2015年經濟將破七

三季度經濟跌破7%，意味著過去幾年7%以上的增長平臺可能一去不復返，中國經濟徹底進入了“6時代”。

四季度經濟能否完美收官，保住全年7%的目標？基建投資會否發力，穩住大幅下滑的投資？在不到兩個月的時間里，降準、降息是否還會再來？2014年四季度“遠見杯”中國宏觀經濟預測將為大家給出這些問題的判斷和預期。

四季度中國經濟能否略微走穩，并不是件輕松的事情。首先，房地產銷售的回暖并沒有帶動房地產投資的回升;其次，股市的大幅下跌對金融業的沖擊會在未來一兩個季度逐漸顯現;第三，美國經濟有所回調，主要新興市場國家每況愈下，出口的形勢很不樂觀。

“遠見杯”中國宏觀經濟預測調查顯示，機構們對四季度和2015年全年GDP增速的預測均值都是6.9%，全年CPI的預測均值為1.5%，絕大多數機構認為，截止到年底央行不會再降息。

預計四季度增長6.9%

參加“遠見杯”中國宏觀經濟預測的機構普遍認為，四季度經濟將與三季度持平，預計2015年全年經濟將跌破7%的增長目標至6.9%。

GDP 機構們對四季度GDP同比增長的預測均值為6.9%，與三季度實際增速持平，悲觀的情緒仍然較重。其中，最為樂觀的是中國建設銀行和瑞穗證券，給出了7.1%的增長預測;最為悲觀的是野村證券，認為四季度GDP增速會跌至6.4%。

CPI 在經濟下行的同時，通縮問題也如影隨形。PPI連續40多個月負增長，GDP平減指數也陷入負增長，剔除食品價格的CPI也非常低，整體通縮的形勢可能比1997年亞洲金融危機和2009年次貸危機期間還要嚴重。

機構們對四季度CPI同比增長的預測均值為1.6%，比三季度實際值下降0.2個百分點。其中，中國建設銀行和野村證券給出的預測最高，為2.1%;安信證券、高盛、海通證券、金融衍生品研究院和中國工商銀行給出的預測最低，為1.3%。

工業 “遠見杯”對四季度規模以上工業增加值同比增速預測均值為6%，比二季度略上升0.1個百分點。其中，中國建設銀行和瑞穗證券預測的6.5%最為樂觀，招商銀行和中銀國際預測的5.5%最為悲觀。對2015年全年工業增長的預測均值為6.1%，將比2014年下降2.2個百分點。

雖然機構們預計四季度工業增速會略有好轉，但改善的程度非常有限。要實現7%的增長，還得主要靠第三產業。上半年第三產業逆勢上升很大程度上得益于股市暴漲帶來的金融業繁榮，從三季度的數據看似乎股災的負面沖擊還沒有顯現，三季度金融業產值同比仍增長16.1%，比二季度只是略微下降3.1個百分點。

在2007年的股市下跌中，四季度金融業產值同比增長14.8%，比三季度大幅下降17.4個百分點，增速幾乎被腰斬。可能的解釋是，由于基數的原因，金融行業的拖累還未完全顯現。三季度股市成交額同比依然增長超過200%，但是相比二季度，上證日均成交額削減了60%以上，預計2015年四季度或2016年上半年金融業的下行會顯現。如果金融業產值增長恢復到2014年的水平，在其他條件不變的情況下，會把GDP向下拉0.5個百分點。

所以，即使投資、消費和外需保持相對穩定，光消化金融業產值的下降，就夠經濟喝一壺的，著實很難讓人樂觀起來。

投資 三季度投資繼續大幅下滑，1-9月投資累計同比僅增長10.3%，比上半年下降1.1個百分點，三季度單季同比增速已經跌至8.5%。不過，機構們整體認為四季度投資會略有反彈，這可能是基于年終經濟收官戰役即將打響，基建投資可能會在四季度發力。

機構們對四季度固定資產投資同比增長的預測均值為9.7%，比三季度實際值高1.2個百分點。其中，最樂觀的是瑞穗證券預測的11.5%，最悲觀的是海通證券預測的5.3%，分歧很大。

