地產驚魂

2月24日，在“銀行暫停地產開發貸”、“杭州房價下跌”等負面消息的聯手打擊下，地產崩盤論烏云密布，地產股經歷了驚魂一天。

當日，地產龍頭萬科A（000002.SZ）大幅低開2.23%并快速下挫，盤中一度下探至6.62元，創下兩年半以來的新低，收盤暴跌6.56%，成交額較前一交易日放大近七成，資金瘋狂逃離。

萬科A的暴跌和資金出逃只是滬深兩市房地產板塊的一個縮影。同日，招商地產（000024.SZ）和保利地產（600048.SH）跌幅均超過8%，華夏幸福等7家房地產上市公司股票跌停，地產指數則暴跌逾5.21%。同時，與地產鏈相關的建筑、建材、家電、鋼鐵等板塊亦同步暴跌，資本市場一片風聲鶴唳。

經歷過2013年房價的癲狂之后，任何的風吹草動都牽動著樓市敏感的神經。此次房地產股大跌就肇始于杭州樓市降價與興業銀行（601166.SH）等多家銀行暫停地產貸款的傳聞。

新年伊始，杭州樓市的主動降價促銷引發了行業的震動。2月19日晚間，杭州城北的樓盤德信北海公園宣布將以15800元/平方米的價格“清盤”，這一價格比此前該樓盤的銷售均價下降近3000元。這一突如其來的降價被稱為“馬年第一降”，給杭州乃至全國樓市投下一枚“重磅炸彈”，隨后周邊樓盤天鴻香榭里也降價3000多元“應戰”。

正當市場對此仍保持觀望態度之時，銀行暫停地產貸款的傳聞則把地產股徹底推向了深淵。興業銀行、交通銀行（601328.SH/03328.HK）等紛紛卷入“停貸”風波。據媒體報道稱，興業銀行總行通知全行暫停辦理房地產夾層融資和房地產供應鏈金融業務，傳聞交通銀行也暫停地產項目貸款。

興業銀行于24日晚發布公告澄清，承認“暫緩辦理部分房地產新增授信業務，停辦房地產夾層融資業務”，但夾層融資業務規模“在本行業務中占比極小，對本行經營沒有實質性影響”。隨后，交通銀行等多家銀行也紛紛澄清關于停止發放房地產項目貸款的傳言。

2月25日晚，保利地產、新湖中寶（600208.SH）等地產上市公司公告股東增持，地產股暫時企穩。

房地產泡沫破滅喊了多年，這次是真的狼來了嗎？泡沫是否就此破滅尚待時間檢驗，但房地產增速出現拐點卻是市場的近乎一致看法。

“2014年的房地產情況非常不妙”，萬科董事長王石在接受媒體采訪時非常明確地表達了其對2014年樓市的觀點。

安信證券也認為，房地產行業的市場空間、資金成本、盈利三大拐點已經在2013年非常明顯地出現了。而近期的上述兩個事件則警示著房地產正式進入大調整周期，2014年開發商融資會很困難，房貸緊縮將持續較長時間，房價將會出現嚴重分化，房地產投資不容樂觀。

杭州樓市馬年第一降

2月19日，浙江德信東杭置業有限公司（下稱“德信地產”）宣布旗下的德信北海公園率先打出“清盤特惠均價15800元/平方米”的促銷價，而降價前搜房網的數據顯示，其均價在18000元/平方米左右。這意味著德信地產此次主動降價的幅度遠超10%。

德信地產官網給出的降價信息顯示，此次降價不同于一般樓盤的尾房清盤，它包含位置最好的樓王位置，德信地產自稱這是史上最有“有含金量”的特惠房源。在推出的150套房源后，首先觸動的就是購房者的敏感神經，僅一天認籌客戶就達200余組。

