再議光大“烏龍指”案

光大證券“烏龍指”事件在沉寂了一段時間后，終于以當(dāng)事人之一的楊劍波狀告證監(jiān)會再次掀起波瀾。

2013年8月30日，證監(jiān)會對光大證券“烏龍指”做出了處罰。隨后，在《證券市場周刊》發(fā)表文章《證監(jiān)會的光大案“烏龍”》，質(zhì)疑證監(jiān)會對“烏龍指”的定性以及處罰是自擺烏龍。新年伊始，楊劍波的訴訟令這一起漸歸沉寂的案子再度回到人們的視線。

現(xiàn)在業(yè)界對楊劍波狀告證監(jiān)會一案相當(dāng)?shù)谋^，這一起民告官的案子最終走向值得期待，尤其是本案所涉及的有關(guān)法律問題值得深入探討。需要說明的是，由于《期貨交易管理條例》有關(guān)內(nèi)幕交易的規(guī)定較為原則，限于篇幅本文僅對光大證券在股票市場上的操作以及證監(jiān)會對該方面的定性進(jìn)行討論，對于其在期貨方面的操作及其定性不做討論。

證監(jiān)會的定性

“此前做出的決定是證監(jiān)會根據(jù)事實和法律做出。”證監(jiān)會新聞發(fā)言人在楊劍波起訴后如是說。當(dāng)北京市第一中級人民法院立案審理楊劍波狀告證監(jiān)會的消息傳出后，證監(jiān)會新聞發(fā)言人的言辭變得更為謹(jǐn)慎，“證監(jiān)會尊重法院對證監(jiān)會行政執(zhí)法的監(jiān)督，證監(jiān)會將提供相關(guān)證據(jù)材料和觀點。”

證監(jiān)會不是第一次當(dāng)被告，2000年就敗訴在楊劍波的代理人李江律師之手。面對一個曾經(jīng)的老對手，證監(jiān)會新聞發(fā)言人說，“需要指出的是，依法起訴是當(dāng)事人的權(quán)利，嚴(yán)格監(jiān)管是證監(jiān)會的職責(zé)，證監(jiān)會將一如既往，嚴(yán)肅查處市場違法違規(guī)行為，維護(hù)市場三公原則，保護(hù)投資者合法權(quán)益。”

現(xiàn)在回過頭再看看證監(jiān)會對光大證券“烏龍指”事件做出的《行政處罰決定書》。證監(jiān)會通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)，“2013年8月16日11時05分，光大證券在進(jìn)行交易型開放式指數(shù)基金申贖套利交易時，因程序錯誤，其所使用的策略交易系統(tǒng)以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實際成交72.7億元。”該“巨量申購和成交180ETF成份股（以下簡稱“巨量申購和成交”）對滬深300指數(shù)，180ETF、50ETF和股指期貨合約價格均產(chǎn)生重大影響。同時，巨量申購和成交可能對投資者判斷產(chǎn)生重大影響，從而對滬深300指數(shù)，180ETF、50ETF和股指期貨合約價格產(chǎn)生重大影響。”

證監(jiān)會根據(jù)《證券法》第七十五條第二款第（八）項和《期貨交易管理條例》第八十二條第（十一）項的規(guī)定認(rèn)定光大證券的“巨量申購和成交”是內(nèi)幕信息。光大證券是信息知情人。“在內(nèi)幕信息公開前將所持股票轉(zhuǎn)換為ETF賣出和賣出股指期貨空頭合約的交易，構(gòu)成《證券法》第二百零二條和《期貨交易管理條例》第七十條所述內(nèi)幕交易行為。”

要想確定證監(jiān)會對于光大證券“烏龍指”事件的定性是否準(zhǔn)確，就必須明確下列問題：光大證券在整個烏龍指事件中的角色是什么？光大證券在投資過程中因失誤所產(chǎn)生的“巨量申購和成交”屬于不屬于“內(nèi)幕信息”？如果是內(nèi)幕信息，究竟是“誰的內(nèi)幕信息”？光大證券在“烏龍指”事件發(fā)生后，在股票市場的操作屬于什么性質(zhì)？是不是對“巨量申購和成交”這一信息的不當(dāng)利用，符合不符合內(nèi)幕交易的構(gòu)成要件？

光大證券的角色

光大證券是一家上市公司，但是在“烏龍指”事件過程中它又是一位股票二級市場的投資者。因此，在此事件中，光大證券既是上市公司又是投資者，扮演著雙重角色。對于光大證券的不同角色，所對應(yīng)的權(quán)利和義務(wù)是不同的。

