7.5保衛戰

GDP增速7.5%意味著上千萬人的新增就業，意味著中國經濟仍將平穩地“中速”增長，在債務風險、房地產泡沫以及資金成本上升的陰影籠罩下，中國經濟能否實現這一目標，取決于政策和改革能否對抗經濟下行的壓力。

在經歷了美國次貸危機和歐洲主權債務危機之后，風險的火苗逐漸轉移到了新興市場，全球經濟進入到了美聯儲寬松政策退出背景下的新興市場動蕩階段。

歐美經濟在經歷了長時間的調整后，復蘇的阻力和風險在減小。而新興市場國家在經歷了短暫繁榮后，普遍面臨經濟下滑和通脹高企的困局；美聯儲寬松政策退出引發的資本外流也加劇了新興經濟體市場的動蕩，匯率貶值、股市暴跌和利率上升在不同的新興市場國家輪番上演。

中國經濟在過去兩年保持了相對穩定的增長，但諸多頑疾仍未消除，流動性風險、地方政府和企業債務風險、房地產調整風險等都可能在未來爆發。只要這些問題和風險沒有解決，中國經濟就如同身上捆綁著定時炸彈，依然面臨較大的下行風險。

在“遠見杯”宏觀經濟預測調查中，74%的機構認為，中國政府會把2014年的GDP增長目標定在7.5%；65%的機構認為，CPI通脹目標會定在3.5%。2014年通脹的壓力不大，但是否能順利保住7.5%以上的增長，則需要宏觀政策的保駕護航，還要看消費和出口的好轉能否抵消投資趨勢性下行的負面影響。

G3前景并非一片坦途

2013年美國經濟逐步擺脫了“財政懸崖”的拖累，經濟增長下半年明顯加速；歐洲經濟也走出了衰退的泥潭，開始恢復正增長；而在“安倍經濟學”的刺激下，日本經濟不僅有擺脫通縮的跡象，且在2013年上半年表現驚人。2014年，G3（美國、歐元區和日本）經濟的這種趨勢會延續嗎？

復蘇的阻力和風險在減小，但G3經濟的前景也并非一片坦途。

2013年下半年美國經濟明顯加速，三、四季度GDP增速分別為4.1%和3.2%，2014年1月份失業率已經下降到6.6%，美聯儲已經把QE3的購債規模從原來的850億美元削減至650億美元。

財政緊縮的負面影響降低，使得經濟學家們普遍看好2014年的美國經濟。國際貨幣基金組織（IMF）預計2014年美國GDP增速將達到2.8%，比2013年高0.9個百分點。“遠見杯”全球預測的2014年一季度美國GDP環比折年率增速均值為2.6%，其中，中信證券和法興銀行都給出了3%的預測。

在過去幾年年初時，市場對美國經濟也都抱有樂觀的預期，但最終都以失望告終，因其經濟更多地依靠寬松政策來維持。一旦美聯儲的寬松政策退出，美國經濟的增長動力就會下降。所以，面對2014年同樣樂觀的情緒，我們需要謹慎留心。

中國宏觀經濟學會秘書長王建就不同意美國經濟強勁復蘇的觀點，他向《證券市場周刊》記者表示，“美國經濟靠的仍然是寬松政策推升的房市和金融泡沫，實體經濟仍舊缺乏競爭力。”

過去四年美國經濟增速呈現高低交錯的特征，2010年和2012年相對走高，而2011年和2013年相對較低。如果這一規律仍能延續，2014年美國經濟增速將上升。從各個構成來看，2013年美國經濟增速的下降并非完全來自財政緊縮的拖累，私人消費、投資和出口都出現了不同程度的下降。如果2014年僅僅依靠財政緊縮力度的減弱，恐怕并不足以支撐起較強美國經濟。

2013年美國政府支出增長-2.2%，較2012年有所下降，但仍好于2011年的-3.2%。不同的是，2011年政府支出的下降主要來自地方政府，而2013年主要來自聯邦政府。同時，美國的消費增速持續下降至2%；投資增速也從2012年的9.5%下降到2013年的5.4%，而且主要來自于商業投資的下降；出口增速呈穩步下降趨勢，從2010年的11.5%降至2013年的2.8%，體現出過去幾年新興市場國家經濟持續下降的影響。

歲末年初的美國經濟數據表現已經有些不盡如人意。非農就業增長連續兩個月處于較低水平，2013年12月僅增加7.5萬人，2014年1月份僅增加11.3萬人，遠低于過去12個月平均20萬人的水平。1月份美國供應管理協會制造業PMI驟降5.2個百分點至51.3%，是2013年5月份以來的最低水平。1月美國零售環比增長-0.4%，連續兩個月負增長。

