日本量寬加碼可期

日本央行在4月初發布的季度短觀調查釋放了重要的信號。調查中企業部門對經濟前景的看法不及預期，意味著日本量化寬松有可能加碼。從量化寬松加碼的必要性看，至少有三方面因素：國內通脹預期仍未到達；日本上調消費稅后經濟需要寬貨幣對沖；防范外部風險。

在這份調查中，所有受訪企業對5年以內的中期通脹預期均值為1.7%。其中，小企業和服務業相對樂觀，最高達到1.9%，但仍低于央行設定的2%目標，而大型制造業企業的通脹預期只有1.3%。而且，受訪的大企業中有40%-50%不愿意給出預期，因為它們對短期經濟前景抱有強烈的不確定性，并認為雖然央行堅持2%的通脹目標，但要最終實現仍然缺乏一條明確的路徑。

這意味著日本企業對經濟增長預期在消費稅上調后轉而悲觀。此外，在美國縮減QE之際，日本央行或需要將美元兌日元匯率100設定為防范外部風險的底線。擴大量化寬松可以避免日元升值過快。

我們認為，日本央行最快在4月份晚些時候就會采取行動。一方面是因為加稅的效果在4月份就會顯現；另一方面是因為如果到下半年伊始通脹預期依然無法提高，日本央行影響預期的能力將會遭受激烈質疑，導致央行信用坍塌。

日本企業對于通脹的看法一直以來都是影響日本央行的貨幣政策的重要因素，這次應當不會例外。本次調查已經顯示出企業預期低于此前央行估計的水平，因此央行需要在7月初公布的二季度短觀調查之前及時做出反應。有可能導致日本央行延后擴大量寬的因素將會是美國縮減量寬的步伐放緩，降低日本的外部風險。

形勢轉瞬即變。日本央行在3月份的對外溝通語調還偏向樂觀。但是隨著日本政府上調消費稅和美國繼續縮減量寬，本次央行調查反映出的信息并不如央行此前的預計那樣樂觀。

如果日本央行擴大量寬，可能采取的措施會包括擴大日本國債、交易所交易基金以及國內房地產信托投資基金的購買規模，甚至也不排除將資產購買范圍延伸至其他品種。

就短期而言，所有企業對一年內日本通脹的預期為1.5%，大型制造業企業只有1.1%。我們的估計要更悲觀一些，目前日本通脹將從2月份的1.3%降至1%甚至更低。這主要是由于日元貶值和能源價格下降導致的基期效應消失，日本經濟真實的需求將會浮出水面。日本央行將會意識到，未來剔除基期效應的通脹和目標水平之間的差距會越來越明顯。

同樣在4月初公布的日本全行業商業環境擴散指數從12降至1，這顯示出企業家對于消費稅上調的短期影響預期比經濟學家們估計的要更加嚴重。小企業的預期最為悲觀，小企業分項指數從7降至-5，甚至超過了1989年和1997年日本兩次上調消費稅對于企業信心的打擊。歷史上兩次加稅帶來的指數下滑幅度也才只有6-7。

日本政府對2014年三季度的經濟復蘇前景十分重視。但是政府在這時選擇加稅，既希望能成功上調兩個百分點的稅率能覆蓋稅收下滑的影響，又希望這不會影響到當前并不穩定的經濟復蘇。因此，重任只能落到日本央行肩上。考慮到貨幣政策產生作用存在時滯，這必然會刺激日本央行提前擴大量化寬松規模，4月份會是實施的時間窗口。

最后，匯率將是另一個關鍵因素。目前日本企業對于2014財年的平均美元兌日元匯率預期在99.48。這表明對企業盈利預期而言，匯率在100附近是一個必須堅守的底線。如果由于海外風險導致匯率顯著低于100，即便匯率波動本身不是直接原因，這仍會促使日本央行采取行動穩定企業情緒。

當然，如果最終海外風險并不明顯，甚至外部環境改善可以對沖低通脹和加稅的負面影響，將允許日本央行延后擴大量化寬松。

作者為瑞銀日本經濟 學家，魏楓凌譯