地產(chǎn)基金，你不知道的那些事

關(guān)于地產(chǎn)基金，你可能還不知道：

被全球PE投資人所追捧的黑石，其實(shí)最大的業(yè)務(wù)部門不是企業(yè)股權(quán)投資，而是地產(chǎn)基金，地產(chǎn)基金貢獻(xiàn)了公司過去3年利潤(rùn)總和的50%！

而全球最大的酒店管理集團(tuán)喜達(dá)屋酒店管理集團(tuán)其實(shí)是被一家私募地產(chǎn)基金創(chuàng)造出來(lái)的，這家基金剛剛打造了全球最“貴”的酒店，并把它賣給了中國(guó)的陽(yáng)光保險(xiǎn)集團(tuán)……

此外，私募地產(chǎn)基金管理公司不僅可以管理私募基金，還可以管理公募的REITs公司，有一家私募地產(chǎn)基金公司就管理了5只REITs……

至于REITSs，它是一種以高分紅著稱的特殊地產(chǎn)基金，有一種REITs，它可以每月分一次紅，并已連續(xù)分紅540個(gè)月（45年），它的投資人像領(lǐng)工資一樣每月領(lǐng)取分紅收益……

關(guān)于地產(chǎn)基金，談?wù)摰囊呀?jīng)太多了，在這里我們不想講那些眾所周知的故事，只想講講那些你可能還不知道的關(guān)于這個(gè)“家族”的投資秘訣，以及那些你可能還沒聽說過的、但卻已經(jīng)憑借獨(dú)特的投資策略為投資人創(chuàng)造了豐厚財(cái)富的“家族成員”，希望有一天中國(guó)的地產(chǎn)基金也能成為這個(gè)“家族”中的佼佼者。

地產(chǎn)基金“大家族”

地產(chǎn)基金管理資產(chǎn)超過4萬(wàn)億美元

房地產(chǎn)投資基金是指投資于房地產(chǎn)及其相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的投資基金，即通過發(fā)行基金單位，集中投資者資金，由基金托管人托管，基金管理人管理和運(yùn)用資金，為基金單位持有人的利益而投資于房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)資產(chǎn)（包括房地產(chǎn)項(xiàng)目、抵押貸款、房地產(chǎn)企業(yè)的股權(quán)、債權(quán)、MBS及其他不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)金融產(chǎn)品）的投資實(shí)體。

按照募集方式劃分，房地產(chǎn)投資基金可以分為公募型和私募型基金，REITs是公募房地產(chǎn)投資基金的主要表現(xiàn)形式，而有限合伙型的封閉式地產(chǎn)基金則是私募地產(chǎn)基金的主要表現(xiàn)形式。

至于國(guó)內(nèi)最常見的投資于“地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目債權(quán)收益”的地產(chǎn)信托，只是眾多地產(chǎn)基金中的一種;實(shí)際上，地產(chǎn)基金既可以投資于地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目，也可以投資于長(zhǎng)期持有的出租物業(yè)，包括寫字樓、商場(chǎng)、酒店、工業(yè)地產(chǎn)、養(yǎng)老社區(qū)、出租公寓等;它既可以投資于地產(chǎn)項(xiàng)目的債權(quán)，也可以投資于地產(chǎn)項(xiàng)目的股權(quán)，還可以投資于地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行在外的各類證券資產(chǎn)，更可以在行業(yè)低谷中投資于地產(chǎn)領(lǐng)域的不良資產(chǎn)。

目前，全球公募及私募地產(chǎn)基金的資本額已達(dá)到2萬(wàn)億美元，管理的資產(chǎn)額則超過4萬(wàn)億美元，其中，單只地產(chǎn)基金的募資規(guī)模最大可以達(dá)到130億美元。而被眾多私募股權(quán)機(jī)構(gòu)所追捧的黑石集團(tuán)，同時(shí)也是全球最大的地產(chǎn)基金管理公司，過去5年，黑石在地產(chǎn)領(lǐng)域的累計(jì)募集資金額達(dá)到463億美元，當(dāng)前管理資產(chǎn)額超過900億美元;而全球最大的REITs公司，當(dāng)前的總市值也已超過570億美元。

