2015年A股大決戰

展望2015年的A股行情，我們以1948年大決戰作為比喻，波瀾壯闊、驚心動魄，戰爭雙方的力量不斷地“彼消此長”，社會財富不斷向有活力的一方進行配置。

大漲的同時，需要提醒的是大波動。2015年杠桿化盛行的泡沫化格局下，行情波動會加大，大盤可能將出現10%、15%甚至更大幅度的震蕩，因此，需要控制好回撤風險，而每次回調之后都是壯志饑餐的買入時機。

社會財富重新配置

2015年中國GDP繼續轉型降速、穩步下行到7%左右，全社會已逐漸適應這種“新常態”，“常態”在于總量數據差，而“新”在于各種轉型和改革，后者更值得關注。

流動性層面也面臨“新常態”。寬貨幣是“常態”，基于經濟低迷、通脹壓力小，我們預計至少在2015年，央行貨幣政策操作仍然將維持寬貨幣的基調，并且積極推進資產證券化，從而降低社會融資成本。“新”變化在于資金期限變短，這是未來數年的流動性特征，導致資產價格的大起大落不可避免。隨著外匯占款趨勢性減速、利率市場化的加速，各種短期限的理財、同業資金明顯增多，銀行負債端不穩定性上升，因此，全社會缺乏較長期限的資金，將導致流動性管理的要求在上升。

以未來1-2年的維度來看，新一輪牛市的核心邏輯，并非經濟的“新繁榮”，而是類似1996-2001年經濟冷、改革熱的背景下社會財富重新配置股市。2015年，A股市場將實現“雙向”擴容下的牛市。一方面，經濟差、傳統行業難做、流動性寬松是常態，A股市場的相對吸引力顯著提升，賺錢效應將吸引其他領域的財富轉戰A股;另一方面，推動改革來降低系統性風險，在間接融資面臨銀行“惜貸”、信用派生能力衰退的困境時，A股市場的作用更加顯著，充分發揮價格發現、去杠桿、優化配置、創新驅動的等功能，實現大規模融資。

行為金融學認為，支持上漲最有力的理由恰恰是上漲本身。A股牛市思維將不斷強化，席卷社會財富。首先，社會財富再配置，特別是富人階層將率先調整資產結構，降低房地產配置、增加股票配置;降低存款、信托、理財產品比例，增加股票配置。其次，機構投資者提升股票資產配置比例的空間大。2014年三季度末，保險資金投資股票和基金占總資產的比例僅10.01%。信托資金投資股票和基金的規模占比僅4.6%。2015年地方融資平臺清理之后，信托資金的投資渠道也將受到影響，股票基金類的產品發行將增多。第三，2015年海外資金將進一步增持A股市場。隨著QFII和RQFII繼續開放、滬港通平穩運行，2015年A股將更有希望被納入MSCI指數系統。

2015年A股具備賺錢效應

2015年，改革大潮涌動，A股市場對中國經濟此次釋放“制度彈性”的反應，更像1996-2001年經濟低迷期以“改革”、“創新”的名義全面提升估值的財富再配置型行情，不像2005-2007年的繁榮型大牛市，也不像2008年之后的“放水式反彈”。

因此，在改革的旗幟下聚集做多的力量，2015年A股市場行情的節奏，先是傳統產業股票估值重估的指數型行情，之后，特別是下半年，進入具體改革方案或者細分產業創新發展的結構性行情。

動力一：地方債務改革，將成為銀行股及周期股估值修復的重要邏輯。2015年，地方債務融資存量將會只減不增，逐步化解，地方政府的資金需求和負債投資規模都將有望下行。因此，地方政府對于資產證券化、國企改革將更有動力;地方政府舉債采取政府債券方式，使原本囤積在銀行資產負債表上的風險將被全社會分擔，有助于銀行和國企估值修復。

動力二：國企改革有助于A股估值的系統性提升。第一，地方政府不得再通過融資平臺舉債;第二，全口徑預算管理，將表外化的債務全部納入表內統一監管，中央對于地方債務的管理能力增強，地方政府債務不得再隨意擴張。再加上未來土地出讓收入對地方財政的貢獻度將下降，因此通過改革盤活超過50萬億的國企存量資產，增加國企經營效益對地方政府收入的貢獻，就顯得尤為重要和迫切。國企改革是中國經濟大變革的戰略性環節，2015年這一硬骨頭必將全面提速，這將有助于A股估值的系統性提升，我們認為大概率將取得如下突破：1.混合所有制改革;2.薪酬體制改革;3.股權激勵將積極推進;4.改善國有企業整體布局。

