國電電力 低估值高增長

李文友+梁海松

即使近三年的利潤總額實現了每年近30億元的遞增，國電電力（600795.SH）總經理馮樹臣仍不敢有絲毫的懈怠。作為中國國電集團公司（以下稱國電集團）發電業務的整合平臺和重要的融資窗口，國電電力不僅有業績上的直接壓力，而且肩負著集團改革發展的重擔。

“我們的工作成效直接影響著集團公司的工作成果?！瘪T樹臣告訴《英才》記者，國電電力一方面要貫徹落實集團層面的發展戰略，同時還要發揮上市公司的優勢，在規范運作、管理創新、體制機制創新方面深入探索，為集團層面改革發展提供經驗。

2013年國電電力營業收入達到663.07億元，同比增長7.04%;實現利潤總額110.99億元，同比增加36.5%;歸屬于母公司凈利潤62.79億元，同比增長21.85%。這是國電電力上市以來經營業績最佳的一年。

歷經市場跌宕和資本市場淬煉，這樣的答卷對國電電力而言來之不易。馮樹臣分析，過去一年里，發電量穩步增長以及旗下新能源企業的快速發展是公司營業收入提升的主要原因。換個角度講，這一成果既有近兩年來煤炭市場下行因素，但更離不開國電電力近年來在經營管理上的提升。

調資產布局

在過去五年中，國電電力秉持“新能源引領轉型，實現綠色發展”的發展戰略，將公司發展的重點放在清潔高效火電和風電、水電、太陽能等可再生能源項目上。

“我們最熟悉最精通的還是發電，所以必須把主業做起來，這是國資委對我們央企的要求，也是我們在發展過程中總結出來的經驗?！比缃駮r值電力體制改革的新局點，大型發電企業的發展也進入了一個新的時期。馮樹臣告訴《英才》記者，隨著產業趨勢的新變化，國電電力發展戰略將突出“做強主業，轉型升級”的核心主題。

目前，火電利潤占公司總利潤70%以上。作為公司的核心主業，火電無疑關乎著國電電力的整體發展。國電電力這些年優化業務結構的一個重要舉措就是加快優化火電結構，同時優化電力資產布局。

綜合業內觀察人士的分析，煤電聯動政策及電價市場化改革將使火電行業周期性減弱，盈利穩定性增強。處于東部沿海，機組容量大參數高，運輸便捷或者位于內陸有煤炭資源優勢，同時電量送出有保障的火電機組將獲得持續性的競爭優勢，火電企業間盈利將持續分化。

據馮樹臣介紹，國電電力處于內陸地區的項目重點依托煤電基地和特高壓輸電通道，開發煤電一體化外送電項目。

同時，依托運輸便利的鐵路和港口優勢，在東部經濟發達、缺電區域（包括沿海一線）開發港口和路口電源項目。

截至2014上半年，在國電電力2985.75萬千瓦的火電裝機容量中，30萬千瓦及以上機組占了91.23%，60萬千瓦級以上機組占57.33%，清潔高效環保的大容量機組及熱電聯產機組已經成為國電電力火電機組的主力軍。

此外，水電成為國電電力得以持續發展的另一個重要支撐。國電電力擁有大渡河干支流1800萬千瓦和西藏帕隆藏布流域約1080萬千瓦水電資源開發權，形成了以新疆、西藏和四川大渡河流域為主的“兩區一流域”開發格局。

大渡河公司已取得該河流域共計18座梯級電站的開發權。目前大渡河公司已實現投產裝機629萬千瓦;未來三至四年將有枕頭壩一級、大崗山等電站的536萬千瓦在建機組陸續投產。經過幾年的高投入，大渡河水電正迎來投資回報期，隨著水電機組陸續投產，將對未來幾年公司業績提升起到重要作用。

如今，國電電力的清潔可再生能源（水電、風電、太陽能發電）裝機占公司總裝機容量的28.2%，已位居五大發電集團核心上市公司的首位。雖然近年對于風電和光伏等新能源的發展頗有爭議，但馮樹臣認為還是要事觀長遠，“未來火電和水電的成本價格都可能是緩慢上行的趨勢，但風電和太陽能都是下行趨勢，以后新能源的差異化優勢會進一步體現出來。”

從2009年開始，國電電力陸續在全國19個省區布局風電，實現了風電的快速發展，裝機量由起初的22萬千瓦躍增至300萬千瓦。最近兩年，公司將風電開發重心由北部向中東南部地區轉移，重點開發資源條件好、消納能力強的地區風電項目。國電電力目前光伏投產規模為19.2萬千瓦，儲備資源約400萬千瓦，主要分布在西部光資源較豐富區域。

今后國電電力將進一步優化電源裝機結構，預計未來五年，公司總裝機將達到6190萬千瓦。其中，火電裝機4060萬千瓦，清潔可再生能源（風、水、天然氣、太陽能）裝機2130萬千瓦，火電60萬千瓦及以上機組占火電裝機的65%，清潔可再生能源裝機占公司總裝機的35%。

