替代本應由財政手段發揮的功能。主要包括貸款等間接融資、準市政債券、項目融資、信托融資、平臺公司、影子銀行等模式，由于監管缺位和制度缺陷等問題，上述融資途徑存在很大的潛在風險。

二、國發43號文的總體解讀

從整體上看，43號文從控制地方債務風險的角度出發，對地方債務管理做出更進一步的政策部署。與18號文相比，其最大的區別在于，它從借（明確舉債主體與借債形式）、用（明確債務規模控制、募債用途及債務的預算管理）、還（明確償還主體、債務風險預警與應急措施）、存量債務管理（債務性質甄別與償債方式）、在建項目后續融資等五個方面，針對政府性債務的管理已提出了有針對性且能夠操作的具體措施。

從政策的調控思路上看，盡管其主要目標仍然與近年來出臺的一系列政策的調控目的相一致，即建立規范且可持續的地方政府投融資管理機制；但是與之前最大的不同之處在于，43號文對政府債務的控制思路發生了根本改觀，即不再控制債權方（金融機構）的借貸行為，而集中力量控制債務方（政府與平臺公司）的融資行為，這種約束體現了中央政府從根源上防范地方債務風險的嶄新思路，也必將對平臺公司的市場化轉型發展產生深遠的影響。

從政策的影響力度上看，43號文具有明顯的“疏上堵下”特征：從地方政府的角度講，只有將平臺公司與政府融資隔離，才能夠起到維護政府信用、最大程度降低地方債務償還風險的作用，而且還能夠在地方政府出現償債困難的情況下，以“丟卒保車”，并且犧牲債權人部分利益的情況下，順利度過債務難關；從市政債募集主體上看，市、縣級不具備直接舉債的資格，只能通過省級代為舉借，而且還必須經過國務院的批準才能發行，這雖然是出于控制系統風險的考慮，但是對于廣大縣政府與平臺公司而言，將有可能面臨著多重監管與封堵，急需配套政策予以相應的支持。

三、國發43號文對平臺公司的影響

1.“城投融資政府背書來償還”的傳統融資模式已行將就木.43號文明確指出，“劃清政府與企業界限，政府債務只能通過政府及其部門舉借，不得通過企事業單位等舉借”，而且“融資平臺公司不得新增政府債務”，上述內容無疑是要徹底改變當前地方政府與平臺公司“你中有我，我中有你”的現狀，對大多數平臺公司現有的投融資模式都會產生“叫停”作用，首當其沖的就是城投債的發行規模必然降低（一是為公益性基礎設施建設項目募債的融資需求已不再由平臺公司來承擔，二是9月26日發改委下發的《關于全面加強企業債券風險防范的若干意見》對發債人準入條件、募債規模與再募集申報間隔等多個方面做出了更為嚴格的約束），而且募債的資金用途結構必然向收益更高的項目方向進行調整，此外，在政府隱性擔保不復存在之后，城投債的風險將會增大，其融資成本將有可能進一步上升。其次，平臺公司無明確償債來源，以政府財政撥付工程款逐年還本付息的融資方式（政策性銀行、商業銀行、信托計劃等）也將逐漸成為歷史。

2.對于存量債務償還責任的劃分，將是制約平臺公司未來發展的重要環節，43號文明確指出，“以2013年政府性債務審計結果為基礎，對地方政府性債務存量進行甄別”，在償債責任劃分結束后，“有關債務舉借單位和連帶責任人要按照協議認真落實償債責任，明確償債時限，按時還本付息，不得單方面改變原有債權債務關系，不得轉嫁償債責任和逃廢債務”。

四、轉型是平臺公司最好的出路

我們始終認為，剝離政府融資職能的真正用意并不是讓整個城投行業退出歷史舞臺，而是要杜絕地方政府與平臺公司通過“官商合一”的方式，變相透支地方財政而引發的債務風險；平臺公司將通過轉型發展，以“官督商辦”的方式，繼續支持各地的城鎮化建設。

1.實體化是最大基業

從2010年的國發19號文開始，針對或涉及平臺公司的大小政策不止百個，這些政策的共同關注點只有一個，就是融資。可以說，在43號文之后，平臺公司應該重新謀劃自身發展戰略，將未來工作的重點由“如何為政府融資而活”變為“如何為城市發展而活”。我們認為，城投行業與地方的城鎮化建設息息相關，平臺公司與地方政府關系之密切，絕不僅僅體現在融資與償債上，經過20多年的發展，平臺公司在各地的項目投資的前期工作與招投標過程、項目建設的施工與監理、城市特許權經營（廣告、停車場、旅游景區等）等方面都積累了豐富的運作經驗，并且擁大量的客戶資源，這是任何社會資本無法替代的。

由此可見，在43號文開出三條融資“明渠”（盈利性-市場化、準公益性-PPP、純公益性-市政債）的框架。

2.如何克服短期內的陣痛

第一，理清債務規模，增強償債能力及實體化運作能力的角度出發，做好公司資產整合的“加減法”——在注入城市優質資產、整合經營性現金流的基礎上，通過各地政府牽頭成立資產管理公司，以債轉股的形式進行債務重組，并剝離不具備融資能力的低效資產。

第二，填補市政債發行真空期或發行規模不足而造成的融資缺口，這需要針對融資平臺、新增、政府債務三個關鍵詞來應對：平臺公司可在剝離債務的過程中，引入少量民營資本成立混合所有制子公司，并且向子公司注入資產，以子公司的名義融資進行項目建設。

第三，以項目為切入點，迅速構建自身造血機制。

第四，在公司經營策略轉型的同時，同步推進管理策略轉型以作為支撐和保障。一是要改變行政化管理的現狀，向企業化管理轉變，這需要劃清政府與企業的責任，減少行政化干預，賦予城投公司充分的自主經營權；二是通過流程式管理實現粗放到精細化的轉變，從而提高企業經營效率；三要通過績效考核和薪酬改革，提升人力資源方面的市場競爭力，吸引并留住人才。