一石激起千層浪，在德信北海公園宣布降價后不到24小時，與其相距不到400米的樓盤“天鴻香榭里”也緊急宣布跟進。均價從17200元/平方米直接降至13800元/平方米，降幅接近20%，起價更是只有11800元/平方米，比德信地產的北海公園項目降幅更加明顯。天鴻房地產2009年拿地的成交樓面價為6581元/平方米，不高的“面粉”價讓公司擁有了足夠的降價資本。

除此以外，市場傳聞本次杭州樓市降價的項目多達8個，這其中也包括萬科和保利在內的項目。但搜房網等公開信息顯示，這兩家房企的樓盤并未降價。在接受本刊記者采訪時，萬科也表示目前沒有接到該項目降價的消息。

降價為什么率先出現在杭州？中信證券研報表示，杭州市場的供給是比較大的。2011年到 2013年按年看，杭州商品房市場（含余杭和蕭山）的銷供比（銷售/批準預售面積）分別為 0.57、0.92和0.7，2014年1月份，杭州市場的銷供比達到0.74。

中信證券研報認為，和很多其他所謂降價相比，杭州本輪房價的下降是真實的，不是通過所銷售產品位置或類型的結構調整來吸引蓄客。從歷史來看，前期業主去銷售中心鬧事是樓盤真實降價的標志。

長三角樓市的些許變化很快向外地蔓延開來，珠三角的廣州也感受到了房價的寒意。 搭上2013年最后一班車在港交所掛牌的廣州房企時代地產（01233.HK）幾乎在同一時間對旗下全線房價進行調整，其廣州樓盤推出8.8折扣優惠。廣州另一房企恒大地產（03333.HK）之前也被傳出降價的消息，雖然公司很快予以否認，但也承認曾推出通過內部員工介紹可獲得額外優惠的活動。

就在杭州、廣州樓市出現集體降價潮的同時，有關銀行收緊房地產信貸的傳言在市場中開始流傳。傳聞稱，興業銀行暫停了一切與房地產開發相關的貸款，還將暫停房企上下游的企業融資，并傳多家銀行也暫停了房貸。興業銀行隨后發布澄清公告，證實暫緩辦理部分房地產新增授信業務、停辦房地產夾層融資業務，但并不針對開發貸和個人住房貸款。

銀行為什么要收緊房地產相關貸款？安信證券認為，銀行集體收緊房地產相關貸款符合銀行利益。首先，整個2014年尤其是上半年，房地產行業基本面處于下滑通道，是高風險行業，銀行將主動調整與地產相關業務。其次，2013年地產貸款占比過高，需要松松。2013年，房地產貸款（包括開發貸、房貸）余額同比增長19.1%，高于總體的14.1%，房地產貸款占貸款總量比重創歷史新高，達到20.3%，比2012年增長1.1個百分點。從絕對量上來看，銀行系統新增房地產貸款2.34萬億元，接近2011-2012年的總和。正是2013年銀行給地產行業輸血，導致地王頻現。

一方面是突如其來的樓市降價，一方面是銀行停貸的傳聞影響，2月24日開盤后的房地產板塊放量跳水。全天房地產指數（申萬一級）重挫超過5%，地產指數的走弱也拖累大盤隨之下行，接連下跌之后，滬指一度跌至2000點附近。

如同被推倒的多米諾骨牌第一張，在杭州等地樓市宣布降價之后，全國樓市一瞬間都被渲染上了恐慌的氣氛，加之此前李嘉誠大規模拋售內地房地產項目，樓市即將崩盤的言論再次甚囂塵上。然而，在無數次“狼來了”的言論之后，房價卻都每次再攀新高。

火爆的樓市

在杭州樓市降價之前，市場關注更多的是持續火熱的土地市場。僅以北京為例，截至2月20日，2014年北京市已有25塊經營性地塊成交，土地出讓金達595.73億元。無論數量、土地出讓金收入還是規劃建筑面積，均為2010年以來同期最高。

