中國鋁業或迎業績拐點

卸下沉重歷史包袱的中國鋁業，有望迎來業績拐點，且電解鋁供求關系也有利于公司業績的提升。

3月26日，中國鋁業（601600.SH）發布的2014年年報顯示，公司全年虧損162.17億元，創下A股上市公司最高虧損紀錄。分析財報，《證券市場周刊》記者發現，主要是因為公司2014年四季度突擊計提資產減值損失所致，引發業績大洗澡。

危與機總是相伴相生，卸掉歷史沉重包袱的中國鋁業從此或許可以輕裝上陣，伴隨著電解鋁行業從底部回升，公司不斷降低原材料成本，推進國企改革，優化經營與激勵機制，公司業績或將出現拐點。

業績大洗澡嫌疑

2014年年報顯示，中國鋁業全年實現收入1417.72億元，同比下降18.07%;歸屬于母公司凈利潤為虧損162.17億元，折合每股收益-1.2元，同比大幅下降1810.84%。

與2014年三季度業績相比，中國鋁業業績虧損幅度明顯擴大。財報顯示，公司2014年前3個季度僅虧損54.12億元，也就是說，僅四季度公司就虧損108.05億元，為何2014年四季度公司會突然出現如此巨大的虧損呢？

分析財報發現，造成公司大幅虧損的最主要原因是2014年四季度公司突擊計提了巨額資產減值損失。

根據財報，公司2014年全年計提減值損失74.59億元，而四季度單季度計提額就高達70.65億元，創下歷史最高值。

歷史數據顯示，中國鋁業過去五年，即2009-2013年，全年計提的資產減值損失分別為6.7億元、8.91億元、5.67億元、15.11億元、17.99億元。

對此，公司解釋稱，主要原因是本集團2014年對部分長期資產計提了大額減值準備，其中公司計提的固定資產減值損失高達50.32億元。

中國鋁業解釋稱，由于鋁錠價格的持續下跌，公司的一些分公司和子公司于2014年產生經營虧損，這些分公司和子公司的現金產生單元出現減值跡象，分別對重慶分公司、河南分公司計提固定資產減值損失29.44億元、1.1億元。

事實上，鋁錠價格并非在2014年才開始出現下跌，早在2012年就已經在下跌，根據中國鋁業的財報，“SHFE三月期鋁” 2012年、2013年的平均價格分別同比下降6.50%、7.62%，那么為何前兩年不大額計提固定資產減值損失，反而在2014年突擊計提呢？

而且，從2014年全年來看，國內外原鋁價格呈現先抑后揚的走勢，即使在當年計提，公司也應該在前3個季度大額計提，而不是在四季度突擊計提巨額固定資產減值損失。

中國鋁業在發布的2014年年報中表示，2014年一季度美國極端嚴寒天氣因素以及全球經濟放緩對國際鋁價形成打壓。二季度后，隨著國外主要經濟體特別是美國經濟的回暖，結合國外電解鋁廠減產導致供應緊張，國際鋁價開始回升。2014年，LME三月期鋁平均價格為1893美元/噸，同比上漲0.26%。

“這種財務處理方式過于激進，存在過度計提減值準備、業績大洗澡的嫌疑。”有財務人士分析稱。

“資產減值可以成為管理者操縱利潤的一種手段。”北京大學光華管理學院代冰彬研究發現，在計提減值的過程中涉及大量估計和判斷， 從而導致計量誤差和盈余管理的交互存在、交錯影響， 使得公司可以在穩健性的名義下進行盈余管理。

“根據大清洗動機， 減值前盈余為負的公司有可能利用減值準備進行大清洗， 尤其那些減值前盈余極端為負的公司，更有可能大額計提減值準備， 以此為來年的反轉提供空間。”代冰彬認為。

此外，2014年受全球硅行業、光伏行業低迷等因素影響，中國鋁業還對寧夏能源集團下屬的硅、光伏產業合計計提了8.77億元的固定資產減值損失。另外，公司2014年計提的壞賬損失、存貨跌價損失、在建工程減值損失、無形資產減值損失分別為1.42億元、13.88億元、6.47億元、2.49億元。值得注意的是，公司2013年同期沒有計提任何的無形資產減值損失。

除了資產減值損失外，造成公司大幅虧損的另外一個原因是管理費用大幅增加。財報顯示，2014年全年公司管理費用高達43.07億元，同比增長65.18%，遠超收入增幅。而且需要注意的是，管理費用增加主要集中在四季度，單季度管理費用同比增長高達228.36%至24.46億元。