美聯儲雖然已經開始削減QE3的購債規模，但新任美聯儲主席耶倫在2月的國會證詞中強調，削減刺激措施的路徑并非提前設定，如果經濟前景發生顯著改變，也可能促使美聯儲考慮暫停削減計劃。而且耶倫還對就業的質量特別關注，“美國就業市場的恢復遠未完成，在評估就業市場時不能僅僅考慮失業率。”這意味著，哪怕未來幾個月失業率下跌至6.5%以下，美聯儲仍不會考慮加息。在美聯儲的“門檻指引”中，把失業率的門檻設定為6.5%。

歐元區2013年經濟增長-0.4%，不過經濟已經連續三個季度實現增長，而且幾個歐債危機重災區國家也有所起色。

近期歐元區領先指標向好，2014年1月份歐元區制造業PMI達到54%，2013年下半年以來持續處于50%枯榮線以上，是2011年6月以來的最高水平。“遠見杯”全球預測的2014年一季度歐元區GDP環比折年率增速均值為0.8%，其中，中信證券給出的1.6%的預測最為樂觀。

歐洲經濟的火車頭——德國經濟正在穩步復蘇。2013年四季度德國GDP環比增長0.4%，1月份德國綜合PMI上升到55.5%，是2011年7月份以來的最高。德國政府給出了樂觀的展望，預計2014年德國經濟增長將達到1.8%，2015年則進一步增加至2%。

曾經的“歐豬五國”，除了希臘外，經濟都已經脫離了衰退。愛爾蘭的情況最理想，2013年三季度GDP環比達到1.5%；其次是葡萄牙和西班牙，2013年四季度GDP環比分別增長0.5%和0.3%；意大利稍弱，但也實現了正增長。西班牙和意大利10年期國債收益率已經降至3.58%和3.2%，都是2006年以來的最低水平。

但歐洲與美國不同的是，在過去五年里，歐洲的去杠桿化進程始終停滯不前，企業和銀行的負債占GDP的比例依然居高不下，失業率的高企也制約著個人資產負債表的改善，目前歐元區失業率仍然高達12%。也就是說，歐洲只是躲過了歐債危機的顯性沖擊，各部門資產負債表的改善還有很長的路要走，這將會制約歐洲經濟復蘇的力度。

歐洲目前還面臨較為棘手的通縮問題，1月份歐元區CPI同比增長僅0.7%，已經連續四個月低于1%，通脹水平甚至低于日本。

“安倍經濟學”實施了一年多，對日本經濟來說是否成功呢？“遠見杯”全球預測的2014年一季度日本GDP環比折年率增速均值為3.6%，這或許有些過于樂觀了。

從逆轉通縮的角度看，“安倍經濟學”無疑效果是顯著的。日本的CPI已經從2013年初的負增長上升到了2014年1月的1.6%，距離日本央行設定的2%的通脹目標越來越近了。

從經濟增長的角度看，“安倍經濟學”整體效果是有，但持續性偏弱。2013年上半年日本經濟實現近4%的增長，在發達國家中獨領風騷。但好景不長，下半年經濟增長就迅速跌落至1%左右。量化寬松政策能夠暫時提振經濟，但不會給經濟增長帶來持續的動力，這已經在近幾年的美國經濟中得到印證。

私人消費是2013年日本經濟增長的主要動力，在經歷了上半年的高增長后已經明顯回落。“安倍經濟學”一度催生了日本股市暴漲，其財富效應有利于刺激消費，但自2013年下半年以來，日本股市漲勢已經放慢，進入2014年日經指數甚至暴跌了12%。股市的財富效應在2014年必然會大大減弱，再加上安倍政府計劃于2014年4月把消費稅從5%上調到8%，這些因素都會抑制日本消費。

新興市場風光不再

與發達國家經濟逐漸復蘇不同，新興市場國家不僅面臨美聯儲寬松政策退出的流動性沖擊，經濟也不復當年之勇。

自2013年5月份美聯儲發出QE3退出信號以來，全球資本流動受這一預期時強時弱的影響而潮起潮落，主要新興市場輪番告急，面臨著貨幣貶值、股市暴跌和國債收益率飆升的動蕩。