同時，從2013年年底蔓延開始的開發商搶地潮，在經過2014年春節的短暫休整后再度邁向高潮。在不足兩個月的時間里，京滬廣深（北京、上海、廣州、深圳）4大城市的土地出讓金已經漲幅翻番逼近1400億元，遠超2013年同期的600余億元。在2013年北上廣深土地出讓金總額突破5000億元的情況下，開發商對于土地的熱情有增無減。

土地市場火熱源自于節節攀升的房價。中指院的統計數據顯示，截至2013年12月，2013年百城價格指數持續走高，其中7個城市2013年累計漲幅在20%-30%之間，17個城市在10%-20%之間，漲幅在5%-10%和0%-5%的城市分別有39個和29個，只有8個城市的房價同比價格下跌。

統計表明，在上漲的城市中，一線城市供不應求矛盾嚴峻，房價漲幅突出，北京、廣州、深圳漲幅均超過20%，北京領漲全國，漲幅最大為28.33%；溫州、?？?、聊城等少數二三線城市住宅市場下行，房價明顯下跌，其中溫州跌幅最大為13.91%。

而到了2014年，中指院統計數據則顯示，1月份全國100個城市（新建）住宅平均價格為10901元/平方米，環比上月上漲0.63%，是2012年6月以來連續第20個月環比上漲，雖然偶爾閃現的降價促銷讓房地產崩盤論幾度出現，但隨后更加迅猛的價格上漲讓這些言論淪為現實的悲劇。但在漲聲一片的情勢下，并不是所有的城市房價都在上漲。

實際上，在北京上海等一線城市房價和土地市場兩頭火熱的同時，三四線城市的房價大幅跳水的消息早已經充斥報端，頻繁見諸報端的各地鬼樓便是活生生的明證。只是與一二線城市相比，三四線城市集中在地方，對周圍區域輻射影響有限，并未引起房地產行業的震動，溫州房價自2011年8月以來就步入下降通道，但至今并未對行業帶來更多的負面影響，直到如今杭州樓市宣布降價，行業才為之震動。

此次杭州樓市降價之所以引起行業巨大震動，與其所處地位不無關系。作為二線城市的代表，杭州樓市的均價直逼北京上海等一線城市，其價格的變化也是國內樓市重要的風向標之一。作為長三角地區的核心城市之一，一旦杭州樓市降價形成跟風之勢，必將會對上海以及長三角地區其他城市帶來較大影響，如果預期發生改變，那么購房者的心態會立刻發生轉向。

也正是這種“蝴蝶效應”的存在，才使得一線城市的房價稍有松動便立刻引起市場的軒然大波。雖然2013年年初國家出臺了包括完善穩定房價工作責任制、抑制投機投資性購房等在內的新“國五條”，以期望抑制過快增長的房價，但一年過后一線城市大多都呈現了量價齊升的爆發式增長局面，這在事實上宣告了調控的失敗。房價飆升、地王頻現成為這一年的真實寫照。

統計顯示，2013年，全國國有土地使用權出讓收入4.13萬億元，同比增長44.6%，創下歷史新高。“面粉”價格的走高自然也推高了“面包”的價格，北上廣深2013年房價漲幅都在20%以上。按照新“國五條”要求，將當地房價控制目標定為“房價漲幅不高于當地城鎮人均可支配收入實際增幅”的20余個城市，基本都沒有能完成這一目標。樓市十年九調控，房價卻如同脫韁的野馬，越調越高。

在一線城市房價普遍“高處不勝寒”的情況下，杭州樓市的降價又能給如今虛高的房價去掉多少泡沫呢？至少在機構的眼里，情況遠沒有變的糟糕。

分化的房價

“此次杭州開始的價格調整，背景雖有市場利率上升的因素，但大環境上，通脹指標、整體流動性還是溫和可控，開發商資金面也并不是極端緊張，有‘房價見頂’的領先信號作用，但短期難以形成實質的擴散式影響，真正的降價還是要等到供應上來的2014年三季度?！泵鎸贾輼鞘薪祪r引發的市場關注，中金公司房地產行業研究員寧靜鞭給出了自己的結論。

