喜達屋資本：從酒店專家到投行高手（二）

打造了8家上市公司的“投行專家”

除了在私募地產基金領域的投資管理，喜達屋資本集團還擅長通過資本市場的分拆上市來為旗下私募基金的投資人鋪設一條良好的退出渠道。

喜達屋資本集團自成立以來已經創造或參與了8家上市公司，包括：1）Starwood Hotels amp; Resorts Worldwide（NYSE： HOT），全球最大的酒店管理集團;2）Equity Residential（NYSE： EQR），全美最大的出租公寓REITS;3）Starwood Waypoint Residential Trust（NYSE： SWAY），獨棟住宅出租領域的大型REITS;4）TRI Pointe Homes（NYSE： TPH），美國西海岸的大型地產開發商，也是金融危機后美國第一家新上市的住宅開發企業;5）Starwood Property Trust（NYSE： STWD），全美最大的商業地產抵押貸款REITS;6）iStar Financial（NYSE： STAR），美國大型商業地產抵押貸款REITS;7）Starwood European Real Estate Finance（LSE： SWEF），在倫敦交易所公開上市的投資于歐洲市場的商業地產抵押貸款投資基金;8）Opus Bank（NASDAQ： OPB），服務于中小企業和高凈值個人的商業銀行，尤其擅長地產金融方案的設計。

當前這8家上市公司的總市值已達到520億美元，而每家公司的背后都是一個經典的創富故事。不過，不同于一般的企業股權私募投資基金（即，VC、PE基金），喜達屋資本不僅僅是這些上市公司的財務投資人，它更是其中多家公司的創始人和管理者，這其中既有重資產的REITS公司，也有相對輕資產的酒店管理公司或住宅開發企業。因此，通過資本市場的上市退出來創造流動性，提高投資收益已成為喜達屋資本集團旗下地產基金的一大特色。

一號基金，搭EQR上市便車兌現投資收益

1991年Barry Sternlicht成立了喜達屋資本集團，致力于地產相關的基金投資業務，當時美國地產市場正遭受儲貸危機的沖擊。1992年喜達屋資本集團發起了第一只機會型私募地產基金及其附屬基金Starwood Opportunity Fund I amp; IA（SOF I），募集資金5200萬美元，用這筆錢喜達屋資本從FDIC（美國聯邦儲蓄保險公司）、儲蓄貸款協會等金融機構處低價購買了6400套出租公寓;僅18個月后，喜達屋資本就用這6000多套公寓交換了出租公寓公司Equity Residential的經營份額，隨后Equity Residential作為全美最大的出租型公寓REITS首發上市（NYSE： EQR），而喜達屋資本所持有的經營份額也隨即轉化為普通股，并在二級市場獲利退出。

二號基金、三號基金助力HOT成長

1993年11月，喜達屋資本發起了二號基金Starwood Opportunity Fund II（SOF II），募集資金1.02億美元，二號基金主要投資于酒店領域過度杠桿化的不良資產。1994年，公司將一號基金和二號基金所持有的酒店資產全部置入到當時已瀕臨破產的酒店類REITS公司Hotel Investor Trust（NYSE： HOT）中，從而換取了HOT公司75%的股權，重組后的HOT擁有了47家酒店的權益，并更名為Starwood Lodging Trust。此后，喜達屋資本又在三號夾層基金Starwood Mezzanine Investors（SOF III）的幫助下于1995年以5.37億美元收購了威斯汀酒店品牌，1998年，威斯汀酒店集團以16億美元的高價置入了上市公司HOT，HOT也正式更名為喜達屋酒店管理集團Starwood Hotels amp; Resorts Worldwide。到1998年中期，HOT的市值已從收購時的800萬美元上升到200億美元，而在這個過程中，喜達屋的二號、三號基金獲得了豐厚的投資收益。

四號基金借STAR分拆上市

1997年2月，喜達屋資本完成了四號基金Starwood Opportunity Fund IV（SOF IV）的募集，總募集資金8.3億美元。四號基金沿襲三號基金的夾層投資策略，但投資領域更為廣泛，除了投資于酒店行業的夾層貸款和不良資產外，還投資于零售物業、綜合體等物業資產的高收益債權。四號基金成立一年后，1998年3月，喜達屋資本再次發揮其高超的資本市場技能，把三號基金剩余的全部資產和四號基金的三分之二資產都置入到一個小型的RETS中，并將這只REITS重組為Starwood Financial Inc.（NYSE： SFI），從而將三號基金和四號基金所從事的夾層投資業務分拆上市。后來Starwood Financial更名為iStar Financial（NYSE： STAR），成為當時商業地產金融領域最大的上市公司。2003年喜達屋資本及旗下基金通過二級市場交易退出了在iStar Financial的投資，兌現了豐厚收益。

