禾欣股份借殼方財報驚現雙版本

又一家影視公司即將登陸資本市場，這次的主角是禾欣股份（002343.SZ）。

停牌四個多月之后，禾欣股份公布重組方案稱，慈文傳媒集團股份有限公司（下稱“慈文傳媒”）將作價逾24億元，借殼禾欣股份實現上市。

然而，比上市更引起市場關注的是，在借殼前夕，順網科技（300113.SZ）和自然人周游以增資方式突擊入股慈文傳媒，這甚至比借殼本身更讓市場熱議。

其實，在這起借殼上市中，伴隨著原大股東出局而產生的“殼費”再現身影，而且高達數億元。對于慈文傳媒來說，公司業績意外“縮水”似乎是為了順利兌現未來的業績承諾。

借殼費再現江湖

根據重組預案，禾欣股份將以除2.5億元現金之外的全部資產和負債，與慈文傳媒100%股權的等值部分進行置換。交易達成后，禾欣股份將化身影視公司，慈文傳媒大股東馬中駿及其一致行動人將成為上市公司新的控制人。

根據方案，慈文傳媒作價24.07億元，擬置出資產作價10.12億元，剩余差額部分13.95億元，由禾欣股份以8.56元/股發行1.63億股股份購買。

值得注意的是，慈文傳媒并不會持有置出資產，而是出售給禾欣股份的主要發起人股東或其指定的資產接收方，后者向慈文傳媒全體股東合計轉讓4000萬股上市公司股票，作為其受讓置出資產的支付對價。這是“公司主要股東與慈文傳媒全體股東綜合考慮各種因素協商確定的結果”，禾欣股份表示。

不難發現，禾欣股份發起人股東轉讓4000萬股，就將獲得10.12億元的置出資產，折合每股25.3元。停牌前，禾欣股份收于9.19元/股，而增發價僅為8.56元/股。那么，慈文傳媒為何甘愿高價接手這部分股份呢？

無論以停牌前的股價計算，還是以慈文傳媒全體股東獲得的發行價計算，兩者之間超過6億元的高額差異，就是慈文傳媒的“借殼費”。上市公司原大股東因為借殼重組而導致控股權旁落，作為代價，借殼方支付一定的費用已經成為部分重組公司的“潛規則”。

在此次重組方案中，慈文傳媒支付殼費用的方式，即是低價轉讓置出資產，禾欣股份原股東只需支付4000萬股，就可以將逾10億元的置出資產重新收入囊中，而按照重組方案確定的8.56元/股，慈文傳媒需要支付1.18億股才獲得了上述資產。

盡管IPO重啟，但由于排隊企業眾多，加之證監會對重組手續進一步簡化，因此從2013年開始的重組熱潮并未降溫，這也正是眾多小市值股票交投活躍的原因之一。在注冊制還未明朗的前提下，為了盡快上市，這些公司作為殼資源的價值依然存在。

突擊入股引爭議

禾欣股份是國內PU合成革行業產能規模最大、產業鏈配套最完整的企業，但公司2010年上市之后業績連年下降。上市四年，公司收入略有增長，凈利潤卻跌去近半，此次賣殼自救也實屬無奈，但引起市場熱議的是，同為浙江上市公司的順網科技在重組前夕突擊入股。

禾欣股份是在2014年8月5日收盤后宣布重組。而重組草案顯示，8月26日，順網科技與自然人周游分別出資1.08億元和1200萬元認購慈文傳媒新增注冊資本，持股占比分別為4.5%和0.5%，而且順網科技并不承擔未來禾欣股份IPO、借殼上市或被并購的業績對賭責任，而順網科技與周游此前正是通過一起并購而“結識”。

2014年8月，順網科技發布公告稱，公司以9360萬元收購了杭州浮云網絡科技有限公司80%的股份，而周游正是這家公司的法人代表，持有60%的股份。

“順網科技入股慈文傳媒是為了雙方今后更緊密的戰略合作，兩家企業將在影視劇的互聯網營銷方式、網劇收費新模式、深入打造影視全媒體產業鏈及游戲原創版權方面進行合作嘗試，尤其將在互聯網渠道分發、原創版權游戲開發領域產生深層次的協同效應，實現合作共贏。”慈文傳媒在互動平臺上對投資者做出了上述解釋。

按照順網科技和周游入股慈文傳媒時24億元的估值來看，這與禾欣股份重組草案中的預估值基本一致，順網科技和周游并未低價突擊入股。

交易完成后，順網科技持有禾欣股份895.5萬股，周游持有99.5萬股。雖然禾欣股份復牌后股價一度連續四個交易日漲停，但打開漲停之后公司股價在13元附近徘徊，以此估算，順網科技和周游的持股市值與其付出的現金并無太大差距。

