*ST海潤盈虧都是謎

2011年11月，海潤光伏科技股份有限公司（下稱“海潤科技”）借殼ST申龍（600401.SH），公司簡稱變更為“海潤光伏”。彼時的公告稱，“海潤光伏科技股份有限公司作為新能源行業(yè)中的代表性企業(yè)，具有廣闊的發(fā)展前景和良好的盈利能力。”這段話與之后海潤光伏連年巨虧的現(xiàn)實形成對比，頗具諷刺意味。2015年4月，公司股票簡稱由“海潤光伏”變更為“*ST海潤”。

縱觀四年，海潤光伏的原股東通過不斷減持獲得巨額財富，而二級市場的投資者們卻只能飽受折磨。看似無限美好的海潤光伏實際已經(jīng)成為虧損無底洞，雖然靠著數(shù)字游戲勉強(qiáng)實現(xiàn)盈利，但終究非長久之計。而今，*ST海潤又將何去何從？

2015年盈利靠補(bǔ)貼和投資收益

2011年實現(xiàn)凈利潤40166萬元，這就是海潤光伏唯一的高光時刻。其后2012年盈利208萬元，2013年巨虧20260萬元，2014年更是巨虧94760萬元。如果沒有非經(jīng)常性損益的粉飾，海潤光伏的虧損更加驚人。2011年至2014年海潤光伏營業(yè)外收支凈額高達(dá)70312萬元， 2011年至2014年扣非凈利潤分別為26284萬元、-39989萬元、-23398萬元、-98106萬元，累計巨虧135209萬元。

2015年又到了關(guān)鍵時刻，如果再次虧損，海潤光伏就要面臨退市。

2015年上半年，中國光伏產(chǎn)業(yè)同比增長30%。一是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營持續(xù)好轉(zhuǎn)。產(chǎn)品價格穩(wěn)中有升，企業(yè)經(jīng)營普遍好轉(zhuǎn)，國內(nèi)前4家多晶硅企業(yè)均實現(xiàn)滿產(chǎn)，前10家組件企業(yè)平均毛利率超15%，進(jìn)入光伏制造行業(yè)規(guī)范公告名單的29家組件企業(yè)平均凈利潤率同比增長6.5個百分點。二是產(chǎn)業(yè)規(guī)模繼續(xù)穩(wěn)定增長。上半年全國多晶硅產(chǎn)量7.4萬噸，同比增長15.6%，進(jìn)口量約6萬噸;硅片產(chǎn)量45億片，同比略有增長;電池組件產(chǎn)量19.6GW，同比增長26.4%;硅片、電池、組件等主要光伏產(chǎn)品出口額77億美元。據(jù)初步統(tǒng)計，上半年我國光伏制造業(yè)總產(chǎn)值超過2000億元。

行業(yè)情況大為改觀，海潤光伏在2015年半年報表示，公司光伏制造板塊和光伏發(fā)電板塊業(yè)務(wù)均取得了穩(wěn)定的發(fā)展。

然而，海潤光伏銷售卻大幅下滑。2015年1-6月，公司完成組件銷售344.69MW，較上年同期減少36.54%;電池片銷售117.62MW，較上年同期減少19.60%;實現(xiàn)營業(yè)收入18.97億元，較上年同期減少42.93%。這就是公司認(rèn)為的“穩(wěn)定發(fā)展”嗎？ 更神奇的是，公司利潤反而大幅增加，扭虧為盈。2015年1-9月實現(xiàn)盈利5001萬元，并且每個季度都實現(xiàn)盈利，第一季度盈利2371萬元、第二季度盈利1206萬元、第三季度盈利1424萬元，由此看來，海潤光伏2015年全年盈利的可能性非常大。這離不開政府部門的大力支持，2015年前三季度，海潤光伏營業(yè)外收入7255萬元（同比增加3353萬元），其中政府補(bǔ)助高達(dá)7073萬元。另外，靠轉(zhuǎn)讓項目公司獲得投資收益15520萬元，同比增加15109萬元。

