愛建集團并購標的收入涉嫌造假

在等待了近五個月之后，愛建集團（600643.SH）的股東們終于迎來復牌，這家上海的老牌上市公司也即將迎來自己的新主人——上海均瑤（集團）有限公司（下稱“均瑤集團”）。

但是，愛建集團此次停牌注入的資產并非市場猜測的金融業務，而公司目前的業務正是融資租賃等金融領域，隨著公告的出爐，市場預期落空。

此次均瑤集團注入愛建集團的資產是旗下的均瑤集團乳業股份有限公司（下稱“均瑤乳業”），以乳飲料及植物蛋白飲料為主打產品的均瑤乳業身價不菲，盈利能力更是遠超同行，但公司的主要客戶之一卻早已不見蹤影。

均瑤集團上位大股東

12月9日，愛建集團發布收購預案修訂稿，公司計劃以13.91元/股向均瑤集團、王均金和王均豪發行1.8億股股份，作價25.02億元，購買其持有的均瑤乳業99.81%股權。

在股權轉讓和重組完成后，均瑤集團持有愛建集團2.55億股，占公司總股本的15.75%，為第一大股東，加之一致行動人王均金和王均豪兄弟，三者合計持股將達到17.42%。

實際上，均瑤集團之所以能夠上位大股東，并不僅僅是因為此次資產收購，在此之前，均瑤集團已經是愛建集團的二股東。

9月18日，剛剛由愛建股份更名的愛建集團發布公告稱，公司第二大股東上海國際集團有限公司已經選定由均瑤集團接手所持的愛建集團股份。

根據公告，上海國際集團有限公司以每股18.32元、作價18.65億元，將手中的1.02億股愛建集團股份全部轉讓給均瑤集團。與公司停牌前16.73元/股的價格相比，溢價只有9.5%，與之前市場猜測的20余億元相比，均瑤集團此次獲得國有股的價格優惠不少。

雖然掏出了十余億的真金白銀并通過資產注入成為愛建集團的大股東，但均瑤集團并未取得上市公司的控制權。交易完成后，上市公司仍無實際控制人及控股股東。不過對于均瑤集團來說，不用擔心太久。

在回復監管部門審核意見函的公告中，愛建集團表示，原第一大股東將會支持均瑤集團取得實際控制人地位，按愛建集團董事會現有的9名董事計算，未來3個席位仍為獨立董事，剩余6個席位中均瑤集團有權推薦5名候選人。

高估值借口

均瑤集團的創始人是溫州商人王均瑤，公司涉足航空、乳業和投資等多個領域。2004年，還未到不惑之年的王均瑤英年早逝，其子繼承了大部分股權并轉由王均金委托管理，均瑤集團由王均金和王均豪兩兄弟接手。

均瑤乳業作為均瑤集團的創始成員，在上市前夕似乎突然找到了盈利的法寶。預案顯示，2013-2014年，均瑤乳業的營業收入分別為2.23億元和4.92億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為1467.17萬元和2632.3萬元。

2015年前8個月，均瑤乳業的收入已經達到6.57億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤直線拉升至8840.81萬元;而這似乎也成為公司高估值的基礎。

根據預案，截至8月31日，均瑤乳業未經審計的歸屬于母公司股東的所有者權益合計為6736.21萬元，與逾25億元的預估值相比，溢價率高達36.14倍。

不僅如此，按照愛建集團給出的可比對象，上市食品飲料公司市凈率最高的天潤乳業（600419.SH）不過8.52倍，而均瑤乳業則高達37.14倍。

均瑤乳業稱，市凈率高的原因有兩點：一是OEM代工導致自主投建的固定資產占比較小;二是均瑤乳業長期以來利潤再投資規模較小，歷史期間分紅比例較高。

事實果真如此？愛建集團對監管機構的反饋意見顯示，2013年均瑤乳業并沒有OEM代工廠商，2014年OEM代工企業的代工費只有2364.03萬元，占成本的比例只有7.61%。

即使是2015年前8個月OEM代工廠商的代工費提高到5002.16萬元，但是占營業成本的比例也不過13.39%。可見，公司九成左右的產能還是依靠自身完成，代工企業并不是公司產能的主力。

分紅是影響公司市凈率的因素之一，在注入愛建集團前，2015年均瑤乳業分紅1.38億元，即使扣除分紅影響，均瑤乳業的市凈率仍然超過12倍，已經上市的乳企依然難以望其項背。而在上市前分紅，唯一的受益者只有王均金等原股東。

