布局價值股回歸 尋找轉(zhuǎn)型新風(fēng)口

我們看好輕工板塊2015年成長股的價值回歸，包括家居與包裝板塊;同時，我們也在尋找轉(zhuǎn)型新風(fēng)口，重點關(guān)注國企改革與電子發(fā)票。

布局價值股回歸：包裝與家居

2015年市場的增量資金主要來自于保險和QFII，新增資金更偏好穩(wěn)定成長，低估值，高現(xiàn)金流，有高分紅潛質(zhì)的公司。我們認為，增量資金的偏好也將驅(qū)動市場整體風(fēng)格的轉(zhuǎn)變，促成更成熟穩(wěn)健的市場投資理念。如在海外市場，增長更為確定的包裝類龍頭波爾、皇冠估值水平在20倍左右。

經(jīng)過我們篩選發(fā)現(xiàn)，穩(wěn)定成長，低估值，高現(xiàn)金流，有高分紅潛質(zhì)的公司，多集中在包裝領(lǐng)域。未來看點主要在三個方面：

內(nèi)生穩(wěn)健增長：龍頭公司在現(xiàn)有領(lǐng)域深耕細作，受益于下游行業(yè)的集中度推升，將反過來推動上游包裝產(chǎn)業(yè)鏈的整合。

積極延伸產(chǎn)業(yè)鏈：向上游研發(fā)創(chuàng)新、設(shè)計及下游營銷解決方案積極拓展，延伸價值鏈，成為包裝整體解決方案提供商，鞏固競爭優(yōu)勢。如金屬包裝龍頭奧瑞金（002701.SZ），為下游客戶提供二維碼賦碼服務(wù)，運營消費者數(shù)據(jù)大平臺，形成商業(yè)模式創(chuàng)新。

外延跨界預(yù)期：下游客戶回款良好，使上市公司擁有充沛的現(xiàn)金流，為未來可能的外延擴張和跨界發(fā)展做好準備。如煙標龍頭勁嘉股份（002191.SZ）以智能電子煙的開發(fā)為切入口，進軍大健康領(lǐng)域;東風(fēng)股份（601515.SH）進入汽車膜與云印刷領(lǐng)域。

同時，我們基于以下三點理由看好國內(nèi)家居市場的長期發(fā)展空間：

首先，家居行業(yè)的成長空間來自于：泛家居化、提升客單價和用戶黏性;互聯(lián)網(wǎng)發(fā)揮聚集效應(yīng)，行業(yè)集中度傾向于提升泛家居化，指的是滿足消費者一站式采購需求。從企業(yè)的角度，若能有效滿足消費者的一站式需求，拓寬產(chǎn)品銷售品類，向“銷售產(chǎn)品+設(shè)計顧問”的模式轉(zhuǎn)型，不僅將增強客戶黏性，也將有效提升客單價。以上市公司為例，定制龍頭索菲亞（002572.SZ）將公司戰(zhàn)略由“定制衣柜索菲亞”向“定制家索菲亞”轉(zhuǎn)變;美克家居（600337.SH）著力提升軟裝產(chǎn)品銷售占比;宜華木業(yè)（600978.SH）也借助收購恒安興，加強軟裝產(chǎn)品配套，提升品牌內(nèi)涵。

互聯(lián)網(wǎng)時代的消費者決策建立在產(chǎn)品與口碑之上，作為耐用消費品，品牌美譽度比知名度更為關(guān)鍵。我們認為，具有產(chǎn)品品質(zhì)和服務(wù)優(yōu)勢的家居企業(yè)將具備長久的競爭優(yōu)勢，而互聯(lián)網(wǎng)將會使這項優(yōu)勢更加鞏固加強，加速提升行業(yè)集中度。

其次，傳統(tǒng)家居行業(yè)線下渠道依然具有競爭優(yōu)勢：重視體驗與服務(wù)型消費特點，電商是工具，線下重資產(chǎn)構(gòu)筑進入壁壘。

家居行業(yè)是否也會受到電商的沖擊？我們認為，對于家居這類注重個性化消費體驗，強調(diào)服務(wù)的產(chǎn)品而言，O2O是更理想的發(fā)展模式。

