通脹目標制和名義GDP目標制的比較

代尚靜 郭紅兵

摘要：本文引入包含通脹預期和滯后產出缺口的新古典凱恩斯菲利普斯曲線，應用包含通脹偏差和產出缺口的貼現平方和的損失函數，從穩定通脹、穩定產出和損失函數方差的角度比較通脹目標制和名義GDP目標制，分析認為二者有不同的適用情況，不能簡單評定孰優孰劣。本文實證結果顯示中國貨幣政策偏向名義GDP目標制。

關鍵詞：通脹目標制；名義GDP目標制；損失函數

中圖分類號：F820.2 文獻標識碼：Ａ〓文章編號:１００３－９０３１(２０14)06－００04－０5DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2014.06.01

一、引言

貨幣政策規則作為貨幣政策行為指南的作用日益得到重視。按照貨幣政策施行中的作用不同分為工具規則和目標規則。目標規則為貨幣當局公開宣布一個量化的名義錨，將該名義錨作為目標對象以約束貨幣當局的機會主義行為，數學上表示為最一般水平上，包含通脹偏差和產出缺口的貼現平方和的損失函數（目標函數）的最小化[1]。鑒于中國貨幣政策目標是“保持貨幣幣值的穩定，并以此促進經濟增長”，關注幣值穩定即關注通脹，追求經濟增長即追求產出。以此為背景，本文討論目標制中的通脹目標制和名義GDP目標制，希望對中國貨幣政策提供一些有益的啟示。

被很多國家選用的通脹目標制是中央銀行對外公開目標通脹率，同時經過一定的預測方法獲得預期通脹率，使用相應的貨幣政策操作使實際通脹率趨近目標通脹率。按照是否考慮產出，分為靈活通脹目標制和嚴格通脹目標制。名義GDP目標制則以名義GDP為名義錨，分為水平目標制和增長目標制。

二、文獻綜述與問題的提出

國外早有學者對兩種目標制進行比較研究。Ball（1997）認為“在一個簡單宏觀經濟模型中引入菲利普斯曲線和后顧性IS曲線，嚴格通脹目標制和名義收入目標制均為有效目標制，但名義收入目標制會引起通脹率和產出水平的不穩定”[2]；Guender（1999）認為“利用U形政策將參數空間分為兩個區：一個是名義GDP目標制更優，另一個是嚴格通脹目標制更優”[3]；一種觀點認為通脹目標制優于名義GDP目標制，因為前者滿足損失函數最小化的一階條件；Jensen（2002）就兩種目標制的比較問題，討論新凱恩斯模型框架下，若經濟受到沖擊不影響產出與通貨膨脹的權衡關系，通脹目標制優于名義GDP目標制，特別當產出具有持續性時，其優越性更明顯。而沖擊影響權衡關系時，后者更利于穩定通貨膨脹[4]； Staudinger（2003）等人認為靈活通脹目標制和名義GDP目標制下需求沖擊不會影響貨幣政策效果，供給沖擊會影響貨幣政策效果[5]； Malik（2006）認為強調名義GDP目標制優于通脹目標制的條件是產出缺口或通貨膨脹有一定的持續性[6]；McCallum（1999）等人認為以產出穩定為標準，認為名義GDP目標制相對更優[7]。

國內僅有少數學者比較了兩種目標制。卞志村和管征（2005）選用簡單前瞻性模型，假設通脹目標制和名義GDP目標制均可作為最優貨幣政策規則有效形式，發現從損失函數角度分析，均是最優貨幣政策[8]。丁福云（200

7）在新古典框架下引入菲利普斯曲線，通過推導通脹率與產出缺口的線性公式，指出名義GDP目標制下央行的政策反應較小[9]。

三、理論模型

（一）通脹目標制模型

從社會福利角度分析，貨幣政策的目標是社會福利最大化。Woodford（1999）證實央行損失函數的多期表達式等同于社會福利函數，即在二階近似范圍內最小化損失函數的范圍相當于最大化社會福利函數，因此社會福利函數和央行損失函數一致[10]。參考Jistiniano和Preston（2010）等關于貨幣政策目標函數的論述，假定社會人為理性經濟人，社會福利函數為經濟人各期效用的貼現值之和[11]。貨幣政策的目標函數可描述為：