盡管營業(yè)外收入及投資收益貢獻(xiàn)超過兩億元的利潤，但要從巨虧中實現(xiàn)盈利，海潤光伏還需要其他方面的努力。2015年1-9月其毛利率創(chuàng)新歷史新高，達(dá)到20.14%，這是公開數(shù)據(jù)以來的最高值。2011年至2014年毛利率分別為12.08%、9.01%、14.56%、12.24%。2015年前三季度每季度的毛利率分別為12.54%、61.39%、21.60%。毛利率的異常飆升從第二季度開始，奇怪的是第一季度營業(yè)收入及營業(yè)成本分別為165415萬元、144679萬元，而第二季度營業(yè)收入及營業(yè)成本分別只有24282萬元、9375萬元，這是海潤光伏最迷你的第二季度，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于其他年度第二季度，2012年第二季度營業(yè)收入及成本分別為147814萬元、139079萬元;2013年第二季度營業(yè)收入及成本分別為120008萬元、114077萬元;2014年第二季度營業(yè)收入及營業(yè)成本分別為206624萬元、172412萬元。到了2015年第三季度，營業(yè)收入及營業(yè)成本突然暴增分別為174287萬元、136634萬元。

業(yè)績補(bǔ)償由公司埋單

公司2011年進(jìn)行重大資產(chǎn)重組時，江蘇紫金電子集團(tuán)有限公司等原海潤科技20名股東做出了利潤補(bǔ)償承諾。

2011年海潤光伏凈利潤為40165.61萬元，未達(dá)到承諾值，差額9689.51萬元。第一年的業(yè)績補(bǔ)償還算比較順利，承諾方履行了承諾。

到了第二年，2012年，承諾方需要補(bǔ)償金額為50758.20萬元，這次補(bǔ)償?shù)馁Y金竟然來自上市公司。盡管資金緊張、負(fù)債累累、業(yè)績慘淡，為了滿足承諾方補(bǔ)償需要，海潤光伏拋出每10股派現(xiàn)7.4元的分紅方案，派現(xiàn)金額高達(dá)7.67億元，其中有5.75億元回到了原20名股東手中。

第三年業(yè)績窟窿更大，業(yè)績補(bǔ)償金額高達(dá)73118.08萬元。為此，承諾方修改補(bǔ)償方案。將陽光集團(tuán)的現(xiàn)金補(bǔ)償義務(wù)變更為由原海潤光伏20名股東以股票的方式進(jìn)行補(bǔ)償。具體補(bǔ)充方案為公司以資本公積向除原海潤光伏20名股東外的公司其他股東定向轉(zhuǎn)增股本實施補(bǔ)償，每10股定向轉(zhuǎn)增1.6股。

除了第一年業(yè)績補(bǔ)償真實到位外，另外兩年業(yè)績補(bǔ)償由上市公司“掏腰包”。后兩年的業(yè)績補(bǔ)償金額高達(dá)12.39億元，業(yè)績承諾方一毛不拔地完成補(bǔ)償義務(wù)。

2014年巨虧洗大澡

2013年之后，注入資產(chǎn)相關(guān)承諾方壓力重重的業(yè)績承諾終于成為歷史了。盡管沒有業(yè)績承諾的壓力，但業(yè)績反而好轉(zhuǎn)，至少2014年1-9月是這樣的。2014年1-9月，雖然公司凈利潤仍虧損4198萬元，但比2013年同期虧損22080萬元已經(jīng)是好了太多。

2015年1月，“基于海潤光伏未來發(fā)展需要，并結(jié)合海潤光伏2014年實際經(jīng)營狀況，為了積極回報股東，與所有股東分享海潤光伏未來發(fā)展的經(jīng)營成果”，“以資本公積金向全體股東每10股轉(zhuǎn)增20股”，公司史上最慷慨的分配方案，讓投資者對其2014年業(yè)績及未來充滿了無限期待。

