還原量化投資

股災之后，金融創新活動被大面積叫停，連股指期貨交易也被嚴格限制。干預市場的非常規手段令量化投資策略難以執行，不少機構投資者也不得不偃旗息鼓，暫時以觀望為主。

作為市場中多元化投資策略的一個分支，量化投資及其工具本身并不是導致股市暴漲暴跌的元兇，甚至在一些情況下可以起到穩定市場的作用。量化交易工具使用方式不當以及做空機制不完善，才是市場暴漲暴跌的更主要原因。對此，監管部門更應當提高監管效率，關注個別使用量化工具背后的交易策略以及進入股市的杠桿資金。

隨著金融市場當中各類基礎資產的廣度和深度不斷拓展，投資者財富管理需求變得多樣化，量化投資正處在需求上升的階段。為了平衡市場公平和效率的作用，不應該將量化投資妖魔化并嚴格限制，而是引導其向分散化、長期化、普惠化發展。

區別量化投資與程序化交易

量化交易作為方法論，與工具、特別是程序化交易并不能混為一談。微量網絡科技董事長馮永昌對《證券市場周刊》指出，量化投資是基于對以往數據挖掘，進行分析，通過計算交易的勝率和賠率，實現最優回報。由此可以看出，量化交易是一種借助于數據挖掘和分析了解投資者行為，并且經常通過程序化和衍生工具交易的一種投資策略。

華泰柏瑞基金副總經理田漢卿介紹稱，量化投資大致可以分為兩類，一是基于算法的模型，包括高頻交易模型，統計套利模型，短期交易模型等;另一類是基于基本面因子的模型，包括事件套利模型，宏觀配置模型，多因子選股模型以及擇時模型等。

在股災之前，國內運用較多的是商品交易顧問策略（CTA）和多因子選股模型，套利策略有一些，其他運用的都比較少，而在國際上，運用最廣泛的是高頻交易?！霸诒据喒蔀闹螅銎诂F套利的變少了，原來借助融券做高頻交易的更是基本絕跡了，可以說只剩下CTA還存活著。”田漢卿說。

由于量化投資往往借助于普通散戶不具備的程序化交易手段，因此被部分人士指稱不公平。但這里的公平應當謹慎定義。實際上，機構投資者因為交易量大，場內一筆買賣就可以產生巨大的價格波動，借助于程序化交易，將大單打碎執行減小市場瞬時波動，應當是有利于散戶的。“這就好比是一輛載滿人的卡車沖入人群，與讓這些人騎自行車進入人群，沖擊肯定是不一樣的?！碧餄h卿指出，“而且全靠手工下單，也不太現實。在海外市場，交易執行層面監管層是比較少介入的?！?/p>

以股災中收益論公平更是無從談起。在市場劇烈向上波動時，進行對沖的量化投資反而會跑輸裸奔的散戶型投資者，重陽投資在股災中證明其穩健的投資能力前就是如此?！芭c國外對沖基金10%左右的年收益相比，中國對沖基金可以做到20%或是再高一些已經很不錯了。這主要是因為國內市場制度建設處在初級階段，這樣一個不充分有效的市場本身就利于量化投資通過分析投資者行為來獲利?！逼樟仲Y本投資總監彭聰對《證券市場周刊》指出。

隨著人民幣國際化與資本市場互聯互通，量化投資的運用空間應當比現在更廣闊?！澳壳皣鴥人f的量化交易一般是指滬深交易所以及四大期貨交易所，并不包括外匯市場。其實外匯市場將會有比內盤更大的量化交易實施空間，而且外匯平臺本身做對沖基金也更容易?！币晃唤灰讍T對《證券市場周刊》說。但很顯然，如果內盤的量化投資還被限制，那么外匯市場的創新恐怕難有作為。

量化投資和期指不是市場崩潰元兇

要意識到，股權一級市場才能創造價值，二級市場本身并不創造價值，而是幫助提高價值轉移的效率，那么它自然也不會產生價值損毀，而是一個零和博弈市場。因此，討論交易就應當在兼顧公平與效率的框架下來進行，量化投資也一樣。

股災令量化交易成為眾矢之的，股指期貨和融券交易作為量化投資的對沖工具直接被限制。但在業內人士看來，系統性泡沫的破裂不應當歸咎于期指。在炒作盛行、高估的個股難以做空、并且散戶占比高的情況下，以股票現貨為標的低買高賣的股票多頭策略成為了市場最主流的獲利方式。這必然會造成市場巨大的波動，解決這一問題有賴于允許做空個股、引入長期投資者、收緊執法尺度，而非進一步限制做空。