第一波高潮出現在2013年5-8月份，巴西、印度、泰國和印度尼西亞等國家貨幣、股市和國債收益率受到巨大沖擊。在短短不到四個月的時間里，印度尼西亞和泰國的股市暴跌超過15%，印度和巴西股市跌幅也接近10%；印度和巴西的匯率貶值超過20%，印度尼西亞、馬來西亞和泰國的匯率貶值也在10%左右；印度尼西亞和巴西的10年期國債收益率上漲超過200個基點，比同期的美國國債收益率上漲幅度還要大。

第二波高潮則出現在歲末年初，美聯儲正式削減QE3規模之后，阿根廷、土耳其、南非和俄羅斯等國家遭到重創。阿根廷比索僅2014年1月份就貶值了23%，2013年貶值32.5%；在截至2014年1月底的兩個月里，土耳其里拉貶值了13%，幾乎相當于整個2013年的貶值幅度；南非蘭特近兩個月也貶值了10%。

受到沖擊的這些國家都存在各自的一些經濟問題和脆弱性，如外部不平衡、過于依賴短期外資、外匯儲備缺乏、通脹高企、政治不穩定等。阿根廷通脹高達13%，主權債務面臨違約風險，外匯儲備大幅下降；土耳其和南非的外部不平衡問題嚴重，據IMF估計，兩國的經常項目逆差都超過了GDP的6%。

瑞銀證券中國首席經濟學家汪濤向本刊記者判斷，“目前新興市場的調整還沒有到位，那些最脆弱的經濟體貨幣依然存在著高估，土耳其和南非是其中最為脆弱的兩個國家。”經常項目的改善需要一些新興市場國家貨幣繼續貶值，新興市場的實際利率要以高出美國3-4個百分點的溢價才有望恢復穩定。

外匯和金融市場的沖擊只是表象，更嚴重的是主要新興市場國家已經失去了高增長的光環，“金磚國家”的金色也日趨暗淡，各自面臨著嚴重的結構調整和不平衡問題。

中國經濟從2000年至2009年平均10%的增速下降到了2012年的7.7%；印度經濟則從之前6.9%的平均增速下降到2012年的3.2%，比2010年10.5%的增長更是猶如跌落懸崖；巴西經濟從之前3.3%的平均增速下降到了2012年的0.9%，幾乎陷入衰退，甚至還不如一些發達國家；俄羅斯經濟的大幅下降則出現在2013年，僅增長1.3%，還不到2012年增速的一半，比2000年至2009年平均5.5%的增長相去甚遠。

阿根廷、南非、土耳其等其他新興市場國家也遭遇了類似的經濟滑坡。阿根廷經濟已經從危機后接近10%的增速滑落至2012年底的零增長；南非經濟則由3.5%左右的增長下降到了2%左右；土耳其經濟也從2010年10%左右的增長下滑到了2%附近。

面對貨幣的大幅貶值和通脹的高企，上述新興市場國家多采取了加息的措施，這就形成了被動的經濟緊縮，使本就脆弱的實體經濟雪上加霜。

汪濤認為，2008年全球金融危機以來，面對來自發達經濟體的外需滑坡，新興經濟體普遍缺乏魄力推動結構性改革，而是被動引入歐美的貨幣寬松，借海外資本大規模涌入推動國內信貸擴張來飲鴆止渴。如今短暫繁榮之后，新興市場國家債務負擔堆積、資產價格高企，加杠桿難以為繼。美聯儲開啟削減QE3的規模、美國利率趨于上行，將不可避免地動搖過去幾年間新興經濟體增長的根基。

美元會升值嗎？

2013年外匯市場出現明顯的分化。發達國家貨幣中，歐元和英鎊相對走強，日元和澳元則大幅貶值，美元指數在較窄的區間內波動；新興市場貨幣普遍貶值，但人民幣依然保持升值狀態。

2013年美元指數大致持平，期間維持在80-85之間窄幅波動，并沒有如市場所預期的，由于美聯儲QE政策退出而大幅升值。歐元兌美元上漲了4.2%，英鎊兌美元上漲了近2%。

金融危機以來，美聯儲的寬松政策與歐洲債務危機輪流主導了歐元兌美元的變化。當量化寬松政策占據主導時，歐元兌美元將上升；而當歐債危機成為主導力量時，歐元兌美元將下降。但在這兩大主導因素消失的2013年，國際主要外匯走勢沒有過去那么明晰了，波動性代替了趨勢性。

也就是說，QE3的退出并不足以成為主導美元升值的力量，即使在美聯儲已經實施QE3規模削減的最近幾個月，美元指數也沒有上漲。如果未來美聯儲采取漸進的退出策略的話，估計對美元指數的影響不會太大，波動仍可能是主線。