僅僅依靠基建投資很難改變整個投資向下的趨勢，畢竟房地產和制造業投資仍沒有看到好轉的跡象。實際上基建投資一直保持著不錯的增長，1-9月基建投資同比增長18.1%，僅比2014年下降2.2個百分點。

消費 消費是“三駕馬車”中較為穩定的變量，預計仍會保持平穩。“遠見杯”對四季度社會消費品零售總額同比增長的預測均值為10.7%，與三季度實際值持平。對2015年消費增速的預測均值也是10.7%，這比2014年下降了1.3個百分點。

出口 由于新興市場國家經濟在持續下降，導致從2014年下半年以來，出口的情況就在逐漸惡化。季度的出口同比增速從2014年三季度的13%下降到2015年三季度的-5.9%。

機構們認為，四季度出口和進口都會略有改善。對四季度出口同比增速的預測均值為-2.5%，比三季度實際增速高3.6個百分點;對進口同比增速的預測均值為-10.5%，比二季度高了近3.9個百分點。對2015年全年出口增速的預測均值為-1.6%，比2014年低了7.7個百分點，對2015年全年進口增速的預測均值為-13.6%，比2014年大幅下降了14個百分點。

利率和匯率 在10月底降準、降息后，機構們普遍預計，截止到年底不會再降息。只有高盛和中國工商銀行認為還會再降息一次。

自8月11日人民幣中間價調整之后，人民幣中間價、在岸和離岸價大致維持在6.35附近。在確定加入SDR之前，人民幣匯率估計都會保持穩定。不過，從機構們的預測看，人民幣的貶值預期依然存在。機構們對年底人民幣對美元中間價的預測均值是6.39，比11月初略有貶值。

貨幣政策沒有看起來寬松

2015年以來，央行四次下調存款準備金率，累計下調2.5個百分點（針對大型商業銀行）;五次下調存貸款基準利率，累計下調1.25個百分點。看起來貨幣政策寬松的力度不小。

由于外匯占款的不斷下降會擠壓基礎貨幣的釋放。2015年前9個月，外匯占款總共減少了1.25萬億元，如果按照這一速度，2015年全年外匯占款下降約1.67萬億元，會抵消掉三次降準釋放的流動性。也就是說，2015年的五次降準實際上只有兩次下調是具有實質意義的寬松效果，剩下三次下調則完全只是對沖外匯占款的下降。

另外，央行最近兩年喜歡利用一些創新性的貨幣政策工具，比如常備借貸便利（SLF）、中期借貸便利（MLF）、抵押補充貸款（PSL）等。在放開了存貸款利率的限制后，這些創新性的貨幣政策工具，對于尋找和打造新的基準利率體系是很有幫助和必要的，但是對于寬松的力度和效果而言，則甚微。

不管采取什么樣的貨幣政策手段，關鍵是看結果：廣義貨幣供給量（M2）是否有明顯提高，無風險利率是否有明顯下降。

2015年年初，政府設定的M2目標只有12%，非常低。2015年9月，M2同比增速是13.1%，明顯高于12%的目標，似乎表明政策當局放松的意圖和效果非常明顯。但實際的情況并非如此，由于7月份的針對股災進行大規模的救市，當月M2大幅飆升1.5個百分點，7月新增人民幣貸款也比2014年同期多了近7000億元，所以目前M2中至少有1.5個百分點左右是虛高的，只要救市沒有完全退出這種虛高就不會消失。

2014年以來，名義無風險利率確實有了明顯下降，但實際利率下降很有限。10年期國債收益率從2014年初4.6%的高點下降到2015年10月底的3%左右，與這一年來存款基準利率下調的幅度基本相當。對實體經濟而言，更重要的是扣除通脹后的實際利率。簡單以CPI來計算，2014年初CPI大概是2.5%，如今只有1.5%，也就是說實際的無風險利率只是下降了0.5個百分點。

所以，無論是從M2，還是從實際無風險利率的角度看，2015年貨幣政策的放松力度都非常有限。未來恐怕需要把M2打到14%以上，在通縮形勢沒有進一步惡化的情況下，把10年期國債收益率降至2%以下，才是真正體現有一定力度的寬松。