收益率方面，過去20年，公募的股權(quán)型REITs基金的年均收益率達(dá)到11.5%，而私募的地產(chǎn)基金則出現(xiàn)比較嚴(yán)重的業(yè)績(jī)分化，好的基金年化收益率可以達(dá)到30%-40%、甚至更高，而差的基金則可能出現(xiàn)嚴(yán)重虧損甚至提前清盤，但如果對(duì)各年發(fā)起的所有私募地產(chǎn)基金進(jìn)行等額配置的話，過去20年平均的年化收益率可以達(dá)到12.3%。

總之，地產(chǎn)基金是個(gè)“大家族”，很多地產(chǎn)基金管理公司的管理資產(chǎn)規(guī)模都要比地產(chǎn)企業(yè)大得多，因此，地產(chǎn)基金并不是地產(chǎn)企業(yè)的融資工具，而是旨在透過對(duì)地產(chǎn)行業(yè)的多策略投資，為各類投資人提供一個(gè)從不動(dòng)產(chǎn)投資中獲取長(zhǎng)期穩(wěn)定高收益的機(jī)會(huì)。

REITs的本質(zhì)：為普通投資人提供一個(gè)從不動(dòng)產(chǎn)投資中獲取長(zhǎng)期穩(wěn)定收益的機(jī)會(huì)

1960年9月14日，美國(guó)頒布《房地產(chǎn)投資信托法案》，允許設(shè)立REITs，開啟了美國(guó)以及全球REITS市場(chǎng)的發(fā)展歷程。目前全球已有20個(gè)國(guó)家和地區(qū)相繼推出REITs，另有7個(gè)國(guó)家和地區(qū)正著手開辟REITs市場(chǎng)，全球REITs的總市值已經(jīng)超過一萬(wàn)億美元，北美是REITs市場(chǎng)最發(fā)達(dá)的地區(qū)，占全球REITs總市值的60%以上，澳大利亞和日本次之，市值占比分別為8%和6%，中國(guó)香港的REITSs市值占比約2%。從REITs的投資區(qū)域分布來(lái)看，作為REITs發(fā)源地的美國(guó)是全球第一大REITs投資市場(chǎng)，占比43%，歐洲緊隨其后，投資額占比為27%，亞洲為第三大投資區(qū)域，占比19%。

所謂REITs，其英文全稱是“Real Estate Investment Trusts”，REITs是一類特殊的地產(chǎn)投資基金，它需要滿足以下幾個(gè)條件：一是REITs必須將90%以上的年度應(yīng)稅收入（資本利得除外）以股利形式分配給投資人;二是REITs的資產(chǎn)中75%以上應(yīng)該是能夠產(chǎn)生穩(wěn)定租金收益或利息收益的資產(chǎn)或證券;三是REITs的收入中75%以上應(yīng)來(lái)自于租金或利息收益。總之，REITs存在的核心是幫助投資人以股利形式從不動(dòng)產(chǎn)投資中獲取穩(wěn)定的長(zhǎng)期收益，以減小經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)對(duì)投資人的沖擊，并在長(zhǎng)期中對(duì)抗通貨膨脹的影響。為了鼓勵(lì)這種基于租金或利息收益的長(zhǎng)期投資，各國(guó)政府都對(duì)REITs給予了一定程度的稅收優(yōu)惠，通常REITs的分紅部分可以豁免企業(yè)所得稅。

在各國(guó)政府的政策扶持下，過去40年，REITs已憑借其長(zhǎng)期穩(wěn)定的較高收益成為繼現(xiàn)金、股票、債券之外的第四資產(chǎn)。自1972年以來(lái)，截至2014年12月31日，富時(shí)全部REITs指數(shù)的年化總收益率達(dá)到9.93%，其中，股權(quán)型REITs的年化總收益率為12.22%;而過去40年（1975-2014年）股權(quán)型REITS的年化總收益率達(dá)到14.14%，過20年的年化總收益率為11.52%，過去10年的年化總收益率為8.32%，過去5年的年化總收益率為16.91%，均高于同期股票或債券指數(shù)收益率。