傳統(tǒng)渠道雖然加價率高，但由于供應(yīng)鏈冗長、租金高昂等成本影響，ROE并不高，高庫存、高墊資導(dǎo)致周轉(zhuǎn)慢、現(xiàn)金流差。而O2O模式運用大數(shù)據(jù)優(yōu)化管理決策，更貼近消費者，強調(diào)整個供應(yīng)鏈體系的可持續(xù)發(fā)展，達成上游供應(yīng)商、企業(yè)自身和下游渠道的和諧共贏。以國內(nèi)家居O2O領(lǐng)先企業(yè)美樂樂為例，2014年收入超20億元，開放平臺銷售占比目前在30%左右，預(yù)計未來達到70%。宜華木業(yè)亦通過與美樂樂和微信的深入合作，借助O2O模式成功導(dǎo)流。

此外，O2O平臺與傳統(tǒng)制造廠商的融合也值得重視，有望撬動更多產(chǎn)業(yè)鏈價值。如齊家網(wǎng)與海鷗衛(wèi)浴（002084.SZ）的戰(zhàn)略合作。齊家網(wǎng)作為國內(nèi)建材家居領(lǐng)域O2O領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)，由原先輕資產(chǎn)平臺向線下延伸，和制造商結(jié)盟，表面是讓自己變“重”，實際是加固自身護城河，倒逼供應(yīng)鏈效率提升，長期看也將成為整合上游產(chǎn)業(yè)鏈的利器。而海鷗衛(wèi)浴未來也將由衛(wèi)浴五金向整體衛(wèi)浴發(fā)展，由OEM制造向O2O電子商務(wù)整體解決方案提供商轉(zhuǎn)型，中長期發(fā)展空間巨大。

再次，后續(xù)估值提升：家居智能化，提升后續(xù)服務(wù)想象空間。

家具智能化構(gòu)成智能家居重要板塊，未來的家居產(chǎn)品除了基本的使用功能外，也將搭載更多的后續(xù)衍生服務(wù)，并由此重塑行業(yè)的估值體系。

以喜臨門（603008.SH）為例，通過智能床墊的研發(fā)，打造家居智能平臺，后續(xù)衍生服務(wù)想象空間巨大。喜臨門攜手和爾泰（002402.SZ），打造具有呼吸暫停干預(yù)、睡眠體檢和云端日記、全程助眠三大功能的智能床墊。智能床墊具有未來可與其他智能家居產(chǎn)品共同創(chuàng)造臥室微氣候，后續(xù)衍生醫(yī)療服務(wù)，創(chuàng)造更多跨業(yè)協(xié)作前景，通過“硬件+軟件+入口”構(gòu)建云端服務(wù)系統(tǒng)和醫(yī)療級專業(yè)服務(wù)團隊，提供在線咨詢、健康指南、娛樂互動、醫(yī)療協(xié)同等服務(wù)，由制造商變身健康生活服務(wù)商，拓展健康睡眠產(chǎn)業(yè)鏈，切入超過1500億元的睡眠健康產(chǎn)業(yè)。

尋找轉(zhuǎn)型新風(fēng)口

國企改革經(jīng)過一年多的中央與地方試點，目前出臺國有企業(yè)改革和國有資產(chǎn)管理體制改革頂層設(shè)計方案的時機逐步成熟，輕工造紙行業(yè)國企改革也將迎來相應(yīng)投資機會。我們從“兩條主線，六個維度”進行梳理分析。

主線一：盤活存量資產(chǎn)。在競爭性行業(yè)中，國企盈利能力及經(jīng)營效率低于民企，未來具有較大的挖潛和改善空間。通過員工持股計劃、股權(quán)激勵等方式調(diào)動高管積極性。國企經(jīng)營思路從管人管資產(chǎn)，轉(zhuǎn)向管資本，引入戰(zhàn)略投資者的方式盤活存量資產(chǎn)，類Pre-IPO機制使戰(zhàn)投有動力做大公司市值。