盈利現雙版本

慈文傳媒是中國第一批被授予電視劇（甲種）制作許可證的民營公司，目前電視劇生產已經形成了年產超過300集的生產規模。近幾年來，公司出品了《西游記》、《青盲》、《射雕英雄傳》、《老馬家的幸福往事》等具有較高收視率和一定社會影響力的精品熱播劇。

作為重組承諾，慈文傳媒表示，公司2014-2017年實現的合并報表中歸屬于母公司的凈利潤將分別不低于1.5億元、2.2億元、2.8億元、3.3億元;2014-2017年實現的合并報表中歸屬于母公司的扣除非經常性損益后的凈利潤將分別不低于1.35億元、2.07億元、2.67億元及3.17億元。若重組于2015年實施完畢，則盈利預測期間為2015-2017年。

順網科技入股時發布的公告顯示，“慈文傳媒2014-2016年的凈利潤（以扣除非經常性損益孰低為準）為1.6億元、2.1億元和2.6億元。”可見，此次重組中，慈文傳媒承諾業績略有收緊。

2011-2013年、2014年前8個月，慈文傳媒分別實現營收2.46億元、3.57億元、3.29億元和1.09億元，同期實現的凈利潤為2560萬元、7442.44萬元、7136.85萬元和1355.52萬元，這也意味著在2014年剩下的四個月時間里，慈文傳媒要實現超過上億元的凈利潤，才能達到業績承諾的要求。

根據慈文傳媒的介紹，2014年底前，《花千骨》、《狹路》、《歡喜縣令》、《情滿雪陽花》和《戀愛真美》等多部電視劇將取得發行許可證。通過查詢國家新聞出版廣電總局網站可知，除了《歡喜縣令》是在2014年10月拿到發行許可證之外，其余電視劇均是在12月底的最后一刻才獲得許可證。

按照慈文傳媒的收入確認方式，只有拍攝完成并取得許可證之后，電視劇母帶轉移并已取得收款權利時才能確認收入的實現。除非是慈文傳媒已經與客戶提前簽署了采購合同，否則公司2014年的業績難以實現近乎翻番的增長。

不得不提的是，慈文傳媒的優勢劇是古裝劇，而古裝劇從2013年開始受到了國家新聞出版廣電總局的特別“照顧”。

2013年6月，國家新聞出版廣電總局下發文件，對電視劇總量和播出題材等有了明確的規定，其中對古裝劇的規定可以說是嚴苛。規定要求，所有衛視綜合頻道黃金時段每月以及年度播出古裝劇的總集數，不得超過15%，衛視黃金時段“原則上不得接檔、連續排播兩部古裝劇”。

以慈文傳媒重金投入的《花千骨》為例，在公司存貨中，該電視劇以7568.43萬元成為慈文傳媒的存貨大頭，但有消息指出，該電視劇將在湖南衛視晚10點的周播劇場播出，錯失黃金檔。

雖然有可能錯過最好的檔期，但慈文傳媒對公司電視劇卻抱有更大的信心。慈文傳媒預計2014年度共發行《花千骨》、《狹路》等15部電視劇（共487集），平均每集單價為200萬元，平均每集制作成本為110萬元，毛利率為45%。

2011-2013年，慈文傳媒影視劇業務的毛利率分別為43.82%、39.65%、46.37%，2014年1-8月僅為39.33%。在2015年正式實施“一劇兩星”之后，電視劇單集的收入受到影響，慈文傳媒未來的毛利率又如何不降反升呢？

2011-2013年，慈文傳媒取得發行證的電視劇分別只有4部、5部和7部，集數分別為195集、170集和243集，可以說公司走的是精品路線。在2014年前8個月僅發行3部，共計110集電視劇的情形下，剩余四個月發行近400集又怎么能做到高價發行呢？

對于未來的業績市場難以知曉，對于過去的業績，慈文傳媒竟也說不清楚了。順網科技入股時公布的信息顯示，2012-2013年，慈文傳媒的營收分別為3.57億元和3.88億元;同期凈利潤分別為7442萬元和9044萬元。

在此次重組草案中，慈文傳媒2012年的收入和凈利潤并無太大差距，但2013年收入減少15.21%至3.29億元，凈利潤縮水21.09%至7136.85萬元。

同一家公司在同一年卻有兩份完全不同的收入和凈利潤成績單，到底哪一個才是慈文傳媒真正的成績單呢？對此，禾欣股份董秘張彥慧對《證券市場周刊》表示，“受2014年5月‘一劇兩星’新政影響，此次重組方案根據退貨對2013年財務報表進行了追溯調整，即調減應收賬款、營業收入、營業成本及調增存貨。”