銀行價值復歸可期

魯政委

2010年以來，上市銀行的市盈率和市凈率持續下跌，并創出歷史新低；伴隨著市盈率和市凈率的持續下跌，上市銀行的股息率則創出歷史新高，并且明顯高于其他行業的股息率，而且與理財和短融等資產收益率相比并不差，遠高于1年期定期存款利率。

估值與股息率相背

上市銀行的市盈率和市凈率均已創出歷史新低。最新數據顯示，目前上市銀行的市盈率和市凈率分別僅為4.69倍和0.89倍，均為歷史新低。

回顧歷史，上市銀行的市盈率在2000年達到最高，為62.95倍；2007年也是一個階段性高點，為53.67倍；在1995年、2005年和2008年是歷史上的幾個階段性低點，分別為9.33倍、19.92倍和13.42倍，目前4.69倍的水平僅僅是此前最低點的一半。上市銀行的市凈率在1999年達到最高，為12.37倍；2006年也是一個階段性高點，為7.00倍；在1995年、2004年和2008年是歷史上幾個階段性的低點，分別為2.01倍、2.70倍和2.03倍，目前0.89倍的水平還不到此前最低點的一半。

因此，無論是上市銀行的市盈率還是市凈率，都已經顯著偏離10年移動平均值。據此分析，如果認同股票市場的市盈率和市凈率可能存在均值回復規律的話，那么，未來上市銀行的市盈率和市凈率都可能向上回歸。

在市場估值處于歷史低點的同時，上市銀行的股息率卻達到歷史新高，位居各行業之首。

數據顯示，2013年上市銀行的股息率為5.64%，創出2000年以來銀行業股息率的歷史新高。回顧2000年以來的歷史，銀行業的股息率在2007年時最低，為0.35%；2000-2013年間股息率的均值為2.11%。與其他Wind二級行業相比，雖然在2008年之前上市銀行的股息率經常低于其他行業的均值，但自2009年以來，上市銀行的股息率已是所有行業中最高的。

如果將上市銀行的股息率與其他各類可進行投資的資產收益率進行對比，結果顯示，目前上市銀行的股息率并不低。

數據顯示，2013年年底前后，除1年期定存利率外，1個月期理財收益率、3個月期理財收益率和1年期AAA級短融收益率均達到有數據以來的最高點，在5.5%-6.2%之間；而2013年上市銀行的股息率為5.64%，已接近這些資產的收益率，遠高于1年期定存利率。

市場擔心無需過慮

目前市場對銀行的擔心，主要集中在兩點：一是未來的壞賬水平；二是利率市場化對盈利的影響。

對于壞賬率，由于銀行是順周期行業，隨著經濟形勢的變化，壞賬率出現一定波動是正常的，只要處于銀行可承受范圍內就不值得特別擔心。監管部門目前要求商業銀行的撥貸比不得低于2.5%，這就意味著，只要未來壞賬率不高于2.5%，就完全能夠為商業銀行在不影響正常經營的情況下吸收。目前銀行業全行業的壞賬率大致在1%，只相當于2.5%“緩沖帶”的2/5，防御壞賬的“護城河”總體較寬。

對于利率市場化，大量研究表明，利率市場化的確會壓縮銀行利差，造成企業貸款的“脫媒”。但與此同時，利率市場化也會使得利率和匯率的波動更加不可預期，由此會帶來經濟主體的避險需求的大量涌現，從而為銀行帶來大量交易方面的收益。更為重要的是，如果認為“脫媒”就是好企業、大企業這些過去銀行的“香餑餑”拋棄銀行不再和銀行來往了，這是一個極大的誤解。

其實，這些企業所謂的“脫媒”，僅僅是在間接融資即“貸款”方面與銀行“脫媒”，而在利率、匯率的避險安排、直接融資的財務顧問和承分銷方面，反倒需要銀行提供比過去更多的幫助。一句話，“脫媒”之后，企業與銀行的關系不僅不會疏遠，反倒還會通過別的業務形式聯系更加緊密。

作者為興業銀行首席經濟學家endprint