主線二：整合增量資產(chǎn)。從后續(xù)增發(fā)、引入戰(zhàn)投、員工激勵角度，市價低于或接近凈資產(chǎn)的國企上市公司，有做高股價動力。集團資產(chǎn)體量大，上市公司有望成為資產(chǎn)整合平臺。所在省份國企改革積極推進，資產(chǎn)證券化和外延并購動力強勁。

綜合兩條主線和六個篩選維度，我們建議關(guān)注：

廣東地區(qū)的珠江鋼琴（002678.SZ）歷史品牌悠久，以鋼琴制造為基石，向藝術(shù)教育與文化傳媒領(lǐng)域布局轉(zhuǎn)型;兩次股權(quán)激勵，激勵機制靈活;未來有望成為廣東國資委文化類資產(chǎn)整合平臺）;通產(chǎn)麗星（002243.SZ）有望通過對管理層激勵釋放經(jīng)營活力，包裝領(lǐng)域競爭格局分散，充分放權(quán)后將加快行業(yè)整合進程;伴隨油價下跌，2015年享受成本紅利，經(jīng)營出現(xiàn)拐點）;飛亞達（000026.SZ）中航系下的競爭性行業(yè)資產(chǎn)，有望通過進一步資本運作盤活資）。

造紙行業(yè)可關(guān)注晨鳴紙業(yè)（000488.SZ）仍處于破凈狀態(tài)，未來經(jīng)營效率改善空間較大;岳陽林紙（600963.SH）母公司誠通集團資產(chǎn)規(guī)模龐大，林改預(yù)期;恒豐紙業(yè)（600356.SH）國有體制+前期激勵作廢，近幾年盈利能力徘徊低位;民豐特紙（600235.SH）原有卷煙紙業(yè)務(wù)經(jīng)營平淡，積極尋找二維碼標簽等新業(yè)務(wù)增長點。

我們認為電子發(fā)票也是一個值得關(guān)注的風(fēng)口行業(yè)。電子發(fā)票具有節(jié)省紙張，利于防偽便于監(jiān)控等諸多優(yōu)勢，也順應(yīng)了目前電子商務(wù)快速崛起的時代背景。國務(wù)院提出，“加快推進電子發(fā)票應(yīng)用，完善電子會計憑證報銷、登記入賬及歸檔保管等配套措施。”國內(nèi)電子發(fā)票發(fā)展趨勢確立。2014年年底，相關(guān)利好政策密集發(fā)布：

京津冀稅收一體化推進，利好電子發(fā)票發(fā)展。京津冀三地稅務(wù)機關(guān)正式簽署《合作框架協(xié)議》，將采取資質(zhì)互認、征管互助、信息互通等“一統(tǒng)三互”措施加快稅收一體化進程。長三角地區(qū)目前亦在探索區(qū)域內(nèi)財稅互通合作。我們認為，此舉一方面有利于電子發(fā)票入賬和稅收管理，另一方面財稅系統(tǒng)區(qū)域一體化和互聯(lián)網(wǎng)化是大勢所趨，有利于未來電子發(fā)票在全國范圍內(nèi)同一平臺推廣。

北京市發(fā)布《關(guān)于進一步推廣電子發(fā)票應(yīng)用試點若干事項的公告》，對于電子發(fā)票在國內(nèi)的推廣普及具有重大意義： 由線上電商走向線下實體，未來用戶基數(shù)有望爆發(fā)式增長。北京是中國金融保險、電信、零售市場的中心，在北京先行試點具有示范效應(yīng)，有利于未來跨區(qū)域的輻射推廣。

東港股份（002117.SZ）旗下的瑞宏網(wǎng)目前已經(jīng)有了超過3000萬份開票量，積累了包括京東、小米、國美在線等重量級用戶。雖然目前東港的電子發(fā)票業(yè)務(wù)尚無明確的盈利模式，但互聯(lián)網(wǎng)時代控制入口，積聚用戶，建立黏性，構(gòu)筑壁壘是更為關(guān)鍵的。未來建立在龐大用戶基數(shù)上的衍生商業(yè)模式探索才更具看點。東港股份的電子發(fā)票業(yè)務(wù)符合新經(jīng)濟發(fā)展方向，具有長期看點，建議積極關(guān)注。