第一，作為一家上市公司，因系統(tǒng)錯誤導(dǎo)致“巨量申購和成交”無疑是對公司有重大影響的事件，必須進(jìn)行信息披露。這是其必須履行的法定義務(wù)。

第二，作為投資者，必須及時糾正失誤、盡可能地減少損失，這是其作為投資者所享有的權(quán)利。

那么，作為二級市場投資者的光大證券，因系統(tǒng)錯誤出現(xiàn)錯單交易，何時行使投資者的權(quán)利？是等到信息披露后再去糾正錯誤，還是在錯誤發(fā)生后立即糾正？因此，厘清光大證券在“烏龍指”事件中的角色和所對應(yīng)的權(quán)利和義務(wù)，對于準(zhǔn)確定性“烏龍指”事件至關(guān)重要。

《證券法》第七十五條規(guī)定：“證券交易活動中，涉及公司的經(jīng)營、財務(wù)或者對該公司證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息，為內(nèi)幕信息。”在第二款中，列示了屬于內(nèi)幕信息的八種情形，在第八項中規(guī)定“國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)認(rèn)定的對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息”為內(nèi)幕信息。這是《證券法》為內(nèi)幕信息所下的定義。定義中的“公司”是指特定的發(fā)起人公司或者是上市公司。

光大證券作為上市公司，因系統(tǒng)錯誤所產(chǎn)生的“巨量買入和成交”，必然會對光大證券的“經(jīng)營、財務(wù)或者對該公司證券的市場價格有重大影響”，依據(jù)內(nèi)幕信息的定義，“巨量申購和成交”在沒有被公開前無疑屬于光大證券自己的內(nèi)幕信息。

證監(jiān)會的邏輯

證監(jiān)會的《行政處罰決定書》并沒有把“巨量申購和成交”認(rèn)定為光大證券的內(nèi)幕交易，而是認(rèn)定為是滬深300指數(shù)、180ETF、150ETF以及構(gòu)成這些成份指數(shù)、基金的上市公司的內(nèi)幕信息。其邏輯是這樣的：

由于“巨量申購和成交180ETF成份股對滬深300指數(shù)、180ETF、50ETF和股指期貨合約價格均產(chǎn)生重大影響。同時，巨量申購和成交可能對投資者判斷產(chǎn)生重大影響，從而對滬深300指數(shù)、180ETF、50ETF和股指期貨合約價格產(chǎn)生重大影響”，根據(jù)《證券法》第七十五條第二款第八項法律對證監(jiān)會的授權(quán)，認(rèn)定“巨量申購和成交”屬于滬深300指數(shù)、180ETF、50ETF和股指期貨以及構(gòu)成上述指數(shù)、基金的上市公司的內(nèi)幕信息。

證監(jiān)會的上述認(rèn)定顯然歪曲了《證券法》第七十五條有關(guān)內(nèi)幕信息的定義。

首先，根據(jù)《證券法》第七十五條第一款內(nèi)幕信息的定義，無論是對“公司經(jīng)營、財務(wù)有重大影響的未公開信息”還是“對該公司證券的市場價格有重大影響的未公開信息”，所針對的對象均為特定的發(fā)行人或上市公司，而不是某類指數(shù)、某類指數(shù)基金的內(nèi)幕信息，更不是構(gòu)成這些指數(shù)、指數(shù)基金眾多的不特定公司的內(nèi)幕信息。因此證監(jiān)會把光大證券的“巨量申購和成交”認(rèn)定為滬深300指數(shù)、180ETF、50ETF以及構(gòu)成上述指數(shù)和基金的眾多不特定公司的內(nèi)幕信息，違背了《證券法》第二款第八項的立法本意，是錯誤的。

其次，根據(jù)《證券法》第七十五條有關(guān)內(nèi)幕信息的定義不難看出，所謂內(nèi)幕信息，更多的是由于特定的發(fā)行人或上市公司自身所產(chǎn)生的未公開信息，當(dāng)然，對于特定的發(fā)行人或上市公司的經(jīng)營、財務(wù)、證券價格產(chǎn)生影響的信息也可能來源于公司的外部，但是無論該信息是產(chǎn)生于公司內(nèi)部還是來源于公司的外部，其重要特征就是該信息一定為該特定公司所知悉，這是由內(nèi)幕信息中的“內(nèi)幕”二字所決定的，也是由信息公開的要求所決定的。因為內(nèi)幕信息的“內(nèi)幕”自然是相對“外部”而言的，是只有內(nèi)部人才知道而外部人不知的信息。

