金融股“公募基金底”何時來

重倉金融股的基金經理最初想法與市場實際狀況差距太大，使得認知動搖和仍然持有金融股兩者間出現了知行不一致的尷尬局面。

近四年多以來，由于市場風格愈發明顯，公募基金持續減持金融股布局新興產業股票，使得基金普遍低配金融。

2013年四季度數據顯示，基金配置金融業市值占基金凈值比平均僅為4.75%，相對行業標準配置比例為-13.8%，屬于第一低配行業。

其中，僅有5.2%的股票型基金超配金融業。大成創新成長、長城品牌優選、興全商業模式優選和博時主題行業等長期超配金融業的基金，近年來凈值表現不佳。

金融股在A股的市值占比舉足輕重，但金融業遭到基金低配的狀況已經持續了數年。

基金持續四年低配金融

截至2013年底，基金金融業持股市值583.05億元，占凈值比例由三季度的6.43%下滑至4.63%，成為基金四季度減持幅度最大的行業。

從近幾年基金配置金融業占比來看，基金低配金融股始自2009年下半年，2009年四季度至今，基金已經連續17個季度低配金融業。

2009年上半年，在四萬億經濟刺激政策下，A股反彈，基金開始大幅增持金融股，2009年二季度末，基金金融股市值的配置比例為14.77%，其中股票型基金持有金融股的比例占凈值23.49%，達到歷史高峰。

但從2009年四季度開始，金融股占基金凈值比例一路下行，截至目前，基金整體投資金融股的比重大幅下降，遠低于滬深300指數中金融股的占比。

在2013年，基金配置金融行業的市值也呈逐漸下降的痕跡，基金2013年第一季度持有金融股市值為2072億元，年底則縮減為1386億元。

與此同時，超配金融業的基金數量和比例在不斷減小，如2011年有245只股基超配金融業、保險業（舊標準），占股基比例為78.2%；2012年有48只股票型基金超配金融業，占比16.9%；2013年底僅剩16只，占比4.9%。

從以往情況看，公募基金還沒有過這么長時間和低比例的低配金融股。在2006年開始的牛市中，基金一直超配金融股，配置比例一度達到基金持股總市值的20.51%，成為第一大超配行業。即使在2008年市場下跌、基金減倉時，金融股仍維持了整體超配的態勢。

從全球范圍看，成熟市場中金融股占據市場重要地位，在指數中更是毋庸置疑的權重股。

香港恒生指數中12只金融股的合計權重達到44.3%，其中6只銀行股合計權重達25.22%；美國標準普爾500指數中金融股（包括房地產信托類股票）權重近20%。

超配金融股基金艱難困守

Wind數據顯示，326只股票型基金中僅有16只基金超配金融股，占比為5%。其中，持有金融股比例前三的是工銀瑞信金融地產、長城品牌優選以及興全商業模式優選，持有金融股占凈值比分別為20.93%、33.90%和32.68%，超配比例分別為21.98%、16.35%和13.76%。此外博時主題行業和大成優選的超配比例也超過10%。

從市值走勢來看，超配金融股的基金整體走勢不佳。上述16只基金所持金融行業股票2013年平均業績為0.46%，遠低于股基平均回報17.31%的業績。

在超配金融股比例較高的基金中，基金經理對后市看法不一，工銀瑞信金融地產以及長城品牌優選的基金經理對金融股的走勢較為謹慎。

如工銀瑞信金融地產基金經理鄢耀、王君正認為，金融行業走勢基本同步大盤，在經濟下行階段市場可能更偏好新興行業，金融股相對跑輸大盤可能性較大，而往后跑贏大盤的可能性逐步增加。

而作為銀行股的長期擁戴者，長城品牌優選自2007年成立以來就堅定看好銀行股。近七年來，這只百億規模的基金每季度配置金融股的比例一度達到50%，最少也超過30%。截至2013年底，長城品牌精選配置金融業市值達到31.8億元，占基金凈值比為33.90%，比上一季度略減0.2億元。

但該基金長期業績不佳，其近5年收益為8.58%，同類排名為122/159。不過，長城品牌優選新任基金經理楊建華對于藍籌股則較為謹慎。

興全商業模式優選的報告也對藍籌股投資價值有較大期待，該報告認為，從估值和業績增長的角度看，中國很多藍籌股已經進入可投資的價值區間，缺乏的契機在于投資者信心恢復和長期機構投資者的引入。