與北京等一線城市相比，杭州樓市供大于求的隱患開始顯現。根據杭州透明售房網統計，2013年杭州市區（含蕭山、余杭）新建商品房簽約87015套，刷新歷史次新高紀錄，但較2012年的85436套僅僅增加1579套，同比微升1.85%。而且其主城區簽約套數較2012年還減少了4013套，同比下降8.47%。

在樓市需求穩定的同時，杭州市區（含蕭山、余杭）新建商品房可售房源為113187套，新建商品房可售房源比2012年年底的83859套增加了29328套，同比上升34.97%。

與此同時，杭州市區2013年共出讓土地225宗，總面積814.5公頃（折合12216.9畝），成交金額達到了1326.1億元，這也使得杭州土地市場成交金額躋身全國三甲，僅次于北京和上海。一輪土地供應的高峰出現之后，也意味著樓市將迎來新一輪供應高峰。由于杭州樓市仍是以本地購買為主，在消化已有庫存就面臨巨大壓力的情況下，未來蜂擁而至的新盤必將給房企帶來更大的負擔。

與杭州樓市的高庫存相比，北京樓市可以用供不應求來形容了。北京房地產交易管理網數據顯示，截至1月21日，北京可售商品房住宅庫存僅有57263套，接近歷史最低點。根據各家機構的統計，受春節假期影響，新年伊始的北京樓市遇冷，但1月份北京新房成交還是達到了6908套，北京房價屢創新高，但庫存壓力明顯小于杭州樓市。

在一線城市房價繼續上漲的同時，部分三四線城市的房價早已回落，房價的兩極分化趨勢已經愈發明顯。中原地產的監測數據顯示，1月25個三線城市新建住宅成交量為11.22萬套，連續3個月走低，創6個月新低，14個四線城市新建住宅成交僅1.63萬套，創下11個月新低。

2010年北京在全國范圍內首推樓市限購令，拉開了各地限購的序幕，也由此引發了三四線城市房價的飆漲。原本在正常的情況下城市化需求并不高的三四線城市，成為資金追逐的新熱點，一線房企也紛紛轉戰三四線城市，導致當地供應量明顯上升，在地方政府依賴土地財政而迸發的“造城運動”熱情驅使下，大躍進后三四線城市累計的泡沫已經越來越明顯。

根據中指院統計，1月份全國100個典型城市中有37個城市的房價環比下跌，環比增加5個。而在房價下跌的城市中，有34個是三四線城市。對于它們來說，一二線城市限購帶來的房價釋放已經暴露出風險。

由于經濟發展的不均衡，對于眾多三四線城市來說，人口不斷向大城市聚集，工業基礎又缺乏獨立的支撐。在無法吸引更多資源的同時大規模造新城，當供應量達到頂點而又沒有實際需求時，“鬼城”開始蔓延。從北方的鄂爾多斯到長三角的常州，甚至在省會級城市的鄭州、貴陽等地，都充斥著“鬼城”的魅影。

也正是如此，在繞了一大圈之后，房企紛紛開始回歸一線城市。以恒大地產為例，素有“三四線之王”的恒大2013年下半年開始在一二線城市的土地市場快速拿地，創下一天內在上海和南京連拿六塊土地的瘋狂。而且在北京更是花費超過百億攬下三個地塊，其北京東壩南區地塊還創造了北京總價地王。

在三四線城市樓價已經上漲乏力的情況下，一二線城市的樓價是否能做到獨善其身呢？如果僅從供求來看，三四線城市由于供給過剩房價會出問題，一二線城市需求旺盛房價仍將可能上漲。但拋開供求之外，國家的調控政策、貨幣投放的松緊以及宏觀經濟的走勢無一不影響著房價的神經。

