周而復始是常道

經濟預測多數時候是項不可能完成之任務。所以當著名的《財經》雜志邀請謝國忠擔任特約經濟學家時，筆者甚至懷疑前《財經》雜志的編輯部是否踏空了房產，所以請他來不斷唱空。已經不記得謝先生什么時候開始預言中國房地產要崩潰，也許是2005年？與那時相比，再看看現在的房價，恍如夢中，謝先生反復強調的“房價至少要下跌一半，趕緊賣房”的言論，不聽也罷。

謝國忠直到現在似乎還不理解中國房價為何一漲再漲的根本原因。他怎么就沒有看到中國這波從農村到城市，有史以來人類最大的遷移大潮？房價一漲再漲，是巨大的住房需求得不到滿足的反映。當然房價不可能漲到天上，需求總有一天會得到滿足，那時或者之前幾年就要開始回調——上漲是下跌的唯一原因。

拉斯·特維德的《逃不開的經濟周期》一書也提到兩個學者有趣的預測故事。大蕭條之前的1926年，菲利克斯·索瑪瑞在維也納大學發表演講。一些聽眾覺得他所講的內容非常怪異，因為當時的經濟正處于繁榮時期，而且周圍所有的一切看上去都是那么美好，然而，他卻預言經濟的繁榮景象將要以政府的破產和銀行的崩潰而告終。1929年夏天，信貸銀行為馮·米塞斯（哈耶克的導師）安排了一個報酬非常優厚的工作，這使他的女友欣喜若狂。但是讓她更感驚奇的是，米塞斯根本不愿意接受這份誘惑。當女友問他原因時，他回答道：一場大危機即將爆發，而我不想讓自己的名字與之有絲毫牽連。這兩個故事應該會讓某些經濟學家汗顏。

經濟周期的驅動力

要想預判經濟周期，就必須對它的驅動力有深刻認識。如果用一臺機器來象征經濟，那么“貨幣”、“資產”、“房地產建筑”、“資本性支出”和“存貨”就是它的五個活塞。有許多對資產價格在整個周期中的波動情況進行實證研究，但是由于驅動周期的因素不同，研究結果也會大相徑庭——某一特定的周期可能是由房地產、資本性支出或者是存貨的變動所支配的，或者是由這些因素的任意組合所支配；也可能是與短期以及長期利率急劇上升有關，或者也許不是這樣的情況，它還可能涉及顯著的財富損失，最終導致銀行危機與貨幣危機的發生。

每一個國家每一個階段，這些因素對經濟周期的影響輕重緩急是不一樣的，但有時候事先依然無法清楚地把它們區分開來。第一個因素“貨幣”，如中國的貨幣發行，在多大程度上影響了經濟周期，仍難以清楚知道。

再如資產價格，它傾向于在GDP下降前就出現下跌，并且在GDP開始下降之后還會持續一段時間，資產價格的變動，也即財富效益對經濟波動影響可能是最大的。

現實中經濟周期很難預測

人們研究經濟周期的目的應該是很明確的，那就是要設法尋求避免或者克服周期的政策措施。不過，一百年來的經濟發展史，人們雖然在探究經濟周期方面已經走得很遠，也認識到反周期的貨幣政策與財政政策，但是理論上是一回事，實際中操作又是另一回事。

近期伯南克在“美聯儲的第一個百年：政策記錄、經驗教訓以及未來展望”會議上做了一個長篇演講，回顧了美聯儲在重大經濟波動時的應對，前四次都是完全錯誤的——加劇了經濟波動，而不是熨平。而第五次也即2008年的金融危機，目前還有待時間檢驗。

人們已經知道，經濟周期總是出現擴張現象，接著是普遍性衰退，然后是收縮，以及融入下一個周期的擴張階段的復蘇階段，這個變化的序列是重復的，但不是定期的。人們還找到了許多經濟與金融指標，并且這些指標可以分為三類：一類是領先于周期的指標；一類是同步于周期的指標；還有一類是滯后周期的指標。但是人們更注意到了經濟周期每次都不會重復，無論時間還是具體經濟運行。

但即使這樣，經濟周期依然難以準確把握。混沌學讓人們了解到非線性系統是如何運行的。洛倫茨的“蝴蝶效應”指出，初始條件的些微變化，結果都會大相徑庭。模型在不同的尺度范圍具有看起來相似的趨勢，但是永遠不會自我復制成完全相同的微小模型。羅伯特·希勒在他的新書《動物精神》中認為傳統經濟學走錯了方向，因為沒有把動物精神加入傳統經濟學中，否則無法準確理解經濟的真實運作方式。而塔勒布認為，無論是短期預測還是長期預測都是不可能，因為經濟中還存在反饋系統。