公司解釋稱，主要是對內部退養及協商解除勞動關系人員計提辭退福利費用15億元，申銀萬國發布的研報稱，2014年公司分流安置員工兩萬人以上。

電改利好

卸掉歷史包袱的中國鋁業能否實現涅槃重生呢？

對此，國金證券認為，2014年公司進行了大規模的資產與人員瘦身工作，清理了低效、虧損資產，計提了減值準備，并裁減了大量員工，為公司進一步地降本增效、扭虧脫困打下了良好的基礎。

從經營層面上來看，公司目前正積極通過自備電廠建設和加大直購電比例降低用電成本，將明顯有助于改善目前的虧損局面。

數據顯示，電解鋁生產用電成本達到總成本的40%以上，電力成本成為決定電解鋁競爭力的關鍵因素，因此現階段中國電解鋁產業的競爭已經成為用電成本或用電模式的競爭。

“在中國電解鋁企業的多種用電模式下，采用自備電廠配套局域網的供電方式最具成本競爭優勢，采用網電的供電方式成本最高，兩者噸鋁成本相差數千元以上。”有業內人士稱。

中國鋁業此前由于自備電比例較低（大約在25%左右），公司每度電成本大多在0.4元以上，高于同行0.1-0.2元。2015年，公司將通過建設自備電廠、推進直購電、大規模實施技改提高工藝效率等三個維度來降低電解鋁的生產成本。

申銀萬國預計，2015年公司平均電費成本將下行至0.3-0.4元/度區間，電改大背景下公司電解鋁業務虧損額有望逐年減少。

“基于行業競爭已經演變為用電模式的競爭，致使現有產能雖已嚴重過剩，但仍有新增產能不斷涌現，在今后一段時期內，電價作為電解鋁企業核心競爭力的現狀仍將維持。”上述人士表示。

此外，電改政策即將落地，海通證券認為，公司作為電解鋁龍頭企業將直接受益于電改政策，生產成本將下降，業績將有明顯改善。

有關電力改革的事宜在2015年“兩會”期間反復提及，2015年《政府工作報告》中也提到“不失時機加快價格改革”。電改的核心內容是電價改革，而電價改革將有效降低社會用電成本，改善企業的生產用電水平。

除了電力成本外，公司還在增加鋁土礦產能投放，增加自給率，降低原材料成本。

數據顯示，2014年前三季度，公司鋁土礦自給率為55%（23%為國內采購，其余為進口）。2015年，公司將新增山西華興（80萬噸）、貴州清鎮（160萬噸）、中州段村（160萬噸）、貴州貓廠（120萬噸）鋁土礦產能，申銀萬國樂觀估計公司鋁土礦自給率有望提升至80%，公司上游氧化鋁業務的成本優勢將進一步凸顯。

公司通過建設自備電廠（包頭2×330MW自備機組于2014年6月份投產）以及獲取直購電優惠，鋁土礦自給率提升，山西華興鋁業80萬噸氧化鋁生產線達標達產，公司電力和氧化鋁成本下降，公司綜合電價下降7%，氧化鋁制造成本同比下降5.18%，電解鋁制造成本同比下降4.03%。

鋁價向好預期

未來，中國鋁業除了受益成本下降外，鋁價向好的預期也將利好公司業績改善。

海通證券表示，電解鋁產品的供給端收縮預期較強，利于改善金屬鋁基本面。數據顯示，2014年中國電解鋁產量2780萬噸，凈進口20萬噸，消費量2770萬噸，略微過剩30萬噸，占比僅1%。

“供給端持續收縮，電解鋁實際過剩程度低于預期。”海通證券稱，2014年全球電解鋁供應5380萬噸，消費5450萬噸，短缺70萬噸，總體來說，中國過剩低于預期，全球供應面臨緊缺。

另外，根據2014年10月份的數據，全國電解鋁平均現金成本接近12000元/噸，完全成本高于14000元/噸，因此全國大部分鋁廠處于虧損狀態，行業已見底部。海通證券認為，鋁價已經處于成本線附近，反彈預期較強。

而且，金屬鋁下游需求有新看點，隨著“鋁代鋼”、“鋁代銅”的逐漸深化以及汽車輕量化和軌道交通用鋁帶來的巨大下游需求，鋁的需求預計有15%的提升。而且，中國處于降息周期，流動性寬松利好基本金屬價格上漲，且經濟將會經歷觸底過程，下游需求有改善預期。

中金公司發布的研究報告也認為，國內新增電解鋁產能增速逐步放緩，而需求仍將維持10%左右的增速，鋁價已經處于周期底部，未來繼續下跌空間有限。