房價高增長難尋

“2014年上半年市場基本供需平衡，下半年供應壓力將推動價格向下調整；土地市場將隨著銷售放緩而在上半年降溫，但投資、新開工將滯后于銷售趨勢變化，預期將維持慣性增長趨勢，顯著下行或在2014年底至2015年。”中金公司房地產行業研究員寧靜鞭對此表示。

房地產泡沫與人口紅利直接相關。2000年第五次人口普查的時候，10-14歲的人口有1.25億，到了2010年第六次人口普查，該年齡段人口為0.75億，這個年齡段也是買房的主力軍。如今這一人數比10年前的人口減少了約5000萬，隨著人口紅利的逐漸消退，房地產的價格也有望達到自己的供需平衡點。

除中金之外，其他機構也對未來的房價表達了擔憂。瑞銀證券分析師李宗彬也表示，杭州、常州等城市的少數樓盤近期采取降價促銷的措施，或是因為項目開發商新增土地儲備較多，面臨一定的資金壓力。上述供給偏大的城市出現的降價銷售現象不會蔓延至整個一二線城市，但房價漲幅回落將是行業趨勢。

但房企內部有著不同的聲音。在接受記者采訪時，萬科并沒有直接回答某地方樓市價格調整會對行業帶來的影響，只是表示，市場是一個復雜的體系，企業通常并不具備精確預測市場的能力，因此對于市場，萬科始終堅持“應對重于預測”的態度。

與之相比，另一個業內大佬華遠地產（600240.SH）董事長任志強則對房地產有著“精準”的判斷。在日前召開的2014年亞布力中國企業家論壇上任志強表示，2014年房價增幅將大幅度下滑?！?013年增幅是20%，2014年連10%都不到，下降幅度非常大，但是還是增長，預計增幅比國內生產總值（GDP）增長略高一點?！比沃緩娬f。

在參加本刊舉辦的2014年“遠見杯”全球宏觀經濟預測春季年會上，任志強解釋了房價漲幅回落的原因：中國房地產庫存量已經超過了2008年的水平。但他不認同房地產價格會隨著宏觀經濟周期的波動而同步波動。他分析說，當宏觀經濟不好的時候，房地產市場一般都很好，因為房地產已經成為拉動中國經濟增長最主要的產業，經濟越低迷政府越不敢打壓房地產。

雖然預測房價漲幅將會放緩，但對杭州樓市降價引發的房價大跌之聲，任志強連發五條微博予以駁斥，稱“鼓吹房價大跌是危言聳聽，房地產行業趨勢不會改變”。

任志強表示，且不說2013年到位資金八萬多億只完成投資六萬多億，手中尚有余錢。僅1月購地的成倍支出和天價，也證明尚不存在行業缺錢。他認為，根據2013年的經濟數據和宏觀經濟運行趨勢，在現政策條件不變的情況下，銷售，價格、投資三個增幅都會下降，但仍是上升。2013年土地供給增加會短期改變市場供求關系，部分地區庫存有待消化。但并未改變預售遠大于竣工的比例關系。銀行的個貸會影響居民的可支付能力，但不等于釋放了需求。預期也不會逆轉。

在股市中，預期的變化會直接影響股價未來的走勢。同樣購房者買漲不買跌是預計房價仍將可能上升，一旦這種預期發生變化，那么連漲多年的房價終將難逃扭轉的命運，但一線城市土地市場的火熱讓市場短期內難以看見這種扭轉的可能。

“至少要看兩會上政府工作報告的表態之后再評論吧。放開限購政策試試會變成啥樣？中國的經濟不可能在短期內改變投資占主導地位的拉動，也不會在短期內忽略房地產投資對經濟的影響。城鎮居民也不會放棄居住條件改善的欲望和權利。不可否認有城市間的差別。但不會改變整個行業的發展趨勢。”任志強說。