在缺乏主導力量的背景下，日本的量化寬松政策打壓日元得以奏效，2013年美元兌日元從86.7升到105.3，日元貶值了21%。機構對2014年一季度末美元兌日元的預測均值為104.5，日元仍將保持弱勢。

不過，經過了一年多的釋放，日本的量化寬松政策能否繼續產生那么大的市場效果令人生疑。日本股市2014年以來暴跌超過10%，美元兌日元也回調到了102附近。

2009年至2012年商品類貨幣澳元得益于新興市場國家的增長，連續四年升值；但在2013年遭遇了重創，澳元兌美元暴跌了14%。新興市場國家經濟的下滑，尤其是中國經濟高增長不再，資源類商品需求下降，澳元未來很難有起色。

2013年的國際油價大致經歷了先揚后抑的過程，美國WTI油價從年初的90美元/桶上升到8月底的110美元/桶左右；隨后則逐步下跌至11月底的93美元/桶。“遠見杯”全球預測的2014年一季度末WTI油價的均值為96.2美元/桶，但各機構預測的分歧很大，中國農業銀行、高盛和法興銀行預計會在100美元/桶以上，而中國建設銀行和中金公司預計油價會跌至90美元/桶。

2014年1月中旬以來，油價出現了一波持續的上漲，WTI油價從93美元/桶，上升到了目前的102美元/桶左右，布倫特油價也升到110美元/桶以上。這種上升能否持續，恐怕還要看未來全球經濟的恢復力度。

7.5%或是理想局面

過去兩年中國經濟都實現了7.7%的增長，雖然期間也經歷了一些起伏，但經濟運行整體上保持平穩。中國經濟也擺脫了過去大起大落的局面，季度GDP增速一直保持在7%-8%之間窄幅波動。未來一兩年，中國經濟很可能還會延續這種中速增長、窄幅波動的特點。

參加“遠見杯”中國宏觀經濟預測的機構對2014年中國GDP增速的預測均值為7.5%，比2013年實際增長下降0.2個百分點。其中，最為樂觀的是中國農業銀行，給出了8%的預測；最悲觀的是廣東廣晟財富預測的6.7%。75%的機構預測值都在7.3%-7.7%之間，表現出的預測共識度非常高。“遠見杯”預測的2014年一季度GDP增速均值為7.6%，比2013年四季度略微下降0.1個百分點。

從“三駕馬車”角度看，2014年投資將繼續下降，消費則有所回升，出口將大致保持平穩。機構預測2014年投資增速的均值為18.8%，比2013年低0.8個百分點；預測2014年消費增速的均值為13.4%，比2013年上升0.3個百分點；預測2014年出口增速均值為8%，與2013年基本持平。

“四萬億”刺激政策效應消退后，投資就處于持續下滑的通道，固定資產投資增速從2009年的30.4%下降到2013年的19.6%。地方政府和企業的資產負債表都在惡化，需要去杠桿，這必然會抑制政府主導的基建投資和企業主導的制造業投資。2013年制造業投資增長18.5%，比2012年下降3.5個百分點，比2011年低了13.3個百分點。

雖然2012年和2013年中國經濟增長都實現了7.7%的增長，但消費的貢獻是在下降的，經濟增速的保持主要依靠投資貢獻的增加。2013年消費拉動了經濟增長3.9個百分點，比2012年下降了0.3個百分點；投資（資本形成總額）拉動了經濟4.2個百分點，比2012年上升了0.6個百分點。

消費貢獻的下降與社會零售總額增速的下降是一致的，但投資貢獻的上升與固定資產投資增速的下降并不一致，2013年固定資產投資累計增長19.6%，比2012年下降了1個百分點。

這種差異可能來自于存貨的增加，但更有可能來自房地產銷售的恢復，因為全社會固定資產投資不包括房地產開發商的房屋銷售收入和房屋建造投資成本之間的差額，而固定資本形成總額包括這部分差額。2013年房地產投資增長19.8%，比2012年上升了3.6個百分點；商品房屋銷售面積增速從2012年的1.8%上升到2013年的17.3%，商品房銷售額增速也從10%上升到26.3%。可以看到，房地產在2013年的恢復是投資貢獻增加以及經濟增長得以維持的重要保障。2014年房地產出現一定的回調是大概率事件，這會拉動整體投資的下降。