L1=Et■?茁jLt+j，Lt=■[（?仔t-?仔*）2+?姿y■■] （1）

其中，Lt是損失函數；?茁是社會福利損失相對于時間的權重，一般定為1或接近1；y■是對數處理后的產出缺口，大小與市場力量和稅收扭曲有關，市場程度越高，稅收扭曲程度越小，產出缺口便越?。?仔t是通脹率；?仔*是央行在年初公布的目標通脹率；系數?姿>0是損失衡量中產出缺口的權重。

傳統菲利普斯曲線考慮到通脹率和產出缺口預期后得到新古典凱恩斯菲利普斯曲線，滯后產出缺口近似估計預期產出缺口，曲線方程表示為：

yt=?濁Eyt+?籽（?仔t-?仔e）+?滋t，Eyt=yt-1，?滋~idd（0，?滓2）（2）

其中，0≤?濁<1；代表產出持續性；?仔e為過去形成的t期預期通脹率；?滋為供給沖擊。

通脹目標制下通脹率為控制變量，產出缺口為狀態變量。假設存在最小的目標函數值，則貝爾曼方程。

V（yt-1）=Etmin{■[(?仔t-?仔*)2+?姿y■■]+?茁V（yt）}（3）

故央行貨幣政策決策問題是以貝爾曼方程為目標函數，菲利普斯曲線為約束條件的規劃問題。

貝爾曼方程的一階條件為：

■=（?仔t-?仔*）+?姿?籽yt+?籽?茁V'(yt)=0 （4）

存在V（yt-1）=f（y2t-1）的二次函數關系，設

V(yt)=?漬'0+?漬'1yt+■?漬'2y2t（5）

對式（5）取期望，由E（?仔t）=?仔et，E（?漬'i）=?漬i，E(yt)=?濁yt，E（?滋t）=0得到

?仔et-?仔*+?籽?茁?漬1+?籽?濁(?姿+?茁?漬2)yt-1=0（6） 有：

?仔t=?仔te-■?滋t（7）

整理如下：

?仔t=?仔*-?籽?茁?漬1-?籽?濁(?姿+?茁?漬2)yt-1-■?滋t （8）

令a=?仔*-?籽?茁?漬1，b=?籽?濁(?姿+?茁?漬2)yt-1，c=■ （9）

可得方程組?仔t=a-byt-1-c?滋tyt=?濁yt-1+(1-?籽c)?滋t （10）

則?仔t和yt均為yt-1和?滋t的函數，故t期的通脹率和產出缺口受到t期新供給沖擊和t-1期滯后的產出缺口的影響。

基于上述分析，計算通脹目標制下通脹率和產出缺口的方差分別為：

Var(?仔t)?仔=■?滓2Var(yt)?仔=■?滓2（11）

央行的調控目標是損失函數，損失函數方差由產出缺口方差和通脹率方差構成。由式（11）得出通脹目標制下損失函數方差是：

Var(L1)?仔=Var(yt)?仔+?啄Var(?仔t)?仔=■?滓2（12）

其中，?啄為損失函數中賦予通脹率方差的權重。

Sevensson（1999a）區別嚴格通脹目標制和靈活通脹目標制。嚴格通脹目標制下，當實際通脹率偏離目標通脹率時，該目標制會迅速消除這種偏離。損失函數中?啄→∞，?姿=0且只涉及通貨膨脹；靈活通脹目標制下央行綜合考慮穩定產出和通貨膨脹，實際通脹率漸進的逼近目標通脹率，且?姿>0。靈活通脹目標制下損失函數方差如式（11）所述。

嚴格通脹目標制度下產出缺口方差形式如靈活通脹目標制產出缺口方差，唯一區別是c變化為c'，具體表示為：

Var(?仔t)?仔'=0Var(yt)?仔'