不過，該基金從2012年12月成立至今，業績排名后1/3，截至2013年底，一年間該基金份額從5億多份縮水到不足1億份，縮水達83%。

大成優選配置金融業的比例成立以來均在30%附近，成立一年多以來總回報10.10%，排名同類基金后1/2。其基金經理湯義峰在2013年年報中表示，2014年在經濟轉型過程中，一些產能過剩的傳統行業盈利狀況會不斷惡化，失去投資價值。將更關注由政策紅利帶來的結構性投資機會，將精選受益于經濟結構調整且估值合理的個股進行投資，回避產能過剩的傳統行業和一些估值泡沫化的概念板塊。

超配金融股理由各不相同

從上述表述來看，盡管這些基金經理當初看好金融股有著各種各樣的理由，但在極端的市場走勢和殘酷的凈值排名壓力下，其最初想法與市場實際狀況差距太大，使得認知動搖和仍然持有金融股兩者間出現了知行不一致的尷尬局面，表現在論述上，就顯得信心不足。

如長城品牌優選首任基金經理一直鐘愛銀行股，他認為“從基本面看，銀行是長周期的行業，是跟整個國民經濟運行相關的行業，投資銀行是分享經濟增長的最好方式。”對于堅持價值投資的楊毅平來說，曾對市場非理性因素感嘆，“市場有很多矛盾的地方，很多好的資產估值低的沒人碰，資產差的估值高的卻很多人去追。”

謹慎的投資在市場下行時相對抗跌，在2011年，創業板炒作瘋狂時，該基金在股基平均虧損24.88%的情況下，因僅虧損12.14%，業績居同類產品第四名。

不過長期來看，基金經理長期堅守的投資理念與市場矛盾時，將承受更大的業績壓力。楊毅平2007年至2013年，任職期間基金回報率為-28.91%，排名同類基金后1/3。

除基金經理的認知外，基金超配金融股的另一個重要原因是基金契約和內控的限制。比如工銀瑞信金融地產本身就是投資金融股和地產股的基金，超配很正常。該基金的持有人當初選擇這只基金，就意味著看好金融股和地產股，因此持有人本該對自己判斷的結果負責，也就沒有什么好抱怨的。

某些基金超配金融股的再一個原因是規模因素，規模較大的基金，從資金容量的角度考慮，金融股是一個現實的選擇。例如長城品牌優選、大成創新成長、博時主題行業的份額雖然不斷縮水，但仍有129.63億份、94.13億份、55.63億份，在股票型和偏股型（非指數）基金中規模排名靠前。船大難調頭恐怕也是這些基金長期超配金融股的一個原因。

事實上，規模排名靠前基金的第一大重倉行業呈現兩極分化的局面，其一是金融行業，盡管超配的比例并不大，但也有不少是標配或接近標配；另一個是熱門的TMT行業。說明即使規模較大的基金中，也有一部分見機較快，及時調頭。而從規模角度來看，興全商業模式優選這樣不足1億份的基金居然堅持超配金融股，而不是跟隨市場風格去炒成長，實在有些異類。

再者，超配金融股的基金多屬于成立最早的老牌基金公司，這些基金在2002年-2007年的超額收益主要源于重倉持有價值型股票，這種經歷可能造成了老牌基金公司部分投研人員一定的投資偏好，使得他們遲遲不能接受新的現實。

期待物極必反的“公募信號”

在金融股積弱已久的背景下，部分逆向投資者愈發關注市場風格反轉的可能性，盡管目前還看不出這方面的征兆，未雨綢繆也很必要。

而探尋風格反轉的機會，估值高低、業績變化等固然可作參考，但對于這種長期、重大的趨勢性判斷，從以往經驗看，公募基金的持倉也是一個重大參考。無論對于整個市場，還是對于某一行業，“公募頂”和“公募底”都經常出現。

2013年四季度，基金金融業持股市值占凈值比例由三季度的6.43%再下一成，跌至4.63%，低配再創新高，這也許意味著金融股的相對強弱將趨向轉折。

重陽投資董事長裘國根認為，藍籌股2014年有望得到估值修復，目前A股存在嚴重的結構性估值缺陷，從歷史數據來看，市場大的反彈與極低估值水平以及流動性放松兩者關系密切。鑒于目前滬深300估值處于歷史低位，存在中等級別反彈契機。