2014年發達國家經濟的復蘇會加快，這有利于中國的出口，但如果新興市場國家經濟依然像2013年那樣不振，將會部分抵消發達國家的正面影響。只要外需對經濟增長的貢獻不拖經濟的后腿就是不錯的結果，指望它來帶動未來中國的經濟增長則不太現實。

市場希望消費能托起中國經濟的未來，但是如果沒有持續而較快的收入增長作為依托，誰又會去增加消費呢？過去兩年，中國居民的收入增長在不斷下降。城鎮居民可支配收入實際累計增速已經從2012年一季度的9.8%下降到2013年三季度的6.8%，甚至低于GDP的增長；農村居民人均現金收入實際累計增速則從12.7%下降到了9.6%。

在收入增長下降的時候，除非能通過改革進行收入的再分配，否則提高消費只能停留在夢里。巴西的經驗也告訴我們，依賴消費的經濟不可能出現高增長。

王建認為，中國經濟的核心問題是產能過剩，目前改革的重心依然沿著過去注重釋放效率的老路前行，而真正的重點在收入分配的改革，比如城鄉間和居民收入分配的改革。“中國經濟仍會緩慢下行，2015年下半年有可能跌破6%。”

中國銀行首席經濟學家曹遠征則沒有這么悲觀，他向本刊記者判斷，“中國短期經濟依然面臨下行壓力，但長期看經濟增長能夠穩住。中國長期潛在經濟增長水平在7%左右，預計2014年GDP增長將略微下降至7.6%。”

通脹不是問題，人民幣將破6

與許多新興市場國家同時面臨經濟增長下行和通脹高企的困境不同，中國的通脹環境至少是溫和的。機構們對2014年CPI通脹的預測均值為2.8%，僅比2013年略上升0.2個百分點，其中，天則經濟研究所3.5%的預測最高，廣東廣晟財富1.9%的預測最低。

2013年下半年CPI一度突破3%，導致了通脹預期的增加。但國內經濟不強，國際大宗商品也很難再出現過去的瘋漲，再加上央行一直保持穩健的貨幣政策，未來通脹大幅上漲的環境并不存在。

值得注意的是，僅僅觀察CPI會存在很大的誤導。實際上過去兩年CPI的波動更多是由食品價格所引起的，非食品CPI則相對穩定，而且PPI已經連續兩年負增長。這些跡象都表明，未來要擔心的不是通脹，經濟出現通縮的可能性反而更大。此外，較高的貨幣供給存量也誤導了人們對通脹的判斷。實際上只有貨幣供給進入了商品領域才會產生通脹的效果，如果很大一部分貨幣被沉淀了下來，或者是進入了金融市場，就不會帶來通脹，反而可能帶來通縮。

過去兩年央行都采取了“穩健的貨幣政策”基調，大致體現為基準利率保持不變，新增信貸增速保持穩定，貨幣政策的調控更多體現在流動性和信貸節奏的微調上。這種特點仍可能在2014年持續，機構也幾乎一致預測基準利率將保持不變。

未來貨幣政策的焦點不在于防范通脹，而在于如何緩解類似2013年“錢荒”那樣的流動性危機，以及防范可能存在的債務風險。

2013年新興市場貨幣普遍貶值，但人民幣卻逆勢升值到了6.1，這種升值趨勢在2014年仍可能延續。“遠見杯”對2014年底人民幣兌美元中間價的預測均值為5.98，將升值2%，要小于2013年3%的升值幅度。

2013年人民幣兌美元匯率一路走強，很大程度上是央行通過干預外匯市場保持人民幣匯率強勢的結果。但隨著人民幣有效匯率的快速升值顯著削弱了中國出口增速，中國政府繼續通過干預外匯市場支持人民幣升值的動機將會顯著削弱。經過這些年的調整，人民幣匯率已經比較接近均衡水平，如果繼續升值對經濟基本面的負面作用會增大。

流動性、債務和房地產三大風險

經濟運行表面平穩的背后實際上蘊含著諸多隱患，流動性風險、地方政府與企業債務風險、房地產泡沫風險都有可能在未來爆發。

在“遠見杯”的調查中，69%的機構認為，地方政府債務問題是2014年中國經濟最主要的風險，其次57%和54%的機構選擇了地方政府債務風險和流動性風險，49%的機構認為是房地產調整風險。

這幾大風險存在互相影響、自我強化的特征，一旦某一個環節出現裂口可能會迅速傳導到其他方面。地方政府債務和房地產市場對資金的擠占會加大流動性風險，而流動性的緊張推高資金成本又會加劇地方政府債務和房地產的風險。地方政府償債資金嚴重依賴土地出讓金，一旦地產泡沫破滅，又會進一步導致地方債務風險的加劇。

