我國新股發行注冊制改革的現實與策略研究

朱銘晗

摘要：近年來，我國證券市場面臨諸多問題，注冊制改革在此環境中應運而生。本文立足于我國注冊制改革的現狀，探討了注冊制改革的意義，特別是當下核準制的問題以及注冊制給我國資本市場帶來的影響，最后分析了未來注冊制改革的策略與方向：完善注冊制配套措施；加強市場監督機制與事后處罰力度；建立健全法制保障機制。

關鍵詞：新股發行體制；核準制；注冊制

中圖分類號：F830 文獻標識碼：A

文章編號：1005-913X（2014）08-0169-01

2013年11月15日發布的十八屆三中全會決定——《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》，明確提出要“推進股票發行注冊制改革”。從2013 年的11 月30 日證監會發布的《關于進一步推進新股發行體制改革的意見》到2014年5月9日國務院發布的《關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》，新股發行注冊制改革逐漸體現。 目前我國證券市場的新股發行核準制，被認為是A 股諸多痼疾的重要原因之一。注冊制的逐步推進為解決目前證券市場諸多問題提供了可能性。

一、我國注冊制改革的必要性

我國的核準制是帶有中國特色的核準制，發行審核實質上實行審批制。這主要體現在：監審不分離，證監會獨攬監管權和審批權；實行實質性審核，對發行企業的盈利能力、發展前景等作出規定。

因此這些導致了目前證券市場的嚴重問題：一是在目前實質審批制度下，由地方政府推薦發行企業，行政導向嚴重。新股發行超越了企業融資、擴大規模的初衷，擔負著地方政府滿足地方利益、提高財政收入的行政目標。行政化的資源配置原則，新股發行體現政府企業利益而忽略市場的真實供求，難以滿足投資者和股東需求。新股發行使地方政府和企業一夜暴富，利益驅動下極易產生尋租現象。二是發行監管部門的實質性審核使投資者盲目認同和依賴監管部門的價值判斷，不利于培養投資者的投資技能水平。且在利益驅動下企業以及保薦機構對新股的過度包裝甚至造假披露信息欺詐發行使定價背離市值，監管層進行價值判斷但投資風險卻由投資者自行承擔而非自負盈虧，公眾投資者與監管部門及政府的矛盾激化，降低了證券監管部門的公信力以及投資者的投資熱情與信心。三是監審不分下發行效率低下，發行審核過程煩瑣且周期過長，企業未能及時實現融資且分散生產經營注意力，易錯過發展時機。

二、當前注冊制改革的主要內容

（一）調整預披露制度

信息披露是注冊制的核心，隨著注冊制改革的推進，預披露制度的重要性逐漸體現。預披露制度的調整主要體現在“申報即披露”。過去發行監管部門在受理還需進行見面會、問核、反饋會等諸多環節，受理即披露不僅提前了預披露環節的時間，更將信息披露公開的時間延長，提高了信息披露的及時性、公開性與透明性。發行企業自受理日起，即需要對申報材料的真實準確完整負完全的法律責任，承擔社會監督壓力，促使企業提高信息披露質量，塑造更為嚴格的監督環境，促進信息披露從監管導向轉為投資需求導向，并使企業根據自身特點進行差異化披露。

（二）調整審核流程

過去審核流程依次是受理、見面會、問核、反饋會、預先披露、初審會、發審會、封卷、會后事項、核準發行等主要環節。審核流程的調整主要體現在：一是發行監管部門在正式受理后即按程序安排預先披露。此舉即是預披露制度的改革。二是不再設問核環節，而是要求保薦機構建立公司內部問核機制。要求保薦機構建立內部問核的基礎上將問核環節取消，體現了新股改革倡導的市場各主體歸位盡責理念，實現問核責任的轉移，提高問核效率，并通過事中事后監管手段保證責任轉移后的實施效果。三是將首發見面會安排在反饋會后。過去的見面會因缺乏前期監管部門與發行部門間有效合理溝通，發行審核人員參與的見面會成為簡單的流程介紹過程，調整后見面會在有針對性的基礎上進行，溝通效率將提高。

三、推進注冊制改革的策略與完善途徑

（一）完善注冊制配套措施

信息披露是注冊制的核心，也是市場約束的基礎，目前我國的預披露制度是過去信息披露制度的革新，為進一步完善信息披露制度，需建立多層次的信息披露制度，如美國的初次披露、持續披露、內幕人員交易披露的信批層次；較為寬松的注冊制需嚴格的退市制度與之配套，體現市場化的退市原則，如平衡市場準入與監督機制、引入市場指標的退出條件、取消證券法的退市規定并實施交易所的自律監管等；注冊制下監管部門不再對上市公司的盈利和證券投資價值等作出判斷，所以需要市場化的盈利能力評級體系與之配套，建立中立性的評級機構協會。

（二）加強市場監督機制與事后處罰力度

市場化下的注冊制以良好的誠信機制為后盾，強化證券發行企業監管的自律機制，加強證券公司規范化運作意識，加強自率監督以防范證券市場風險；較為寬松的注冊制需要嚴格的社會監督制度，需進一步加強社會性監督組織會計師事務所的建設，增強行業內監管能力，并在在證券監管機構、法院、銀行間建立協調統一的監管機制，以建立全方位多層次的市場監督機制。針對目前頻繁的發行公司造假上市以及保薦機構違規操作等行為，必須加強事后處罰力度，以維持注冊制下證券市場穩定。

（三）建立健全法制保障機制

注冊制改革體現的是市場化改革，市場化是以法制建設為根本和保障的。我國《證券法》自1999年實施以來僅在2005年進行修訂，已不適應于我國證券市場的發展狀況，證券監管部門需大力推動立法修法工作。新法需以保護公眾投資者利益為基本價值取向，以有效激發市場活力為核心，以行為統一監管為原則。并進一步加強執法力度，賦予證監會必要的立法、司法、行政職權，司法體系加強對投資者的保護，營造保護投資者的法律環境。

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[責任編輯：龐 林]