易尚展示：畫餅充“績”

以3D掃描技術受到市場廣泛關注的易尚展示（002751.SZ）甫一上市便引來擁躉無數，公司股價創下連續26個漲停，一度高達217.57元/股。

然而，熱炒之后，易尚展示股價卻走向了另外一個極端，連續9個跌停，股價一度跌至77.79元/股。8月11日，易尚展示發布中報高送轉預案，擬向全體股東每10股轉增10股。

財務數據顯示，2012-2014年，易尚展示分別實現營業收入3.52億元、3.7億元和4.34億元，年均增幅約為11.04%;但同期，公司凈利潤分別為0.59億元、0.55億元和0.35億元，年均增幅為-22.98%。增收不增利，企業內部管理效率令人懷疑。

為滿足擴張需要，近年來，易尚展示的借款增速迅猛。

財務數據顯示，2012年，易尚展示的短期借款金額僅有0.4億元，但2014年已增長至1.96億元，較2013年增加1.11億元，同比增幅高達130.89%。令人不解的是，在凈利潤逐年下滑，資金周轉緊張的情況下，易尚展示派發的現金紅利卻在逐年增加。

3D掃描設備勾起了投資者對未來的無限遐想。

但事實上，截至2014年，易尚展示虛擬展示產品實現的銷售收入僅為105.16萬元，占公司營業總收入的比重僅0.74%。理想或許可以照進現實里，但畫餅當如何充饑？

企業經營存隱患

營收增長，利潤下降，易尚展示高速發展的背后暗藏隱患。

2012-2014年，易尚展示實現的營業收入分別為3.52億元、3.7億元和4.34億元，年均增幅約為11.04%。

然而，營收增加的同時，公司應收賬款也在迅速增長，且回款速度明顯放緩。2012-2013年，易尚展示的應收賬款余額分別為1.13億元和1.18億元，占營業收入的比重分別為32.15%和32.05%;2014年，公司應收賬款余額為2.15億元，較上年增加0.97億元，同比增幅高達81.02%，占營業收入的比重上升至49.45%。

易尚展示表示，2014年末應收賬款增長較快，主要是由于受宏觀經濟環境因素的影響，公司2014年末超賬齡應收賬款較2013年末增長較快。

根據招股說明書，易尚展示正常賬期為3個月以內。2014年年末，易尚展示賬齡超過3個月的應收賬款余額為8129.85萬元，較2013年年末增加6430.61萬元，同比增幅高達378.44%。

同時，易尚展示還表示，2014年第四季銷售較2013年同期銷售增加是應收賬款增長較快的另一原因。

數據顯示，2014年，易尚展示賬齡3個月以內應收賬款余額為1.45億元，較2013年同期增加0.37億元。

需要指出的是，銷售數據顯示，2014年第四季度，易尚展示實現銷售收入1.34億元，較2013同期增加0.22億元。考慮到稅收因素，粗略計算可知，易尚展示2014年第四季度的銷售額約為1.61億元，而賬齡3個月以內應收賬款余額為1.45億元，產品賒銷比率超過90%，公司銷售政策堪稱激進。

此外，更令人擔心的是，近年來，易尚展示經營凈利潤下滑嚴重，公司內部管理效率令人懷疑。

財務數據顯示，2012-2014年，易尚展示的凈利潤金額分別為0.59億元、0.55億元和0.35億元，年均跌幅約為22.94%;扣非后歸屬母公司股東的凈利潤分別為0.48億元、0.41億元和0.32億元，年均跌幅約為18.39%。

通常情況下，企業的利潤會隨營收同步增長。但是，處于成長期的企業卻往往由于盲目擴張而忽略了企業管理效率和戰略執行能力的培養，導致公司增收卻不增利。

易尚展示在招股書當中的表述或許印證了這一點。在招股說明書中，易尚展示表示，隨著業務的不斷拓展和規模擴張，公司在管理模式、人才儲備、技術（設計）創新及市場開拓等方面將面臨巨大挑戰。公司還表示，近幾年的利潤下滑主要是受期間費用率上升和營業外收入減少影響所致。

2013年，易尚展示期間費用同比增長31.84%。

其中，職工薪酬費用率由4.45%上升至5.37%，研發費用率由3.34%上升至4.05%，利息支出費用率由2.41%上升到3.73%。2014年，公司期間費用同比增長31.62%，營業外收入同比下降77.29%。受兩項因素影響，公司凈利潤同比下滑36.45%。