REITs公司為什么能夠在長(zhǎng)期中提供相對(duì)穩(wěn)定的高收益？這與其較高的股利收益密不可分。從1994年一季度到2014年四季度的20年間，REITS公司平均的分紅率達(dá)到71.6%。高分紅率下，過去20年股權(quán)型REITs公司年均11.52%的總收益率中，年化的股價(jià)收益率（即，資本利得部分）為5.44%，貢獻(xiàn)了總收益的47.20%;而年化的股利收益率則達(dá)到6.08%，貢獻(xiàn)了總收益率的52.80%。對(duì)于抵押貸款類REITs，股利收益的貢獻(xiàn)更大，過去20年抵押貸款類REITs的年化總收益率為7.88%，其中，年化的股利收益率達(dá)到11.84%，而股價(jià)收益率的貢獻(xiàn)則為-3.96%。

綜上，在股權(quán)型REITs的收益構(gòu)成中，50%-60%都來(lái)自股利收益的貢獻(xiàn)，長(zhǎng)期中平均的股利收益率在6%以上;而在抵押貸款類REITS的收益構(gòu)成中，股利收益率平均達(dá)到11%-12%，但股價(jià)收益率則可能出現(xiàn)較大損失。與之相對(duì)，標(biāo)普500指數(shù)在1972年-2014的平均的股利收益率只有3.35%，僅貢獻(xiàn)了同期股指總收益的28%，其余72%都來(lái)自資本利得的貢獻(xiàn)。

所以，不難看出，REITs的本質(zhì)就是以高分紅這種形式讓普通投資人也可以從不動(dòng)產(chǎn)投資中獲取長(zhǎng)期穩(wěn)定的較高收益，從而可以抵御通貨膨脹的影響。

私募地產(chǎn)基金：為機(jī)構(gòu)投資人和高凈值客戶定制的地產(chǎn)投資策略

與REITs相比，私募地產(chǎn)基金的投資門檻更高，流動(dòng)性較差，通常面向機(jī)構(gòu)投資人和高凈值個(gè)人——國(guó)際上，私募地產(chǎn)基金的投資人以機(jī)構(gòu)為主，其中，各類母基金（基金中的基金）占35%，保險(xiǎn)資金占24%，慈善捐贈(zèng)基金占14%，財(cái)富管理機(jī)構(gòu)占11%，主權(quán)基金占4%……2011年以來(lái)全球機(jī)構(gòu)投資人在不動(dòng)產(chǎn)上平均的目標(biāo)配置比例已經(jīng)從9.2%上升到9.8%，其中養(yǎng)老基金的目標(biāo)配置比例略高，在10%左右，而主權(quán)基金、捐贈(zèng)基金、慈善基金的目標(biāo)配置比例略低，在8%左右。

數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)、加拿大、歐洲和澳洲的養(yǎng)老基金平均有75%會(huì)進(jìn)行不動(dòng)產(chǎn)投資，在不動(dòng)產(chǎn)投資中，平均只有19%的投資采用內(nèi)部配置方式，即，由機(jī)構(gòu)投資人自身的投資團(tuán)隊(duì)決定資金投向;其余81%的投資都采用外部配置方式，即，委托私募地產(chǎn)基金、基金中的基金等外部投資管理機(jī)構(gòu)來(lái)決定資金投向。中小機(jī)構(gòu)的外部配置比例更高，大型機(jī)構(gòu)的外部配置比例略低，但即使是那些最大型的養(yǎng)老基金，外部配置的比例也占到50%以上。結(jié)果，在養(yǎng)老基金的不動(dòng)產(chǎn)投資中，REITs投資平均占不動(dòng)產(chǎn)投資總額的20%，另有17%為不動(dòng)產(chǎn)的直接投資，其余全部投資于各類型的私募地產(chǎn)基金。總之，地產(chǎn)基金（包括公募和私募基金）已經(jīng)成為機(jī)構(gòu)投資人資產(chǎn)配置的重要組成部分。