1月31日，海潤光伏公告稱，“預(yù)計2014年年度實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤為人民幣-8億元左右”。4月23日，海潤光伏公布2014年報，歸屬于母公司所有者的凈利潤為-9.48億元，當(dāng)期母公司未分配利潤-5173.87萬元。

史上最慷慨的分配方案背后竟然是史上最糟糕的業(yè)績。

2014年巨虧很可能是洗大澡。2011年至2013年屬于業(yè)績承諾期，還是需要爭取利潤。但2014年無需業(yè)績補(bǔ)償，這一年巨虧達(dá)到多重效果。一是，畢竟業(yè)績承諾期處于光伏的嚴(yán)寒時期，海潤光伏為了減輕大股東業(yè)績補(bǔ)償壓力，很可能進(jìn)行了業(yè)績調(diào)節(jié)，2014年釋放出來。二是，2013年已經(jīng)虧損，2014年盈利無望，從光伏行業(yè)來看，2015年依然不容樂觀。如果2015年再虧損就要退市。因此2014年巨虧非常關(guān)鍵，一虧到位，2015年就可以相對輕松上陣。

既然2014年可以大膽虧損，為何前三季度的業(yè)績反而好轉(zhuǎn)？這與大股東的減持有著密切關(guān)系。在分配方案公告前，沒有明顯利好的海潤光伏股價從2015年1月5日的6.91元漲至1月22日的9.37元，漲幅高達(dá)35.60%，同期上證指數(shù)漲幅只有3.36%。提議慷慨分配方案的前三大股東借機(jī)集體減持超過20億元。2014年12月19日是前三大股東解除限售日期，為了高價減持，海潤光伏通過少計大量費用等數(shù)字游戲粉飾業(yè)績，使得2014年第一季度大幅減虧，第二季度甚至盈利，第三季度大幅減虧，營造業(yè)績好轉(zhuǎn)甚至有可能咸魚翻身的假象。分配方案公告的當(dāng)天，股價漲停，換手率高達(dá)24.51%，成交金額高達(dá)27.20億元。

2014年第四季度出現(xiàn)諸多異常，比如營業(yè)收入只有11575萬元，不到其他季度的十分之一。營業(yè)成本26027萬元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過營業(yè)收入，導(dǎo)致毛利率出現(xiàn)負(fù)數(shù)為-124.86%，這是首個負(fù)毛利率的季度。2014年第四季度管理費用24117萬元，占全年比例39.92%。2014年前三季度的減值損失2716萬元，而全年高達(dá)34231萬元。

2014年前三季度業(yè)績好轉(zhuǎn)只不過是數(shù)字游戲而已，被海潤光伏解釋為加大研發(fā)支出。但2014年1-6月管理費用研發(fā)支出10342萬元，而2013年同期為15200萬元，2014年上半年的研發(fā)支出反而少了。通過調(diào)節(jié)研發(fā)費用，2014年上半年同比可以增加4858萬元凈利潤。

從2012年開始，海潤光伏一直在虧損中掙扎，2012年第四季度獲得營業(yè)外收入43955萬元，才實現(xiàn)凈利潤208萬元。2013年一直虧損，2014年第一季度還是虧損，虧損金額5854萬元。到了第二季度突然實現(xiàn)盈利532萬元。

海潤光伏解釋2014年第四季度業(yè)績巨虧主要原因之一就是管理費用、銷售費用因規(guī)模擴(kuò)大而大幅增加，然而從2014年上半年來看，海潤光伏的管理費用及銷售費用卻隨著規(guī)模的擴(kuò)大而減少。

