保護中小投資者的真心有待檢驗

劉紀鵬

我國的資本市場監管中，投資者保護是重中之重，但是直到目前，如何將投資者保護落到實處，依然困難重重。

肖鋼主席在講話中多次提到要加大對投資者的保護，今年5月，“新國九條”頒布，要“堅決保護投資者特別是中小投資者合法權益”，雖就相關的措施來看，并不能達到有效保護投資者權益的效果，但是對于資本市場一系列保護投資者措施的出臺，市場中有人提出擔憂，認為對于股東的過分保護會使得上市公司承擔過多的成本，不利于中國原本就詬病重重的資本市場的發展與壯大。從國際經驗來看，“安然事件”后頒布的《薩班斯法案》就曾經引起類似的爭議。

原則上，投資者是否愿意出資購買某公司發行的證券，取決于投資者的信心。該信心的來源從宏觀上將包括一國或一個行業發展的現狀與前景，微觀上包括公司本身的發展情況等，但是眾多來源里最重要的為該國資本市場是否可以為投資者進入市場、交易、退出市場提供充分的權利保護。

長期以來，世界金融形勢幾經變幻，美國資本市場可以說一直在全球經濟體中獨領風騷，根本原因就在于美國證券監管體制中看似繁密冗雜卻又周密細致的投資者權利保護規定，這樣的制度保障給了市場和投資者一劑“強效藥”。

以股東權利保護為例，股東話語權及知情權的實現要求股東有能力了解公司的財務狀況、治理結構等信息，信息披露制度的重要性也就不言而喻。而股票的轉讓與否則需要諸如異議股東的股權回購制度等制度的保障。否則，面對股票市場上的大量虛假信息與股東權利的諸多限制，投資人缺乏出資意愿，一國資本市場就會出現劣幣驅逐良幣現象。

雖然投資者保護的呼聲在國內見長，但是以新國九條為例，投資者保護的具體措施依然沒有落地。

首先，其提出“投資者適當性制度”，提高進入門檻，實際上是簡單的將禁止當作保護。而近期“滬港通”中設置的國內投資者投資港股的門檻為50萬，表面上是幫助小額投資在規避風險，實際上也使資金量不足50萬元的中小投資者失去了投資更加成熟的香港股市的機會。

其次，在優化投資者回報機制上，由于上市公司高價發股，因此現金分紅并不客觀。比如中石油每年現金分紅比例并不低，但是由于高價發行，其每年分紅回報甚至低于銀行存款利率。

再次，新國九條雖然提出要“健全多元糾紛解決和投資者損害賠償救濟機制”，但是并沒有就具體措施詳細說明，實際上在發達國家資本市場保護中，以集體訴訟制度為典型的很多制度都可以供我們借鑒，市場保護中小投資者的真心，還有待檢驗。

至于市場中，關于對股東的過度保護會使得一國資本市場萎縮的言論，筆者認為：中國股市當前，公司造假與內幕交易齊飛，中小股東在二級市場傷痕累累，上市公司違規行為屢禁不止，投資者利益受損申訴無門，此時還討論對于股東保護是否會有損于市場效率，難免顯得杞人憂天。endprint