財富效應也存在

雖然經濟周期的驅動力是貨幣和資本性開支等，但還存在著財富效應，而財富效應夾雜在其中，使人們無法清楚地區別開來，到底是哪一種因素導致了經濟波動，而這些因素又到底占了多大的比重。

作者指出，全球2004年可變價格資產估計大約為全球GDP的400%-500%，其中房地產大約占了全部可變價格資產的一半。財富效應如何對經濟周期產生影響，多數人認為，這取決于人口分類和資產類別。這個問題其實比較復雜，甚至很有可能不是線性的，而且在牛市與熊市兩種情形下也不是對稱的，但是可以簡單地推測其數量級，而多數意見認為，財富效應占總資產價值變化的4%。

作者在書中還假設這樣一個情景：如果資產價格出現嚴重泡沫，上漲到GDP的700%，而后再下跌到GDP的200%，那么資產價值的縮水量就等于GDP的500%，這個數乘以4%，就得到20%，所以如果經濟的實際增長率為2%，前兩年的增長率被隨后的兩年2%的下跌所抵消，之后緊接著又有6年的時間是零增長，簡單地說，就是意味著有十年時間，經濟是零增長的。

從2008年全球金融危機來看，4%的數據，很值得懷疑，至少在這個案例中，財富效應并沒有達到4%。這次金融危機帶來的美國資產價格大幅度下跌，和房地產價格大幅度下跌，財富損失是極大的，但經濟并沒有出現負增長——也許這次美國金融危機中財富效應只有2%，甚至低于這個數。

但無論如何，財富效應是存在的，有時候還非常大。2010年匯豐曾經估算中國住宅房地產價值大約占GDP的350%，這幾年由于價格快速上漲，再加上房地產建造增速依舊很高，所以中國住宅房地產價值占GDP的比重應該是超過了400%，這還不包括商業地產價值——二者合計占GDP總值的500%，即使不到這個數，也八九不離十。

房地產市場：周期之母

房地產市場變動對中國經濟的影響，遠遠超過了其他市場經濟國家。

不知道謝先生注意到了沒有，如果中國房價下跌一半，且無法快速反彈的話，宏觀經濟會是什么后果？后果是十分嚴重的。由于特有的國情，地方政府賣地收入非常巨大，正是依靠賣地收入才支撐起巨大的基建投資；同時房地產開發貸款和以房地產為抵押的貸款金額非常巨大，一旦真的如謝先生所宣稱的房價下跌50%，銀行業和金融危機不可避免。

特維德稱，房地產市場是經濟周期之母，房地產市場的波動對經濟波動影響很大。這個影響到底有多么可怕？典型的國家，房地產市場的總價值一般是年度GDP的2-3倍，房地產業大約占可變財富總量的50%。我們看到許許多多國家的確發生了劇烈波動的例子，日本是其中最突出的例子之一。

最早研究房地產周期的是1932年芝加哥的一個名叫霍默·霍伊特的房地產經紀人和顧問，研究表明房地產存在一個18-20年的周期，這是一個行動緩慢但振幅巨大的周期。霍伊特指出，房地產周期的下跌階段會持續很長時間，泡沫也在這個階段破裂消退，房地產活動位于趨勢水平下方的最短時間不少于10年，最長達到了26年。

過往的研究結論表明：房地產周期是緩慢的，但振幅很大，并且在反轉的時候會變得很可怕。房地產周期的高峰和股票及商品市場的高峰沒有非常直接的聯系，但是每一次房地產危機則與整體經濟危機的惡化是一致的。

回到中國的現實，房地產市場的波動令人擔憂，也沒法不擔憂。因為中國經濟對房地產業的依賴不但沒有減弱，反而變本加厲。政府已經意識到這個問題，然而卻束手無策——當經濟體量大到目前的規模時，政府對經濟的調控已經很弱。2008年時還可以出臺四萬億——姑且不論政策是否妥當，以目前的規模，再遇到危機，即使八萬億亦無力扭轉局面。同時投資者擔憂房價的波動也合情合理。即使在21世紀的第一個十年——從2000年到2010年，房價也劇烈波動了兩次，一次是SARS造成，一次是金融危機。我們又怎能排除現在這一個十年，房價不會因其他因素劇烈波動？而現在的房地產市場價值如此巨大，引起一次危機也未可知。