海潤光伏稱，“2014年第四季度銷售費用增加了約2000萬元左右，主要是計提了質(zhì)保金660萬元和運(yùn)費1340萬元。” 這個解釋非常有意思，海潤光伏第四季度營業(yè)收入只有11575萬元，卻需要計提運(yùn)費1340萬元，真的需要計提如此之多的運(yùn)費？而2014年上半年收入332383萬元，運(yùn)費才1469萬元，為何相差如此之大？同樣，2014年上半年的質(zhì)保金800萬元，而第四季需要計提660萬元。為了2014年上半年盈利，海潤光伏少計大量費用。2014年上半年營收比2013年同期增加61.31%，而銷售費用反而下降29.74%，其中運(yùn)輸費用下降36%，而質(zhì)保金下降39.22%。管理費用下降1.75%，其中研發(fā)費用下降31.96%。2014年上半年單單運(yùn)費、質(zhì)保金及研發(fā)費用三項費用就同比減少了6201萬元。靠著玩數(shù)字游戲，2014年上半年，海潤光伏實現(xiàn)盈利532萬元。

海潤光伏大股東及管理層精心炮制了“分配門”事件，達(dá)到預(yù)計目的后，再打著規(guī)模擴(kuò)大等幌子狠狠虧一把。

2014年下半年的營業(yè)收入同比下降39.42%，但各項費用卻同比開始暴增，銷售費用同比暴增210.11%，其中運(yùn)費暴增532.23%，質(zhì)保金暴增115.88%。管理費用暴增61.39%，其中研發(fā)費用暴增107.36%。

2014年上半年銷售費用率、管理費用率分別為1.44%、6.84%，處于歷史最低區(qū)域。到了下半年卻上漲了三四倍，分別為5.14%、23.05%，處于歷史最高區(qū)域。

2013年下半年的業(yè)績調(diào)節(jié)非常明顯，這一年還處于業(yè)績承諾期，下半年的運(yùn)費竟然只有383萬元，比上半年減少了73.93%;下半年研發(fā)費用比上半年減少了41.27%;而下半年營業(yè)收入減少18.82%。通過調(diào)節(jié)業(yè)績，承諾方又可以少付出上億元補(bǔ)償。

此外，光伏行業(yè)上市公司2014年減值損失幾乎是2011年至2014年中最小的，而海潤光伏2014年減值損失卻是最大的。

2010年至2013年，與同行業(yè)相比，海潤光伏應(yīng)收賬款的壞賬準(zhǔn)備計提比例及固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備計提比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于競爭對手，大大減輕新任大股東的業(yè)績補(bǔ)償壓力。從2014年開始才慢慢與同行業(yè)“接軌”。2010年末、2011年末、2012年末、2013年末應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備分別為45萬元、1萬元、3982萬元、7591萬元，計提比例分別為0.24%、0.00%、1.83%、3.60%。同行業(yè)上市公司應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備計提比例：2010年5.01%至6.47%，2011年5.04%至7.92%，2012年13.64%至21.87%，2013年12.26%至96.02%。業(yè)績承諾期一過，海潤光伏開始猛提壞賬準(zhǔn)備，2014年末壞賬準(zhǔn)備23669萬元，計提比例8.39%，向同行靠攏（同行業(yè)上市公司2014年應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備計提比例5.24%至13.02%）。

即使在2014年海潤光伏資產(chǎn)減值損失開始回歸行業(yè)平均水平，但減值壓力依然巨大。2011年其固定資產(chǎn)原值393598萬元，營業(yè)收入713169萬元，到了2014年，固定資產(chǎn)劇增至837637萬元，而營業(yè)收入暴降至495841萬元。2014年固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.66次/年，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于東方日升（300118.SZ）的1.71次/年，協(xié)鑫集成（002506.SZ）的0.88次/年。盡管如此，海潤光伏盲目投資依然沒有放緩，2014年末在建工程金額高達(dá)18.27億元。

