存量博弈

受無風(fēng)險(xiǎn)利率下行的驅(qū)動，2014年下半年以來，非標(biāo)資產(chǎn)資金、地產(chǎn)投資資金以及散戶資金持續(xù)進(jìn)入股票市場，形成以增量資金+杠桿操作為特征的快節(jié)奏行情。

2014年10月至今，經(jīng)過三個(gè)月的快速行情演繹，增量資金進(jìn)入市場的速度逐步趨緩，這主要是由于前期無風(fēng)險(xiǎn)利率下行進(jìn)程放緩，驅(qū)動更多增量資金的因素暫未顯現(xiàn)。此外，在近期一行三會政策邊際變動下，市場短期資金成本下降預(yù)期受到較大影響。增量資金進(jìn)入市場的速度降低將使短期內(nèi)牛市節(jié)奏放緩，并使市場在一定程度上重回存量資金主導(dǎo)的格局。

前期市場的快速上漲使監(jiān)管政策持續(xù)轉(zhuǎn)向?qū)鹑陲L(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注;市場收益率大幅上漲與實(shí)體經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下滑的背離則影響資金流向，使得貨幣政策在短期選擇上面臨兩難。反過來，在存量資金博弈格局下，市場參與者又將監(jiān)管政策和貨幣政策視作行情下一步方向的信號。市場行情與監(jiān)管政策、實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間形成了相互牽制的局面，這產(chǎn)生了兩方面結(jié)果：第一，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好短期內(nèi)受到限制;第二，市場行為對監(jiān)管政策極其敏感，市場波動率放大。

在增量資金放緩、存量資金暫回主導(dǎo)的過程中，市場預(yù)期大盤藍(lán)籌難以產(chǎn)生趨勢性行情，配置吸引力相對弱化;而另一方面，風(fēng)險(xiǎn)偏好程度短期內(nèi)受限，又使得市場對于公司業(yè)績和基本面的關(guān)注度相對提升，以此作為防御的考慮。兩種因素相結(jié)合，使得市值居中且具有業(yè)績的中盤藍(lán)籌受到集中關(guān)注。未來一段時(shí)期內(nèi)，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好將重新主導(dǎo)市場方向，市場風(fēng)格正向2013年模式回歸。

結(jié)合存量博弈下的風(fēng)格轉(zhuǎn)變，我們推薦擁有業(yè)績支撐的中盤藍(lán)籌（包括醫(yī)藥、家電、食品飲料等）。同時(shí)，我們上調(diào)對成長股的推薦，因?yàn)樵诖媪坎┺南拢瑒?chuàng)業(yè)板指數(shù)將進(jìn)一步向上突破。此外，2015年將是改革落地之年，以此為核心的主題性投資將會表現(xiàn)活躍。“京津冀一體化”提出周年之際，我們預(yù)期將會迎來政策出臺窗口。國企改革將在2015年深度推進(jìn)，在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)具有長期配置價(jià)值。而體育產(chǎn)業(yè)主題下，近期產(chǎn)業(yè)資本并購頻繁，正在迎來全新發(fā)展契機(jī)。

具體來說，主題策略上，國企改革仍是重點(diǎn)。1月21日，國資委發(fā)布《關(guān)于以經(jīng)濟(jì)增加值為核心加強(qiáng)中央企業(yè)價(jià)值管理的指導(dǎo)意見》，著力要求提高國有資本回報(bào)。我們認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）考核是最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)市場價(jià)值（EV）考核的中間指標(biāo)。推行以經(jīng)濟(jì)增加值為核心的考核系統(tǒng)，目的在于使國企及國企管理人員逐漸適應(yīng)市場化考核，最終實(shí)現(xiàn)市值管理的目標(biāo)。混合所有制改革只是國企改革的第一步，伴隨著企業(yè)層面改革落實(shí)的加速，國企改革正在進(jìn)入第二階段，市值管理將成為這一階段改革的突出特點(diǎn)。以提高國有資本回報(bào)為核心，我們預(yù)測，第二階段的國企改革將圍繞加大內(nèi)部資源整合力度、優(yōu)化對外股權(quán)投資和確定有效的約束激勵(lì)機(jī)制三大目標(biāo)向前推進(jìn)，第一批央企改革試點(diǎn)企業(yè)將首先受益。

在中央政策逐漸明朗的背景下，地方國企改革也將加速推進(jìn)。安徽、江蘇、貴州三省的混合所有制改革進(jìn)度最快，力度最大，受益最多。同時(shí)，以上海建立國企混合所有制改革促進(jìn)基金為標(biāo)志，我們觀察到上海、廣州、深圳等前期改革核心城市，改革也可能迎來新的高潮。

在2014年10月國務(wù)院發(fā)布體育產(chǎn)業(yè)的頂層規(guī)劃后，體育行業(yè)頻現(xiàn)并購重組行為，這標(biāo)志著產(chǎn)業(yè)資本強(qiáng)烈看好體育產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景。體育產(chǎn)業(yè)正受到來自產(chǎn)業(yè)資本外延式并購的大力推動。從未來10年5萬億的體育產(chǎn)業(yè)總規(guī)模來看，體育主題依然處于政策的認(rèn)知階段，接下來行業(yè)拐點(diǎn)將更加清晰。隨著2015年國家體育總局對體育產(chǎn)業(yè)簡政放權(quán)的進(jìn)一步推動，產(chǎn)業(yè)資本正在加速進(jìn)軍體育產(chǎn)業(yè)，成為體育主題更強(qiáng)烈的爆發(fā)信號。

作者為國泰君安首席策略分析師