主要客戶已經注銷

均瑤乳業目前的主營業務為含乳飲料及植物蛋白飲料;方案中，公司介紹的主打產品只有一種——主打發酵型常溫乳酸菌的“味動力”。

也正是這款產品，讓均瑤乳業駛上了盈利的快車道。按照公司給出的信息，2013年、2014年和2015年1-8月份，均瑤乳業的毛利率水平分別達到了34.13%、36.91%、43.16%，主要因為進口奶粉、塑料粒子等主要原材料市場價格下降，降低了產品的生產成本。

簡單測算不難發現，均瑤乳業同期的凈利潤率分別為6.58%、5.35%和13.46%。與前兩年相比，公司2015年1-8月的盈利能力增長了一倍有余。這也就不難解釋，與2014年全年相比，在收入漲幅并未大幅攀升的情況下，公司2015年前8個月的凈利潤增長已然兩倍有余。

按照均瑤乳業的說法，主打產品“味動力”自然功不可沒，公司官網介紹的主要產品中，“味動力”是最顯眼的一個。2013年推出的“味動力”成了均瑤乳業翻身的法寶。

為此，均瑤乳業還介紹了幾家同行業公司的類似產品，在給出的五家公司中，A股上市的黑牛食品（002387.SZ）是其中一家。自2014年6月起，黑牛食品推出了“黑牛仔仔”、“多益添”乳酸菌飲料，進入常溫乳酸菌飲料市場。

然而，黑牛食品就沒有均瑤乳業的好運氣了，公司2014年勉強盈利，2015年前三季度巨虧1.59億元，其同期收入才3.33億元。11月初，公司實際控制人林秀浩選擇“賣殼”，華夏幸福（600340.SH）實際控制人王文學將成為公司新任“掌門人”。

如果說黑牛食品的虧損是公司多元化的惡果，那么均瑤乳業所提及的另一個同行——在香港上市的蠟筆小新食品（01262.HK）也沒有受益于常溫乳酸菌飲料市場。

蠟筆小新食品是在2013年一季度推出“小新乳果”乳酸菌飲料，但公司業績并未因此爆發。2014年，蠟筆小新食品凈利潤只有1111萬元，不及上一年3.27億元的零頭。2015年上半年，凈利潤情況略有好轉，也不過只有1390萬元。

競爭對手不是虧損就是業績驟降，只有均瑤乳業一枝獨秀，如果僅以6億余元的收入就可以換回近億元的凈利潤，伊利、蒙牛等乳品巨頭為何視而不見呢？

在交易預案中，均瑤集團等交易對方承諾，均瑤乳業2016-2018年度扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤分別不低于1.68億元、2.10億元和2.51億元。而公司預測2015年的凈利潤為1.2億元，均瑤乳業似乎一下子又失去了高增長的引擎。恰恰是在收購的2015年，均瑤乳業實現了業績翻天覆地式的變化，公司該如何解釋這種神奇的增長呢？

作為一家浙江的地方乳企，均瑤乳業的主要客戶卻并不是經濟發達的華東地區，北上廣等一線城市也不是公司的主戰場，其前五名客戶大都來自三四線城市，其中不乏縣域城市。安徽、河南以及江西等地是公司主要客戶的集中地。

然而，這些客戶真的存在嗎？事實恐怕并非如此。以2014年為例，均瑤乳業前五名客戶中，來自江西的上饒市信州區千俊食品商行當年貢獻收入584.63萬元，是均瑤乳業的第五大客戶。

工商資料顯示，上饒市信州區千俊食品商行是在2010年11月注冊成立的，其最后的核準日期是2012年9月，公司目前早已經是注銷狀態。一家已經不存在的公司如何成為均瑤乳業的第五大客戶呢？

除了這家已經注銷多年的客戶之外，2015年前8個月的前五大客戶中，新密市新華路百姓量販以666.22萬元的收入貢獻，成為均瑤乳業的第五大客戶。工商資料顯示，這家公司在7月初才剛剛成立，不過一個多月時間，這家公司就買了均瑤乳業近700萬元的牛奶。

2014年和2015年前8個月，商丘市豐收副食和南陽市佳美副食都是均瑤乳業的前五大客戶，2014年，兩家公司合計貢獻了1700余萬元的收入，分別是均瑤乳業的第二和第三大客戶;2015年前8個月更是晉升為前兩大客戶，合計為均瑤乳業帶來的收入接近3000萬元。

但在河南工商局的網站中，并沒有這兩家公司的任何信息。如果說因為是個體工商戶而沒有登記，那為何同樣屬于個體戶的新密市新華路百姓量販可以在工商局找到基本信息呢？