清華大學五道口金融學院副教授陳華鋒對《證券市場周刊》介紹稱，成熟市場上存在做空機制的威懾，因而可以遏制上市公司將日常盈余管理變成盈利操縱與財務造假。而且對于做空的機構，其自身也承擔著風險，既有渾水投資做空中概股獲益，也有潘興廣場資產管理公司做空康寶萊蒙受損失。國內市場上更多的案例顯示，通過內幕交易與財務造假，主要還是發生在做多的情況當中。

股指期貨市場是機構主導的市場?！皩诂F貨多頭，機構持有期指凈空頭頭寸做套保，而期指多頭則是以投機為交易目的的散戶以及散戶化的機構?！便y華基金副總經理周毅對《證券市場周刊》介紹說。

在周毅看來，目前限制期指開倉，實際上是將散戶型投機盤驅逐出市場，那么對應的機構空頭無法實現套保，也就限制了它們的現貨多頭持倉。而且在期指貼水的情況下，由于缺乏投機多頭進行反向套利，難以將貼水消除，反而更易產生市場恐慌情緒。

陳華鋒指出，統計經驗表明，限制做空的市場并沒有比允許做空的市場減少大跌。一方面，不允許做空首先加劇了市場向上的波動率。“另外可能的解釋是，當投資者被突然限制做空后，會將市場已被高估加入預期，導致多頭翻空。”他推測稱。

至于規模，陳華鋒認為，以公開透明的公募基金為例，目前國內公募管理資產規模大約在10萬億元，真正運用量化交易策略的部分可能只有600億元，比較合理的占比應該在25%左右。

新老問題交錯，期待非暴力解決方案

不可否認，投資者同質化的行為可以將市場推至一個不合理的區間，某些情況下，股指期貨成為了它們利用的工具。但是這更應當是從交易策略本身去解決問題，而不是將工具廢掉。中金基金總經理闞睿對《證券市場周刊》指出，引導機構分散交易策略，衍生品交易強制分倉，制定操作風險應急管理措施防范應對如“烏龍指”這樣的事件，監管部門和市場機構在這些方面都可以聯合研究如何進行改善。

另外，量化投資進行數據挖掘應當適度?！叭绻^度挖掘數據會擬合過度，導致樣本內很漂亮，但實盤完全不行，這需要投資者自己拿捏平衡。”長江證券金融工程分析師覃川桃對《證券市場周刊》稱。

量化投資更多的情況應該是追求高勝率、低賠率的交易，這樣可以實現穿越牛熊的長期穩定回報?！氨O管應當避免出現的是大量投資者追逐低勝率、高賠率的交易，對應于量化投資當中趨勢化程序交易?！瘪T永昌說。除此之外，馮永昌還建議引入長期資金進入期指市場：“目前只有國壽、平安、人保等少數幾家保險資管可以進入期指市場，未來在期指市場可以引入更多保險公司以及社保，用期指多頭頭寸跟蹤指數，實現長期投資?！?/p>

旨在防范暴漲暴跌的熔斷機制可能會給量化投資帶來新的問題，在實施后一段時間內降低交易活躍度?！傲炕统绦蚧灰讜鸦販y結果作為參考來初步判斷模型的質量，但是熔斷機制實施之后就不好判斷了，之前的優秀策略模型可能會受到一些影響?！鼻笆鼋灰讍T說。

此外，由于氣質實施5%和7%兩檔熔斷漲跌幅，但現貨市場依然采取10%的漲跌停板，這就可能帶來套利空間?！?0%的現貨漲跌停板可能給了投機者比較容易通過打板影響市場的空間，在有了熔斷機制的情況下，未來或許可以考慮適當放松?！碧餄h卿說。

金融市場存在從固定收益向權益投資輪動的趨勢，投資者的風險承受能力變化是多樣化的。二級市場允許投資者承擔個股風險、獲取公司價值，但是投資者同時也不得不被動承擔市場風險。借助于股指期貨的交易策略，投資者可以規避市場風險。

此外，在投資主體日益多元化的資產管理市場，還有更多的定制化需求需要借助于衍生品來匹配。然而，限制量化交易和股指期貨交易，實際上是將這部分投資者驅趕到與他們的風險偏好不一致的市場上，這會進一步加劇交易策略的同質化，不利于市場穩定，迫使機構打著A的旗號做B。因此，新老問題交錯的量化投資，需要市場化的手段去研究和解決，讓更多的投資借助量化投資以及衍生品實現個性化投資道，不宜采取暴力手段一關了之。