那么對于特定公司而言，這個“內(nèi)”是指的什么？顯然是指的該特定公司自己以及與該特定公司有聯(lián)系的人。也就是說內(nèi)幕信息，一定是為所影響的特定公司所知悉的信息，如果連特定公司都不知悉的信息，即便該信息對該公司有重大影響，也一定不是內(nèi)幕信息。這一點與定義中“信息公開”的要求相一致，因為只有發(fā)行人或上市公司才有信息公開的義務(wù)，其他主體沒有信息公開的義務(wù)。如果連信息所針對的對象——特定公司都不知悉，該信息怎么有可能按照要求被公開呢？

就本案而言，光大證券的“巨量申購和成交”無疑對股票市場的眾多公司的股票甚至對整個證券市場的股票都會產(chǎn)生影響，但是這些公司無法知道有人在“巨量申購和成交”，無法也沒有義務(wù)披露該信息，因此，光大證券的“巨量申購和成交”不是這些公司的內(nèi)幕信息。因此，光大證券的“巨量申購和成交”是由光大證券自身所產(chǎn)生的并為其自己所知悉的信息，在這一信息未公開前，只能是光大證券的內(nèi)幕信息，盡管對滬深300指數(shù)、180ETF、50ETF以及其組成公司的股票有重大影響，但是并不是這些指數(shù)、基金以及組成公司的內(nèi)幕信息。

證監(jiān)會的錯誤

根據(jù)《證券法》第七十五條第一款內(nèi)幕信息的定義，很容易就能夠推導(dǎo)出光大證券的“巨量申購和成交”在未公開前屬于光大證券的內(nèi)幕信息，但是由于推導(dǎo)的結(jié)果是光大證券的內(nèi)幕信息，而不是滬深300指數(shù)、EFT180、EFT50以及眾多組成公司的內(nèi)幕信息，不能滿足證監(jiān)會嚴(yán)厲處罰當(dāng)事人平息市場憤怒的需要。因此證監(jiān)會大費周折找出了《證券法》第七十五條第二款第八項的規(guī)定，依據(jù)這項規(guī)定對證監(jiān)會的授權(quán)，認(rèn)定光大證券的“巨量申購和成交”屬于滬深300指數(shù)、EFT180、EFT50以及眾多組成公司的內(nèi)幕信息。

證監(jiān)會適用該項規(guī)定做出上述認(rèn)定，屬于對法律進(jìn)行了擴(kuò)大解釋和適用，是錯誤的。

《證券法》第七十五條第二款第八項確實賦予了證監(jiān)會將“對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息”認(rèn)定為內(nèi)幕信息的權(quán)力。但是法律的這一授權(quán)絕對不是無條件的賦予證監(jiān)會可以在任何時間、任何地點對于任何“其他重要信息”都可以認(rèn)定為內(nèi)幕信息的絕對權(quán)力，如果這樣，則違背法治的根本要求。

因此法律這一授權(quán)是有條件的。其條件就是：第一，所認(rèn)定的內(nèi)幕信息要符合《證券法》第七十五條第一款有關(guān)內(nèi)幕信息的定義，不能與此定義相沖突；第二，如果將第七十五條第二款前七項以外的“對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息”認(rèn)定為內(nèi)幕信息，一定要以規(guī)章或其他規(guī)范文件的形式確定下來并對外公布。

根據(jù)前面的分析，不難看出，證監(jiān)會將光大證券的“巨量申購和成交”認(rèn)定為滬深300指數(shù)、180ETF、50ETF以及組成公司的內(nèi)幕信息突破了《證券法》第七十五條對內(nèi)幕信息的定義，而證監(jiān)會并未將此類情況以書面的形式規(guī)定為內(nèi)幕信息，因此，證監(jiān)會適用《證券法》第七十五條第八項的規(guī)定做出的上述認(rèn)定，屬于對法律進(jìn)行了擴(kuò)大解釋和適用，是錯誤的。

光大證券的行為

光大證券無論是“巨量申購和成交”，還是賣出ETF，其角色均是證券二級市場的投資者。作為一個在二級市場的投資者，因系統(tǒng)錯誤而發(fā)生“巨量申購和成交”，必然會給公司帶來巨額損失，為了減少損失，就必須及時采取措施進(jìn)行補(bǔ)救。

因此其賣出ETF，是糾正系統(tǒng)錯誤、制止損失擴(kuò)大的行為，而不是利用這一信息獲利。因此，光大證券賣出ETF是在行使一位股票二級市場投資者的權(quán)利。就這一點而言，光大證券作為投資者，必須及時止損，而不能等到信息披露后再去采取補(bǔ)救措施，這是由其投資者這一角色的屬性所決定的。