可見嚴格通脹目標制雖然降低通脹率的波動，但靈活通脹目標制更穩定產出缺口。該結論和Sevensson（1999a）中給出的靈活通脹目標制更穩定產出的結論一致。實際情況是央行不能忽視產出，所以嚴格通脹目標制的適用性不強。

（二）名義GDP目標制模型

貨幣政策只決定名義GDP，但不影響通貨膨脹和產出之間名義GDP增長的分配，分析增長目標制更符合實際。假設自然產出水平是常數，所以產出隨產出缺口改變。假設gt=?仔t+yt-yt-1表示名義GDP增長。

央行貨幣政策目標函數如下式：

L2=Et■?茁jLt+j，Lt=■[(?仔t-?仔*)2+?姿g■■2] （14）

參考Walsh（2003）關于名義GDP增長目標制的兩種不同控制變量表達式，本文選擇央行調控通脹率來實施貨幣政策的情況[12]。假設V(yt-1)也為最小的目標函數，貝爾曼方程為：

V（yt-1）=Et■{■[(?仔t-?仔*)2+?姿g■■2]+?茁V(yt)}（１５）

故央行貨幣政策決策問題是以式（14）為目標函數，式（2）為約束條件的規劃問題。 如前所述，Ｖ（yt）也為yt的二次函數，假定

V(yt)=?漬''0+?漬''1yt+■?漬''2y2t （16）

式（15）的一階條件為：

■=（?仔t-?仔*）+?姿（1+?籽）gt+?籽?茁V'(yt)=0 （17）

式（17）取期望整理可得：

?仔*=（1+?姿+?姿?籽）?仔et+?籽?茁?漬1+[?籽?茁?漬2?濁-?姿(1+?籽)(1-?濁)]yt-1 （18）

有：

?仔t=?仔et-■?滋t （19）

整理如下：

?仔t=■?仔*-■-■yt-1

-■?滋t （20）

令d=■，e=■，f=■

h=■ （21）

得到方程組?仔t=d?仔*-e-fyt-1-h?滋tyt=?濁yt-1+(1-?籽h)?滋t （22）

綜合以上式子，名義GDP目標制下通脹率和產出缺口的方差分別為：

Var(?仔t)gdp=■?滓2Var(yt)gdp=■?滓2（23）

故名義GDP目標制損失函數的方差為

Var(L2)=Var(yt)+?啄Var(?仔t)=■?滓2（24）

（三）模型比較分析

1.比較可知f

2.比較c和h，分為三種情況：?籽（?姿+?茁?漬2）（1+?籽）>1時，c>h。有Var(?仔t)?仔>Var(?仔t)gdp，Var(yt)?仔

?籽（?姿+?茁?漬2）（1+?籽）=1時，c=h。有Var(?仔t)?仔=Var(?仔t)gdp，Var(yt)?仔=Var(yt)gdp。意味著發生供給沖擊時，名義GDP目標制和通脹目標制在通貨膨脹和產出缺口的調控方面有相同的效果；

?籽（?姿+?茁?漬2）（1+?籽）<1時，cVar(yt)gdp。意味著經濟受到供給沖擊時，較通脹目標制，名義GDP目標制雖然不利于穩定產出缺口，卻減少通脹率波動。

四、實證分析

（一）變量選擇與數據說明

由于1994年是中國全面改革的年份，其后兩年實現宏觀調控，本文數據選取的時間范圍是1994年第1季度至2013年第4季度。所有數據均來自國家統計局。由于季度數據存在明顯的季節性，所有數據在處理前均進行X12方法處理，以消除季節趨勢。

通脹率：用消費物價指數CPI環比數據作為觀測通脹水平的指標，（CPI-100）*0.01表示通脹率水平，用pi表示。

通脹率預期：實證處理中，獲得通脹率預期數據主要有三個方法：一是中國人民銀行每季度的《居民儲蓄問卷調查系統》問卷；二是用認為通脹率預期是適應性通脹率預期[13]；三是工具變量法。本文選取第二種方法。