近年來(lái)私募房地產(chǎn)投資基金發(fā)展尤為迅猛。2014年，全球共有177只私募地產(chǎn)基金完成募集，募集總額達(dá)到900億美元，與2013年的募集總額相當(dāng)，接近歷史最高水平;單只基金平均募集規(guī)模為5.28億美元，達(dá)到2009年以來(lái)的歷史峰值。截至2014年底，全球私募地產(chǎn)基金管理的資本總額達(dá)到7420億美元，另有2170億美元的承諾資本等待繳入。而截至2015年一季度，全球正在募集的封閉式私募地產(chǎn)基金共447只，另有16只私募地產(chǎn)基金中的基金和4只二級(jí)市場(chǎng)母基金在募集，總的目標(biāo)募集金額為1710億美元。

私募地產(chǎn)基金之所以能夠成為機(jī)構(gòu)投資人和高凈值客戶資產(chǎn)配置的重要類別，一個(gè)重要原因就在于它的投資策略十分豐富，能夠滿足投資人的多樣化風(fēng)險(xiǎn)收益要求。私募地產(chǎn)基金按投資標(biāo)的可以劃分為住宅開發(fā)基金、寫字樓基金、零售物業(yè)基金、出租公寓基金、養(yǎng)老社區(qū)基金、工業(yè)地產(chǎn)基金、酒店基金等;按投資區(qū)域又可以劃分為北美基金、歐洲基金、亞太基金、全球基金等;按投資策略則可以分為核心型基金、核心增益型基金、增值型基金、機(jī)會(huì)型基金、債權(quán)投資基金、不良資產(chǎn)投資基金、基金中的基金等。

其中，核心型基金、核心增益型基金、增值型基金、機(jī)會(huì)型基金大多為股權(quán)投資基金，主要投資于地產(chǎn)項(xiàng)目或地產(chǎn)公司股權(quán);而債權(quán)投資基金則主要投資于各類抵押貸款、夾層貸款、資產(chǎn)支持證券和地產(chǎn)企業(yè)的信用債;不良資產(chǎn)投資基金通常是以“股權(quán)+債權(quán)”方式收購(gòu)陷入財(cái)務(wù)困境的地產(chǎn)項(xiàng)目或地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)，通過債務(wù)重組使其恢復(fù)現(xiàn)金流。

總之，私募地產(chǎn)基金可以投資于從住宅，到商業(yè)地產(chǎn)，再到醫(yī)療養(yǎng)老、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等各個(gè)細(xì)分市場(chǎng)的物業(yè)資產(chǎn);它既可以投資于產(chǎn)業(yè)鏈的開發(fā)環(huán)節(jié)，也可以投資于產(chǎn)業(yè)鏈的持有環(huán)節(jié)，或增值改善環(huán)節(jié)，還可以在逆周期中推動(dòng)行業(yè)整合，從而可以在行業(yè)周期的各個(gè)階段都為投資人創(chuàng)造良好收益。

統(tǒng)計(jì)顯示，從2000年底至2013年底，Preqin私募地產(chǎn)基金指數(shù)從100上漲到259.4，幾何平均的年化收益率為7.6%，算術(shù)平均的年化收益率為9.2%，80%的時(shí)間里年度收益率為正。雖然單年的最大損失率一度達(dá)到38.8%，但隨著持有期的延長(zhǎng)，基金整體的收益狀況會(huì)有明顯的改善。因此，即使經(jīng)歷金融危機(jī)，多數(shù)基金的到期收益率表現(xiàn)較好。

實(shí)際上，如果不考慮基金規(guī)模的大小，對(duì)當(dāng)年發(fā)起的所有私募地產(chǎn)基金進(jìn)行等額配置，并計(jì)算該組合的到期收益率，則從1995-2012年各年發(fā)起的基金組合（2012年以后發(fā)起的基金大多還處于投資期內(nèi)，無(wú)法計(jì)算出有意義的到期收益率），截至2015年1月的平均到期收益率為12.3%，最大損失率僅為2%。