借公募基金平臺套利去杠桿化過程中的正常貸款

在1997年的金融危機中，喜達屋資本成立了iStar Financial（NYSE： STAR）;10年后，在2007年的次貸危機中，喜達屋資本又創立了它的第二只商業地產抵押貸款REITS公司——2009年Starwood Property Trust（NYSE： STWD）登陸紐交所，這次，在未置入任何資產的情況下，僅憑喜達屋資本集團的管理聲譽，STWD就成功融資9.5億美元，成為當時最大的“Blind Pool”公司。今天STWD的市值已經達到52億美元，成為金融危機后最大的商業地產抵押貸款REITS公司。作為喜達屋資本套利金融危機的一個公募平臺，STWD致力于以低價收購歐美市場去杠桿化過程中被大量拋售的正常履約貸款，以及為那些債務到期后無法續貸的地產公司提供次級貸款和夾層貸款。2012年喜達屋資本又將STWD的投資策略復制到歐洲市場，創立了Starwood European Real Estate Finance（LSE： SWEF），SWEF作為一只商業地產抵押貸款投資基金在倫敦交易所公開上市，目前該基金已經構建了一個以倫敦地標性建筑、芬蘭零售物業組合和荷蘭工業地產組合為抵押物的貸款資產池。

借上市公司平臺套利危機中的住宅市場

如果說STAR、STWD、SWEF是喜達屋資本套利商業地產市場的公募平臺，那么，SWAY和TPH則是集團在危機中套利住宅市場的產物。其實，早在1992年喜達屋資本就通過收購儲貸危機中公寓領域的不良貸款而成為全美最大出租公寓REITS公司Equtiy Residential（NYSE： EQR）的股東;20年后，2012年喜達屋資本又借助上市公司STWD的投資平臺，從金融機構手中以五折價格收購了大量獨棟住宅領域的不良資產。到2013年底，STWD持有的獨棟住宅已經達到7200多套，2014年1月，STWD決定將其持有的獨棟住宅業務分拆成為一家獨立上市的“出租別墅”REITS公司，即，Starwood Waypoint Residential Trust（NYSE： SWAY）;為此，喜達屋資本集團還特意收購了一家住宅物業的管理公司Waypoint Homes來為SWAY旗下的獨棟住宅業務提供翻新、招租和物業管理服務。分拆過程中，每5股STWD的股票可以獲得1股SWAY的股票，當前SWAY的總市值接近10億美元。

此外，金融危機期間，喜達屋資本集團還透過七號基金、八號基金和二號債權投資基金收購了大量住宅領域的不良資產，包括土地資產和在建的住宅項目。但與多數私募基金“自己不具備開發能力、收購不良資產是為了等待市場恢復時再溢價出售給其他地產企業不同”;喜達屋資本奉行“親歷親為”的投資政策，即，他將親手開發、經營這些不良資產，并從中獲取持續現金流。為此，集團在2008年成立了土地投資公司Starwood Land Ventures和住宅開發企業TRI Pointe Homes（NYSE： TPH），TRI Pointe Homes聚焦于在加州市場開發住宅產品，并于2013年在紐交所成功上市，成為過去十年來在紐交所上市的第一家住宅開發企業，此后，TRI通過并購將業務范圍拓展到美國西海岸市場，當前市值已接近24億美元。

籌劃中的下一個上市公司

綜上，在過去22年間，喜達屋資本集團已經打造了8家上市公司，包括1家酒店管理公司（NYSE： HOT）、1家住宅開發企業（NYSE： TPH）、1家出租公寓REITS（NYSE： EQR）、1家出租別墅REITS（NYSE： SWAY）、2家商業地產抵押貸款REITS（NYSE： STAR，NYSE： STWD）和1家在倫敦交易所上市的商業地產抵押貸款投資基金（LSE： SWEF），以及1家在金融危機期間參股的以地產業務為主的商業銀行（NASDAQ： Opus Bank），上述8家上市公司覆蓋了住宅的開發管理、酒店的投資管理和商業地產抵押貸款等幾大領域。

