SDR勢在必得

11月4日，有關人民幣加入SDR的報道上演了一出羅生門。有不少媒體稱，IMF將在當日召開執行局商討SDR籃子貨幣;也有報道指出，會議將在11月30日舉行;也有媒體援引IMF駐華盛頓或北京官員的說法，稱會議時間尚未確定。

綜合IMF已發布信息，IMF完成新一輪SDR貨幣籃子的評估還需要一段時間。上兩輪SDR貨幣籃子評估分別完成于2005年12月2日、2010年11月15日，并提前在10月底發布了正式的SDR估值方法評估報告作為參考。目前，不僅未曾發布該報告的正式文本，而且已經發布新聞稿明確延長現有貨幣籃子的有效期直至2016年9月30日。上兩輪卻均在第二年1月1日啟用新貨幣籃子，即使宣布用歐元代替德國馬克和法國法郎，也是在第二年的1月1日啟用。

近期中國頻繁的大國外交、密集推出的金融改革顯示，中國對人民幣加入SDR勢在必得，而IMF的種種舉措、美英法德日等大國的表態也說明，人民幣加入SDR幾無懸念。

這對人民幣匯率意味著什么？當前中國央行對人民幣的合意水平與穩定程度預計會延續到SDR新貨幣籃子啟用時，也就是2016年9月底，甚至更長。

勢在必得

盡管IMF的中國董事金中夏新近以低調的姿態表達了人民幣加入SDR的態度——“IMF對人民幣的評估工作正在進行中，做出準確預測還為時尚早”，但這可能只是中國生存哲學——納言敏行的具體表現。

中國官方已經用實際行動展示了推動人民幣在SDR的本輪評估中成為其貨幣籃子成員的決心。最為突出的便是決策層以罕見的速度推出了多個改革項目，相關技術調整也在隨之跟進。

11月2日，央行發布《關于境外中央銀行類機構在境內銀行業機構開立人民幣銀行結算賬戶有關事項的通知》，為境外中央銀行、貨幣當局、其他官方儲備管理機構、國際金融組織以及主權財富基金等開展境內人民幣相關業務服務。此前，央行已將境外央行類機構參與銀行間債市投資由審批制調整為備案制。

10月30日，央行發布上海自貿區金改“新四十條”，推進資本管制進一步放松;10月23日，不再設置存款利率浮動上限，基本取消利率管制。10月8日，人民幣跨境支付系統上線，作為重要金融基礎設施，為人民幣跨境和離岸業務提供資金清算、結算服務;10月6日，央行行長周小川向IMF正式通報中國采納國際貨幣基金組織數據公布特殊標準（SDDS）的決定，在此之前的近一年里，中國陸續完成了相關工作，一些首次發布的數據包括官方儲備資產、國際儲備與外幣流動性數據模板和全口徑外債數據、分季度中央政府債務數據等已經從7月開始按照SDDS標準對外發布。

9月2日，央行修訂了《跨國公司外匯資金集中運營管理規定（試行）》，進一步便利跨國企業集團開展跨境雙向人民幣資金池業務;8月31日，央行對開展遠期售匯業務的金融機構（含財務公司）收取外匯風險準備金;8月11日，人民幣對美元中間價的形成機制再次調整，做市商在每日開盤前的報價需要參考上日銀行間外匯市場收盤匯率。

為配合SDR的要求，央行還重新在境外啟用了幾乎要被廢棄的央行票據。10月21日，在倫敦首次發行了50億元中央銀行票據。

在國債規模受限的情況下，由央行完全掌控的央票無疑可以起到替代性作用，有政府性債券之實，“這為全球投資者提供了低風險人民幣資產，”社科院貨幣理論與貨幣政策研究室主任彭興韻指出，也可以增加離岸市場金融機構的流動性管理工具、高信用等級的投資產品和抵押品。

財政部也首次開始以周為單位滾動發行三個月期國債，10月份已累計發行4期三個月國債。中金公司分析員余向榮指出，SDR利率是在其構成貨幣三個月期國債利率的基礎上形成的。因此，有效的三個月期國債市場是一貨幣加入SDR籃子的技術前提之一。隨著財政部入場發行相應期限的債券，該技術問題自然迎刃而解。

央行還明顯加強了公共溝通，無論是數據發布，還是改革、政策推出后的解釋說明，均更為及時、透明。

這些舉措基本都發生在IMF的非正式《SDR估值方法評估報告》發布之后，正是這一文本建議延續現行SDR籃子到2016年9月。自7月份中旬開始，IMF陸續了公布了有關SDR貨幣籃子重估的相關信息，基本都圍繞人民幣加入SDR，如新加入貨幣應滿足的標準，特別是中國在2010年考察中沒有滿足的“自由貨幣”標準的概念及指標、人民幣還有哪些差距。