選擇性退出

對于相關資產資源的并購和出售，國電電力遵循企業發展戰略框架，突出是質量和效益。同時，圍繞主業整合內部資源，加快清理低效無效資產，提高資產運營質量。

6月5日，國電電力與甘肅省電力投資集團有限責任公司在京簽署了國電電力武威發電有限公司股權轉讓協議。馮樹臣告訴《英才》記者，從資產的區域性布局來看，武威項目符合國電電力的需求。但這一項目兩個35萬超臨界機組燒的新疆哈密的煤，距離很遠，成本較高。如果本地能配一些煤炭資源給這個項目，煤供將更有保障，且成本會有所降低，“但這一訴求很難協調，所以從效益角度考慮，我們最終選擇退出。”

曾經讓大型電力公司趨之若鶩的小水電資產，如今也在國電電力的處置之列，“雖然小水電也在我們主業的范疇之內，但是太分散，管理成本高，效率不是很好”。馮樹臣的體會是“多大的公司干多大的事”，作為全國性的電力企業，還是要做一些有一定規模的項目，“用高射炮打蚊子肯定是不經濟的，但是用蒼蠅拍打蚊子它就是合適的”。一些小水電項目轉讓給地方的小企業后，實現屬地化管理，效益得以體現，對雙方而言都是不錯的選擇。

在資產處置方面，國電退出煤化工成為業界關注的一大焦點。

國電電力曾在今年4月中旬發布公告，通過了煤化工股權轉讓等議案。國電電力控股子公司國電英力特能源化工集團股份有限公司擬將所持有的國電中國石化寧夏能源化工有限公司45%的股權轉讓給中國石化長城能源化工有限公司。該部分資產評估價格為25.93億元。國電電力稱，轉讓后，該公司僅通過控股子公司英力特集團持有寧東公司5%的股權，基本上退出了煤化工業務領域。endprint

作為中石化和國電集團聯姻的項目，寧東公司于2013年5月揭牌成立。不過在寧東公司成立不到一年的時間里，國電電力一方退意堅決。國電電力轉讓煤化工股權，成為眾多電力企業退出煤化工產業的非典型性案例。

數據顯示，在煤化工的投資主體構成中，電力行業分量不輕，從國內煤制氣項目總產能來看，截至2013年底，電力行業投資產能為320億立方米/年，占比14%。

但隔行如隔山，煤化工產業對于資金、技術、管理等各方面要求較高。電力企業在煤化工技術、人才等方面都無疑存在短板。而要建起覆蓋全國的銷售網絡，更是費時費力。

銀河證券分析師鄒序元認為，從業績角度分析，化工業務的穩定性和盈利性存在不確定性，對公司總體盈利有很大影響，本次轉讓將消除業績拖累的風險。本次轉讓將顯著減輕公司的資本開支壓力，強化公司資產負債表的可靠性，增強中長期現金流。

“過去在電力行業較困難的時候，我們嘗試了多元發展，但走了一段后發現其中的風險是很大的”，馮樹臣告訴《英才》記者，“我們要把有限的資源集中到主業發展上來，避免盲目規模擴張，防止產業鏈過度延伸，不涉足不熟悉、干不了、也干不好的領域，防范和規避資產運營風險，實現企業健康可持續發展”。

推動整體上市

隨著電力改革的逐步深入，資產注入和整體上市成為較長時期內電力行業的主題之一。有觀察人士認為，最可行的整合方向是集團持續向上市公司注入資產，實現“分步整體上市”或“分區域整體上市”。

2014年7月30日，國電電力發布公告，國電集團將繼續堅持整體上市戰略，繼續將國電電力作為常規發電業務整合平臺，逐步將火電及水電業務資產注入國電電力。

馮樹臣告訴《英才》記者，對于注入國電電力的發電業務資產，盈利能力應符合注入上市公司條件，最近三個會計年度加權平均凈資產收益率的平均值不低于10%，并在三年內完成資產注入。

目前國電集團擁有國電電力、長源電力、英力特、平莊能源、龍源技術等5家國內A股上市公司和龍源電力1家香港H股上市公司。隨著此次國資和電力改革的不斷深入，國電集團借機騰挪資產輸血國電電力。

此外，馮樹臣還表示，國電電力將進一步重視和加強市值管理。近年來，國電電力股票在二級市場走勢欠佳，2013全年下跌6%，今年以來有所上漲。馮樹臣總結這些年的走勢，一是受大盤整體因素影響，二是受電力行業自身因素的困擾，從估值上看，國電電力股票目前市盈率在6倍左右，市凈率1倍左右，在A股上市的電力企業中處于偏低水平。

近期隨著滬港通的開通，將有助于A股市場的低估值大盤藍籌股的估值修復，帶來一定的投資機會。今年9月，在滬港通實施前夕，馮樹臣帶領團隊赴香港參加推介會，與境外投資者進行了充分的溝通和交流，為發展壯大境外投資者隊伍打下了良好基礎?！皽弁▽嵤┖螅緦⒔柚鷾弁ㄆ脚_，進一步加強與各方投資者的溝通，擴大投資群體范圍，推介公司股票投資價值，提升公司市值水平。”馮樹臣告訴《英才》記者。endprint