舉債經營 不忘分紅

為滿足擴張需要，近年來，易尚展示的借款增速同樣迅猛。

同期，公司籌資活動產生的現金流量凈額由2012年的-0.41億元增長至2014年的0.76億元。此次IPO，公司擬募集6000萬元用于補充流動性資金。

現金流量表顯示，2013-2014年，易尚展示經營活動產生的現金流量凈額分別為0.62億元和0.12億元;投資活動產生的現金流量凈額分別為-0.33億元和-0.45億元。

但令人較為不解的是，在凈利潤逐年下滑，資金周轉緊張的情況下，易尚展示派發紅利的金額卻在逐年增加。

數據顯示，2012-2014年，易尚展示派發現金紅利的金額分別為1317萬元、1580.4萬元和2107.2萬元，占當期凈利潤的比重分別為22.19%、28.5%和59.79%。2014年，易尚展示的股本和資本公積分別為5268萬元和2537.18萬元。

畫餅充“績”

招股說明書中，易尚展示表示，公司主要為客戶提供從創意設計到展示道具研發、制作、生產的一體化服務，服務內容主要包括品牌終端展示服務、虛擬展示服務和循環會展服務。其中，品牌終端展示服務是公司的主營業務和主要利潤來源。

根據公司介紹，品牌終端展示服務主要是為品牌連鎖端客戶提供展示道具產品。2014年，公司展示道具實現營業收入3.47億元，占比79.91%。

此次IPO，易尚展示募投資金2.76億元，分別用于“創意終端展示產品生產項目”（下稱“創意終端項目”）、“營銷平臺擴建項目”、“創意研發中心擴建項目”以及“補充流動資金”。其中，創意終端項目擬募投資金1.73億元。

易尚展示表示，此次募投項目的實施，將有助于大幅提高公司終端展示產品的生產能力，滿足市場對高品質終端展示產品的需求。

但令人較為擔心的是，公司對于此次募投項目的市場前景分析極為粗糙，項目盈利前景難以估計。

在招股說明書中，易尚展示表示，由于公司產品均采用定制化生產模式，因而無法準確估計產能。而關于公司過往產品的銷售數量和銷售價格，易尚展示同樣只字未提。盡管在投資項目的效益分析中，公司預計，募投項目財務內部收益率（稅后）預期值為20.61%，投資回收期（稅后）為6.33年。但由于沒有必要數據作為參照，公司的預期恐怕難以令人信服。

在公司發展規劃中，易尚展示將虛擬展示服務項目和循環展示服務項目作為公司未來的戰略發展方向。

易尚展示表示，公司在3D掃描成像、虛擬展示技術方面進行了專項研發投入，已經成功研發出3D掃描設備，解決了展示產品3D建模產業化的瓶頸，提高了建模效率、降低了成本，成功應用于互聯網平臺的虛擬展示，以適應未來展示行業的發展趨勢。

同時，針對展會資源嚴重浪費的情形，公司正在專項研發退出循環會展系統。該系統采取結構件模塊化制作，主體結構框架部分可重復利用多次，從而達到節能、節材的低碳、環保目的。

有券商研究報告指出，易尚展示依托國內四大院士科研成果，研發了自主產權的3D掃描技術，在速度、精度及色彩還原方面領先世界，在大大提高掃描效率及應用體驗的同時，保證了掃描模型的清晰度與仿真度。目前，公司的桌面3D掃描儀及人體3D掃描儀產品已可實現量產，上市后公司將借助資本市場融資渠道，突破資金瓶頸，將加快相關應用的落地。

但事實上，2014年，易尚展示虛擬展示產品實現的銷售收入僅105.16萬元，僅占公司營業總收入的0.74%。

此外，在易尚展示官方網站的3D商城中，其自主研發的全自動彩色桌面型3D掃描儀和2.0全方位人體掃描儀，雖有產品圖示，卻沒有價格標注，亦無法購買。而在京東、淘寶等網購平臺中，也暫時無法查到相關產品的銷售信息。

易尚展示表示，由于公司3D服務尚處于研發、推廣階段，虛擬展示產品銷售收入較少。

不僅如此，截至2014年年末，公司循環會展系統未實現任何收入，其原因同樣是由于產品處于研發、推廣階段，尚未形成銷售。

身處科技飛速發展的時代，每個想法或許都有實現的可能，但卻需要時間來檢驗。理想或許可以照進現實，但畫餅又當如何充饑？