中國近期密集開展的首腦外交及其成果，也間接說明了中國官方對人民幣加入SDR的決心。

9月份以來，習近平出訪美國、英國，德國總理默克爾、法國總統奧朗德訪華，李克強應約會見日本首相安倍晉三。

在此背景下，主要國家均在不同程度上表示支持人民幣加入SDR。英國與法國均明確表示支持在本輪SDR審查中將人民幣納入SDR貨幣籃子。默克爾10月訪華再次重申支持人民幣加入SDR。作為習近平訪美的成果之一，美國重申在人民幣符合IMF現有標準的前提下支持人民幣在特別提款權（SDR）審查中納入SDR籃子。日本財政大臣在10月下旬公開表示有條件的支持，并不清楚兩國高層是否就此有私下的討論。

美國阻力或消減于無形

近期中美關系看似頗為緊張，美國以非常急切的姿態通過了TPP，美軍“拉森”號導彈驅逐艦闖入中國南海島礁12海里內。

再者，美國對IMF傾向于新興市場特別是中國的改革態度頗為消極，IMF早在2010年就已通過的份額改革方案，因為美國國會的一拖再拖，至今仍未得到批準。11月5日，中國財政部副部長朱光耀公開批評，美國此舉是阻礙IMF改革。“這個時間拖得太長了，它影響了美國的信譽，影響了IMF的信譽。”

美國的這種消極態度，不免讓人擔心，它會在SDR的調整上采取類似的“拖”字訣。特別是，在IMF投票權中，美國占比16.74%，若是按照85%的投票原則，美國可以一票否決。

值得注意的是，IMF很可能已經考慮到了這個問題。它雖然還沒有明確給出針對人民幣加入SDR是采用70%的表決機制還是85%，但是，在8月份有關SDR的一份“FACTSHEET”中，用非常婉轉的方式指出：有關SDR貨幣籃子的重估有兩種表決機制，但是，到目前為止，采用的都是70%。

更何況，“SDR并非美國對華政策的重點，”復旦大學美國研究中心教授張家棟指出，“SDR不涉及國際戰略的主導權，也不像TPP、海軍行動有明確指向。”

其實，即便SDR的“自由貨幣”標準沒有要求人民幣完全可自由兌換和資本項目徹底放開管制，但中國金融領域還是需要按照IMF的要求進行改革與開放，而IMF的規則實際上又是美歐等發達國家制定的。這種變化正是美國所樂見。

人民幣中期難貶值

從中國基本面來看，人民幣貶值壓力一直存在，其匯率能維持目前水平，主要還是因為央行不惜消耗外匯儲備入市干預的結果。這兩個方向相反的作用力，隨著時間的推移會出現什么變化？市場普遍預期的，在SDR審查結束后，人民幣會貶值嗎？

首先，SDR審查雖然到年底前結束，但人民幣真正加入SDR是在2016年9月30日，很難想象央行會在這之前改變目前的人民幣匯率政策。

其次，在人民幣加入SDR整個過程中，全球資產配置會受到持續的、不斷加大的影響。一方面，可投資的低風險人民幣資產在持續增加。境內，銀行間債券市場對央行類機構開放，相關制度安排會越來越成熟;境外，從央行到大型國有商業都積極推動離岸市場人民幣債券的發行。另一方面，人民幣資產本身收益率要高于其他同等級債券，與此同時，IMF的背書也會大大增加人民幣的吸引力。

渣打銀行和浦銀安盛基金均估算出，在人民幣加入SDR后，全球央行至少會將一萬億美元儲備換成人民幣。

受市場影響力更大的離岸市場預計還會是央行的重點監測對象。興業證券分析師張憶東發現，“IMF已經在非正式《SDR估值方法評估報告》中指出，由于人民幣的在岸和離岸價格存在偏離，較難確定SDR中人民幣的合適匯率，中國需要實現在岸與離岸價格的收斂?！?/p>

回顧過去兩個多月央行的操作，不難發現，8·11匯改后，央行在離岸市場上進行了大量干預，顯著收窄了匯差。上周（10月26-30日）市場變化顯示，央行再次入市干預，成功將400個基點以上的匯差大幅拉低，一度出現倒掛。交易員們認為，這也是央行有意打壓人民幣空頭，穩定人民幣匯率預期。