對數產出缺口：名義GDP代表產出水平，除以當期CPI指數得到實際GDP，后使用X12方法處理后取對數，不改變原始數據間的關系，并在一定程度上消除異方差。繼而，通過HP濾波法測算出對數產出缺口，最終數據用y表示。本文的計量軟件是EVIEWS7.0軟件。

（二）模型估計

1.估計方程

對新古典凱恩斯菲利普斯曲線估計如下：

yt=0.89374yt-1+0.35086(pit-pit-1)+?滋t

[13.63526][2.824991]

系數對應的P值都小于5%的臨界值，方程整體擬合優度較好。由此式計算出殘差，再利用式（7）計算殘差系數。

2.殘差系數的處理

根據拉依達準則法剔除殘差系數中的異常值。在實驗數據值中出現大于μ＋3σ或小于μ—3σ數據值的概率是很小的。因此，大于μ＋3σ或小于μ—3σ的數據值作為異常值，予以剔除。為了數據的精確性，可把異常值的標準定為是大于μ＋2σ或小于μ—2σ。

剔除極端值后，剩余78個系數。假設貨幣政策在實際實施時，并沒有嚴格區分通貨目標制和名義GDP目標制。將78個系數分為兩組，對于A組，系數小于均值，即認為貨幣政策偏向名義GDP目標制；對于B組，系數大于均值，即認為貨幣政策偏向通貨膨脹目標制。并分別計算A，B兩組的產出缺口方差和通脹率方差。計算過程見表1，相應的方差見表2。

（三）實證結果分析

根據理論模型結論，偏向名義GDP目標制，有利于減少通脹率波動，即A組通脹率方差小于B組通脹率方差；偏向通脹目標制，有利于穩定產出缺口，即B組產出缺口的方差小于A組產出缺口的方差。根據實證結果，A組通脹率方差明顯低于B組通脹率方差，A組與B組的產出缺口方差幾乎無差別。即偏向名義GDP目標制的貨幣政策效果得到中國歷年數據的支持，而偏向通脹率的貨幣政策效果不能得到實證的支持。

五、結論

本文在中國貨幣政策背景下，引入新古典凱恩斯菲利普斯曲線，基于包含通脹偏差和產出缺口的貼現平方和的損失函數，分別探討通脹目標制和名義GDP目標制在穩定通脹和產出方面孰優孰劣，得到以下結論：

與靈活通脹目標制相比，嚴格通脹目標制使產出權重為零時最小化產出缺口和通脹方差的加權和。但是追求較小的通脹穩定會犧牲較大的產出穩定?，F實中實施貨幣政策不能只關注通脹率，經濟增長也該納入考慮范圍。

不能簡單的說通脹目標制和名義GDP目標制孰優，二者有不同的適用情況。綜合分析認為通脹目標制降低通脹波動和通脹預期，利于經濟發展。而名義GDP目標制同時釘住通脹和產出缺口，遇到供給沖擊時更能穩定產出波動。但是評判目標規則優劣的標準是損失函數方差。方差大小的影響因素之一是央行對產出缺口和通脹的偏重程度，即對經濟增長和價格水平的偏重程度；影響因素之二是國家基本經濟情況，如產出持續性、通脹率目標、社會在損失衡量中產出缺口的權重等因素。央行應先考慮本國實際情況，再靈活選擇通脹目標制和名義GDP目標制，以更好的保持物價穩定，促進經濟發展。

在理論模型的基礎上帶入中國的數據進行實證，說明中國貨幣政策目標規則偏向于名義GDP目標制。雖然很多學者認為中國的宏觀環境不利于實施通脹目標制，但隨著市場化改革的不斷深化，金融體系的完善，調控方式的轉變，靈活應用通脹目標制和名義GDP目標制將是我國貨幣政策的合理選擇。■

（責任編輯：張恩娟）

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基金項目：本文系國家社會科學基金項目“金融穩定約束下中國貨幣政策規則研究”（11CJL018）的資助。

收稿日期：２０14－04－08

作者簡介：代尚靜（1990-），女，四川西昌人，廣東財經大學金融學院碩士研究生；

郭紅兵（1972-），男，山東淄博人，金融學博士，廣東財經大學金融學院副教授。

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