目前，公司正在籌劃將旗下的有限服務酒店連鎖集團TMI Hospitality分拆上市，未來，經濟型酒店式公寓公司InTown Suites和英國的連鎖酒店集團Principal Hotel Group也可能會通過分拆上市的方式來獲得更高的投資溢價。而如果這些公司能夠成功上市，那么，無疑將為喜達屋資本的九號、十號基金鋪設一條良好的退出通道。

“親歷親為”的不良資產經營策略

喜達屋資本在過去20年中打造了8家上市公司，而這8家公司全部誕生于金融危機期間，所以，套利金融危機、收購不良資產已經成為喜達屋資本的一項核心投資策略。截至2015年6月，公司透過八、九、十號基金已累計買入了92億美元的不良資產。

但與柯羅尼資本（Colony Capital）等地產領域的禿鷲基金不同，喜達屋資本并不以低成本的收購著稱，而是以不良資產的經營改善能力著稱。喜達屋資本集團旗下私募基金對不良貸款的收購，通常是“Loan-to-Own”型的，即，表面看收購的是一項債權，但收購的真實目的是期待債務人在短期內違約，從而可以通過破產清算等法律手段獲取抵押物的所有權，然后再通過經營改善、品牌重塑和市場份額擴張等手段來提升資產價值，獲取投資回報。

比如，在上世紀90年代，喜達屋資本集團就通過收購酒店行業的不良資產控制了上百家酒店，然后再將這些酒店資產置入到上市公司HOT中，從而打造出全球最大的酒店管理集團喜達屋酒店管理集團。而在2005年收購Groupe Taittinger and Société du Louvre（SDL）集團的交易中，喜達屋在分拆出售了香檳、香水和豪華酒店資產以減輕負債的同時，對SDL旗下的經濟型酒店品牌Louvre Hotel Group則耐心經營了十年，直到2015年才將其整體出售給中國的錦江飯店集團。此外，在金融危機期間，為了經營好旗下基金低價收購的住宅領域的不良資產，喜達屋資本不僅買下了一家住宅領域的物業管理公司Waypoint Homes，還打造了一家住宅開發領域的上市公司TPI Pointe Homes。

喜達屋資本對不良資產的這種親歷親為的經營模式在Corus Bank的不良資產收購交易中更是得到充分體現。金融危機期間，集團最著名的一筆交易是從聯邦儲蓄保險公司（FDIC）處以27.7億美元總價買下了芝加哥Corus銀行賬面值45億美元的不良資產包的40%權益（其余60%仍有FDIC持有），該資產包中包含了40項正常貸款、42項破產清算資產和19項Corus直接持有的不動產物業，涉及的資產包括出租公寓、共有產權房、寫字樓和待開發土地。為此，喜達屋資本成立了ST Residential來專門管理資產包中的13項出租公寓資產，并將其打造為統一品牌形象和設計風格的創意出租公寓，從而有效提高了出租率和租金水平。在管理改善的同時，喜達屋又對資產包中的40多項物業資產進行翻新，從而成功賣出了3100多個出租公寓單元和6，000多套共有產權房。截至2014年，喜達屋資本已成功收回了46項貸款，賣出了55棟物業資產，獲得了豐厚收益。

喜達屋資本這種獨特的不良資產經營能力也為它在歐洲市場贏得了多個不良資產投資項目。如2012年6月，集團從愛爾蘭壞賬銀行National Asset Management Agency（NAMA）手中買下了位于倫敦的Ace Hotel，在經過一系列的擴建和重新裝修后，Ace于2013年9月重新開業，2014年Ace Hotel被2014 European Hotel Design Awards評選為年度最佳翻新獎，并于2015年3月被溢價出售。

上述不良資產的“持有—經營—賣出”模式不僅能夠幫助集團贏得更多政府主導下的不良資產投資機會，還提高了喜達屋資本在貸款違約或抵押物價值貶損時的承受力。因為，通過持續的經營改善，集團可以從物業資產上獲得持續的現金流，并提升資產價值，從而降低債務壓力和經濟危機的沖擊。但這一模式的弊端是，在不利的經濟周期中，它可能需要更長的投資時間。

從某種意義上說，喜達屋資本集團是地產基金領域的一個“另類”，但它的另類模式也為地產基金管理公司開辟了一種新的價值創造模式。憑借在酒店領域多年積累的行業聲譽，以及在資本市場上的成功經驗，過去5年，喜達屋資本集團已成功募集了146億美元的股權資本，成為全球第二大私募地產基金管理公司，這還不包括旗下上市平臺STWD、SWEF等公司在過去幾年的發行募集額。未來，集團還將打造更多的酒店業神話和上市公司平臺。