在QE3退出預期引發資金外流和國內貨幣政策偏緊的夾擊下，再加上大量地方政府債務的還本付息和房地產對資金的擠占，使得2013年中國流動性頻繁出現緊張，銀行間市場利率走高，債券利率持續飆升。在2013年6月份“錢荒”期間，隔夜回購利率一度創下30%的歷史紀錄；10年期國債收益率在11月底突破4.7%，創下8年來的最高水平，相比5月份的水平上升了近130個基點，5年期國債收益率也突破4.5%，創下歷史新高。

影響流動性的這些條件在2014年估計難有本質性的變化，尤其是巨額地方政府債務的資金需求并不是短期調整所能彌補，一旦外部環境出現促發因素，隨時都有可能爆發流動性風險事件。

根據國家審計署的統計，未來兩年仍然是地方政府債務到期的高峰。2013年7月至12月、2014年、2015年到期需償還的政府負有償還責任債務分別占22.92%、21.89%和17.06%。也就是說，從2013年7月至2015年到期需要償還的政府負有償還責任債務占比高達62%。

過去幾年，地方政府債務增長迅猛，而且普遍存在嚴重的期限錯配。地方政府債務償還資金很大一部分都來自土地出讓收入，一旦未來地產出現問題，地方政府債務的流動性風險就會暴露。

截至2013年6月底，地方政府負債共17.9萬億元，包括實有負債10.9萬億元，或有負債7萬億元，2010年以來，地方整體債務年均增速達到27%。尤其是一些地方政府近幾年通過“影子銀行”的渠道融資，其利率較高，甚至可能高于當地可持續的經濟增長率，局部的地方政府債務存在不可持續的風險。

從債務到期結構看，地方政府債務存在“借短投長”的嚴重期限錯配。地方政府負債短期化的情況非常嚴重，由于地方政府債務的資金主要用于基礎性、公益性等項目，這些資金占比達到87%。因此，地方政府債務與資金使用存在嚴重的期限錯配，可能會引發較大的流動性風險。

金融危機后，很多企業的盲目擴張使中國非金融企業的負債率也大幅攀升。按照中國社科院發布的中國資產負債表報告，2012年，中國企業部門杠桿率（企業債務占GDP比重）已達113%，超過經濟合作與發展組織（QECD）國家90%的警界值。

企業的債務在快速大幅攀升，而產能過剩又導致企業的盈利水平在下降，如果不足以覆蓋債務的利息支出，債務就會進入發散階段。如果未來整體流動性風險加大，會進一步加劇企業債務的負擔，這也是歷史上所有債務危機開始的重要標志。

過去十多年，受城鎮化不斷推進以及信貸大幅擴張的影響，房地產市場持續繁榮。不過，中國房地產市場的分化已經開始日趨明顯，一二線城市需求依然比較旺盛，供應在某種程度上可能仍然跟不上；而一些三四線城市已經出現供應過剩。

長期對房地產市場樂觀的華遠地產董事長任志強認為，2014年房地產市場將面臨風險。任志強表示，2014年房地產銷售的問題會比較大，可能連10%的增速都保證不了，而2013年的增速為17.3%。任志強同時預計，2014年房價漲幅也會大幅下降，可能連7%都到不了。

未來房地產泡沫一旦破滅，會引發一系列的連鎖反應，加劇經濟下滑的風險。首先，由于大量的貸款都是用房產作為抵押的，房市的逆轉會惡化企業和個人的資產負債表；其次，地方政府債務償還資金很大部分來自土地收入，房市逆轉帶來的土地價格下跌會大大削弱地方政府的償債能力；最后，更為嚴重的是，過去兩年中國經濟之所以能夠勉強保持平穩，房地產的拉動功不可沒，一旦房市逆轉經濟大幅下滑的風險將增加。

債務風險的消除和房地產市場的調整都是一個長期而痛苦的過程，美國次貸危機已經過去六年，美國房價才開始出現恢復性增長，經濟增長則長期依靠美聯儲QE政策維持；歐洲債務危機的控制則是以“邊緣國家”經濟長期衰退和通縮為代價。這些經驗告訴我們，債務風險和房地產泡沫風險對經濟的影響是持久的，化解的代價是慘痛的，再加上資金成本的長期上升，未來幾年中國經濟在這幾大風險籠罩下將步履蹣跚。