不過，如果選錯(cuò)了投資基金，又踏錯(cuò)了投資時(shí)點(diǎn)，那么損失也將是十分慘重的。比如2006年發(fā)起的私募地產(chǎn)基金，由于發(fā)起時(shí)趕上了歐美地產(chǎn)行業(yè)的估值高峰，但隨后就遭遇了金融危機(jī)，所以，這一批基金的收益率普遍較低，到2015年初平均有2%的資產(chǎn)損失;但其中排名前四分之一的基金，其投資資產(chǎn)的累計(jì)升值幅度仍然可以達(dá)到33%，年化的凈內(nèi)部回報(bào)率為7%;而排名后四分之一的基金至今仍面臨著相當(dāng)于初始投資成本37%的投資價(jià)值損失，部分基金由于杠桿率過高，在金融危機(jī)期間已經(jīng)提前清盤，導(dǎo)致投資資產(chǎn)全部損失。

所以，了解地產(chǎn)基金的投資策略和基金管理公司的盈利模式是保證投資收益的前提。

知名私募地產(chǎn)基金有哪些？

在2015年P(guān)ERE 50（Private Equity Real Estate）的全球私募地產(chǎn)基金排行榜上，排名前50位的基金管理公司過去5年累計(jì)募集資金2240億美元（不包含債權(quán)投資基金和母基金的募集額），其中，排名第一的黑石地產(chǎn)基金過去5年累計(jì)募集資金463億美元，排名第二的喜達(dá)屋資本集團(tuán)，過去5年累計(jì)募集資金146億美元，排名第三的孤星資本，過去5年累計(jì)募集資金125億美元，排名第4至第10位的依次是普洛斯中國(guó)（91億美元），Brookfield Asset Management（85億美元），鐵獅門公司（84億美元），柯羅尼資本（65億美元），凱雷集團(tuán)（59億美元），城堡投資（47億美元），橡樹資本（43億美元）。

整體看，排名前50位的私募地產(chǎn)基金管理公司可以分為三類：全能型另類投資基金（如黑石、凱雷等），專業(yè)地產(chǎn)基金管理公司（如喜達(dá)屋資本、柯羅尼資本等），以及地產(chǎn)企業(yè)背景的基金管理公司（如地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)背景的鐵獅門、物業(yè)管理公司背景的仲聯(lián)量行等）。發(fā)起人背景不同，基金管理公司的模式定位和核心能力也有所差異。

其中，全能型另類投資管理公司發(fā)起的地產(chǎn)基金大多具有廣泛的地域分布和多樣化的產(chǎn)品線，產(chǎn)品涵蓋了核心型基金、增值型基金、機(jī)會(huì)型基金、不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資基金、夾層基金、地產(chǎn)證券投資基金、基金中的基金等。憑借投資的廣度和寬度，全能型的另類投資管理公司可以有效彌補(bǔ)單只基金上的投資虧損，并以其資產(chǎn)配置的優(yōu)勢(shì)吸引機(jī)構(gòu)投資人的加盟。

與全能型的另類投資管理公司相比，專業(yè)地產(chǎn)基金公司的基金規(guī)模一般略小，但投資業(yè)績(jī)并不遜色，這些機(jī)構(gòu)通常具有更強(qiáng)的周期套利能力，低谷中不良資產(chǎn)、不良債務(wù)的收購(gòu)成為很多專業(yè)地產(chǎn)基金公司的一項(xiàng)核心策略。此外，專業(yè)地產(chǎn)基金公司還十分關(guān)注產(chǎn)業(yè)整合的機(jī)會(huì)，通過推動(dòng)一級(jí)市場(chǎng)的行業(yè)并購(gòu)和二級(jí)市場(chǎng)的分拆上市，賺取行業(yè)整合的溢價(jià)收益。