順風(fēng)光電成貴人

海潤光伏2014年巨虧的主要原因之一與江西順風(fēng)光電投資有限公司（下稱“順風(fēng)光電”）有著密切關(guān)系。

2013年7月，海潤光伏發(fā)布公告稱，擬與順風(fēng)光電簽署《項目EPC合作協(xié)議》，合同類型為工程承包協(xié)議，合同金額約 41.9億元。

由于武威二期項目并網(wǎng)時間延遲等原因，順風(fēng)光電提出扣減總包價格約 1.1 億元，同時后期得知順風(fēng)光電發(fā)電（泰安）有限公司（下稱“邵武順風(fēng)”）、沙河市順海光電發(fā)電有限公司、邵武順風(fēng)光電發(fā)電有限公司三個項目公司股權(quán)擬轉(zhuǎn)至公司名下，這三家項目公司原是海潤光伏開發(fā)，后轉(zhuǎn)讓給順風(fēng)光電，但由于順風(fēng)光電提出扣減武威二期項目的價格，公司業(yè)務(wù)層面提出收回這三家公司的股權(quán)，順風(fēng)光電也表示同意，本著謹(jǐn)慎性原則，故將上半年確認(rèn)的約6500萬元毛利沖回，合計減少約1.75億元毛利，導(dǎo)致當(dāng)年四季度出現(xiàn)負(fù)毛利。

威武二期項目總投資是多少？竟然被扣減總包價格1.1億元。1.75億元的毛利是什么概念？工程施工是2013年海潤光伏新增業(yè)務(wù)，實現(xiàn)毛利1.60億元，2014年上半年工程施工實現(xiàn)毛利1.68億元。如此扣減，導(dǎo)致公司業(yè)績迅速下滑。

2015年6月，海潤光伏取得三家公司的股份分別為95%、100%、100%，股權(quán)取得成本分別為95萬元、100萬元、100萬元。

雖然花費的代價很小，但三家公司能耐不小。2014年上半年，海潤光伏的第二大客戶正是邵武順風(fēng)，該公司貢獻(xiàn)收入32230萬元，占比9.70%。然而，離奇的是，邵武順風(fēng)2015年6月17日（合并日）的總資產(chǎn)賬面價值只有4356萬元，其中預(yù)付款102萬元，其他應(yīng)收款618萬元，在建工程3635萬元。負(fù)債總額4256萬元。那么邵武順風(fēng)2014年上半年采購的32230萬元去哪里了？

順風(fēng)光電與海潤光伏的關(guān)系非常微妙，順風(fēng)光電旗下公司承擔(dān)海潤光伏客戶的回款義務(wù)，并且順風(fēng)光電提供擔(dān)保。

嫡系公司幫大忙

2015年上半年海潤光伏營業(yè)收入大幅下降，主要是嫡系公司“不給力”所致。自從與順風(fēng)光電合作后，海潤光伏將旗下控股或投資的公司或項目（統(tǒng)稱“嫡系公司”）轉(zhuǎn)讓給順風(fēng)光電后，然后通過銷售產(chǎn)品、承接工程獲得雙份收入，可謂是一舉兩得。順風(fēng)光電旗下公司或項目幫忙做大收入后可以轉(zhuǎn)讓給海潤光伏。海潤光伏與順風(fēng)光電“二人轉(zhuǎn)”玩得得心應(yīng)手。2013年前五名客戶中嫡系公司貢獻(xiàn)收入4.46%，占前五名總額的13.89%。2014年上半年，前五名客戶中，嫡系公司占據(jù)三名：第一名、第二名、第五名，貢獻(xiàn)收入35.24%，占前五名總額的76.34%。2015年上半年，前五名客戶已經(jīng)未見嫡系公司蹤影。

邵武順風(fēng)2014年上半年是第二大客戶，而在2014年年報卻已經(jīng)未見蹤跡。第一大客戶武威海潤奧特斯維光伏發(fā)電有限責(zé)任公司全年的收入比2014年上半年還要少。