地產股是否見底？

大跌之后，萬科A目前股價對應2013年的業績，市盈率不足5倍，市凈率接近于1倍。地產股是否見底了呢？這個如同房地產泡沫是否破滅一樣，總是仁者見仁，智者見智，但保持謹慎偏悲觀則是大多數機構的觀點。

中銀國際認為，目前地產板塊處境尷尬，一方面估值歷史最低，而且還在連續下臺階；另一方面，市場的不利預期仍在持續釋放和發酵中，比如逐漸擴大的區域性的降價風險、開發商的未來利潤率下滑、投資失速、以及經濟的深層次改革對地產的間接影響等，導致板塊即使因低估值出現反彈也是一次比一次無力。保持對板塊偏悲觀的觀點，在現行政策不變的前提下，板塊無趨勢性上行機會。

中信建投表示，地產股從2013年開始的估值大幅回落正是反映著市場對地產行業流動性的憂慮，行業基本面才剛剛進入到調整階段，較難出現市場期待的一步到位的局面。

而安信證券則基于行業的三個大拐點已經在2013年非常明顯地出現，更為明確地表示長期不看好地產股：

第一個拐點是開發商的市場空間拐點，從全國回到40個左右的二線城市。沒有人口持續流入的三四線城市需求不足已經顯現，意味著開發商的市場空間從全國又回到了一二線城市。而一線城市長期處于供不應求階段，政府擠占用地去建設保障性質住房又擠壓的開發商的市場空間，也造成地價飛漲，盈利困難。

第二個拐點是資金成本拐點，包括購房者和開發商的資金成本都進入了趨勢性的上升通道。

第三個拐點是盈利拐點，房價漲不過地價。2014年地產商的盈利已經進入加速探底的過程，這一方面來自于回歸一二線城市造成的地價飛漲；另一方面來自于房價的上漲困難，此外，資金成本的上升，也在吞噬開發商的利潤。行業進入大調整周期。

銀河證券也表示，2014年樓市的表現很有可能與2008年及2011年類似，即樓市將進入下行周期。投資者應該記得，上述兩個年度，地產股都跑輸了大盤。因此，從趨勢交易的角度看，2014年，地產板塊在不斷傳來的利空消息打壓下，投資機會確實不多。

但銀河證券同時表示，如果從價值投資的角度來看，現在地產股的估值水平已經顯得較為便宜——“萬保招金”等龍頭股的股價已經接近其凈資產，市盈率已經跌至5倍左右；股價較重估后的凈資產折讓也達到40%以上。如果樓市在未來兩年內沒有出現斷崖式下跌，地產板塊仍有估值修復的機會。

中信證券則認為，當前的情景和2008年、2011年有一定的相似之處。杭州房價的下降和部分金融機構支持力度的消退本身是對行業的負面沖擊，對地產股股價或有情緒上的影響。然而，伴隨這種負面沖擊，或將出現政策態度的變化，而歷史上確實每每如此。

而且，由于市場對房地產行業的價格波動預期，總是追求領先于行業真實的房價波動，因此房價的下跌往往并不帶來想象中的股價長期下跌（最多有一次性下跌），也并不伴隨著市場下調NAV（凈資產價值）行為帶來的股價下降。

中金公司認為，從歷史經驗看，在一個持續半年以上的降價周期中，第一次降價如果帶來成交量回升，將推動股票反彈；但第二次降價時期，股票將再次承受下行壓力。判斷2014年全年地產股走勢將是“前高后低”，短期依然看好地產股反彈30%-50%，實際市場成交表現將好于資本市場目前悲觀的預期，地產股有望出現估值修復機會。

除了地產行業本身外，宏觀經濟也是投資者需要考慮的變量。華泰證券首席分析師徐彪認為，近期發生的類似卡緊房貸的事情，應該不會持續太久。在經濟下行期，地產會成為重要的對沖變量，甚至可以說異常重要。