至于地產(chǎn)企業(yè)發(fā)起的地產(chǎn)基金，其投資標(biāo)的一般會(huì)聚焦于企業(yè)自身的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品線，并通過深入?yún)⑴c開發(fā)管理環(huán)節(jié)的增值服務(wù)來(lái)擴(kuò)張基金收益空間，以投資服務(wù)的深度來(lái)拼廣度。同時(shí)，為了彌補(bǔ)自身在資產(chǎn)配置和投資范圍上的劣勢(shì)，地產(chǎn)企業(yè)發(fā)起的基金一般會(huì)和金融機(jī)構(gòu)建立更緊密的合作關(guān)系，包括與金融機(jī)構(gòu)聯(lián)合發(fā)起基金、為機(jī)構(gòu)投資人定制基金、允許機(jī)構(gòu)投資人跟投基金等。

而即使是同一類型的基金管理公司，也有著各自擅長(zhǎng)的領(lǐng)域和特色化的投資策略。因此，在不同的市場(chǎng)周期中，基金之間的業(yè)績(jī)差異可能很大，尤其是私募基金，由于投資門檻較高，所以，即使是機(jī)構(gòu)投資人也很難做到真正的分散投資。因此，在全球化配置時(shí)代，要做一個(gè)“聰明的投資人”，了解國(guó)際市場(chǎng)上主要基金管理公司的投資專長(zhǎng)和投資策略很重要。而對(duì)于國(guó)內(nèi)的基金管理人來(lái)說，成熟市場(chǎng)的基金模式也將成為很多國(guó)內(nèi)基金經(jīng)理們的標(biāo)桿和榜樣。

為此，我們將在這里和大家分享更多地產(chǎn)基金的故事，一起挖掘基金背后的“賺錢”秘訣。

地產(chǎn)基金的

策略分類

核心型基金，主要投資于城市核心區(qū)穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)中的成熟物業(yè)項(xiàng)目，如寫字樓、商場(chǎng)、工業(yè)地產(chǎn)等，一般出租率在95%以上，租金回報(bào)率在7%以上，標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前現(xiàn)金流就能夠滿足投資人的回報(bào)率要求，租金收益是最主要的收益來(lái)源。

核心增益型基金，投資策略與核心型基金相似，只是部分項(xiàng)目需要通過經(jīng)營(yíng)改善和改擴(kuò)建來(lái)提升租金回報(bào)和資產(chǎn)價(jià)值。

增值型基金，投資于需要經(jīng)營(yíng)改善、租戶優(yōu)化、翻新再造的地產(chǎn)項(xiàng)目。標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前現(xiàn)金流一般能提供6%-8%的投資回報(bào)，通過對(duì)物業(yè)資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)改善、租戶優(yōu)化、改建擴(kuò)建可顯著提升租金收益和資產(chǎn)價(jià)值，使預(yù)期的投資回報(bào)率提升到10%以上，資產(chǎn)增值和租金收益共同構(gòu)成了投資人的收益源。

機(jī)會(huì)型基金，目標(biāo)收益率通常在16%以上，投資于閑置的、新開發(fā)的、及其他負(fù)現(xiàn)金流的地產(chǎn)項(xiàng)目或新興市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì);標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前現(xiàn)金流為負(fù)或現(xiàn)金流波動(dòng)很大，投資人的主要收益來(lái)自于未來(lái)的資產(chǎn)升值收益。中國(guó)的地產(chǎn)開發(fā)型基金大都屬于機(jī)會(huì)型基金。

不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資基金，投資于各類抵押貸款、夾層貸款、資產(chǎn)支持證券、地產(chǎn)公司信用債等地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)，獲取利息收益或不良資產(chǎn)的處置收益。與融資型的地產(chǎn)信托不同，不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資基金通常投資于一攬子不同期限、不同抵押物的債權(quán)資產(chǎn)，而非單個(gè)項(xiàng)目的債權(quán)資產(chǎn)，其收益率也不固定。

地產(chǎn)母基金，投資于其他地產(chǎn)基金的“基金中的基金”（FOF），通過分散投資來(lái)降低投資風(fēng)險(xiǎn)。