事實上，依據(jù)《證券法》對內(nèi)幕交易的定義，也不能認(rèn)定光大證券的行為是內(nèi)幕交易。

《證券法》第七十六條第一款規(guī)定：“證券交易內(nèi)幕信息的知情人和非法獲取內(nèi)幕信息的人，在內(nèi)幕信息公開前，不得買賣該公司的證券，或者泄露該信息，或者建議他人買賣該證券”。這是《證券法》對內(nèi)幕交易做出的禁止性規(guī)定，也是內(nèi)幕交易的定義。

在這里，“該公司”，“該證券”與《證券法》第七十五條的規(guī)定是一致的，均是指特定發(fā)行人或上市公司以及該特定公司的證券。就光大證券“烏龍指”事件而言，由于“巨量申購和成交”屬于光大證券的內(nèi)幕信息，光大證券及其工作人員作為知情人員，只有在該信息未公開前交易光大證券自己的股票，才構(gòu)成內(nèi)幕交易。由于“巨量申購和成交”不是滬深300指數(shù)、180ETF、50ETF以及眾多不特定公司的內(nèi)幕信息，光大證券在股票市場上賣出180ETF、50ETF，不符合內(nèi)幕交易的定義，不屬于內(nèi)幕交易。

證監(jiān)會沒有適用《證券法》第七十六條對光大證券的行為進(jìn)行認(rèn)定，而是在法律責(zé)任中直接適用《證券法》第二百零二條對光大證券的行為進(jìn)行定性。其實第二百零二條與第七十六條并沒有本質(zhì)的不同，只是在第二百零二條中，增加了在發(fā)行過程的內(nèi)幕交易行為，將特定對象由《證券法》第七十五條和第七十六條的上市公司擴(kuò)大至發(fā)行人，而所針對的對象是特定公司性以及信息為特定公司所知悉等特征并沒有發(fā)生改變，因此，即使適用第二百零二條，光大證券的行為依然不構(gòu)成內(nèi)幕交易。

從光大證券是投資者這一角度而言，光大證券的行為與操縱證券市場的行為有諸多相似之處，比如通過自身的交易行為影響了某些甚至是整個股票市場股票的交易價格和交易量，但是由于這一結(jié)果是系統(tǒng)缺陷所致，而不是光大證券故意實施而刻意追求的結(jié)果，光大證券在主觀上沒有通過操縱某些股票的交易量和價格獲取利益的主觀動機(jī)，是過失而不是故意。因此“烏龍指”事件也不是操縱證券市場行為。

當(dāng)然，說光大證券賣出ETF這一行為不構(gòu)成內(nèi)幕交易和操縱證券市場，并不說他這種行為是完全正當(dāng)合法的行為。其行為的本質(zhì)是將因其自己的過錯給自己造成的損失轉(zhuǎn)嫁給其他投資者。就其違反證券公司有關(guān)風(fēng)控的規(guī)定、主觀上存在過錯、給投資者造成了損失以及這種損失和其行為存在因果關(guān)系這一系列的構(gòu)成要件而言，其行為的性質(zhì)上屬于民事侵權(quán)行為，也是違法行為。但是這種行為與證監(jiān)會所定性的行為性質(zhì)是不同，所承擔(dān)的法律責(zé)任也是不同的。

楊劍波告狀的意義

“烏龍指”事件是一個極端個別事件，在立法時不能、也無法預(yù)料到這種情況會發(fā)生，這是這個案子的特殊性，也是這個案子的難點所在。同時也說明《證券法》存在著諸多不完善的地方，需要進(jìn)一步完善。

從這個意義上來說，楊劍波狀告證監(jiān)會，不僅僅是維護(hù)其自身的合法權(quán)益，也是在督促行政機(jī)關(guān)依法行政、推動法律的進(jìn)一步完善，這也是由行政訴訟這一“公益”性質(zhì)所決定的。就這一點而言，本案的當(dāng)事人理應(yīng)充分行使法律賦予的權(quán)利，積極進(jìn)行聽證，提起行政復(fù)議或者訴訟，因為原告提起行政訴訟，既是對自己負(fù)責(zé)，也是對法律和國家負(fù)責(zé)。原告以及社會公眾應(yīng)當(dāng)從這一高度認(rèn)識行政訴訟。而被告行政機(jī)關(guān)也應(yīng)當(dāng)以這樣的胸懷和高度對待行政訴訟及其原告。

作者為北京市中銀律師事務(wù)所律師