大象轉身

全球主權投資機構管理的資產規模存量已經十分龐大，在調整投資組合的時候，就如同大象在房間里轉身，將會給市場帶來足夠大的影響。

在全球金融市場上的傳統的機構投資者群體中，就規模而言，各國的央行和主權財富基金已成為不可或缺的一支力量。僅就中央銀行而言，它們管理著大約12萬億美元的金融資產，占到全球總量的十分之一。過去25年里，各國外匯儲備資產迅速增長，并且絕大部分的增長發生在亞洲國家。這些央行和主權財富基金就如同房間里的大象，它們巨大的體量可以產生跨市場的沖擊。

傳統意義上，央行的儲備資產是用來管理匯率和全球貿易的。和1990年相比，目前央行的儲備資產已經增長了十倍，而同期全球貿易規模才增長了三倍。儲備資產增長速度遠遠超過貿易增速，這導致央行持有這些資產的動機發生了變化。

最初外匯儲備資產迅速積累的一部分原因是上世紀90年代亞洲金融危機。缺乏外匯儲備的亞洲國家不得不向IMF求助，接受嚴格的財政緊縮條件來換取金融援助。而增加外匯儲備可以使得這些國家能夠降低下次危機出現時的危險，同時也避免為了獲得國際組織的援助而被迫再次接受那些實際上在國內不受歡迎的嚴苛條款。

2008年的金融危機進一步強化了各國增持外匯儲備資產的偏好。央行開始履行“最后借款人”的角色，為國內市場提供流動性。而且至關重要的是，國內市場需要的并非是本國貨幣，而是國際儲備貨幣。通過持有外匯儲備資產幫助國內私營部門和貿易部門融資，成為了央行新的職能。

這一變化導致了外匯儲備投資成為全球金融市場上越來越重要的組成部分。不過現在，情況又開始發生變化了。央行開始放緩積累外匯儲備資產的速度，這令外匯儲備的前景和以前不太一樣。固定匯率和類固定匯率國家的經常賬戶順差積累速度開始下降，意味著央行干預匯率的必要性在減少，中國就是這樣一個很明顯的例子。

另外，涌向這些固定匯率和類固定匯率國家金融市場的資金流也放緩了，沒有那么多國際資金來購買債券和股票，也使得央行不必再持有像以往那么多的外匯資產。在缺少了經常賬戶和資本賬戶干預匯率的動機之后，各國央行在本世紀以來一直持續的外匯儲備資產積累也就放緩步伐了。

理論上，當央行和主權財富基金放慢積累儲備資產之后，它們對全球金融市場的影響應該在遞減。然而，這在政府債券收益率很低的時候僅僅發生了一段時間而已。由于政府債券是央行投資組合中很重要的組成部分，在政府債券收益率過低時，央行會去尋找其他的高收益資產來提高整個持倉的收益水平。考慮到投資組合的多元化，這些央行和主權財富基金實際上是在提高影響力，因為它們以前在跨市場投資領域的積極性和精力很有限。

有兩類資產最近得到了來自這些主權投資機構投資經理的青睞。首先是人民幣。由于IMF將人民幣加入特別提款權（SDR）的可能性增加，全球機構投資者對人民幣的興趣在上升。另一種變得有吸引力的資產是提供通脹保護的政府債券。這或許是因為目前全球央行普遍維持著寬松的貨幣政策，因而導致了投資機構對未來通脹風險擔憂的提前反應。

考慮到這些全球主權投資機構管理的存量資產規模已經十分龐大，即便是未來資產規模停止增長，它們在調整投資組合的時候仍將會給市場帶來足夠大的影響，需要引起注意。這一情況在亞洲尤為重要，其中也包括中東國家，因為很多最大的主權機構投資者集中在此。當這些全部擠在金融市場的大象在房間里轉身時，如果忽視其影響，其代價將是其他市場參與者承受不起的。