動力三：中國的“資本輸出”戰略，將提升部分周期股的估值。2009年之后，產能過剩壓力和對于未來的悲觀預期，導致了周期股估值水平的急速滑落。但是，過剩產能不等于落后產能，中國在眾多制造領域已達到世界級產業優勢。中國通過國家戰略，輸出資本來進而實現產能輸出，實現產業升級的過程。2015年，金磚開發銀行、亞洲基礎設施投資銀行、絲路基金等金融機構的籌建，以及重大工程項目的訂單，都成為相關板塊行情的催化劑。

動力四：金融改革，助力降低全社會融資成本，積極利用A股市場。2015年，資產證券化是所有金融改革中最核心的環節。而無論驅動創新還是存量改革，A股都是重要的資源配置工具和資本運作平臺。

動力五：堅決轉型，推動產業創新發展，培育新的經濟增長點。

提防大波動

本輪行情中，富人利用多元化的金融創新工具在股市上“加杠桿”投資，券商融資融券業務只是其中的一種。

伴隨杠桿交易的提升，A股市場的波動性將加大。由于資金成本的原因，融資融券投資者行為更加短期，融資換手率約為A股整體市場換手率的5倍。另外，2014年新增的資金入市以來未經歷過像樣的回調，不僅使用融資融券加杠桿，而且進一步利用傘型信托等加杠桿。因此，一旦市場出現調整，融資融券會反過來增加市場的波動幅度。

牛市中的大回撤具有較大殺傷力，因此，需要當心一季度末開始的大波動風險，屆時可能會有多重風險因素的疊加。首先，經濟依然會是2015年一個擾動因素，特別是一季度房地產投資、地方基建超預期降速的風險，庫存因素可能成為拖累因素，從而對2015年一季度經濟增長構成下行的壓力，影響人民幣匯率，進而影響對降息、降準的預期。

其次，二季度海外市場的風險，特別是美國貨幣政策的變動可能產生階段性影響。

第三，股市政策的變化，特別要留心年報業績披露之后，IPO、再融資的擴容節奏，金融創新、并購重組、市值管理的監管政策的變化等，都可能引發2015年行情階段性波動。

看好“風口上的鷹”

根據歷史經驗，頭一年底券商策略會一致看好的股票或者行業，往往只是在下一年的前兩個月表現較好，而全年表現平平甚至很差。

我們統計了2000年1月-2014年10月間9次大小盤風格轉換，在指數出現系統性上漲行情的2000年1月-2001年5月、2005年8月-2007年10月、2008年10月-2011年8月，大小盤指數均錄得絕對正收益，風格差異體現在相對收益上。反之，系統性下跌階段，大小盤指數均錄得絕對負收益，風格差異也體現在相對收益上。歷史上僅有2013年2月-2014年6月出現過一次大小盤指數趨勢的背離。

我們判斷，2015年全年來看，大、小盤指數都會上漲，只是階段性漲多漲少的相對收益不同而已。

大盤藍籌股是“風口上的豬”，要趁勢而為，趨勢在的時候往往一鼓作氣、很猛烈，但是價值重估過程中會不斷地出現“天花板阻力”，因此，一季度快漲之后將較長時間休整。

每輪大行情漲幅最大的一定是對經濟推動最強的行業，這是“風口上的鷹”。2015年看好創新和創造，看好用互聯網商業模式重新塑造的領域，特別是先進制造業等重資產公司。

首先，2015年漲的最多的應該還是轉型的行業，其中，最看好先進制造業，受益于新邏輯、新需求。新邏輯在于互聯網與產業的融合，2015年很可能開啟物聯網元年，對傳統產業進行改造，促使其脫胎換骨，展現新活力。互聯網產業發展由“消費型”主導向“生產型”主導轉變，工業和農業互聯網化將是大勢所趨。中國版的工業4.0是應對中國制造業困局的戰略抉擇，即在制造業中廣泛地采用物聯網和服務從而提高競爭力。新需求在于，“一路一帶”為代表的“資本輸出”戰略開辟“新市場”，高鐵、機械設備、電網設備、通信設備等行業的股價彈性值得期待。

其次，在擁抱金融創新、新一輪資產證券化的大潮中，戰略性看多券商，新一輪資產證券化大潮使得券商的創新空間廣闊;杠桿率提升進一步打開券商ROE上行空間。另外，保險股2015年股價有望迎來戴維斯雙擊，資產端投資收益率改善帶動保險行業利潤增長，新“國十條”發布，保險業迎來需求端的增長。

第三，新興產業看好“更炫”的故事，看好體育、互聯網。中國目前的體育產值3200億元，占GDP比重僅0.6%，遠低于世界平均水平的2%。體育產業都可以通過其高聯動性，帶動餐飲、汽車、旅游等其他行業共同發展。新興產業最炫的故事依然還是互聯網。